文｜港股研究社
隨著港股中報(bào)季落幕，部分公司財(cái)報(bào)利好效果持續(xù)發(fā)酵。
9月9日，蔚來(lái)收?qǐng)?bào)38.55港元，漲幅高達(dá)13.05%。消息面上，蔚來(lái)集團(tuán)近日披露了2024年第二季度未經(jīng)審計(jì)業(yè)績(jī)報(bào)告。數(shù)據(jù)顯示，二季度營(yíng)收174.5億元（人民幣，下同），同比增長(zhǎng)98.9%；交付量5.74萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)143.9%。
相對(duì)于一季度銷量的滑落，蔚來(lái)第二季度銷量表現(xiàn)上演了翻盤劇本，也許是這份驚喜給了投資者看多信心。
問(wèn)題是，蔚來(lái)能否延續(xù)這股增勢(shì)？
千億虧損中前進(jìn)，從賣車到換電站樣樣高投入
這個(gè)問(wèn)題換一種說(shuō)法就是，如何評(píng)價(jià)蔚來(lái)長(zhǎng)期投資價(jià)值。關(guān)鍵在于綜合考慮公司的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、規(guī)模增速以及市場(chǎng)空間等。
首先，可持續(xù)性經(jīng)營(yíng)是重中之重。畢竟，守得云開見月明，前提是要“守”得到。
盡管截至2024年6月30日，蔚來(lái)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制現(xiàn)金、短期投資及長(zhǎng)期定期存款等還高達(dá)416億元，但是其現(xiàn)金流始終是投資者擔(dān)憂的因素。
銷量大漲并不能掩蓋蔚來(lái)持續(xù)高虧損的問(wèn)題。從2018年至今年上半年，蔚來(lái)累計(jì)凈虧損已超過(guò)960億元。
近千億虧損背后，是營(yíng)收增長(zhǎng)沒能覆蓋成本增長(zhǎng)。
盡管第二季度銷量飆漲，但是蔚來(lái)整個(gè)上半年的利潤(rùn)表現(xiàn)較去年同期沒有顯著改善。就第二季度而言，公司凈虧損仍然高達(dá)50.46億元，相較于汽車銷售額118.2%的同比增長(zhǎng)，虧損同比僅收窄16.7%。
導(dǎo)致這一現(xiàn)象的原因有很多，比如汽車業(yè)務(wù)各項(xiàng)費(fèi)用居高不下、補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高投入低產(chǎn)出等等。
作為定位高端的汽車品牌，蔚來(lái)主攻30萬(wàn)元以上價(jià)格帶，按理說(shuō)營(yíng)收能力較強(qiáng)，但是維持這一定位也導(dǎo)致種種費(fèi)用高企。二季度，蔚來(lái)的銷售和行政費(fèi)用達(dá)到37.57億元，環(huán)比一季度增長(zhǎng)25.38%；研發(fā)費(fèi)用為32.185億元，較第一季度增長(zhǎng)12.4%。
這種開支對(duì)于蔚來(lái)來(lái)說(shuō)應(yīng)該算是“階段性剛性開支”，即為了品牌建設(shè)、產(chǎn)品促銷、銷售網(wǎng)絡(luò)持續(xù)剛性成長(zhǎng)，不得不投入的資金。
可以預(yù)見的是，隨著蔚來(lái)推出第二品牌樂(lè)道，首批新增門店105家，這種剛性開支仍將保持較高的水平。
除了汽車業(yè)務(wù)的開支，蔚來(lái)持續(xù)高虧損的原因顯然也離不開補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。
目前，主流車企都有布局補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)，但蔚來(lái)在建設(shè)充電站的同時(shí)，還是全國(guó)布局換電站最多的汽車品牌。蔚來(lái)車主既可以選擇充電服務(wù)，也可以選擇換電服務(wù)，多元化的服務(wù)項(xiàng)目顯著提升用戶體驗(yàn)，也意味著多了一筆開支。
這筆開支是巨大的。蔚來(lái)汽車總裁秦力洪曾表示，換電站單站成本約為300萬(wàn)元。而截至9月8日，蔚來(lái)已在全國(guó)布局換電站2508座。按這個(gè)來(lái)算筆賬，公司在換電站建設(shè)上的固定成本投入已高達(dá)75.24億元。這還沒有算上后期運(yùn)營(yíng)的各項(xiàng)成本。
