文|獵云網(wǎng) 孫媛

一級市場投資遇冷的SaaS賽道，迎來了又一頭部玩家沖刺上市。

近日，電商SaaS ERP提供商聚水潭向港交所主板遞交上市申請，這家成立于2014年的SaaS ERP早期入局者，通過一套全面的云端部署SaaS產(chǎn)品專注服務(wù)電商行業(yè)，背靠阿米巴、微光、紅杉、高盛、藍(lán)湖等知名機(jī)構(gòu)，于2020年完成C輪融資，投后估值為60億元。

通過七輪融資，累計募資超6億元，聚水潭在5年間實現(xiàn)估值超70倍增長，可謂一時風(fēng)光無限。2020年，光云科技以“電商SaaS第一股”的身份成功登陸科創(chuàng)板，聚水潭作為電商SaaS ERP龍頭，創(chuàng)始人駱海東就曾對媒體表示“聚水潭有實力上市，但要到2021年上半年再去考慮IPO”。

來源：聚水潭招股書截圖

時至今日，籌備近2年的上市計劃，終于有所動作，但聚水潭這場“雖遲但到”的赴港上市，在連年虧損的招股書業(yè)績下，似乎蒙上了一層不確定性。

明星資本加持，同事創(chuàng)業(yè)“熬出”電商SaaS ERP龍頭

聚水潭一路走來，離不來現(xiàn)年54歲的駱海東。

在1995年取得上海大學(xué)理論電工專業(yè)碩士學(xué)位之后，駱海東曾先后就職于晟訊科技和嘉興麥寶。線下ERP深耕多年，讓他明顯感知到線下剛需的不明顯，而電商隨著店鋪越來越多而增長放緩，亟需精細(xì)化管理。

2014年1月，駱海東與共處15年的老同事賀興建，帶著一起共事七八年的核心開發(fā)團(tuán)隊，創(chuàng)辦聚水潭，一支9人的創(chuàng)業(yè)隊伍在中國電商發(fā)展的分水嶺間應(yīng)運(yùn)而生。彼時，在駱海東看來，市場對OMS（訂單管理系統(tǒng)）、WMS（倉儲管理系統(tǒng)）還有SCM（供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)）一體化系統(tǒng)的呼喚，成為其創(chuàng)業(yè)主攻電商方向的契機(jī)。

但事實上，彼時的SaaS不僅競爭激烈，還很難給團(tuán)隊帶來收入。

創(chuàng)業(yè)之后，駱海東發(fā)現(xiàn)，每次到和友商一起競爭客戶資源的最后階段，可能所有人都感覺要崩潰了。為了養(yǎng)活公司，在CTO苦研SaaS的同時，駱海東不得以跟幾個同事去接其它項目來變現(xiàn)，自己還得投入額外的資金。

“熬”成為了駱海東在創(chuàng)業(yè)初期的直觀感受。

從2017年開始，聚水潭苦盡甘來，陸續(xù)完成A輪到C輪融資，紅杉、GGV、中金、高盛等明星機(jī)構(gòu)紛至沓來，發(fā)展更是加速度，通過自建、并購及孵化來布局 SaaS 協(xié)同產(chǎn)品矩陣，布局“SaaS+”協(xié)同生態(tài)。

聚水潭亦從最早主要面向電商商家提供訂單、倉儲庫存、采購管理的ERP（Enterprise Resource Planning，企業(yè)資源計劃）解決方案，后期成長為覆蓋跨境、財務(wù)、工作流、采購的一站式電商SaaS平臺。

招股書顯示，2020年至2022年，聚水潭總收入分別為2.939億元、4.334億元、5.231億元，復(fù)合年增長率為33.4%，分別為2.26萬名、3.31萬名以及4.57萬名SaaS客戶提供服務(wù)。近三年聚水潭收入可謂實現(xiàn)快速增長，阿里巴巴、京東、拼多多、 抖音和快手都是其客戶。

