文|阿爾法工場(chǎng)
平均售價(jià)從1.74萬(wàn)美元滑落至3100美元，毛利率從70%跌至44%，研發(fā)費(fèi)用飆升……是禾賽科技、也是車(chē)載激光雷達(dá)市場(chǎng)的無(wú)奈。
今年2月9日，禾賽（HSAI.N）于美國(guó)納斯達(dá)克上市，成為中國(guó)激光雷達(dá)第一股。發(fā)行價(jià)為19美元，位于發(fā)行區(qū)間17美元到19美元的最高位置。該日收盤(pán)價(jià)為21.05美元，上漲10.79%。
禾賽股價(jià)，來(lái)源：Seeking Alpha
禾賽科技第二次IPO，終于成功。
國(guó)內(nèi)A股曾是禾賽科技首選上市地。2021年1月，禾賽科技向科創(chuàng)板遞交了招股書(shū)，計(jì)劃募資20億元，估值約為133億。
一個(gè)月后，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了有關(guān)IPO股東信息披露的監(jiān)管規(guī)則適用指引，該指引對(duì)股東穿透核查的監(jiān)管更加嚴(yán)格。
“發(fā)行人股東的股權(quán)架構(gòu)為兩層以上且為無(wú)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的公司或有限合伙企業(yè)的，如該股東入股交易價(jià)格明顯異常，中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)該股東層層穿透核查到最終持有人?！?/p>
此后一月，禾賽科技撤回IPO申請(qǐng)。
禾賽科技成立于2014年，是三維光探測(cè)和測(cè)距（LiDAR）解決方案的全球領(lǐng)導(dǎo)者。
其LiDAR產(chǎn)品可實(shí)現(xiàn)廣泛的應(yīng)用，包括：配備高級(jí)駕駛員輔助系統(tǒng)（ADAS）的乘用車(chē)或商用車(chē)，提供客運(yùn)和貨運(yùn)移動(dòng)服務(wù)的自動(dòng)駕駛車(chē)隊(duì)，以及最后一公里送貨機(jī)器人、掃街機(jī)器人、禁區(qū)物流機(jī)器人等。
過(guò)去三年多以來(lái)，禾賽科技的營(yíng)收快速增長(zhǎng)。2019年至2021年，公司營(yíng)收分別為3.48億元、4.16億元和7.21億元人民幣。2022年前三季度營(yíng)收為7.93億元，較上年同期增長(zhǎng)72.77%。
根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，截至2022年前三季度，禾賽科技與全球上市的LiDAR公司相比收入最高，比第二名高出3.6倍以上。
收入高速增長(zhǎng)的同時(shí)，禾賽的凈虧損也不斷上升，2019年至2021年，禾賽科技凈虧損分別為1.2億元、1.07億元和2.45億元人民幣。直到2022年前三季度，凈虧損有1.65億元，較上年同期的1.75億元略有收窄。
凈虧損的同時(shí)，是毛利一路下滑。報(bào)告期內(nèi)，禾賽毛利率從70.3%跌至57.5%、53%和44%。
毛利率下跌的主要原因之一，是禾賽的激光雷達(dá)裝置平均售價(jià)持續(xù)下降，從2019年到2022年前三季度，從17,400美元、12,700美元、7,700美元、8,000美元暴跌至3,100美元。
有報(bào)道稱(chēng)，禾賽在和大客戶(hù)的訂單中虧錢(qián)賺吆喝，產(chǎn)品售價(jià)不及成本。因此，營(yíng)收再高也只能是越賣(mài)越賠。
01 與Velodyne：專(zhuān)利侵權(quán)與客戶(hù)爭(zhēng)奪
