界面新聞?dòng)浾?| 穆玥
界面新聞編輯 | 宋燁珺
“加班熬夜，壓力山大?！?/p>
沈嘯說，這八個(gè)字足以概括他最近的狀態(tài)。這位量化私募的算法工程師一直在拼命地調(diào)因子、跑回測(cè)、改程序，每天靠咖啡續(xù)命，直到前幾天新的策略正式上線，他才總算稍微松了一口氣。當(dāng)然，他還得盯著新策略，隨時(shí)做好調(diào)整準(zhǔn)備?！奥犝f對(duì)接渠道、客戶那邊的同事也很慘，隨時(shí)都被瘋狂奪命Call?！?/p>
王偉就職于北京一家量化私募，他所在的公司近期也是各種忙亂，很多同事春節(jié)假期都沒能過好。
近日，量化私募業(yè)績大回撤、靈均投資被交易所限制交易、多家量化巨頭發(fā)布產(chǎn)品運(yùn)作說明等相關(guān)消息接踵而至，市場(chǎng)甚至一度傳出“多家頭部量化私募大幾千億產(chǎn)品清盤、自營盤巨虧15億、DMA欠款60億、公司破產(chǎn)”的夸張消息。
一波前所未有的風(fēng)暴在量化私募行業(yè)蔓延開來。
業(yè)績大潰敗
連續(xù)幾年吊打主觀策略的量化私募們，2024年伊始迎來了業(yè)績的全面大潰敗。
私募排排網(wǎng)年初發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，85家在該平臺(tái)有業(yè)績展示的百億私募，2023年度的收益率均值為0.77%，其中實(shí)現(xiàn)正收益的百億私募有51家，占比為60%。
在這場(chǎng)頭部私募的較量中，量化私募以絕對(duì)優(yōu)勢(shì)吊打主觀同行，其中，有業(yè)績展示的32家百億量化私募2023年度的整體收益為6.43%，31家實(shí)現(xiàn)正收益，占比為96.88%；有業(yè)績展示的41家主觀百億私募2023年度收益則僅為-3.26%，14家實(shí)現(xiàn)正收益，占比為34.15%。
不僅如此，在2023年度百億私募收益排名前十強(qiáng)榜單上，量化私募也是獨(dú)占6個(gè)席位。這樣的“好日子”沒有了，重創(chuàng)猝不及防地到來。
好買基金網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2024年以來多數(shù)頭部量化私募的產(chǎn)品凈值均出現(xiàn)了較大幅度回撤，特別是春節(jié)前最后兩周，不少量化私募產(chǎn)品單周凈值回撤值甚至超過了10%。
截至2月8日，黑翼資產(chǎn)和茂源量化（海南）私募等百億量化私募旗下有產(chǎn)品今年以來的虧損率已經(jīng)超過了30%；靈均投資、明汯投資、九坤投資、上海寬德、穩(wěn)博投資、衍復(fù)投資、啟林投資、天演資本、因諾資產(chǎn)、幻方量化、信弘天禾、鳴石基金等多家百億量化私募旗下也都有產(chǎn)品今年以來的虧損率超過了20%。
一般來說，量化私募主要有幾大策略，即指數(shù)增強(qiáng)、CTA策略、中性策略以及DMA產(chǎn)品等。
其中，底層跟蹤商品的CTA策略產(chǎn)品，因?yàn)榕c股市關(guān)聯(lián)度不高，成為年初這輪風(fēng)波中受傷最小的產(chǎn)品線，指數(shù)增強(qiáng)和量化中性產(chǎn)品都受到了不小沖擊，而量化DMA產(chǎn)品則跌出了局部危機(jī)。
所謂DMA業(yè)務(wù)，通常指的是私募管理人通過和券商收益互換對(duì)沖加杠桿的交易模式，以市場(chǎng)中性策略為主，并帶有2到4倍交易杠桿。簡單來講，DMA其實(shí)本身就是中性產(chǎn)品加杠桿，中性產(chǎn)品的表現(xiàn)主要取決于超額收益和對(duì)沖成本，而多加的杠桿就是一把雙刃劍。
