文|錦緞研究院  偏偏

世界必會(huì)變得不同，但變化必須基于當(dāng)今的世界。

新能源行業(yè)的發(fā)展看似如狂風(fēng)驟雨般猛烈，但仔細(xì)回顧就會(huì)發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)標(biāo)志性事件在發(fā)生前都早有伏筆。

2023年已過(guò)大半，各大車企半年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)也已更新完畢。此時(shí)此刻，我們整理了12家新能源主機(jī)廠上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行量化研究，以尋找在未來(lái)一個(gè)時(shí)期行業(yè)演變進(jìn)程的草蛇灰線。

01、主機(jī)廠的2023：價(jià)值回歸制造業(yè)本質(zhì)

今年上半年，我們?cè)凇洞┰?2%生死線：蔚來(lái)小鵬們最重要的事》研究報(bào)告中指出，2023年中國(guó)新能源產(chǎn)業(yè)將開啟弱肉強(qiáng)食的時(shí)代，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，行業(yè)將緊貼12%毛利率這一有效運(yùn)營(yíng)線進(jìn)行出清。

圖：新能源主機(jī)廠單車毛利情況，來(lái)源：公司年報(bào)，錦緞研究院整理

從上半年的數(shù)據(jù)來(lái)看，在上半年水深火熱的價(jià)格戰(zhàn)中，行業(yè)整體單車毛利率均值下降2pct，從去年年底的10.86%調(diào)整到到2023年H1的8.24%。除了理想繼續(xù)一騎絕塵外，只有少數(shù)企業(yè)一定程度改善了自身單車毛利，比如零跑、吉利等。

圖：主機(jī)廠單車毛利變動(dòng)情況，來(lái)源：公司年報(bào)，錦緞研究院整理

總體來(lái)說(shuō)，絕大多數(shù)新能源主機(jī)廠，在應(yīng)對(duì)價(jià)格戰(zhàn)過(guò)程中較為倉(cāng)惶，出現(xiàn)了比較明顯幅度的利潤(rùn)垮塌。這也意味著，新能源車行業(yè)，仍處在進(jìn)一步構(gòu)建成本工藝競(jìng)爭(zhēng)力過(guò)程中——鹿死誰(shuí)手，變數(shù)依然。

對(duì)應(yīng)到二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)，單車毛利率成為了公司市值變動(dòng)的第一錨點(diǎn)：剛剛提到的逆勢(shì)改善了單車毛利的理想和零跑，上半年分別以82.79%和58.84%領(lǐng)漲板塊。

圖：新能源主機(jī)廠市場(chǎng)表現(xiàn)，來(lái)源：Choice金融客戶端，錦緞研究院

總結(jié)來(lái)說(shuō)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的趨勢(shì)為企業(yè)追尋更低的單車毛利，資金也向改善了單車毛利的企業(yè)傾斜。資本市場(chǎng)對(duì)新能源行業(yè)的投資態(tài)度趨于理性，比起展望宏大敘事，更愿意相信落地的數(shù)據(jù)，新能源行業(yè)正從“故事會(huì)”回歸到制造業(yè)本質(zhì)。

02、新能源價(jià)格戰(zhàn)的真相

由果及因，再來(lái)看個(gè)體表現(xiàn)，這些提升了單車毛利且受市場(chǎng)青睞的企業(yè)又做了什么樣的努力。

從行業(yè)整體投入情況來(lái)看，新能源行業(yè)上半年?duì)I銷與研發(fā)投入體量都有較大提升，不過(guò)對(duì)比下來(lái)，還是遵循著研發(fā)>營(yíng)銷的邏輯。

圖：新能源行業(yè)費(fèi)用變動(dòng)情況，來(lái)源：Choice金融客戶端，錦緞研究院

而理想和零跑的經(jīng)營(yíng)策略與行業(yè)發(fā)生了一定背離，這兩家企業(yè)的營(yíng)銷支出增長(zhǎng)幅度顯著高于行業(yè)均值，同樣也高于同期研發(fā)支出的增長(zhǎng)幅度。也就是說(shuō)，比起死磕研發(fā)，目前階段新能源行業(yè)中，除了我們看到的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)外，營(yíng)銷更能“療效短、見(jiàn)效快”地改善新能源車企經(jīng)營(yíng)狀況。