從成立到上市，禾賽科技的歷史還不到十年。
2013年，李一帆剛剛在美國(guó)伊利諾伊大學(xué)香檳分校完成博士學(xué)位。他找到了自己的清華學(xué)長(zhǎng)，彼時(shí)在美國(guó)斯坦福大學(xué)機(jī)械工程系深造的向少卿。
通過(guò)向少卿的引薦，李一帆多次參加斯坦福華人留學(xué)生聚會(huì)，并因此結(jié)識(shí)了同在斯坦福機(jī)械工程系的孫愷。
三人一拍即合，決定一起創(chuàng)業(yè)。2014年，他們回國(guó)創(chuàng)立了禾賽科技。
禾賽科技最初的產(chǎn)品是氣體遙測(cè)系統(tǒng)，包括激光甲烷遙測(cè)儀和激光氧氣傳感器。不久之后，他們的目光轉(zhuǎn)向了激光雷達(dá)領(lǐng)域。
2016年10月，禾賽科技正式發(fā)布了第一款32線激光雷達(dá)。2017年4月，推出新款40線激光雷達(dá)Pandar40，對(duì)標(biāo)美國(guó)激光雷達(dá)制造商Velodyne（VLDRW.N）的HDL-64E，并以此打入自動(dòng)駕駛市場(chǎng)。
百度（BIDU.O）是禾賽最初的重要合作方。
2017年，禾賽與百度共同發(fā)布了基于Apollo平臺(tái)的自動(dòng)駕駛開(kāi)發(fā)者套件Pandora。
然而，2017年7月，正值百度擬向禾賽科技注資1.05億元的敏感時(shí)點(diǎn)，董事長(zhǎng)孫愷爆出個(gè)人生活丑聞。據(jù)傳，孫愷在朋友圈高調(diào)示愛(ài)某券商首席分析師，當(dāng)時(shí)兩人均有家室。
孫愷因此短暫辭去了董事長(zhǎng)一職。其原本擔(dān)任的公司法人代表也由CEO李一帆接任。孫愷僅保留了首席科學(xué)家的頭銜。
有媒體報(bào)道認(rèn)為，該事件間接導(dǎo)致百度與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Velodyne合作。
不過(guò)，2018年，禾賽科技助力百度推出Apollo Robotaxi。同年，禾賽完成了由百度和光速中國(guó)領(lǐng)投的2.5億元B輪融資。
丑聞并沒(méi)有對(duì)禾賽造成過(guò)大的沖擊，但接踵而至的，是一起耗資巨大的專(zhuān)利糾紛。
禾賽的產(chǎn)品從價(jià)格上給Velodyne帶來(lái)了極大的壓力。Velodyne的HDL-64E剛推出時(shí)單價(jià)達(dá)8萬(wàn)美元，之后一度只漲不跌。而禾賽生產(chǎn)的對(duì)標(biāo)產(chǎn)品Pandar 40P售價(jià)僅不到4萬(wàn)美元。
2019年，Velodyne提起專(zhuān)利訴訟。涉及專(zhuān)利侵權(quán)的Pandar40P和Pandar64占禾賽營(yíng)收比例超過(guò)90%。
2020年，禾賽很快簽署了和解協(xié)議。雖然法院最終并沒(méi)有就禾賽科技是否涉嫌侵犯 Velodyne 專(zhuān)利進(jìn)行裁決，但簽署和解協(xié)議這一行為本身，令外界對(duì)禾賽科技的創(chuàng)新能力有所質(zhì)疑。
這份和解協(xié)議使禾賽付出了巨額補(bǔ)償。先是一次性支付1.6億元費(fèi)用，后續(xù)還要每年支付專(zhuān)利許可使用費(fèi)直至2030年。
外界認(rèn)為禾賽的這筆用于和解的費(fèi)用“交高了”。如此心急促成和解，或許與禾賽科技的上市進(jìn)程有關(guān)。
來(lái)源：雷鋒網(wǎng)