正因?yàn)槿绱?，DMA產(chǎn)品在這場(chǎng)暴風(fēng)雨中本身就相當(dāng)于承受了數(shù)倍暴擊，更為致命的是，在市場(chǎng)資金加速出逃的時(shí)間點(diǎn)，期貨單賣出權(quán)限受限，量化私募們只能直面沖擊。
有市場(chǎng)消息稱，在這場(chǎng)暴風(fēng)雨中受傷最深的DMA產(chǎn)品很多都是向量化私募公司內(nèi)部募資的，曾經(jīng)被視為是“員工的內(nèi)部福利”。對(duì)此，上海某頭部量化私募人士陳浩宇在接受界面新聞采訪時(shí)表示，部分量化私募確實(shí)存在員工持倉公司自家量化DMA產(chǎn)品的情況，但這不是大私募的常態(tài)，“我說實(shí)話，非常感謝老板，我們公司沒聽說有普通員工買DMA產(chǎn)品的?！?/p>
王偉則告訴界面新聞?dòng)浾撸居邢喈?dāng)一部分員工買了自家產(chǎn)品，這波一樣損失慘重。
沈嘯買的產(chǎn)品也出現(xiàn)大幅虧損， “知道虧了很多，但前段時(shí)間真的來不及難受，等回過神來的時(shí)候，它又漲回來點(diǎn)了”。
直面沖擊的還有各大代銷渠道的工作人員。廣州一位券商銷售人員秦石表示，這波量化私募的凈值回撤太大了，投資者質(zhì)疑很多，公司一直在跟投資者以及量化私募之間進(jìn)行溝通，壓力很大。
發(fā)生了什么？
雖然沒有預(yù)料到速度和程度，但在華南某私募人士張強(qiáng)看來，量化私募的這波業(yè)績大回撤其實(shí)是很久之前就已經(jīng)寫好的結(jié)局，“那么多資金不停地涌入微盤股里，泡沫總有一天會(huì)破裂的?！?/p>
市場(chǎng)普遍認(rèn)為，微盤股閃崩是年初這波量化私募業(yè)績大回撤背后的“元兇”。
通達(dá)信數(shù)據(jù)顯示，微盤股指數(shù)（880823）在1月5日盤中刷出3412.22點(diǎn)的歷史新高以后，開始掉頭一路向下，至2月8日早盤一度下探至僅為1732.21點(diǎn)，短短一個(gè)月的時(shí)間區(qū)間跌幅接近腰斬，與量化私募最近這波業(yè)績大回撤的時(shí)間節(jié)點(diǎn)相吻合。
圖：近期微盤股指數(shù)走勢(shì)
數(shù)據(jù)來源：通達(dá)信
在2023年12月8日微盤股就曾發(fā)生過一次重挫，微盤股指數(shù)日跌幅達(dá)2.81%。彼時(shí)有分析人士將原因指向了穩(wěn)博投資的一紙分紅公告，指出該公司旗下有產(chǎn)品直接將凈值除權(quán)至1，分紅比例超過36%。
僅僅因?yàn)橐患宜侥家恢划a(chǎn)品的分紅就被視為微盤股重挫的元兇顯然是過于武斷了，不過這也恰恰也從另一個(gè)側(cè)面說明了，彼時(shí)頂在高位的微盤股，實(shí)際上已經(jīng)禁不起任何的風(fēng)吹草動(dòng)。
2023年12月22日以來，滬深300ETF開始持續(xù)放量，公募基金開始調(diào)倉至大票，市場(chǎng)風(fēng)格逐步顯現(xiàn)出“小切大”的跡象，
與此同時(shí)，中證500、中證1000的持續(xù)下跌引發(fā)了大量的雪球產(chǎn)品逼近敲入線。
隨后，在雪球產(chǎn)品陸續(xù)敲入的沖擊下期指貼水迅速走高，中性產(chǎn)品被迫平倉，而這波集中的賣出又導(dǎo)致了小票的進(jìn)一步下跌。1月29日起，微盤股指數(shù)加速重挫，大量的量化產(chǎn)品隨之出現(xiàn)較大幅度的凈值回撤。
