文｜港股研究社 熊生
3月15日，思派健康披露了其2022年財報，這也是其上市以來首次披露業(yè)績報告。
據(jù)其財報顯示，思派健康2022年全年取得營收41.19億元，同比增長18.6%，凈虧損為13.72億元，同比減少63.4%，但仍在虧損。
持續(xù)的虧損讓二級市場的投資人失去信心，思派健康次日開盤便大跌，一度跌超15%。截至3月17日午間，其股票一直處于下跌狀態(tài)，報21.75港元。
總體而言，思派健康本次業(yè)績可圈可點，但仍處于虧損陰霾中，不得不引起警惕。業(yè)務(wù)端來看，藥店盈利能力低下、開店節(jié)奏放緩等情況困擾著思派健康，而保險業(yè)務(wù)能否成為其突破口？結(jié)合這份財報或許能找到一些答案。
虧損持續(xù)，經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正
據(jù)思派健康財報顯示，2022年其取得營收41.19億元，同比增長18.6%，全年虧損13.72億元，同比減少63.4%。
若僅從其營收角度看，近年來思派健康都是持續(xù)增長的，2020-2022年思派健康的營收分別為27.00億元、34.74億元、41.19億元，分別同比增長159.9%、28.7%、18.6%，這主要來自其三大業(yè)務(wù)線的助力。
但是在營收持續(xù)增長的另一面，其一直處于虧損的泥潭之中。據(jù)其財報顯示，2019-2022年思派健康的虧損額分別為5.96億元、10.42億元、37.49億元、13.72億元，四年累計虧損達67.59億元。
而與虧損并存的是較低的毛利率，據(jù)財報顯示，2022年思派健康的毛利率僅為8.2%，個位數(shù)的毛利率對于正在急速擴張的思派健康而言可謂是杯水車薪。
在虧損之下，難得的好消息是，一直為負的經(jīng)營性現(xiàn)金流終于轉(zhuǎn)正，據(jù)財報顯示，2022年思派健康的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為1.82億元，而在此之前的2019-2021年其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額則分別為-3.27億元、-1.92億元、-6.22億元。顯然，思派健康的經(jīng)營情況好轉(zhuǎn)，現(xiàn)金回款能力得到提升。
不過，縱觀思派健康發(fā)展全局，其目前最迫切的需要還是解決藥店的低毛利困局以及提升高毛利的保險業(yè)務(wù)占比。
特藥業(yè)務(wù)之困——擴張放緩，毛利低下
思派健康較低的毛利率可以從其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)找到答案。
據(jù)財報顯示，思派健康將其業(yè)務(wù)分為三條線，分別為醫(yī)生研究協(xié)助、特藥藥房業(yè)務(wù)、健康保險服務(wù)。
醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務(wù)主要以支持制藥公司臨床試驗的藥物研發(fā)過程為主，特藥藥房業(yè)務(wù)則主要經(jīng)營線下交付予患者（DTP）零售藥房，健康保險業(yè)務(wù)則是將三甲醫(yī)療機構(gòu)、醫(yī)生和體檢機構(gòu)聯(lián)系起來，提供綜合健康管理服務(wù)。思派健康的愿景是構(gòu)建一個藥品銷售、智能醫(yī)院、醫(yī)療保險三位一體的醫(yī)療生態(tài)。
但是細看其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，三者發(fā)展并不均衡。據(jù)財報顯示，其醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務(wù)、特藥藥房業(yè)務(wù)、健康保險業(yè)務(wù)的營收占比分別為7.74%、88.88%、3.38%，特藥藥房業(yè)務(wù)以近90%的占比占據(jù)絕對主動。