2022年是禾賽發(fā)展歷史上又一個(gè)分水嶺。禾賽的戰(zhàn)略方向，由機(jī)械雷達(dá)轉(zhuǎn)型至半固態(tài)和固態(tài)雷達(dá)，轉(zhuǎn)向ADAS領(lǐng)域。半固態(tài)激光雷達(dá)AT128和純固態(tài)補(bǔ)盲激光雷達(dá)FT120產(chǎn)品落地。
從銷(xiāo)量看，這一轉(zhuǎn)型十分成功。2019-2021年，禾賽科技分別銷(xiāo)售了2900臺(tái)、4200臺(tái)和1.4萬(wàn)臺(tái)激光雷達(dá)。2022年，交付量則躍至超過(guò)8萬(wàn)臺(tái)。
02 估值：行業(yè)寒冬下的積極預(yù)期
禾賽科技此次美股IPO發(fā)行價(jià)格為19美元，募資規(guī)模達(dá)到1.9億美元。以發(fā)行價(jià)計(jì)算，禾賽科技市值約24億美元（約合人民幣160億元）。
今年2月9日上市后，禾賽科技股價(jià)一直在20.95美元上方運(yùn)行。截至2023年2月13日，禾賽科技以22.43美元收盤(pán)，市值近28億美元。
上市前，禾賽科技曾獲得超過(guò)5億美元（約合33.8億元人民幣）融資，投資方包括高瓴創(chuàng)投、小米集團(tuán)、美團(tuán)、光速系資本等多家知名機(jī)構(gòu)。
從股東結(jié)構(gòu)來(lái)看，禾賽科技管理層一共持股27.1%，有77.9%的投票權(quán)。
光速系資本是最大的外部股東，其中，Lightspeed Opportunity持股9.3%，Lightspeed China Partners持股8.2%。另外，百度、博世及小米分別持股6.8%、6.8%和6.3%。
禾賽科技主要股東，來(lái)源：招股書(shū)
2022年第三季度，禾賽凈利率為-20.85%，但和其他激光雷達(dá)上市公司相較，卻不算“非常嚴(yán)重”。禾賽科技的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，Velodyne和Luminar（LAZR.N）的凈利率分別為-99.74%和-147.72%。
這兩家股價(jià)也顯露出即將曲終人散的跡象。
Velodyne的市值在2020年上市時(shí)約18億美元，在2021年1月巔峰時(shí)期約45.3億美元，今年跌至3.2億美元。Luminar的市值在2020年上市時(shí)約34億美元，在2021年2月巔峰期約為125.6億美元，今年跌至24.2億美元。
Velodyne（左）和Luminar（右）歷史市值水平，來(lái)源：macrotrends
對(duì)于激光雷達(dá)，禾賽科技選擇上市的2023年，全行業(yè)已陷入寒冬，不再是2020年時(shí)市場(chǎng)對(duì)其前景飽含超高預(yù)期的狀態(tài)。
其實(shí)2022年第四季度，激光雷達(dá)行業(yè)就開(kāi)始進(jìn)入了大逃殺階段。
2022年9月30日德國(guó)激光雷達(dá)公司Ibeo公司發(fā)布通知稱(chēng)，由于無(wú)法獲得進(jìn)一步融資，公司向德國(guó)漢堡法院申請(qǐng)破產(chǎn)。
同年11月7日，Ouster(OUST.N)和Velodyne宣布進(jìn)行全股合并。在宣布消息之前，Ouster的股價(jià)已經(jīng)下跌到1美元左右，接近退市紅線，Velodyne的股價(jià)也已下跌近80%。
此外，多家激光雷達(dá)上市企業(yè)的市值也在2022年巨幅下降。據(jù)Crunchbase，Quanergy（QNGY.N）跌幅達(dá)99%、AudioEye（AEye.N）跌幅91%，Innoviz (INVZ .N)跌幅53%。
行業(yè)寒冬中，還能夠逆勢(shì)增長(zhǎng)收獲正向預(yù)期。某種程度上，想必是市場(chǎng)為禾賽科技開(kāi)出的“龍頭溢價(jià)”。