2月5日，中證500ETF和中證1000ETF也開始放量，期指大漲疊加基差大幅波動(dòng)，微盤股的流動(dòng)性被進(jìn)一步吸血，微盤股指數(shù)在2月5日至2月7日3個(gè)交易日大跌24.49%，量化產(chǎn)品在多空兩頭挨打的情況下凈值進(jìn)一步回撤。
從好買基金網(wǎng)披露的凈值數(shù)據(jù)上也可以看出，絕大多數(shù)的股票型量化產(chǎn)品在1.26-2.2以及2.2-2.8這兩周內(nèi)凈值回撤的幅度最大。
沒有人能夠否認(rèn)微盤股在這波量化私募業(yè)績大回撤的過程中扮演了重要的角色，但是微盤股暴跌絕非是唯一的影響因素。
陳浩宇指出，微盤股指數(shù)的400只成分股每天都會(huì)根據(jù)市值情況進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，就該公司的體量來說，一般持倉二三千只票，微盤股的比例甚至是可以忽略不計(jì)的。
不過，陳浩宇也坦承，從量化持倉均衡分散的特點(diǎn)來看，天然的就會(huì)偏向中小市值標(biāo)的，比如對(duì)中證2000公司的持倉比例就會(huì)相對(duì)大一些。
在陳浩宇看來，這次量化私募的業(yè)績回撤，實(shí)際上是流動(dòng)性缺失帶來的，短期之內(nèi)托底資金都去了大票，在小票上會(huì)有一個(gè)流動(dòng)性虹吸的過程，在這一過程當(dāng)中，又疊加了雪球敲入、DMA限制等因素，最終出現(xiàn)了小票的踩踏。
是偶然，也是必然
歷史總是驚人地相似，在海外，類似的危機(jī)也曾上演，最著名的是2007年8月華爾街發(fā)生的quant quake事件。
彼時(shí)，因?yàn)閾頂D交易和集體降杠桿產(chǎn)生嚴(yán)重踩踏，華爾街的一批主要做統(tǒng)計(jì)套利的量化基金在短期內(nèi)集體遭遇重大回撤。
事實(shí)上，國內(nèi)量化私募早在2014年年底就曾發(fā)生過一次業(yè)績集體大回撤。
在此之前，由于市場(chǎng)風(fēng)格偏向于小票，國內(nèi)量化私募同樣由一段“躺贏”的時(shí)光，通過重倉持有小市值個(gè)股疊加反轉(zhuǎn)因子，滿倉對(duì)沖IF指數(shù)，就可以斬獲非常不錯(cuò)的收益。
2014年四季度，大小盤轉(zhuǎn)換開始加速，金融股急劇拉升，特別是11月10日以后，滬深300指數(shù)開始一路上揚(yáng)，不到兩個(gè)月的時(shí)間里漲幅逾四成。在市場(chǎng)風(fēng)格突然發(fā)生逆轉(zhuǎn)之后，重倉小票的量化對(duì)沖策略產(chǎn)品從原來的兩邊賺錢，變成兩邊虧錢，損失慘重，成立時(shí)間較短的直接面臨清盤。
在十幾年前曾經(jīng)管理過量化產(chǎn)品的深圳投資者老康看來，這兩次量化危機(jī)沒有什么不同。
老康表示，為了追求阿爾法，量化基金現(xiàn)貨做多是買入一攬子微小股票，期貨做空是去做空中證500或中證1000指數(shù)期貨。因?yàn)槟壳爸袊炕鹨?guī)模很大，大量的量化基金買入小票，使得小票在弱勢(shì)中跌得少，甚至在中證500指數(shù)下跌，期貨賺錢的情況下，現(xiàn)貨的微盤股也在賺錢，這種對(duì)沖兩邊都賺錢的策略，在過去的一兩年經(jīng)常發(fā)生，因此量化基金的業(yè)績顯著好于主動(dòng)管理基金。但這種做多微盤股，做空中證500的策略，本質(zhì)上是偽量化策略，一旦風(fēng)格逆轉(zhuǎn)，大盤股啟動(dòng)，做空指數(shù)虧錢，小票下跌，現(xiàn)貨也虧錢的局面必將發(fā)生。
