文｜讀懂財(cái)經(jīng)
今年的復(fù)蘇故事里，航空業(yè)的表現(xiàn)不可謂不強(qiáng)勢。根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，2023年1-7月，航班量(含國際及地區(qū))累計(jì)恢復(fù)至2019年同期的91.43%。
2023年7月，航班量(含國際及地區(qū))恢復(fù)至2019年同期的100.73%。航班量復(fù)蘇的同時(shí)，飛機(jī)機(jī)票也較2019年也有明顯上漲。今年7月，全行業(yè)旅客運(yùn)輸量較2019年同期增長5.3%，平均票價(jià)水平1105元，比2019年同期提高19.1%。
在這樣的情況下，航空公司也陸續(xù)實(shí)現(xiàn)了盈利。一季度，民營航空公司春秋航空、吉祥航空率先實(shí)現(xiàn)扭虧。到了二季度，在剔除匯兌損益影響后，南方航空、中國國航也實(shí)現(xiàn)了盈利。盡管如此，航空公司的股價(jià)陷入低迷。2023年上半年，航空機(jī)場板塊跑輸大盤，漲幅為-15.05%。
在各項(xiàng)數(shù)據(jù)復(fù)蘇強(qiáng)勢背后，為什么航空公司的股價(jià)越來越低了？
/ 01 / 強(qiáng)勢的復(fù)蘇，低迷的股價(jià)
回到上市公司層面，航空公司各項(xiàng)數(shù)據(jù)均有不錯(cuò)的復(fù)蘇。
2023年上半年，南方航空、中國國航、中國東航、春秋航空、吉祥航空、海航控股的ASK（可用座位公里）累計(jì)分別恢復(fù)至2019年同期的87%、91%、83%、106%、114%、67%，RPK（收入客公里）累計(jì)分別恢復(fù)至2019年同期的80%、79%、72%、102%、108%、64%。
客座率方面，2023年上半年，南方航空、中國國航、中國東航、春秋航空、吉祥航空、海航控股的累計(jì)客座率分別為75.75%、70.7%、71.76%、87.95%、80.68%、80.54%。進(jìn)入7月，各航司客座率更是明顯上升，春秋航空、吉祥航空、海航控股整體客座率已分別超2019年同期0.94pct、1.24pct、0.66pct。
在規(guī)模逐漸復(fù)蘇的同時(shí)，飛機(jī)機(jī)票也較2019年有明顯上漲。據(jù)攜程統(tǒng)計(jì)，截至5月16日，暑期出行預(yù)定量已超2019年同期，6月下半月預(yù)定票價(jià)較2019年增幅約29％。今年7月，全行業(yè)旅客運(yùn)輸量較2019年同期增長5.3%，平均票價(jià)水平1105元，比2019年同期提高19.1%。
這意味著，在相對(duì)較低的客座率下，航空公司可以通過高票價(jià)維持較為可觀的收入。這樣的票價(jià)彈性，將為航空公司帶來更多的利潤彈性。
事實(shí)也正是如此。一季度，民營航空公司春秋航空、吉祥航空率先實(shí)現(xiàn)扭虧。到了二季度，根據(jù)浙商證券測算，剔除匯兌損益影響后，南方航空、中國國航也實(shí)現(xiàn)了盈利，其中中國國航歸母凈利潤約為4.4至11.4億元，南方航空歸母凈利潤約1.1至9.1億元。
但在基本面復(fù)蘇的情況下，航空公司的股價(jià)卻陷入低迷。2023年上半年，航空機(jī)場板塊跑輸大盤，漲幅為-15.05%。其中，吉祥航空、春秋航空、中國東航、海航控股、南方航空、中國 國航、華夏航 空年初至今分別下跌4.6%、10.6%、13.9%、15.1%、20.7%、22.3%、38.9%。
對(duì)比之下，在國外的復(fù)蘇行情里，航空股可是絕對(duì)的“明星”。2020年5月到2021年4月，美國航空股板塊進(jìn)入上行行情期，其中四家航司美國航空、 達(dá)美航空、西南航空、美聯(lián)航在此區(qū)間最大漲幅分別為178.4%、169.2%、 168.5%、213.5%。
在航空股股價(jià)低迷背后，市場在擔(dān)心什么？
/ 02 / 需要“修復(fù)”的資產(chǎn)負(fù)債表
盡管業(yè)績復(fù)蘇已成明牌，但市場仍然對(duì)航空股業(yè)績復(fù)蘇的高度存在質(zhì)疑。當(dāng)然，市場的擔(dān)心并非空穴來風(fēng)。
從供給端看，由于對(duì)疫情長期化的判斷，過去三年國內(nèi)航空公司一直在下調(diào)飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃。以三大航空為例，三家公司在2019、2020、2021年報(bào)對(duì)2022年的客機(jī)數(shù)量指引分別為2574架、2531架和2473架，而截至2022年底三大航客機(jī)數(shù)量實(shí)際只有2411架。
即使展望未來，客運(yùn)飛機(jī)數(shù)量也將處于低供給狀態(tài)。以六大上市干線航司為例，根據(jù)其未來三年經(jīng)營計(jì)劃計(jì)算，2019-2025年六年間期合計(jì)飛機(jī)數(shù)量的增幅只有17.7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2013-2019年60%的增幅。從歷史縱向比較維度來看，這是航空行業(yè)首次出現(xiàn)為期6年的低供給增長。