根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，向ADAS市場(chǎng)的汽車(chē)設(shè)備制造商售賣(mài)激光雷達(dá)產(chǎn)品，禾賽是為數(shù)不多能批量出貨的公司之一。
禾賽科技主要產(chǎn)品條線，來(lái)源：招股書(shū)
03 每賣(mài)一顆激光雷達(dá)，至少虧損3000元
從出貨量上，禾賽科技是當(dāng)之無(wú)愧的激光雷達(dá)龍頭。截至目前，禾賽科技累計(jì)交付超10萬(wàn)臺(tái)激光雷達(dá)。禾賽科技已獲得了包括理想（2015.HK）、集度、上汽（600104.SH）等10家主流車(chē)企累計(jì)數(shù)百萬(wàn)臺(tái)的量產(chǎn)定點(diǎn)。
禾賽的自動(dòng)駕駛客戶(hù)包括Aurora、Zoox、TuSimple、NVIDIA、Nuro、美團(tuán)（3690.HK）、百度、文遠(yuǎn)知行等。
然而，有媒體報(bào)道，禾賽從理想和小米（1810.HK）等大客戶(hù)處得到的訂單，供貨價(jià)格遠(yuǎn)不及成本，每年虧掉上億?！昂藤惥褪歉矣谔濆X(qián)?！?/p>
據(jù)雷鋒網(wǎng)消息，禾賽給理想L8、L9的供貨價(jià)格是成本價(jià)的五折，這意味著，每賣(mài)一顆，禾賽至少虧損3000元。這筆訂單算下來(lái)，禾賽一年將虧掉近兩億。而小米的訂單，將會(huì)使禾賽賠得更多，在“骨折價(jià)”的基礎(chǔ)上，小米還有定制化要求。
行業(yè)人士稱(chēng)，激光雷達(dá)行業(yè)整體都在走向內(nèi)卷，價(jià)格戰(zhàn)無(wú)可避免。比如華為此前就高調(diào)宣稱(chēng)，未來(lái)計(jì)劃將激光雷達(dá)成本降低至200美元，甚至是100美元。
但門(mén)外的“野蠻人”，還有正在推向市場(chǎng)、號(hào)稱(chēng)激光雷達(dá)“平替”的4D毫米波雷達(dá)。
3D毫米波雷達(dá)曾因?yàn)槿狈Ω叨刃畔⒉⒃谧R(shí)別靜止物體上存在缺陷，而不受待見(jiàn)。
但4D毫米波雷達(dá)增大了實(shí)際或虛擬的天線陣列，除了增加高度信息，還能提供更為豐富的點(diǎn)云數(shù)據(jù)，借鑒激光雷達(dá)的信號(hào)處理方式，采用3D或2D網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行物體特征提取和識(shí)別。
相較于激光雷達(dá)，4D毫米波雷達(dá)能全天候工作，不受大雪大雨等極端天氣影響而出現(xiàn)較大的偏差，能在各種天氣實(shí)現(xiàn)1度角分辨率。
最重要的是，以2022年公開(kāi)資料顯示的激光雷達(dá)價(jià)格1000美元為參照，4D毫米波雷達(dá)價(jià)格約為激光雷達(dá)的1/10。
雖然目前4D激光雷達(dá)還處于發(fā)展早期，并且僅能媲美低線束激光雷達(dá)，距離全方位替代前向感知的長(zhǎng)距離激光雷達(dá)尚有差距，但其側(cè)向優(yōu)異的性?xún)r(jià)比感知方案，以及在低階自動(dòng)駕駛層面足夠?qū)嵱?，已?jīng)吸引了海內(nèi)外廠商提前占位。
采埃孚、海拉、安波福等傳統(tǒng)Tier1，以及國(guó)內(nèi)森思泰克、華域汽車(chē)、隼眼科技、華為等國(guó)內(nèi)公司都已紛紛布局4D毫米波雷達(dá)解決方案。
大陸集團(tuán)的ARS540已應(yīng)用于小鵬G9的前雷達(dá)位置。采埃孚的也已拿到了上汽的定點(diǎn)。德賽西威（002920.SZ）去年5月在投資者互動(dòng)平臺(tái)表示，公司的77GHz毫米波雷達(dá)已經(jīng)在多個(gè)國(guó)內(nèi)主流車(chē)型上規(guī)?；慨a(chǎn)。