不過，2014年國內(nèi)量化私募的規(guī)模遠(yuǎn)不及現(xiàn)在，所以影響也沒有這么大。
讓很多人都比較困惑的是，小盤股尤其是微盤股的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)明明就擺在那里，一向以低風(fēng)險(xiǎn)著稱的量化巨頭們?yōu)楹芜€會(huì)集中涌入？
近年來市場(chǎng)行情的極端分化或是重要原因之一。
老康指出，在過去兩年核心資產(chǎn)下跌的背景下，具有阿爾法的只有微盤股，所以，幾乎所有的量化基金都發(fā)現(xiàn)了這個(gè)賺錢因子，都在用這個(gè)策略，必然導(dǎo)致微盤股交易擁擠，在一般情況下沒事，但在雪球敲入以及資金救市拉大票情況下，踩踏必然會(huì)發(fā)生。
界面新聞?dòng)浾邔?duì)比了近年來微盤股指數(shù)和市場(chǎng)其他幾大重要指數(shù)的走勢(shì)，數(shù)據(jù)顯示，自從2021年2月份以來，微盤股指數(shù)的走勢(shì)明顯大幅跑贏市場(chǎng)其他幾大指數(shù)。
圖：2018年以來微盤股指數(shù)及其他幾大指數(shù)走勢(shì)情況
數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞
王偉告訴界面新聞?dòng)浾?，量化私募主要是通過數(shù)據(jù)去挖掘投資機(jī)會(huì)，微盤股漲得好，模型會(huì)不約而同地向微盤股集中，而大量資金的涌入又會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)微盤股整體的表現(xiàn)，吸引到更多的量化資金涌入微盤股。
至于微盤股的高風(fēng)險(xiǎn)，或許是因?yàn)楦愠绦虻娜颂焐鷮?duì)此不敏感，又或許即使意識(shí)到了風(fēng)險(xiǎn)，也不愿意放棄短期獲利的機(jī)會(huì)，畢竟量化領(lǐng)域的角逐也異常激烈。
總之，微盤股的雪球就這樣越滾越大了，以至于泡沫破滅的時(shí)候，整個(gè)行業(yè)都險(xiǎn)遭滅頂之災(zāi)。
量化私募何去何從？
面對(duì)業(yè)績回撤，量化私募紛紛采取緊急措施來應(yīng)對(duì)，在近日發(fā)布的產(chǎn)品運(yùn)作說明中，多家頭部私募透露了最新動(dòng)向。
其中，幻方量化表示在春節(jié)前一周已收緊了整體風(fēng)控，防止小市值股票出現(xiàn)極端流動(dòng)性危機(jī)時(shí)對(duì)于投資組合的沖擊，并在每個(gè)交易日分析模型表現(xiàn)，持續(xù)進(jìn)行優(yōu)化。
卓識(shí)私募基金表示春節(jié)期間進(jìn)行了高強(qiáng)度的策略迭代開發(fā)，完成了500指增、1000指增、中性對(duì)沖策略等升級(jí)版本的，并已在春節(jié)后第一交易日開始上線。
世紀(jì)前沿資產(chǎn)近期也對(duì)風(fēng)控模型做出了調(diào)整，適當(dāng)收緊了模型的波動(dòng)率約束，以使超額回撤保持在相對(duì)可以接受的范圍內(nèi)。
然而，就在各大量化巨頭紛紛采取措施應(yīng)對(duì)之時(shí)，國內(nèi)量化私募四大巨頭之一的靈均投資卻因?yàn)楫惓＝灰妆粶罱灰姿匠鍪窒拗平灰撞?dòng)公開譴責(zé)程序。
