文|音樂先聲  萬翛

編輯|范志輝

這幾年，音樂版權(quán)交易市場的行情顯然比股市來得更讓人舒心，而且好日子還沒結(jié)束。經(jīng)歷了2020年的異軍突起，2021年的形勢大好，2022年的震蕩，到了2023年，驀然回首，才發(fā)現(xiàn)之前的“小坑”已經(jīng)算作觸底了。

今年開年，市場就不斷有大型交易的消息傳來：1月，賈斯汀·比伯的曲庫賣出6億美元，Dr.Dre也以2億美元價(jià)格賣出部分版權(quán)；邁克爾·杰克遜的一半版權(quán)出售也在洽談中，價(jià)格大概在8到9億美元。還有消息稱，Hipgnosis可能在4月宣布一起數(shù)億美元的曲庫交易，而Hipgnosis背后金主黑石集團(tuán)在未來幾年還可能再部署數(shù)十億美元用于音樂版權(quán)收購。

而這還僅僅是一部分，頻繁的交易背后，還有更多資本跑步進(jìn)場的情況，我們將在下文中介紹。

這一切都似乎違反常理。美聯(lián)儲(chǔ)在2022年加息至少7次，通脹率一度破8%，這讓不少收益也就7%或8%的曲庫黯然失色，一度讓音樂版權(quán)市場冷靜了不少，但為何資本還在入場呢？

版稅收益跑不贏通脹，資本為何還在入場？

過去幾年，資本對(duì)音樂版權(quán)表現(xiàn)出了前所未有的興趣。

據(jù)MIDiA Research的報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2020年公開版權(quán)交易金額達(dá)到18.9億美元，同比增長高達(dá)413%，而2021年還在延續(xù)增長，公開版權(quán)交易金額達(dá)到52.8億美元，同比增長180%，這還不包括投資于音樂公司或曲庫收購基金的67億美元，也同比增長了92%。

就在人們預(yù)測2022年還將創(chuàng)新高時(shí)，市場卻開始冷靜下來，并且時(shí)間剛好和美聯(lián)儲(chǔ)加息的時(shí)間一致，都是在3月。去年4月，彭博社發(fā)文，認(rèn)為隨著利率上升和通貨膨脹，音樂版權(quán)熱或許已經(jīng)到頭。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2022年3月進(jìn)入本輪加息周期以來，去年一年，美聯(lián)儲(chǔ)合計(jì)加了七次息，累計(jì)加息425個(gè)基點(diǎn)，截至今年3月，更是累計(jì)加息450個(gè)基點(diǎn)。

那么，銀行利率和音樂版權(quán)交易到底有什么關(guān)系？

Billboard曾將音樂版權(quán)交易比作債券，因?yàn)橐魳钒鏅?quán)的出售通常是曲庫一年的版稅收入乘以一個(gè)年限的倍數(shù)，就是預(yù)期在這個(gè)年限里，這個(gè)曲庫能夠在期限內(nèi)的每年帶來幾乎等同的收益。假設(shè)一個(gè)曲庫的倍數(shù)為13，那么年收益就是100除以13，收益率也就是7.69%。

一般來說，銀行利率和債券價(jià)格是反向關(guān)系，銀行利率越高，債券的市場吸引力和市場價(jià)格就變低，那么投資者就會(huì)更傾向于選擇其他收益更高的理財(cái)產(chǎn)品，并且持有期限越長，受到利率波動(dòng)影響就越大。

而2020年開始的版權(quán)交易熱，也正是因?yàn)楫?dāng)時(shí)美國銀行利率和通脹率正處于歷史低位，讓有相對(duì)穩(wěn)定的版稅收入的音樂版權(quán)被資本們看做高于債券收益的另類資產(chǎn)。

況且，音樂版權(quán)受金融市場影響小，不論金融市場好還是不好，人們都會(huì)聽音樂，甚至在疫情期間，人們居家時(shí)間變長，聽音樂的時(shí)間還更長了。在當(dāng)時(shí)世界金融市場充滿不確定性的的情況下，與金融市場相關(guān)性小的音樂版權(quán)就尤其受到喜愛。

因此，隨著去年美國通脹率一度飆高到8%，音樂版權(quán)交易遇冷也合情合理。去年5月，據(jù)金融時(shí)報(bào)消息，華納音樂和得到私募股權(quán)集團(tuán)KKR支持的BMG等都在爭搶Pink Floyd曲庫，據(jù)傳會(huì)打破Sting曲庫5.5億的歷史記錄，但后來卻因?yàn)槭袌鲇隼涠涣肆酥?/p>

然而，事情卻并未如一些人的預(yù)期一樣。在音樂版權(quán)交易減少的同時(shí)，還有資本在持續(xù)進(jìn)場。

去年10月，布魯克菲爾德資產(chǎn)管理公司向Primary Wave提供超過20億美元用于版權(quán)收購；11月，Domain資本集團(tuán)成立7億的基金，用于購買音樂版權(quán)。今年2月，私募股權(quán)公司Lyric Capital、三葉草資本、三菱日聯(lián)金融集團(tuán)、銀行控股公司Pinnacle Financial Partners、私募股權(quán)基金Freshstream、投資管理公司貝萊德紛紛籌資委托合作伙伴或子公司用于音樂版權(quán)購買，總金額超過23.8億美元。