為什么放開了，航空公司還不愿意多買飛機(jī)呢？一個(gè)很重要的原因是，疫情這三年讓航空公司很“受傷”。
以三大航為例，2020-2022年三大航南方航空、中國國航、中國東航分別累計(jì)虧損556.3、696.7、614.4億元。大量虧損的同時(shí)，航空公司的負(fù)債率也在飆升。以中國國航為例，截至2022年底公司有息負(fù)債相較2019年底增加678.4億元，資產(chǎn)負(fù)債率從2019年年底的65.55%提高至2022年底的92.69%。這意味著，未來三年航空公司普遍有報(bào)表修復(fù)的意愿，期間將以維持性資本開支為主。
與此同時(shí)，國際航線的緩慢復(fù)蘇，也可能影響航空大周期的兌現(xiàn)。2023年6月國際線的RPK僅恢復(fù)到了2019年同期的4成左右。在這種情況下，那些原本執(zhí)飛這些航線的寬體機(jī)會(huì)執(zhí)飛國內(nèi)航線，進(jìn)而擠壓國內(nèi)的盈利彈性。
從需求端看，人均可支配收入的增長是航空出行需求增長的主要推動(dòng)因素，航空客運(yùn)周轉(zhuǎn)量略高于收入增速。在疫情放開后，人均可支配收入增速回落疊加消費(fèi)者信心的低迷，讓人對(duì)這輪航空復(fù)蘇的高度和持續(xù)性存在質(zhì)疑。
以上這些不確定因素，讓投資人對(duì)航空股的復(fù)蘇抱有一絲謹(jǐn)慎。
/ 03 / 廉價(jià)航空，會(huì)是航空股投資的答案嗎？
參考全球航空行業(yè)的發(fā)展，廉價(jià)航空可能是國內(nèi)航空為數(shù)不多的看點(diǎn)之一。
廉價(jià)航空的理念最早出于1971年成立的美國西南航空公司。西南航空創(chuàng)造性地提出了多 項(xiàng)低成本差異化服務(wù)，顛覆了傳統(tǒng)航空業(yè)的運(yùn)營模式，包括不限于:不設(shè)頭等艙和商 務(wù)艙、不提供免費(fèi)餐食、執(zhí)行點(diǎn)對(duì)點(diǎn)航線而非“樞紐-支線”等。
憑借這一獨(dú)特的經(jīng)營模式，西南航空安然度過了五次經(jīng)濟(jì)危機(jī)。在1973至2022年間，除 2020 年外，西南航空實(shí)現(xiàn)長達(dá)49年盈利。
這幾年，廉價(jià)航空發(fā)展迅速。從 2019 年運(yùn)力份額看，全球低成本航空已經(jīng)占據(jù) 32%市場。與國外相比，國內(nèi)的廉價(jià)航空滲透率仍然處于較低水平。2022年，春秋航空、西部航空等六家廉價(jià)航空公司的機(jī)隊(duì)規(guī)模為299架，僅占全行業(yè)的7.2%。
從客運(yùn)量看，2019 年，國內(nèi)低成本航空公司共承運(yùn)6243萬人次，僅占全國航空客運(yùn)人次的 9.5%，與全球三成以上的平均水平存在較大差距，甚至不及非洲地區(qū)滲透率。
正是因?yàn)榱畠r(jià)航空巨大的空間，使春秋航空在2020年4月第一波復(fù)蘇行情里股價(jià)上漲領(lǐng)跑行業(yè)。2020年4月到2021年4月，南方航空、中國國航、中國東航、春秋航空、吉祥航空在此區(qū)間最大漲幅分別為44.3%、48.2%、43.4%、112.1%、82.6%。
回到今年，春秋航空也率先于行業(yè)盈利。財(cái)報(bào)顯示，2023 年上半年春秋航空的營業(yè)收入為80.3億，同比增長119.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.38億。值得一提的是，春秋航空的收入已經(jīng)超過2019年同期，而凈利潤幾乎與2019年同期持平。
從運(yùn)營數(shù)據(jù)上看，春秋航空的復(fù)蘇也最為領(lǐng)先。2019年上半年，春秋的國內(nèi)航線單位收益是0.353元，到了2023年上半年，國內(nèi)單位收益是0.388元，同比2019年上升了9.92%。作為對(duì)比，中國國航從0.583上升到0.5873，上升了0.74%，而南方航空從0.518上升到了0.54，上升了4.25%。這說明春秋航空的航網(wǎng)質(zhì)量正在大幅提升。
唯一不足的是，春秋航空的飛機(jī)利用率仍然比較低。2019年上半年飛機(jī)利用率是11.19小時(shí)，今年上半年飛機(jī)利用率是8.11小時(shí)，每架飛機(jī)少飛了3小時(shí)，只有原來利用率的四分之三。對(duì)比吉祥航空的9.61小時(shí)也處于劣勢。
春秋航空的飛機(jī)利用率之所以沒有上來，主要是兩個(gè)原因：一是飛機(jī)數(shù)量的增長。2019年上半年只有飛機(jī)86架，今年上半年已經(jīng)增長到120架，增幅39.53%。二是飛機(jī)數(shù)量增長的同時(shí)，機(jī)長存在缺口，這與此前疫情不確定性加上機(jī)長薪酬較高有很大關(guān)系。
回到投資視角，航空是典型的周期性行業(yè)，長期來看航空業(yè)整體的利潤率并不高。從股價(jià)表現(xiàn)上來看，航空股并沒有給投資者帶來比較好的回報(bào)。但考慮到疫情對(duì)航空業(yè)的沖擊遠(yuǎn)超于歷史，后續(xù)航空股的表現(xiàn)還是值得期待的。