根據(jù)交易所披露的相關(guān)信息來看，2月19日，開盤僅1分鐘，靈均投資管理的多個(gè)產(chǎn)品賣出滬深兩市的股票高達(dá)25.67億元。其中，深交所還表示，今年以來寧波靈均名下證券賬戶已多次因異常交易行為被本所采取書面警示等監(jiān)管措施，但其仍未改正，繼續(xù)發(fā)生異常交易行為。
靈均投資被罰背后，是去年以來有關(guān)部門對(duì)于程序化交易監(jiān)管的逐步收緊。
2023年2月17日，滬深交易所同步發(fā)布了滬深主板股票異常交易實(shí)時(shí)監(jiān)控細(xì)則以及科創(chuàng)板股票異常交易實(shí)時(shí)監(jiān)控細(xì)則。
同年9月1日，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)證券交易所出臺(tái)加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管系列舉措，發(fā)布《關(guān)于股票程序化交易報(bào)告工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》《關(guān)于加強(qiáng)程序化交易管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》兩項(xiàng)通知（以下統(tǒng)稱為《兩項(xiàng)通知》），于10月9日正式實(shí)施。
就在靈均投資被罰當(dāng)日，滬深交易所發(fā)文稱，在市場(chǎng)參與各方的共同努力下，目前《兩項(xiàng)通知》已平穩(wěn)落地，存量投資者已按要求如期完成報(bào)告工作，增量投資者落實(shí)“先報(bào)告、后交易”的規(guī)定，各方報(bào)告的質(zhì)量總體符合要求，為進(jìn)一步加強(qiáng)和改進(jìn)量化交易監(jiān)管打下了基礎(chǔ)。滬深交易所將結(jié)合報(bào)告信息，持續(xù)加強(qiáng)對(duì)量化交易特別是高頻交易的監(jiān)測(cè)分析，動(dòng)態(tài)評(píng)估完善報(bào)告制度。對(duì)于影響市場(chǎng)秩序的異常交易，滬深交易所將堅(jiān)決采取自律管理措施，涉嫌違法違規(guī)、情節(jié)嚴(yán)重的將上報(bào)證監(jiān)會(huì)查處。
量化投資從來都不是法外之地，監(jiān)管法網(wǎng)在越收越緊。
市場(chǎng)普遍較為關(guān)心的另一個(gè)問題是，經(jīng)歷了這次風(fēng)暴之后，未來量化私募的路會(huì)怎么走？
在沈嘯看來，未來策略、風(fēng)控這些肯定都會(huì)有調(diào)整，但其實(shí)還沒來得及想太多，先努力度過眼前的難關(guān)再說。
陳浩宇表示，在這次極端的環(huán)境下，每家量化私募都做出了自己的選擇，或是死扛、或是來回切換策略、或是升級(jí)模型，整個(gè)量化行業(yè)的格局上肯定會(huì)有一些變化。短期看，一個(gè)很重要的變化是，行業(yè)規(guī)模會(huì)進(jìn)行一波出清，超額收益反而好做了一些，所以近日部分量化私募的凈值已經(jīng)出現(xiàn)了快速修復(fù)。
老康認(rèn)為，量化基金還得發(fā)展，也必將接受這次教訓(xùn)，未來大概率會(huì)多周期、多因子、多策略、多品種去尋找超額收益。
（應(yīng)受訪者要求，文中李杰、王偉、秦石、張強(qiáng)、陳浩宇、老康、沈嘯等均為化名）