有消息稱(chēng)，近期的特斯拉自動(dòng)駕駛（FSD）新方案中，也將啟用之前放棄的毫米波雷達(dá)。
4D毫米波雷達(dá)正逢其時(shí)，因?yàn)橄掠问袌?chǎng)的降本潮來(lái)了。
新能源車(chē)市場(chǎng)增速預(yù)期，相比亮眼的去年，將有大幅減緩。2022年新能源車(chē)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)超90%。而對(duì)2023年，惠譽(yù)評(píng)級(jí)預(yù)期僅有30%增長(zhǎng)。從開(kāi)年1月數(shù)據(jù)看，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量同比下降6.3%。
在此背景下，車(chē)企將會(huì)進(jìn)一步降低價(jià)格來(lái)保持市場(chǎng)份額，甚至保住品牌生存。僅2023年年初，已有特斯拉（TSLA.O）、問(wèn)界和小鵬（XPEV.N/9868.HK）等多家車(chē)企宣布大幅降價(jià)，降價(jià)幅度從2萬(wàn)元到4.9萬(wàn)元不等。
來(lái)源：金融界
因此，車(chē)企有極強(qiáng)的動(dòng)機(jī)采用性?xún)r(jià)比更高的自動(dòng)駕駛解決方案——如激光雷達(dá)與毫米波雷達(dá)及其他視覺(jué)系統(tǒng)共組，以降低總成本。
在理想L9搭載的AD Max輔助駕駛系統(tǒng)中，硬件方面除攝像頭和超聲波雷達(dá)外，還有1顆禾賽科技的AT128半固態(tài)激光雷達(dá)，以及1顆4D毫米波雷達(dá)。
據(jù)分析，后者的供應(yīng)商大概率是?？低暎?02415.SZ）的控股公司森思泰克。這意味著，國(guó)產(chǎn)4D毫米波雷達(dá)業(yè)已開(kāi)始量產(chǎn)。
可以想見(jiàn)，中短期內(nèi)激光雷達(dá)單車(chē)用量將減少，長(zhǎng)期甚至有可能被全球大廠爭(zhēng)相研發(fā)的毫米波雷達(dá)技術(shù)完全替代。
2021年到2022年，按照招股書(shū)的各項(xiàng)成本/出貨數(shù)量計(jì)算，禾賽科技的單個(gè)雷達(dá)成本下降至原來(lái)的51%。但和同期產(chǎn)品價(jià)格從8100美元下降至3000美元相比，成本控制的進(jìn)步速度仍舊追不上售價(jià)下滑的速度。
看得出，禾賽科技已經(jīng)十分努力，但毫米波雷達(dá)搶道技術(shù)路徑的降維打擊，正在日益變成現(xiàn)實(shí)。
在下游預(yù)算寬松時(shí)都無(wú)法盈利，車(chē)企大打價(jià)格戰(zhàn)時(shí)，就更難被允許配件高毛利空間存在。
04 高端技術(shù)只是“擺設(shè)”？
巴菲特有言，回顧整個(gè)商業(yè)歷史，有太多企業(yè)就像“羅馬焰火筒”(roman candle）只是輝煌一時(shí)，這些企業(yè)的護(hù)城河事后證明只是擺設(shè)而已，很快就被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手輕松跨過(guò)。
企業(yè)要想取得持久的成功，至關(guān)重要的是要擁有令競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手望而生畏的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，其“護(hù)城河”必須具有可持續(xù)性。因此，高端技術(shù)并不屬于真正意義上的護(hù)城河，無(wú)可替代的成本優(yōu)勢(shì)才是。
