文|勝馬財(cái)經(jīng) 馬糧
編輯|歐陽(yáng)文
勝馬財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，過去一年，巖石股份（600696.SH）活成了上市白酒公司里的“異類”。
在行業(yè)盼消費(fèi)復(fù)蘇時(shí)，它高舉高打；當(dāng)復(fù)蘇不及預(yù)期、行業(yè)萬(wàn)馬齊喑，它“野性消費(fèi)”；當(dāng)行業(yè)人士齊聲高呼行業(yè)有庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，它逆勢(shì)擴(kuò)張。
激進(jìn)擴(kuò)張的直接結(jié)果就是巖石股份的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與營(yíng)收增速背離。其在2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收高增的同時(shí)，也錄得凈利同比大幅下滑39.86%、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額同比減少73.85%的結(jié)果。
在行業(yè)下行周期，想要逆勢(shì)抄底的企業(yè)不在少數(shù)，但少有品牌能淘到金子。比如海底撈的張勇在2021年誤判了形勢(shì)，最終不得不在兩個(gè)月內(nèi)關(guān)停300家門店，當(dāng)年巨虧45億元。同樣堅(jiān)持?jǐn)U張的奈雪的茶至今也未能摸到盈虧線。
2023年次高端酒企普遍因?yàn)槠煜庐a(chǎn)品積壓在渠道，動(dòng)銷遇阻。次高端名酒酒鬼酒、水井坊營(yíng)收增速分別驟然放緩至18.63%和0.88%。酒企紛紛表示業(yè)績(jī)不佳是給渠道清庫(kù)存、給經(jīng)銷商減負(fù)所致。
那巖石股份呢？
據(jù)勝馬財(cái)經(jīng)長(zhǎng)期觀察，鮮有機(jī)構(gòu)調(diào)研的巖石股份一邊享有價(jià)投標(biāo)的白酒板塊的“光環(huán)”，動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)145倍；一邊沿著燒廣告貼牌酒的路越走越遠(yuǎn)。
燒錢“燒”出的業(yè)績(jī)中有幾多水分？經(jīng)銷商們應(yīng)該有話要講。而飽受爭(zhēng)議的巖石股份頻蹭熱度的背后，更像是品牌力缺失現(xiàn)實(shí)背景下的欲蓋彌彰。
01 “鈔能力”并非萬(wàn)能
不得不說，巖石股份是懂花錢的。
2022年，巖石股份共花了4.54億元銷售費(fèi)用，同比大增222.48%；其中推廣宣傳費(fèi)就占了一半，約為2.2億元，同比增長(zhǎng)328.28%，增速遠(yuǎn)超整體銷售費(fèi)用。
在6月16日，巖石股份對(duì)上交所監(jiān)管工作函的回復(fù)中，巖石股份對(duì)廣告費(fèi)用問題做出回應(yīng)，其認(rèn)為公司目前處于業(yè)務(wù)發(fā)展的成長(zhǎng)階段，產(chǎn)品的品牌力與同行業(yè)可比公司相比較弱?！皬V告費(fèi)用的投入在短期內(nèi)會(huì)影響公司的凈利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但公司堅(jiān)持長(zhǎng)期主義，深耕主業(yè)，品牌力建設(shè)的持續(xù)投入對(duì)公司未來可持續(xù)發(fā)展和戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)會(huì)起到積極的作用?！?/p>
但燒錢換銷量取得的效果并不顯著。盡管從營(yíng)收條目來看，濃香型產(chǎn)品貢獻(xiàn)的營(yíng)收同比增長(zhǎng)42.7%至5977萬(wàn)元，但巖石股份濃香酒的銷售量同比大幅下滑36.61%。在高額的廣告推廣費(fèi)用下，濃香型產(chǎn)品的銷售量不升反降。
值得一提的是，巖石股份該類產(chǎn)品全部依靠外購(gòu)，采購(gòu)后貼牌售出。換句話說，巖石股份并不掌握白酒企業(yè)生產(chǎn)的“核心環(huán)節(jié)”。報(bào)告期內(nèi)，由于全部依賴采購(gòu)，沒有議價(jià)權(quán)，其濃香產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)成本同比大增54.6%，導(dǎo)致毛利率同比減少4.68個(gè)百分點(diǎn)，僅有40.47%，遠(yuǎn)低于部分可自主生產(chǎn)的醬香型產(chǎn)品的72.31%。
按渠道來拆分，巖石股份“燒”出來的成績(jī)也難言可觀。