來源：聚水潭招股書截圖

據(jù)灼識咨詢資料，以2022年收入計，聚水潭是中國最大的電商SaaS ERP提供商，占據(jù)20.7%的市場份額。

而其背后的駱海東和賀興建在IPO前直接持股為21.4%和12.74%，以C輪投后估值60億元計算，身家分別為12.84億元和7.644億元。

來源：聚水潭招股書截圖

三年虧超15億，“燒錢換量”難解

從營收來看，創(chuàng)辦近十年，聚水潭的核心業(yè)務(wù)已初具規(guī)模效應(yīng)。

收入構(gòu)成上，聚水潭收入主要來自電商SaaS ERP產(chǎn)品，及其他電商運(yùn)營SaaS產(chǎn)品。其中，電商SaaS ERP產(chǎn)品產(chǎn)生的收入分別為2.549億元、3.738億元及4.571億元，分別占同年總收入的86.7%、86.2%及87.4%，其他電商運(yùn)營SaaS產(chǎn)品產(chǎn)生的收入分別為810萬元、2450萬元及4080萬元，分別占同年總收入的2.7%、5.7%及7.8%，SaaS收入穩(wěn)定占到總收入的九成以上，收入轉(zhuǎn)化率高達(dá)27%。

來源：聚水潭招股書截圖

2021年、2022年的SaaS凈客戶留存率高達(dá)122%、105%；獲客效率上，LTV/CAC（衡量SaaS公司獲客效率的關(guān)鍵指標(biāo)）已經(jīng)連續(xù)三年超過6倍。

但生意好的表現(xiàn)，離不開聚水潭“燒錢換量”的SaaS打法。

駱海東曾對外表示，聚水潭主要通過加高“護(hù)城墻”和加寬“護(hù)城河”兩種方式提高核心競爭力：一方面，與內(nèi)部緊密協(xié)同的產(chǎn)品涉及到數(shù)據(jù)安全必須自主研發(fā)；另一方面，具有協(xié)同性的產(chǎn)品可以投資其他企業(yè)去完成。

簡而言之，為搶占市場高低以及話語權(quán)，在研發(fā)開支上聚水潭不會吝嗇。招股書顯示，為滿足電商行業(yè)客戶的獨(dú)特需求而量身定制，聚水潭在開發(fā)SaaS產(chǎn)品上投入大量資源，于2020年、2021年及2022年研發(fā)開支分別為0.669億元、1.918億元及2.343億元，占營收比重分別為23%、44%及45%。

與此同時，因為拉新難、留存難的SaaS通病，為支持強(qiáng)銷售、鋪人力的業(yè)務(wù)擴(kuò)張，聚水潭銷售及營銷開支也居高不下，分別為1.588億元、2.354億元及3.143億元，占營收比重為54%、54%及60%，相較于研發(fā)支出占比有過之而無不及。

來源：聚水潭招股書截圖

截至2022年12月31日，聚水潭員工總數(shù)為2947人。其中實施人員（主要負(fù)責(zé)SaaS產(chǎn)品的落地、運(yùn)營與維護(hù)）有999人，銷售為890人，研發(fā)人員有558人，客戶支持達(dá)400人。

而對研發(fā)和銷售及營銷兩大支出，聚水潭在招股書中坦言，預(yù)期隨著規(guī)模擴(kuò)張仍將繼續(xù)產(chǎn)生虧損，短期內(nèi)無法實現(xiàn)盈利。

來源：聚水潭招股書截圖

2020年至2022年，聚水潭分別錄得凈虧損3.643億元、2.543億元及5.071億元，經(jīng)調(diào)整凈虧損分別為1.072億元、1.370億元及3.794億元。截至2020年12月31日、2021年12月31日及2022年12月31日，聚水潭分別錄得累計虧損8.295億元、10.807億元及15.860億元。

截至去年年底，聚水潭資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)203%。至今年4月30日，公司賬面流動資產(chǎn)為6億元，流動負(fù)債為9.2億元。

微光已套現(xiàn)億元，聚水潭尋上市“輸血”