圖：理想與零跑支出變動(dòng)情況，來(lái)源：Choice金融客戶端，錦緞研究院

市場(chǎng)營(yíng)銷學(xué)中有一個(gè)核心理論，認(rèn)為營(yíng)銷是產(chǎn)品同質(zhì)化的產(chǎn)物。市場(chǎng)演變遵循一定規(guī)律：

第一階段是產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)，即企業(yè)通過(guò)對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品的更新?lián)Q代來(lái)提高相應(yīng)性能，以解決消費(fèi)者痛點(diǎn)，并滿足更細(xì)分的空白市場(chǎng)的需求，追求擴(kuò)大自身的市場(chǎng)份額；第二個(gè)階段是營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)，即產(chǎn)品創(chuàng)新停滯，進(jìn)入同質(zhì)化時(shí)期，營(yíng)銷就是企業(yè)采用的差異化手法。

回溯新能源行業(yè)的發(fā)展，第一個(gè)階段是電動(dòng)車的出現(xiàn)，純電動(dòng)車帶消費(fèi)市場(chǎng)完成了一次從燃油到電力的轉(zhuǎn)變，這是突破性的供能系統(tǒng)的變化，也是新產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生顛覆舊產(chǎn)業(yè)的過(guò)程，但隨之而來(lái)的是消費(fèi)者的安全與里程焦慮。隨著磷酸鐵鋰重回主牌桌，極大程度緩解了安全焦慮。這一過(guò)程，促使行業(yè)實(shí)現(xiàn)從1-10的規(guī)模性跨越。

目前新能源車行業(yè)是否已經(jīng)進(jìn)入廣義的第二階段，仍有爭(zhēng)議。但無(wú)須爭(zhēng)辯的事實(shí)則是，當(dāng)前混動(dòng)增長(zhǎng)的勢(shì)頭遠(yuǎn)超純電，一面明示著歷程焦慮的持續(xù)焦灼，一面則正暗示著行業(yè)的底層創(chuàng)新正處于一輪黑障期中。

隨之而來(lái)的價(jià)格戰(zhàn)，因此顯得邏輯極為通暢：需求側(cè)受經(jīng)濟(jì)周期滯阻背景下，產(chǎn)品高度同質(zhì)化的必然結(jié)果。

總結(jié)來(lái)說(shuō)，發(fā)展至今，無(wú)論是表面卷營(yíng)銷的價(jià)格戰(zhàn)，還是更深層次的科技屬性回歸制造業(yè)本質(zhì)，本質(zhì)的原因是行業(yè)重大創(chuàng)新的周期性缺席。

03、產(chǎn)業(yè)未來(lái)還得看寧德時(shí)代和比亞迪

大家可能并不贊同新能源汽車這個(gè)朝氣蓬勃的行業(yè)缺少創(chuàng)新的說(shuō)法。畢竟汽車行業(yè)可能是目前為數(shù)不多可以與手機(jī)行業(yè)媲美發(fā)布會(huì)評(píng)論的焦點(diǎn)行業(yè)了，無(wú)數(shù)新鮮的名詞解釋遍布媒體的稿件中。

但是我們?nèi)绻娴臅?huì)看，過(guò)往周期內(nèi)的創(chuàng)新，無(wú)一不是延續(xù)著制造業(yè)創(chuàng)新的邏輯：無(wú)論是一體化壓鑄，還是各家新勢(shì)力各種新平臺(tái)的技術(shù)路徑，本質(zhì)都是延續(xù)著日本精益管理那套為壓低成本而追求的創(chuàng)新。