2022年，巖石股份酒類業(yè)務(wù)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.87億元營(yíng)收，其中經(jīng)銷商渠道貢獻(xiàn)了7.69億元，占比70.8%，為第一大渠道。
而為了實(shí)現(xiàn)這7.69億元，巖石股份共招了4883家經(jīng)銷商，平均每家經(jīng)銷商僅貢獻(xiàn)約15.75萬(wàn)元營(yíng)收。以業(yè)績(jī)不佳的酒鬼酒作為對(duì)比，其僅有1586家經(jīng)銷商，平均每家經(jīng)銷商創(chuàng)收254.52萬(wàn)元，約為巖石股份的16倍。
以經(jīng)銷商為其提供的業(yè)績(jī)?cè)隽縼砜?，效率低下的問題更為直觀。報(bào)告期內(nèi)新增了2665家經(jīng)銷商，但經(jīng)銷渠道僅新增3.04億元營(yíng)收，平均每家經(jīng)銷商僅能貢獻(xiàn)約11.4萬(wàn)元營(yíng)收。
經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)數(shù)量增加帶來的邊際效應(yīng)正在遞減，其銷售團(tuán)隊(duì)的效率堪憂，364名銷售人員花了增加兩倍多的銷售費(fèi)用，但取得的收益并不成正比
另一方面，上述數(shù)據(jù)可以反映出巖石股份新增的可能都是區(qū)域的小經(jīng)銷商，所能承擔(dān)的貨款不充裕。這在合同負(fù)債條目也有表現(xiàn)，2022年底，其合同負(fù)債僅有1.28億元，僅同比增長(zhǎng)11%。經(jīng)銷商們信心不足還是能力不足，外界還暫時(shí)不得而知。
02 資本運(yùn)作難掩產(chǎn)能增長(zhǎng)乏力
巖石股份確實(shí)是懂怎么花錢的，在資本市場(chǎng)也是同樣。
勝馬財(cái)經(jīng)獲悉，2020年底，巖石股份斥資8600萬(wàn)元從大股東貴酒發(fā)展手中收購(gòu)了章貢酒業(yè)和長(zhǎng)江實(shí)業(yè)各25%股權(quán)。
自2019年貴酒發(fā)展從天音控股手中收購(gòu)章貢酒業(yè)和長(zhǎng)江實(shí)業(yè)的一年間，二者業(yè)績(jī)急轉(zhuǎn)直下。2019年章貢酒業(yè)和長(zhǎng)江實(shí)業(yè)的凈利潤(rùn)還分別能達(dá)到961.95萬(wàn)元和33.68萬(wàn)元，但截至2020年6月30日，二者的凈利分別為-212.13萬(wàn)元和-491.82萬(wàn)元，在不到一年的時(shí)間里由盈利變?yōu)榫揞~虧損。
在這筆交易中，貴酒發(fā)展作出業(yè)績(jī)承諾，2020年、2021年和2022年章貢酒業(yè)和長(zhǎng)江實(shí)業(yè)合計(jì)凈利潤(rùn)應(yīng)不低于14萬(wàn)、968萬(wàn)和1322萬(wàn)元。但很可惜，過往三年間，均未能兌現(xiàn)承諾。
從巖石股份的關(guān)聯(lián)交易額度情況，可以看出章貢酒業(yè)與長(zhǎng)江實(shí)業(yè)對(duì)巖石股份的業(yè)績(jī)助力并不及預(yù)期。2022年，巖石股份預(yù)計(jì)向章貢酒業(yè)與長(zhǎng)江實(shí)業(yè)采購(gòu)金額為8000萬(wàn)元，但實(shí)際僅采購(gòu)1207.26萬(wàn)元，而2021年這一數(shù)額為807.2萬(wàn)元。
為了提高生產(chǎn)能力，2020年11月，巖石股份的大股東貴酒發(fā)展以1.56億元的代價(jià)得到高醬酒業(yè)52%的股權(quán)，隨后在2021年3月，貴酒發(fā)展無償將高醬酒業(yè)注入上市公司巖石股份，由此后者有了生產(chǎn)醬酒的基酒產(chǎn)能。
但高醬酒業(yè)的產(chǎn)能仍處于緩慢的爬坡階段。2022年，高醬酒業(yè)的生產(chǎn)量?jī)H為678.86千升，同比下降16.2%，相比剛注入上市公司的2021年不升反降。高醬酒業(yè)不及預(yù)期的表現(xiàn)導(dǎo)致2022年巖石股份對(duì)外采購(gòu)了超1200噸的醬酒。
目前，高醬酒業(yè)的規(guī)劃產(chǎn)能為1500噸，實(shí)際產(chǎn)能為1600噸，現(xiàn)正推進(jìn)年產(chǎn)3000噸技改擴(kuò)產(chǎn)工作，但進(jìn)展同樣緩慢，該項(xiàng)目計(jì)劃投資金額約為6.5億元，但自2022年提出以來累計(jì)投資金額僅為1.6億元，還不到銷售費(fèi)用的一半。即使擴(kuò)產(chǎn)完成，高醬酒業(yè)的產(chǎn)能也不到醬酒企業(yè)5000噸的“生存門檻”。