蔚來(lái)還計(jì)劃在明年上半年前實(shí)現(xiàn)“加電縣縣通”，每個(gè)縣都配備蔚來(lái)充電站。也就是說(shuō)蔚來(lái)在基建方面仍將保持高投入。
在投資中，確定性決定勝率，而補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高投入，不確定因素太多。為了分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，蔚來(lái)發(fā)布了“加電合伙人”計(jì)劃，顯然也是希望以更低的投資成本實(shí)現(xiàn)補(bǔ)能體系建設(shè)。
不過(guò)，相比“節(jié)流”，“開源”才是關(guān)鍵。在此前的財(cái)報(bào)會(huì)議上，蔚來(lái)董事長(zhǎng)、CEO李斌曾提到，3萬(wàn)月銷量、20%毛利率，蔚來(lái)本品牌就能實(shí)現(xiàn)盈利。
就眼下這份財(cái)報(bào)來(lái)看，蔚來(lái)主品牌距離這兩個(gè)數(shù)據(jù)還有較大差距。對(duì)此，蔚來(lái)首先將進(jìn)一步提升汽車銷售的毛利率視作重點(diǎn)。李斌此前提到：“從6月開始，我們會(huì)重點(diǎn)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增加一線高毛利率產(chǎn)品的投放比率，收窄短期促銷的政策?！?/p>
當(dāng)下把毛利率視作重點(diǎn)，或許也意味著蔚來(lái)對(duì)于主品牌3萬(wàn)月銷量的目標(biāo)更加長(zhǎng)遠(yuǎn)。畢竟，30萬(wàn)元以上的產(chǎn)品，銷量爆發(fā)并不容易。
也正因如此，蔚來(lái)正在將規(guī)模增長(zhǎng)的希望寄托于新的品牌上。
多品牌發(fā)展策略會(huì)是增長(zhǎng)新引擎嗎？
規(guī)模增速是蔚來(lái)扭虧為盈的關(guān)鍵。
汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)還是很顯著的。規(guī)模上去了，有望攤薄研發(fā)、管理等成本，進(jìn)而提高整個(gè)蔚來(lái)集團(tuán)的盈利能力。
要實(shí)現(xiàn)規(guī)模高增長(zhǎng)，多品牌策略是個(gè)不錯(cuò)的選擇。傳統(tǒng)車企打造品牌矩陣是傳統(tǒng)藝能了，新能源車企中，比亞迪也推出了仰望、方程豹這樣的高端新能源汽車品牌。
不過(guò)，相比通過(guò)子品牌沖“高”的比亞迪，蔚來(lái)顯然更希望以價(jià)換量。李斌此前曾表示，蔚來(lái)品牌將繼續(xù)聚焦于保持較高的毛利率，確保公司的盈利能力，第二品牌新產(chǎn)品線將主要承擔(dān)銷量增長(zhǎng)任務(wù)，在早期階段，產(chǎn)品銷量的優(yōu)先級(jí)高于毛利率。
換句話說(shuō)，蔚來(lái)的多品牌策略主要是推出價(jià)位更低，性價(jià)比更高的車型，也算一種變相的降價(jià)。
向“下”沖量的思路沒問(wèn)題。同樣困于銷量掉隊(duì)的小鵬汽車，通過(guò)推出子品牌MONA，把純電轎跑價(jià)格打到15萬(wàn)元以下，成功吃到了汽車技術(shù)降本的紅利。據(jù)悉，小鵬MONA M03上市52分鐘，大定數(shù)量破萬(wàn)；上市48小時(shí)，大定量超過(guò)3萬(wàn)臺(tái)。
問(wèn)題是，蔚來(lái)的第二品牌樂(lè)道定價(jià)策略給人一種上不上下不下的感覺。
該品牌首款產(chǎn)品樂(lè)道L60預(yù)售價(jià)為21.99萬(wàn)元起，定位為純電動(dòng)中型SUV，顯然瞄準(zhǔn)了主流家庭市場(chǎng)。
價(jià)格發(fā)布后，對(duì)比特斯拉Model Y，不少人說(shuō)樂(lè)道L60性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯，但只要再環(huán)顧一圈市場(chǎng)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這一價(jià)格帶、這一定位，已經(jīng)有全新智己LS6，阿維塔07，極氪7X等一眾產(chǎn)品。
20萬(wàn)元-30萬(wàn)元的價(jià)格帶本身也是最卷的市場(chǎng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)遠(yuǎn)超蔚來(lái)汽車主品牌30萬(wàn)元以上價(jià)格帶的市場(chǎng)。作為一個(gè)新品牌，樂(lè)道能否在內(nèi)卷中殺出重圍尚未可知。