因此，特藥藥房業(yè)務(wù)的收入情況和利潤情況也主導(dǎo)著思派健康的業(yè)績。
近年來，特藥業(yè)務(wù)的營收不斷上升。據(jù)財報顯示，2020-2022年分別為24.82億元、31.36億元、36.62億元，分別同比增長187.40%、26.37%、16.75%。
持續(xù)的增長與其近幾年快速的擴張息息相關(guān)，其特藥藥房數(shù)量從2018年的31家迅速擴張至2021年的91家。
但在2022年下半年，其擴張之勢似乎受到了阻力。數(shù)據(jù)顯示，截至2022年上半年，思派健康的特藥藥房已經(jīng)擴張至103家，而到了2022年底，關(guān)店7家，只剩下96家。
顯然，思派健康特藥藥房業(yè)務(wù)的擴張已經(jīng)放緩。
而與之對應(yīng)的是行業(yè)迅猛發(fā)展的步伐。數(shù)據(jù)顯示，中國特藥藥房行業(yè)市場規(guī)模由2015年的245億元增加至2021年的820億元，年復(fù)合增長率為22.3%，并預(yù)期于2030年達至6112億元，年復(fù)合增長率為25.0%。
那么，在市場發(fā)展空間充足且行業(yè)走勢持續(xù)向上的情況下，思派健康的特藥藥房業(yè)務(wù)為何受阻？這需要重點關(guān)注其特藥藥房業(yè)務(wù)的盈利能力和商業(yè)模式的特殊性。
據(jù)財報顯示，2019-2022年特藥藥房業(yè)務(wù)的毛利率分別為5.6%、5.5%、5.9%、5.0%，僅5%左右的毛利率令思派健康難以使用留存店鋪的利潤去支撐新店擴充，其目前擴張出現(xiàn)放緩也在所難免。
而再看同業(yè)藥房企業(yè)的毛利率，老百姓和大參林2022年上半年的毛利率分別為32.71%和37.75%，顯著高于思派健康。
究其原因，主要還是在于其特藥藥房商業(yè)模式的特殊性，特藥藥房以銷售抗腫瘤藥品及其輔助治療藥品和營養(yǎng)品為主，經(jīng)營范圍涉及抗腫瘤藥、糖尿病食品、中藥材、中成藥、西藥、保健品、醫(yī)療器械等。
因此，特藥業(yè)務(wù)存在存儲配送費用高、線下服務(wù)要求高、獲客拓展難度大等問題。在存儲和配送環(huán)節(jié)，特藥需要專門的倉儲設(shè)備和配送設(shè)備；在用藥環(huán)節(jié)，需要專業(yè)的藥劑師對患者進行指導(dǎo)；在獲客方面，特藥價格高、用藥復(fù)雜的特點導(dǎo)致用藥人普遍通過線下渠道購藥，特藥藥房業(yè)務(wù)只能通過自建藥房或者收購線下藥店的方式擴大服務(wù)范圍，難以真正實現(xiàn)線上化拓客。
另外，我國藥品分銷體系大致分為四個環(huán)節(jié)：藥企→一級流通商→二級流通商→患者。其中，藥品一級流通領(lǐng)域市場集中度較高，在面對產(chǎn)業(yè)鏈上下游時具有較強的議價權(quán)。與國藥、上藥、華潤等藥品批發(fā)商的自營特藥企業(yè)相比，思派健康等私營特藥企業(yè)在對接上游分銷商和議價方面稍顯不足，這也導(dǎo)致其特藥采購成本居高不下。
據(jù)其財報顯示，思派健康2022年的藥品采購成本占特藥藥房業(yè)務(wù)收入的94.98%，居高不下的成本大大限制了思派健康特藥藥房業(yè)務(wù)的擴張。
思派健康也意識到了此問題，因此在2023年1月，其收購了國藥集團旗下的湖北思維特大藥房。據(jù)財報顯示，收購湖北思維特大藥房將與思派健康的業(yè)務(wù)形成互補。而更深層次的意圖可能在于思維特隸屬于國藥集團旗下，思派健康本次收購或許能讓其在特藥藥物方面的議價權(quán)提升，同時以收購的方式推進藥房擴張。
但整體來看，居高不下的采購成本讓思派健康的特藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)盈利以及高速擴張的過程困難重重，且收購思維特大藥房對提升議價權(quán)的作用仍待驗證，短期內(nèi)思派健康想要擺脫盈利困境，僅靠特藥業(yè)務(wù)是非常困難的，或許可以將發(fā)力點看向保險業(yè)務(wù)。