作為對(duì)比，同為醬酒企業(yè)的金沙酒業(yè)有2.4萬(wàn)噸，國(guó)臺(tái)酒業(yè)的產(chǎn)能也在2.6萬(wàn)噸至2.8萬(wàn)噸之間。在這場(chǎng)頭部醬酒企業(yè)的產(chǎn)能“軍備競(jìng)賽”中，巖石股份的高醬酒業(yè)甚至都還沒能站上“起跑線”。
03 資產(chǎn)負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升
一邊靠著“燒”錢打廣告，一邊蹭著熱度賣酒的巖石股份蹭熱度的吃相，實(shí)在不太好看。
2019年7月習(xí)酒推出君品習(xí)酒，后者被視為習(xí)酒打造“君品文化”的支撐和載體，甚至在2022年被時(shí)任管理層視為窖藏1988之后又一大單品。
而據(jù)巖石股份的說法，其核心產(chǎn)品君道貴釀也是在2019年推入市場(chǎng)的，隨后“一鳴驚人”。在當(dāng)年的9月的比利時(shí)布魯塞爾國(guó)際烈性酒大獎(jiǎng)賽中獲得“大金獎(jiǎng)”。公開信息顯示，君道貴釀的品牌理念與君品習(xí)酒不乏相通之處，取“君子六德”的文化寓意。
但勝馬財(cái)經(jīng)搜尋巖石股份2019和2020年報(bào)，并未找到關(guān)于君道貴釀的相關(guān)表述，而2019年和2020年巖石股份的酒類營(yíng)收僅分別為518萬(wàn)元和5879萬(wàn)元。作為對(duì)比，2020年君品習(xí)酒的銷售額就有5.5億元。
并且，單單上海貴酒這個(gè)名字，也有爭(zhēng)議。曾引來上交所問詢，由于巖石股份及關(guān)聯(lián)方多家子公司名稱含有“貴”字，要求巖石股份就“是否客觀上存在可能誤導(dǎo)投資者的情形”作出說明。
2019年12月，洋河股份旗下的貴州貴酒將上海貴酒、上海貴酒酒業(yè)銷售等公司告上法庭，認(rèn)為后者用了“貴”或“貴酒”作為企業(yè)核心字號(hào)，構(gòu)成不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)。
根據(jù)巖石股份2022年報(bào)顯示，今年1月和2月，貴州貴酒在上海是浦東法院分別訴巖石股份及旗下子公司、關(guān)聯(lián)方不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)，目前兩起訴訟處于一審階段，尚未宣判。
從策略和花銷上都堪稱“激進(jìn)”的巖石股份，終于也“燒”出了更高的負(fù)債。
2020年至2022年，巖石股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為18.37%、44.54%和58.44%，這一數(shù)值在今年一季度更進(jìn)一步達(dá)到63.75%，其中流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的97.38%。
高比例的流動(dòng)負(fù)債考驗(yàn)著巖石股份的償債能力。2022年，巖石股份的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為0.99和0.43，兩指標(biāo)一般用來衡量公司的償債能力。一般來說，這兩個(gè)指標(biāo)應(yīng)分別大于2和1，前者說明流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比例關(guān)系，后者表示現(xiàn)金等具有即時(shí)變現(xiàn)能力的資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比例。
2022年，巖石股份的流動(dòng)負(fù)債合計(jì)有8.5億元，但期末現(xiàn)金及一般等價(jià)物余額僅有2億元。
勝馬財(cái)經(jīng)獲悉，近日又傳出巖石股份有意收購(gòu)“川酒十朵小金花”之一的小角樓的消息。據(jù)名酒觀察消息，小角樓的銷售規(guī)模接近10億元。
若上述報(bào)道屬實(shí)，小角樓的并購(gòu)價(jià)格必然不會(huì)便宜。參考在2021年達(dá)到10億銷售規(guī)模的夜郎古酒，舍得酒業(yè)于2022年與其設(shè)立合資公司控股78.95%，共出資2368.5萬(wàn)元。
事實(shí)上，巖石股份的現(xiàn)金流已然承壓。2022年報(bào)顯示，2022年3月至11月，其控股股東貴酒發(fā)展累計(jì)向上市公司提供1.96億元無息貸款。同年，控股子公司高醬酒業(yè)也存在向少數(shù)股東成都興建德貿(mào)易有限公司借款1.6億元的情況，應(yīng)付利息769.35萬(wàn)元。
2022年，盡管做著高現(xiàn)金流的白酒生意，巖石股份仍有了1.02%的財(cái)務(wù)費(fèi)用率，“燒”錢取得的成效斐然。至于如何解決效率的問題以及基酒產(chǎn)能的問題，只顧埋頭花錢的巖石股份暫時(shí)沒時(shí)間思考。