文｜氨基觀察 方濤之

曾幾何時，TAVR（經導管主動脈瓣置換術）賽道可以說是醫(yī)療器械領域的當紅炸子雞。

2019年以來，國內心臟瓣膜的三大主要玩家啟明醫(yī)療、沛嘉醫(yī)療、心通醫(yī)療紛紛上市，一時間心臟瓣膜板塊眾星云集。

在最高點時，沛嘉醫(yī)療市值近200億港元，啟明醫(yī)療市值達427億港元，心通醫(yī)療市值超過500億港元。TAVR三巨頭市值合計超千億港元。

但眼下，沛嘉醫(yī)療市值僅剩65.9億港元，啟明醫(yī)療、心通醫(yī)療市值分別為46.5億港元、54.5億港元。

股價大跌的背后，即便已有產品問世，但TAVR三巨頭仍然處于虧損之中，并且在短期之內難以看到盈利的希望。

TAVR三巨頭正在經歷黎明前的黑暗，尚未成熟的黃金賽道，要求所有參與者給予更多的耐心和信心。

仍在爬坡的TAVR三巨頭

雖然TAVR三巨頭的主要產品均已獲批上市，但它們仍處在艱難的爬坡階段。

2022年，TAVR三巨頭中，除了啟明醫(yī)療，沛嘉醫(yī)療、心通醫(yī)療的收入都實現(xiàn)了正向增長。

具體來說，啟明醫(yī)療收入4.07億元，同比減少2.3%，而沛嘉醫(yī)療收入2.51億元，同比增加83.7%，心通醫(yī)療收入2.51億美元，同增加25.1%。

其中，啟明醫(yī)療的TAVR產品VenusA系列產品2022全年累計終端植入量約3500臺，所占市場份額超過50%，為啟明醫(yī)療帶來3.58億元收入；沛嘉醫(yī)療的TAVR治療業(yè)務收入較2021年同期增長155.9%，年內總植入量約為2021年總植入量的四倍。

三巨頭中的兩家業(yè)績實現(xiàn)了增長，但它們距離盈利仍然需要相當長時間。

其中，啟明醫(yī)療的壓力最大。2022年，啟明醫(yī)療虧損10.58億元，2021年虧損額為3.74億元。根據(jù)財報，啟明醫(yī)療2022年支出增加主要在于研發(fā)成本的增加，由于完成了Cardiovalve的收購，啟明醫(yī)療研發(fā)開支增加了104.2%。

同期，心通醫(yī)療年內虧損4.54億元，2021年虧損額為1.83億元。這主要是由于公司一代TAVI產品迭代計提的1.54億元虧損，以及研發(fā)和商業(yè)化投入增加所導致的。

沛嘉醫(yī)療則是三巨頭中唯一一家虧損有所縮窄的。2022年，沛嘉醫(yī)療虧損4.08億元，2021年虧損額為5.74億元。

TAVR三巨頭正在經歷黎明前的黑暗，股價不斷下滑。2021年，沛嘉醫(yī)療最高市值一度接近200億港元，啟明醫(yī)療最高市值也達427億港元，心通醫(yī)療最高市值更是超過500億港元。

與高點相比，如今三巨頭市值大幅蒸發(fā)。截至4月3日收盤，沛嘉醫(yī)療市值不過65.9億港元，啟明醫(yī)療市值46.5億港元，心通醫(yī)療市值54.5億港元。

經歷4年期待，屬于TAVR的黃金時代還沒有真正到來。

TAVR賽道理想和現(xiàn)實的差距

過去，投資者看好TAVR賽道的邏輯在于，國內心血管發(fā)病率高企，同時針對心血管疾病治療更為簡單、安全的TAVR在國內滲透率極低。未來隨著TAVR滲透率不斷提升，這一賽道也將有著巨大想象空間。

但理想和現(xiàn)實之間總是有距離的。

一方面，TAVR手術難度較大，醫(yī)生的學習曲線長，推高了藥企的投入。

TAVR手術在國內算是一個全新的術式，醫(yī)生需要長時間的學習、磨練手感，這不僅需要藥企在醫(yī)生培訓方面進行巨大的資金投入，還需要相當長的時間成本。

另一方面，高昂的價格成為了TAVR下沉之路的絆腳石。

目前，只有部分城市將TAVR納入了醫(yī)保。對于大部分患者而言，動輒20多萬的費用難以負擔。在這種情況下，更多的患者會選擇價格更為低廉的外科手術治療（SAVR）。

種種因素導致，TAVR的滲透率提升緩慢。2022年結構心臟病年度報告上的數(shù)據(jù)顯示，2022年度商業(yè)化植入8689例，較2021年7319例增長18.7%。

而在這狹小的市場之下卻是玩家眾多，有著多達十款產品同臺競技，背后的競爭之激烈也不難想象。

當然，盡管困難重重，這并不意味著TAVR賽道不值得期待。突圍戰(zhàn)已經打響，誰能率先跨越黎明前的黑暗？時間會告訴我們答案。