記者｜梁怡

近日，濰柴動(dòng)力(02338.HK，000338.SZ)分拆濰柴雷沃（全稱(chēng)：濰柴雷沃智慧農(nóng)業(yè)科技股份有限公司）創(chuàng)業(yè)板上市獲得受理。濰柴雷沃?jǐn)M豪募50億元。

濰柴雷沃之前主營(yíng)業(yè)務(wù)包括農(nóng)業(yè)裝備業(yè)務(wù)、工程機(jī)械業(yè)務(wù)和三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)，其中工程機(jī)械業(yè)務(wù)和三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)已經(jīng)剝離。目前公司主要從事農(nóng)業(yè)裝備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，并致力于為客戶(hù)提供智慧農(nóng)業(yè)耕、種、管、收、烘儲(chǔ)全程機(jī)械化及系統(tǒng)服務(wù)方案。

目前，濰柴雷沃的收入規(guī)模已經(jīng)突破百億元，然而扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)不到10億元，但公司現(xiàn)金流良好。截至2022年9月末，公司賬面資金十分寬裕，達(dá)到96億元。招股書(shū)顯示公司報(bào)告期內(nèi)還累計(jì)分紅了近17億元。因此，公司擬豪募50億是否有必要，其中10億元用于補(bǔ)流是否合理？

濰柴動(dòng)力分拆上市

濰柴雷沃成立時(shí)名為“山東福田重工股份有限公司”，由河北宣工、濰坊投資、青特集團(tuán)、濰柴動(dòng)力、中信車(chē)橋共同出資3.5億元成立。

招股書(shū)顯示，期間濰柴雷沃歷經(jīng)多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)鵀H柴動(dòng)力主要于2022年拿下濰柴雷沃的控制權(quán)。

2021年7月，濰柴動(dòng)力以9.68億元的價(jià)格受讓阿波斯科技持有的濰柴雷沃46,683.84萬(wàn)股份(占比38.62%)，以1729.82萬(wàn)元的價(jià)格受讓青特集團(tuán)持有的濰柴雷沃840萬(wàn)股份(占比0.69%)，收購(gòu)?fù)瓿珊鬄H柴動(dòng)力持股比例為39.31%。后在2022年6月，濰柴動(dòng)力以現(xiàn)金15.84億元收購(gòu)濰柴集團(tuán)持有的濰柴雷沃274,401,120股股份(占比22.69%)。之后，濰柴動(dòng)力持股濰柴雷沃比例達(dá)到62%，濰柴集團(tuán)持股37.31%，剩余0.69%由中信機(jī)電持有。

同年8月，在濰柴雷沃存續(xù)的基礎(chǔ)上，分立出新設(shè)的啟星機(jī)械及五星車(chē)輛公司。分立前濰柴雷沃注冊(cè)資本為120,909.60萬(wàn)元，分立后存續(xù)濰柴雷沃的注冊(cè)資本為112,909.60萬(wàn)元，啟星機(jī)械的注冊(cè)資本為5000萬(wàn)元，五星車(chē)輛公司的注冊(cè)資本為3000萬(wàn)元。分立后三家公司股東與分立前濰柴雷沃各股東持股比例相同。另外，公司還更名為“濰柴雷沃智慧農(nóng)業(yè)科技股份有限公司。

值得注意的是，原濰柴雷沃的三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)由五星車(chē)輛公司全部承接，而五星車(chē)輛公司需取得經(jīng)營(yíng)三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)所需的企業(yè)準(zhǔn)入及產(chǎn)品公告準(zhǔn)入資質(zhì)。截至本招股說(shuō)明書(shū)簽署日，該等資質(zhì)尚在辦理過(guò)程中，在五星車(chē)輛公司該等資質(zhì)取得前的過(guò)渡期內(nèi)，仍需以公司的名義對(duì)外經(jīng)營(yíng)三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)。另外啟星機(jī)械承接與濰柴雷沃主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)或擬剝離的資產(chǎn)。

上市前夕即2022年11月，濰柴雷沃還引入了戰(zhàn)略投資者，與央企鄉(xiāng)村投資基金、魯信智農(nóng)、中民創(chuàng)新、墾拓基金、無(wú)錫錦秋、欠發(fā)達(dá)地區(qū)發(fā)展基金組成的聯(lián)合購(gòu)買(mǎi)體簽署《產(chǎn)權(quán)交易合同》，前述聯(lián)合購(gòu)買(mǎi)體以9.1億元受讓濰柴集團(tuán)持有的10,885萬(wàn)股股份，持股比例為9.5%，對(duì)應(yīng)公司估值約96億元。