對(duì)此，李斌提到過(guò)對(duì)于樂(lè)道的預(yù)期：樂(lè)道L60的供應(yīng)鏈按照今年月交付1萬(wàn)輛準(zhǔn)備，希望在明年能達(dá)到月交付2萬(wàn)輛。
結(jié)合蔚來(lái)的整體業(yè)務(wù)展望，公司對(duì)于樂(lè)道帶動(dòng)銷量增長(zhǎng)的目標(biāo)還是較高的。不過(guò)，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，蔚來(lái)顯然也對(duì)新品牌帶動(dòng)收入增長(zhǎng)的預(yù)期不高。于2024年第三季度，蔚來(lái)預(yù)期：汽車交付量介乎61000至63000輛之間，同比增長(zhǎng)約10.0%至13.7%；收入總額介乎191.09億元至196.69億元之間，同比增長(zhǎng)約0.2%至3.2%。
樂(lè)道月交付1萬(wàn)輛的目標(biāo)下，整體收入?yún)s幾乎增長(zhǎng)停滯，再結(jié)合“產(chǎn)品銷量的優(yōu)先級(jí)高于毛利率”的說(shuō)法，該品牌短時(shí)間內(nèi)可能無(wú)法成為蔚來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要引擎。
相較比亞迪沖擊高端提升利潤(rùn)空間，小鵬汽車以極致性價(jià)比求仁得仁，蔚來(lái)子品牌這直面主流價(jià)格帶、最“卷”戰(zhàn)場(chǎng)的發(fā)展路線，多少有點(diǎn)迷。
結(jié)語(yǔ)
飆漲的股價(jià)背后，蔚來(lái)是成長(zhǎng)型投資機(jī)會(huì)嗎？
較高的產(chǎn)品力、卓越的補(bǔ)能體驗(yàn)，蔚來(lái)優(yōu)點(diǎn)眾所周知。不過(guò)，決定長(zhǎng)期投資價(jià)值的關(guān)鍵還是更直接的指標(biāo)：盈利能力、規(guī)模增速、市場(chǎng)空間等。
市場(chǎng)空間自然是廣闊的。新能源汽車行業(yè)目前處于成長(zhǎng)階段，維持著較高的市場(chǎng)增速。根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2024年1月至6月，我國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷量分別達(dá)492.9萬(wàn)輛和494.4萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)30.1%和32%，市場(chǎng)占有率達(dá)35.2%。
但是，蔚來(lái)的盈利能力和規(guī)模增速卻飽含不確定性因素。
盈利能力方面，高營(yíng)銷費(fèi)用和高成本建補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)，導(dǎo)致公司盈利能力存疑。同時(shí)，其他主流車企沒有跟進(jìn)換電方案，本身也讓人擔(dān)憂其長(zhǎng)期價(jià)值。
要知道，特斯拉早在2013年就展示過(guò)換電技術(shù)，但是最終卻放棄了落地這一技術(shù)，專注于超充技術(shù)的發(fā)展。因?yàn)榭v觀歷史，長(zhǎng)期來(lái)看，“技術(shù)進(jìn)步”取代“折中方案”是必然趨勢(shì)。
盡管蔚來(lái)發(fā)文表示：“超快充技術(shù)發(fā)展這么快換電馬上就要被淘汰了？——錯(cuò)！”但是質(zhì)疑本身就是一種答案——拼多多創(chuàng)始人黃崢早年提到與巴菲特的交流，提到“巴菲特讓我意識(shí)到簡(jiǎn)單和常識(shí)的力量?！焙煤筒缓茫袝r(shí)候你用平常心去看，是顯而易見的，如果它不顯而易見，說(shuō)明它還不夠好。
圖源：蔚來(lái)微信公眾號(hào)
此外，在規(guī)模增速方面，子品牌樂(lè)道能否達(dá)到預(yù)期，也是決定公司股價(jià)走勢(shì)的重要因素。
除了9月底交付的樂(lè)道L60，蔚來(lái)還預(yù)計(jì)于明年交付第三品牌螢火蟲。對(duì)于蔚來(lái)來(lái)說(shuō)，這些子品牌的推出是繼主品牌第一次交付、發(fā)力換電技術(shù)之后，又一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。
蔚來(lái)的未來(lái)有多少想象空間？讓我們期待這些不確定性能否變成某種確定性。