從終端市場(chǎng)而言，消費(fèi)者歡迎看上去粗糙但便宜好用的產(chǎn)品。相比最好的技術(shù)，更合適更便宜的技術(shù)，更可能搶占高端技術(shù)的發(fā)展機(jī)會(huì)，帶來(lái)技術(shù)變局。
這非常像上世紀(jì)80至90年代發(fā)生的LD與VCD大戰(zhàn)。
當(dāng)時(shí)市場(chǎng)流行的LD（Laser Vision Disc，激光視系統(tǒng)，簡(jiǎn)稱(chēng) LD）影碟機(jī)，雖然畫(huà)質(zhì)與音質(zhì)堪稱(chēng)上乘，但因?yàn)槊繌埖瑑r(jià)格高達(dá)數(shù)百元，除了土豪，只能在歌廳播放，后來(lái)被粗糙但影音質(zhì)量好過(guò)錄像帶的VCD（Video Compact Disc，影視光碟，簡(jiǎn)稱(chēng)VCD）全面搶占家用市場(chǎng)。
市場(chǎng)由VCD出發(fā)，但并未走向LD升級(jí)，而是往另一條DVD、HD以及藍(lán)光技術(shù)樹(shù)發(fā)展，徹底拋棄了LD。
行業(yè)向上演進(jìn)，始終尋求的是成本與技術(shù)的最佳均衡點(diǎn)。成本的話(huà)語(yǔ)權(quán)甚至超過(guò)了技術(shù)本身，從而逆向改變時(shí)間軸。
這樣模態(tài)的技術(shù)演進(jìn)，在自動(dòng)駕駛行業(yè)還在繼續(xù)。
IDC數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，L2級(jí)輔助駕駛的滲透率為26.6%。但直到2022年11月，激光雷達(dá)市場(chǎng)滲透率僅為1.5%。而今天和未來(lái)的廣闊空間，既留給了激光雷達(dá)，也留給了激光雷達(dá)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
中金相關(guān)研報(bào)圖表，來(lái)源：科技新知
僅就激光雷達(dá)賽道而言，禾賽科技目前市場(chǎng)份額暫列第一，但競(jìng)爭(zhēng)格局還遠(yuǎn)未真正的確定。
2022年，行業(yè)內(nèi)誕生了純固態(tài)補(bǔ)盲激光雷達(dá)產(chǎn)品用于側(cè)向補(bǔ)盲的方案。5月，亮道智能率先發(fā)布了采用這一方案的量產(chǎn)產(chǎn)品LDSatellite。
隨后，11月，禾賽科技和速騰聚創(chuàng)也抓緊發(fā)布了面向ADAS領(lǐng)域的相應(yīng)產(chǎn)品FT120和RS-LiDAR-E1。
技術(shù)快速迭代與內(nèi)卷，使禾賽時(shí)刻不能放松研發(fā)投入。2019年至2022年前三季度，禾賽科技的研發(fā)費(fèi)用分別為1.50億元、2.30億元、3.68億元和3.76億元，分別占同期凈收入的43.0%、55.3%、51.1%和47.4%。
行業(yè)仍舊擁有巨大的潛力。一方面說(shuō)明禾賽有更多上升空間，但同樣意味著應(yīng)用方案和技術(shù)路線存在大幅變化的風(fēng)險(xiǎn)。
VCD掘墓LD的教訓(xùn)殷鑒不遠(yuǎn)。是繼續(xù)堅(jiān)持“理想主義”燒出一條血路，還是擁抱現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向“不性感”但成本優(yōu)勢(shì)明顯的產(chǎn)品？擺在了禾賽科技面前，變成一個(gè)不得不回答的問(wèn)題。