突圍的可能性——保險業(yè)務(wù)
在思派健康業(yè)務(wù)發(fā)展的另一極，高毛利的保險業(yè)務(wù)正在冉冉升起。
據(jù)財報顯示，2020-2022年，思派健康保險業(yè)務(wù)產(chǎn)生的營收分別為0.32億元、0.93億元、1.38億元，同期毛利率分別為36.53%、57.40%、63.50%，其收入和毛利率都在快速上漲。
事實上，思派健康從2018年便開始推出健康保險服務(wù)業(yè)務(wù)，2019年踩中惠民保的風口，于當年12月在廣州推出市場首款此類保險產(chǎn)品。
目前，雖然國家推動將治療腫瘤的特藥納入基本醫(yī)保，大大降低了特藥的使用成本，但是基于知識產(chǎn)權(quán)保護和支付公平性的考慮，醫(yī)保覆蓋的特藥范圍和醫(yī)?？蓤箐N的比例仍然存在較大的局限性。在醫(yī)保目錄之外和醫(yī)保報銷比例之上，仍然存在較大的空白地帶，而惠民保則可以作為這些空白地帶的有效補充。
惠民保又被稱作“城市定制型商業(yè)醫(yī)療保險”，是一種由地方政府牽頭、保險公司承保的普惠性補充醫(yī)療保險產(chǎn)品。其具有低價格、低門檻、高保障等優(yōu)勢，能夠有效降低居民醫(yī)保目錄內(nèi)和目錄外高額醫(yī)療負擔，為參保人提供更高層次的醫(yī)療費用報銷，這些優(yōu)勢也讓其在近幾年迅速火爆各大城市。
根據(jù)中國保險行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，截至2021年末，惠民保覆蓋全國28省，共有1.4億人次參保，保費約140億元。如此火熱的賽道，參與者自然也不僅僅有思派健康，除了思派健康外，惠民保的代表企業(yè)還有鎂信健康和圓心科技。
其中，鎂信健康已經(jīng)與逾90家保險公司、逾80家醫(yī)藥企業(yè)開展合作，服務(wù)保單量超2億；圓心科技已為159家保險公司及8家再保險公司提供服務(wù)、與保險公司合作推出40多款新特藥保險產(chǎn)品、協(xié)助在超過100個城市推出普惠型商業(yè)健康保險。而思派健康，截至2022年末，在1個省份和16個主要城市推出惠民保，全年售出1250萬份惠民保，與60家保險公司合作。
雖然目前思派健康在惠民保方面還有較大拓展空間，但是與同業(yè)相比，其保險業(yè)務(wù)具有獨特優(yōu)勢。資料顯示，思派健康的第一大股東是騰訊，思派健康通過微信公眾號提供健康保險計劃，其會員則通過騰訊支付渠道支付保險費。2021年，思派健康的健康保險業(yè)務(wù)通過騰訊支付管道收取約7.49億元的保費，較2020年高出兩倍。預(yù)計思派健康2022年通過騰訊支付管道收取的總保費將增加約70%，并于2023年至2024年增加約25%至30%，騰訊的流量加持將成為思派健康保險業(yè)務(wù)的一大依仗，未來上漲空間充足。
另外，保險業(yè)務(wù)除了能為思派健康帶來可觀的盈利空間外，還能成為其特藥業(yè)務(wù)支付方的有效補充，有效形成“醫(yī)藥險”閉環(huán)。
具體可對標美國的管理式醫(yī)療，大型保險集團組成首選醫(yī)療服務(wù)提供機構(gòu)（PPO），包括醫(yī)院、診所及醫(yī)生，購買保險計劃的會員可于PPO網(wǎng)絡(luò)中就醫(yī)、購買藥物及任何其他醫(yī)療服務(wù)，所產(chǎn)生的開支由保險公司支付，這樣患者可以獲得適合的醫(yī)療健康服務(wù)解決方案，支付方也能有效控費。
不過，從思派健康的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，保險業(yè)務(wù)能否助力思派健康實現(xiàn)突圍，還需要時間驗證。但可以設(shè)想的是，若思派健康借助流量優(yōu)勢，吸引更多用戶投保，保險業(yè)務(wù)占營收比例將逐漸提升，盈利能力也能進一步得到改善，再潛移默化地賦能特藥藥房業(yè)務(wù)，打造完善的“醫(yī)藥險”閉環(huán)，思派健康發(fā)展的可想象空間將會越來越大。