IPO前，控股股東濰柴動(dòng)力直接持有公司61.098%的股份，濰柴集團(tuán)持有濰柴動(dòng)力16.301%的股份，山東重工通過(guò)濰柴動(dòng)力、濰柴集團(tuán)合計(jì)控制公司88.36%的股份，為公司實(shí)際控制人。

據(jù)了解，除公司外，濰柴動(dòng)力主營(yíng)業(yè)務(wù)主要涉及三大板塊：動(dòng)力總成(發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱、車(chē)橋、液壓)、整車(chē)整機(jī)、智能物流板塊，主要產(chǎn)品包括全系列發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱、車(chē)橋、液壓產(chǎn)品、重型汽車(chē)、叉車(chē)、供應(yīng)鏈解決方案、燃料電池系統(tǒng)及零部件、汽車(chē)電子及零部件等。

界面新聞?dòng)浾咦⒁獾?，為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，濰柴動(dòng)力下屬企業(yè)雷沃北大荒已停止對(duì)外銷(xiāo)售拖拉機(jī)整機(jī)，另外濰柴雷沃與山東重工下屬的山推股份、山推機(jī)械及山重建機(jī)等公司重疊的工程機(jī)械業(yè)務(wù)也在2021年12月底剝離。 

另外，報(bào)告期內(nèi)濰柴雷沃還存在大量的關(guān)聯(lián)交易，其中公司的重大經(jīng)常性關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售金額占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為1.19%、2.02%、1.39%和1.40%，重大經(jīng)常性關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額占采購(gòu)總金額的比例分別為7.60%、4.98%、8.64%和10.48%。對(duì)此，濰柴雷沃也相應(yīng)說(shuō)明了關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售、采購(gòu)的交易背景、合理性及必要性、公允性。

濰柴動(dòng)力方面也表示，分拆上市有利于濰柴動(dòng)力突出主業(yè)、增強(qiáng)獨(dú)立性，本次分拆后，濰柴動(dòng)力與濰柴雷沃均符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所關(guān)于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管要求。

收入破100億元但利潤(rùn)不足10億

報(bào)告期內(nèi)（2019年-2021年以及2022年1-9月），濰柴雷沃的營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，分別為124.35億元、136.54億元、172.16億元和141.71億元。其中農(nóng)業(yè)裝備占據(jù)半壁江山，并在2021年已經(jīng)突破了百億元，而工程機(jī)械業(yè)務(wù)和三輪車(chē)輛業(yè)務(wù)已在報(bào)告期內(nèi)剝離。

據(jù)悉，目前全球農(nóng)業(yè)機(jī)械行業(yè)形成了約翰迪爾、凱斯紐荷蘭、久保田等國(guó)際化農(nóng)機(jī)巨頭規(guī)?；?jìng)爭(zhēng)和中小企業(yè)細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的格局。國(guó)內(nèi)主要農(nóng)業(yè)機(jī)械企業(yè)包括一拖股份、沃得農(nóng)機(jī)、中聯(lián)重科、新研股份、星光農(nóng)機(jī)等。根據(jù)中國(guó)農(nóng)業(yè)機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，作為濰柴雷沃核心業(yè)務(wù)的拖拉機(jī)和收獲機(jī)械市占率位居行業(yè)翹楚。

然而百億收入規(guī)模后，濰柴雷沃的利潤(rùn)未突破20億元。報(bào)告期內(nèi)公司的歸母凈利潤(rùn)分別為-4.79億元、0.81億元、12.31億元、7.09億元，扣除非經(jīng)常性損益后更低，分別為-5.50億元、0.30億元、4.92億元、6.35億。其中2021年主要受非流動(dòng)資產(chǎn)處置收益6.49億元影響。

從盈利水平來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)濰柴雷沃的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為12.44%、12.36%、12.36%、12.71%，其中農(nóng)業(yè)裝備的毛利率分別為16.27%、13.97%、16.00%、13.22%。

相比之下，報(bào)告期內(nèi)濰柴雷沃的農(nóng)業(yè)裝備業(yè)務(wù)的毛利率低于一拖股份、沃德農(nóng)機(jī)，公司解釋稱(chēng)，“一拖股份主營(yíng)產(chǎn)品為拖拉機(jī)及柴油機(jī)，其主要原材料發(fā)動(dòng)機(jī)自產(chǎn)率高，降低了拖拉機(jī)單位成本，使得毛利率偏高；沃得農(nóng)機(jī)生產(chǎn)用原材料中，除發(fā)動(dòng)機(jī)、輪胎、履帶外購(gòu)?fù)猓渌悴考灾坡瘦^高，整機(jī)成本較低，且其主營(yíng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中聯(lián)合收割機(jī)占比超過(guò)70%，該類(lèi)產(chǎn)品毛利率較高。而公司原材料主要依賴(lài)外部采購(gòu)，自制率相對(duì)較低，整機(jī)成本較高，因此毛利率相對(duì)較低。