事實上，在業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張下，聚水潭虧損加大實屬情理之中。

SaaS產(chǎn)品一般需要對產(chǎn)品開發(fā)及客戶獲取及留存進(jìn)行大量初始投資以推動市場接受度，此類成本及開支經(jīng)常超過初期來自經(jīng)常性收入來源的利潤，從而導(dǎo)致處于虧損狀況。故而，SaaS服務(wù)提供商實現(xiàn)收支平衡需要較長時間。根據(jù)灼識咨詢的資料，全球SaaS公司于盈利之前通常會保持約15年的虧損狀態(tài)。

而聚水潭想坐穩(wěn)電商SaaS ERP龍頭寶座，自然得不遺余力投入。甚至連駱海東本人也常說“To B 是個坑，十年才能平”，用 “后期成本費(fèi)用前移，使前期會計利潤發(fā)生后移” 的財務(wù)術(shù)語來說明長期投入的重要性。

然而，持續(xù)大刀闊斧的投資需要資金支持，聚水潭的現(xiàn)金流似乎有點(diǎn)吃力。

來源：聚水潭招股書截圖

2020-2022年，聚水潭連續(xù)三年的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為1.63億元、-2380萬元、7871萬元。2022年至2023年，聚水潭的賬面現(xiàn)金與現(xiàn)金流開始加速減少，相較2021年底的5.35億元，2022年底減少1.08億元至4.27億元，截至今年4月30日，賬面現(xiàn)金與現(xiàn)金等價物僅余2.1億元，相比2022年年底銳減2.17億元。

以2022年凈虧損5億元來看，剩余的賬面現(xiàn)金與現(xiàn)金等價物不足凈虧損的50%?；蛟S可側(cè)面反映出，快10歲的聚水潭，在一級市場2年多未資本輸血的情況下，征戰(zhàn)二級市場的迫切性。

招股書也表示，上市籌資所得款用途，將用于強(qiáng)化公司的研發(fā)能力，以豐富公司于未來五年的產(chǎn)品矩陣、加強(qiáng)公司的銷售及營銷能力；用于戰(zhàn)略投資以及一般公司用途。由此可見，資金依然主要流向研發(fā)和銷售。

值得注意的是，相較于聚水潭的虧損和資金現(xiàn)況，已有早期投資方實現(xiàn)部分套現(xiàn)。

來源：聚水潭招股書截圖

在招股書中，微光與GGV于2021年6月訂立存款協(xié)議，據(jù)該協(xié)議微光轉(zhuǎn)讓76287股天使輪優(yōu)先股給GGV，價格為1600萬美元，按金額跟份額計算，GGV每股購入價約為1514元/股；而微光天使輪優(yōu)先股購入價折算為35元/股，這意味著微光通過這些股份轉(zhuǎn)讓可獲得1.13億元的差價收益，交易于2023年6月8日進(jìn)行。轉(zhuǎn)讓后，IPO前GGV持股2%，微光持股2.96%。按照微光轉(zhuǎn)讓GGV的價格來看，聚水潭估值在56億元。

聚水潭在招股書中稱，其有望在IPO完成后實現(xiàn)正權(quán)益狀況，此后對投資者的金融負(fù)債將從金融負(fù)債重新指定為權(quán)益。從灼識咨詢資料來看，電商SaaS ERP在中國活躍電商商家的滲透率處于1.3%的相對較低水平，預(yù)計未來將穩(wěn)步增長。2022年，中國電商商家的IT支出總額達(dá)1160億元，預(yù)計到2027年將增至2312億元。這意味著電商SaaS ERP廠商的確未來可期。

聚水潭也表示目前客戶群僅占其目標(biāo)客戶的一小部分，有很大機(jī)會提高其電商SaaS產(chǎn)品在多元化電商商家的滲透率。但為了進(jìn)一步實現(xiàn)這一目標(biāo)，研發(fā)和營銷還得持續(xù)“燒錢”。

對于聚水潭來說，登陸港交所或?qū)⒊蔀槠滟Y金輸血的最快方式，但聚焦到業(yè)務(wù)本身，如何降本增效、實現(xiàn)高效增長才是這家電商SaaS ERP龍頭的核心命題。