就如同MIDiA Research分析師Mark Mulligan所說，音樂版權(quán)交易已經(jīng)七八年了，由于大多數(shù)投資者投資周期是五年，現(xiàn)在第一代投資者開始推出，也是很自然的。

那么，在銀行利率上調(diào)的情況下，資本為何還在持續(xù)加碼進(jìn)場呢？

音樂版權(quán)估價(jià)師Barry Massarsky提到，不同類型的資本對(duì)音樂版權(quán)投資的訴求是不同的?，F(xiàn)在入場的玩家身份非常多樣化，由于音樂版稅收入的持久性、數(shù)據(jù)的透明度，音樂版權(quán)越來越被看作是“另類資產(chǎn)”。

除了傳統(tǒng)音樂發(fā)行商，隨之而來的投資者包括政府基金、養(yǎng)老基金、最高級(jí)別的高級(jí)私募股權(quán)等等，“最復(fù)雜、最謹(jǐn)慎、最廣泛的投資者都已經(jīng)涌入到這個(gè)空間中來。比如，銀行基金會(huì)更注重風(fēng)險(xiǎn)管理，著眼于最低價(jià)值；私募則更注重潛在最大價(jià)值與合適的推出機(jī)會(huì)，這都會(huì)影響到他們對(duì)音樂版權(quán)的估值和投資策略。

音樂版權(quán)的長期價(jià)值到底在哪里？

挖掘音樂版權(quán)長期價(jià)值的玩家不少，各自也形成了各自的策略。其中，最具代表性的要數(shù)Primary Wave的“音樂IP派”和Hipgnosis的“另類投資派”。

Primary Wave的口號(hào)就是成為“巨星之家”（the Home of Legends）。Primary Wave 創(chuàng)始人兼CEO Larry Mestel曾在采訪中表示，傳統(tǒng)唱片公司們更注重挖掘新人，打造熱曲，而忽略了老牌巨星們的潛在價(jià)值。

Larry Mestel正是看到這一市場空缺，才成立了Primary Wave，“希望找到盡可能多的傳奇巨星，與他們本人或繼承人達(dá)成合作，為他們提供他們從大唱片公司無法獲得的東西，品牌塑造。如今，Primary Wave手中已經(jīng)有Nirvana、Kurt Cobain、Prince巨星IP。

Primary Wave雖然也在扶持年輕藝人，但自認(rèn)還是最擅長重塑形象與營銷，幫助傳奇巨星融入新青年文化，比如通過開發(fā)與巨星相關(guān)的聯(lián)名合作、百老匯歌舞劇、紀(jì)錄片等等，比如找到《波西米亞狂想曲》編劇Anthony McCarten，聯(lián)合索尼影業(yè)制作Whitney Houston的紀(jì)錄片電影《與愛共舞》，以約530萬美元摘得首映周末票房季軍，全球總票房達(dá)到5940萬美元。

同樣秉持打造音樂IP的還有私募股權(quán)公司HarbourView。在2021年獲得阿波羅全球管理公司10億美元的可投資資本后，Harbour View最出名的收購是買下了波多黎各歌手Louis Fonsi的曲庫，后者的代表作是《Despacito》。

該公司CEO Sherrese Clarke Soares是一位曾在花旗銀行和摩根士丹利工作多年的黑人女性，她雖然也想打造音樂IP，目光卻并非在搖滾巨星上，而是宣稱將用這10億美元購買黑色和棕色音樂人的曲庫。

她認(rèn)為，“嘻哈流行已經(jīng)有些年頭，到了要成為經(jīng)典的地步了。你不必告訴我LL Cook J（美國黑人饒舌歌手））跟我有什么關(guān)系，因?yàn)槟蔷褪俏?0多年前還在皇后區(qū)穿尿布的時(shí)候就聽的歌手。有很多人選擇相信科學(xué)，但也有些大買家是出于情感的?！?/p>

話雖如此，著重嘻哈音樂當(dāng)然也有其科學(xué)根據(jù)。MIDiA Research在2022年4月撰文總結(jié)，提到音樂版權(quán)市場中搖滾音樂被高估、嘻哈音樂被低估的情況。盡管四分之一的美國消費(fèi)者，并且43%的中青年（16-34歲）消費(fèi)者是嘻哈粉絲，但2021年嘻哈僅占音樂版權(quán)交易的3%。

據(jù)會(huì)計(jì)事務(wù)所Citrin Cooperman音樂經(jīng)濟(jì)學(xué)和估值業(yè)務(wù)的主管Nari Matsuura統(tǒng)計(jì)，嘻哈和拉丁音樂從2022開始逐漸在音樂版權(quán)交易市場受到歡迎，并且五年前估值通常低于市場其他類別，而現(xiàn)在已經(jīng)趕上來了。