此外，界面新聞?dòng)浾咦⒁獾?，濰柴雷沃還提示了行業(yè)政策調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。自2022年12月1日起，所有生產(chǎn)、進(jìn)口和銷(xiāo)售的560kW以下非道路移動(dòng)機(jī)械及其裝用的柴油機(jī)應(yīng)符合國(guó)四排放標(biāo)準(zhǔn)，原鑒定合格的國(guó)三產(chǎn)品不得將所獲證書(shū)用于申請(qǐng)購(gòu)機(jī)補(bǔ)貼、政府采購(gòu)和技術(shù)推廣等相關(guān)活動(dòng)，農(nóng)機(jī)械產(chǎn)品的排放標(biāo)準(zhǔn)由國(guó)三升級(jí)為國(guó)四。

擬豪募50億元

本次IPO，濰柴雷沃?jǐn)M豪募50億元，其中10億元用于補(bǔ)流是否合理？

目前濰柴雷沃賬上存在大筆資金。2021年底公司貨幣資金為46.35億元，而到了2022年9月末，公司貨幣資金達(dá)到96.79億元，其中受限資金14.01億元，交易性金融資產(chǎn)為5.01億元，公司并無(wú)有息負(fù)債。

盡管利潤(rùn)率不高，但公司“有錢(qián)”主要與創(chuàng)現(xiàn)能力強(qiáng)有關(guān)。報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為6.25億元、-4.29億元、65.76億元以及57.98億元，其中2021年現(xiàn)金流凈額大幅增長(zhǎng)，2022年前三季度仍然維持。

可以看到，公司當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)的差額主要系存貨、經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收項(xiàng)目、經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付項(xiàng)目增減變動(dòng)所致。其中2021年現(xiàn)金凈流入在于經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付項(xiàng)目激增了59.21億元，當(dāng)年末應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款分別達(dá)到58.64億元、40.66億元，占流動(dòng)負(fù)債的比例分別為43.02%、29.83%，而2020年末兩者分別為15.8億元、35.37億元，占比分別為13.29%、29.77% 。

對(duì)此，濰柴雷沃解釋?zhuān)?span>2021年應(yīng)付票據(jù)激增271.24%，主要系當(dāng)年公司調(diào)整對(duì)供應(yīng)商付款方式，由現(xiàn)匯支付為主調(diào)整為6個(gè)月銀行承兌匯票支付為主。同時(shí)，公司也提到，“由于公司對(duì)供應(yīng)商采用較為嚴(yán)格的貨款結(jié)算方式，存在一定的賬期及票據(jù)期限，使得應(yīng)付款項(xiàng)期末余額較高”。

反觀應(yīng)收項(xiàng)目，2021年濰柴雷沃應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款分別為0.42億元、4.8億元，較2019年、2020年大幅下滑。根據(jù)招股書(shū)中的解釋?zhuān)?span>2021年末，公司應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款金額大幅下降，均系當(dāng)年12月份剝離雷沃工程機(jī)械所致，另外應(yīng)收賬款減少還受到農(nóng)業(yè)裝備板塊應(yīng)收賬款回款良好的影響，一是2020年公司被納入濰柴集團(tuán)體系內(nèi)，公司加強(qiáng)內(nèi)部管理，將應(yīng)收賬款清收時(shí)間與個(gè)人績(jī)效掛鉤；二是公司商務(wù)政策中貨款管理政策執(zhí)行比較嚴(yán)格，要求年底前實(shí)銷(xiāo)的車(chē)輛全部回款；此外公司采用了部分融資租賃信用回款模式。

具體來(lái)看，公司通過(guò)給予經(jīng)銷(xiāo)商一定折讓比例等方式鼓勵(lì)經(jīng)銷(xiāo)商全款提貨，對(duì)于非全款訂單，公司要求經(jīng)銷(xiāo)商每年6月30日前需付清70%的貨款、每年12月31日前需付清100%的貨款，使得每年年末應(yīng)收賬款余額較低。

換句話說(shuō)，濰柴雷沃在產(chǎn)業(yè)鏈上是非常有話語(yǔ)權(quán)的。

另外，濰柴雷沃報(bào)告期內(nèi)存在大額分紅。2021年、2022年公司分別以前一年度利潤(rùn)分配7.8億元、5.4億元，且2022年12月再度分紅4.21億元，合計(jì)17.41億元。

現(xiàn)金流充沛，大手筆分紅的濰柴雷沃，真有必要大額募資嗎？