那么是不是沒(méi)有“新能源界的OpenAI”，這個(gè)行業(yè)就沒(méi)得看了？

答案是否定的，如果把期望從新能源行業(yè)的科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)移到制造業(yè)的提高性能上，就會(huì)得到一個(gè)新的思路：展望科技創(chuàng)新太過(guò)遙遠(yuǎn)，那企業(yè)則更應(yīng)該著眼產(chǎn)業(yè)升級(jí)下的提高性價(jià)比，而強(qiáng)者恒強(qiáng)論調(diào)下，行業(yè)頭部有更大概率為行業(yè)帶來(lái)新驚喜。

回顧歷史，回歸產(chǎn)業(yè)第一性，我們可以看到，產(chǎn)業(yè)升級(jí)的底層驅(qū)動(dòng)力量，總是由寧德時(shí)代、比亞迪、特斯拉這類掌握核心技術(shù)的產(chǎn)業(yè)龍頭所牽引。它們具有深厚的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)，進(jìn)而獲得遠(yuǎn)超同行的成本管理能力，并得以因此進(jìn)入“利潤(rùn)-研發(fā)”正循環(huán)。

在我們長(zhǎng)期的跟蹤研究中，對(duì)于寧德時(shí)代的認(rèn)知在于領(lǐng)先產(chǎn)業(yè)的技術(shù)研發(fā)實(shí)力與前沿路線儲(chǔ)備，同時(shí)它的規(guī)模性產(chǎn)能工藝效率是其成為全球龍頭的關(guān)鍵要素。某種意義上，期待產(chǎn)業(yè)核心技術(shù)的進(jìn)一步深度技術(shù)變革，就是期待它的工具箱在未來(lái)2-3個(gè)季度內(nèi)出現(xiàn)重大更新。

而關(guān)于比亞迪，在之前的研究《汽車行業(yè)就只能10倍市盈率么？》中，曾列舉舉其在插混市場(chǎng)獲取定價(jià)權(quán)的例子。

2021年3月上市的比亞迪秦plus-dmi，是現(xiàn)在主力的DMI系統(tǒng)第一款車，迄今兩年多的時(shí)間里，其他廠商在這個(gè)市場(chǎng)仍然沒(méi)有追趕上。

因?yàn)樵?021年比亞迪推出DMI之前，比亞迪的插混系統(tǒng)已經(jīng)迭代了四代了。2009年12月，比亞迪第一款插混電車，也是世界上第一款插混電動(dòng)車F3DM就已經(jīng)上市了，中間兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)十幾年，比亞迪一直沒(méi)有放棄這條路線，基本上把能掉的坑都趟過(guò)一遍。

其他企業(yè)想要彌補(bǔ)這個(gè)差距，簡(jiǎn)單的復(fù)習(xí)制造原理和堆積科技人才或許奏效，但經(jīng)驗(yàn)論決定這是需要時(shí)間來(lái)追趕的。

強(qiáng)者恒強(qiáng)聽起來(lái)簡(jiǎn)單，但背后是持續(xù)的技術(shù)迭代和漫長(zhǎng)的時(shí)間積累。企業(yè)做出的那些錯(cuò)誤或正確的決策，聚合起來(lái)，在時(shí)間窗口下構(gòu)成了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。沙粒不可計(jì)數(shù)，疊壓成沉積物，然后成為巖石。所以，未來(lái)行業(yè)層面的創(chuàng)新，還是得看寧德時(shí)代和比亞迪等產(chǎn)業(yè)龍頭?？偨Y(jié)一下，本文的兩個(gè)核心觀點(diǎn)：

1、新能源車企卷入價(jià)格戰(zhàn)的主因是創(chuàng)新的停滯，在此基礎(chǔ)上，新能源行業(yè)從科技屬性回歸制造業(yè)本質(zhì)，因而毛利率成為衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值的重要錨點(diǎn)。

2、在技術(shù)突破的周期性黑障里，新能源行業(yè)的增長(zhǎng)勢(shì)能需要訴諸制造業(yè)供應(yīng)鏈管理能力的提高，走出價(jià)格戰(zhàn)泥沼，大概率還要依靠技術(shù)和資源方面都具備優(yōu)勢(shì)的龍頭牽引實(shí)現(xiàn)新一輪產(chǎn)業(yè)升級(jí)。