比如，2022年年初，已故嘻哈歌手Juice WRLD的90%的母帶權(quán)和他所占發(fā)行權(quán)的90%以9位數(shù)價(jià)格賣給Opus音樂集團(tuán)；還有 Dr.Dre在今年1月將自己的部分音樂版權(quán)賣給了環(huán)球音樂和三葉草資本，估計(jì)交易價(jià)超過2億美元，出售內(nèi)容包括兩張個(gè)人專輯的流媒體收入、制作人版稅，以及專輯《The Chronic》的詞曲版權(quán)。

而且，由于嘻哈音樂的采樣傳統(tǒng)，這類曲庫收購后能立刻創(chuàng)造收入。

比如麻辣雞Nicki Minaj的《Super Freaky Girl》采樣了Rick James的《Super Freak》，這首歌火了之后，有后者部分版權(quán)的Hipgnosis立刻受到啟發(fā)，投資了Beat交易平臺(tái)Beatclub，并將曲庫開放給平臺(tái)上的制作人們用于采樣，如此，每次這些歌曲播放時(shí)，Hipgnosis也能收到一些版稅。

在Hipgnosis看來，音樂具有長期的價(jià)值，尤其是隨著體育、游戲場景的發(fā)展，音樂的使用場景和版稅收入將更加豐富。秉持類似想法的私募股權(quán)高管常常引用高盛的預(yù)測來佐證他們的信念。2022年，高盛幾乎上調(diào)了對(duì)音樂行業(yè)各方面指標(biāo)的預(yù)期，認(rèn)為靠著流媒體收入的高速發(fā)展，全球音樂行業(yè)年度收入可達(dá)到1310億美元。

在這樣的背景下，“另類投資派”代表Hipgnosis的核心觀念是，音樂會(huì)成為像黃金或石油一樣的理財(cái)產(chǎn)品，甚至音樂比黃金石油還要更好。因?yàn)橐魳肥俏ㄒ缓途凭粯?，不論人們心情好還是不好，都會(huì)消費(fèi)的東西。

類似的還有Lyric Financial、Round Hill，都是通過挖掘音樂收入的細(xì)分場景提高音樂授權(quán)許可收入，進(jìn)而提高音樂版稅的現(xiàn)金流，使其成為收益穩(wěn)定且有競爭力的理財(cái)產(chǎn)品。

除了深挖音樂版權(quán)收入潛力之外，由于音樂版權(quán)收入與全球經(jīng)濟(jì)的弱相關(guān)性，還有不少私募公司會(huì)將子公司的曲庫作為抵押來發(fā)行債券。這對(duì)于尋求積極管理資產(chǎn)負(fù)債表，或希望破常規(guī)銀行貸款和無擔(dān)保公司債市場等融資方案的公司而言，都是優(yōu)選。

2021年，私募股權(quán)公司Northleaf Capital就曾將子公司Spirit音樂集團(tuán)的曲庫抵押，用于發(fā)行資產(chǎn)抵押證券（Asset-backed Securities），籌集了超過3億美元，還得到了Kroll債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“A”評(píng)級(jí)。

此后，抵押曲庫發(fā)行債券的還包括KKR子公司Chord Music、黑石集團(tuán)合作的Hipgnosis以及黑石集團(tuán)全資子公司美國音樂許可協(xié)會(huì)SESAC。

2022年11月，金融巨頭阿波羅全球管理抵押Concord的曲庫，發(fā)行了16.5億美元的資產(chǎn)抵押證券，用于Concord自身的未來發(fā)展。Concord介紹，此次不論是曲庫規(guī)模還是證券規(guī)模來看，都是業(yè)內(nèi)最大規(guī)模的音樂版權(quán)資產(chǎn)擔(dān)保發(fā)行。據(jù)悉，此次曲庫價(jià)值超過40億美元，貸款價(jià)值比（Loan to Value Ratio）約為44%，被KBRA予以“A+”評(píng)級(jí)。

尤為重要的是，這些抵押音樂資產(chǎn)而發(fā)行的債券都獲得了優(yōu)秀的評(píng)級(jí)，這或許會(huì)引發(fā)更多資本效仿。

回顧這幾年瘋狂的音樂版權(quán)交易，隨著利率上升、市場冷靜，看好音樂版權(quán)長期價(jià)值的玩家們才格外顯眼。他們可以通過授權(quán)許可、音樂IP等方式深挖音樂版權(quán)的價(jià)值，讓音樂版權(quán)成為優(yōu)質(zhì)的理財(cái)產(chǎn)品，還可以將其作為金融工具，用于融資或優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，讓音樂版權(quán)成為優(yōu)質(zhì)的抵押資產(chǎn)。

就如同MBW在2021年描述的那樣，不要只看見幾十上百億進(jìn)入音樂行業(yè)，也要看見他們?yōu)橐魳钒鏅?quán)的價(jià)值評(píng)定，如何讓音樂版權(quán)不斷升值。“‘金融推動(dòng)音樂行業(yè)發(fā)展’或許會(huì)成為音樂行業(yè)的下一個(gè)重要故事，并使得音樂版權(quán)更加蓬勃地發(fā)展”。