文|新經(jīng)濟(jì)e線
新經(jīng)濟(jì)e線獲悉，自今年11 月中旬開始，銀行理財(cái)與公募基金固收類產(chǎn)品前后經(jīng)歷了二次贖回潮沖擊。其中，第一輪始于11月10日的防疫二十條公布，復(fù)蘇預(yù)期增強(qiáng)，利率中樞迅速抬升，引發(fā)投資者贖回。公募、銀行、理財(cái)子、券商資管共同承壓，優(yōu)先賣出流動(dòng)性較好的利率債、債券基金等資產(chǎn)應(yīng)對贖回風(fēng)險(xiǎn)。第二輪緣于12 月7日的衛(wèi)健委發(fā)布防疫新十條。防疫進(jìn)一步優(yōu)化，利率再度上行，引發(fā)第二輪贖回潮，這一輪贖回主力以銀行理財(cái)子為主，且仍在緩慢釋放風(fēng)險(xiǎn)。
如12月13日當(dāng)天，由于理財(cái)贖回壓力延續(xù)高企，信用連帶利率市場調(diào)整。當(dāng)日債市走熊主線為理財(cái)贖回潮的進(jìn)一步惡化，信用債利率和同業(yè)存單利率延續(xù)寬幅上行，幅度接近11 月中上旬的第一輪調(diào)整。
有市場人士指出，11 月的贖回潮主要源自于寬地產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵、防疫政策轉(zhuǎn)向后債市預(yù)期的悲觀，利率債市場的走熊是主導(dǎo)因素。而本輪調(diào)整中利率債市場調(diào)整幅度相對有限，其主要驅(qū)動(dòng)在于贖回行為和信用債走熊之間的負(fù)循環(huán)反饋。
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，僅12月12日-12月16日一周時(shí)間里，現(xiàn)券交易主力賣盤分別來自理財(cái)與基金，凈賣出額分別達(dá)1150億元和942億元。其中，理財(cái)類主要凈賣出券種為商業(yè)銀行永續(xù)債，其次是流動(dòng)性較高的政金債與同業(yè)存單；基金主要凈賣出商業(yè)銀行永續(xù)債與中期票據(jù)。分期限來看，理財(cái)類凈賣出分布期限多數(shù)在1-3年，其余中長期限平均分布；基金主要凈賣出期限分布在1-3年與3-5年。
大資金撤退
新經(jīng)濟(jì)e線注意到，受大資金撤退所致，有些公募基金不得不啟動(dòng)應(yīng)急調(diào)整機(jī)制。12月20日，中信建投景晟債券型證券投資基金（中信建投景晟A，015659；中信建投景晟C，015660）發(fā)布啟動(dòng)凈值精度應(yīng)急調(diào)整機(jī)制的公告稱，基金2022年12月19日發(fā)生大額贖回，根據(jù)《中信建投景晟債券型證券投資基金基金合同》的約定，為了保護(hù)投資者的利益，經(jīng)與基金托管人平安銀行股份有限公司協(xié)商一致，公司決定自2022年12月19日起對本基金當(dāng)日各類基金份額的基金份額凈值、基金份額累計(jì)凈值保留8位小數(shù)，小數(shù)點(diǎn)后第9位四舍五入，并依此進(jìn)行當(dāng)日的申購贖回等業(yè)務(wù)處理。本基金將自大額贖回對基金份額持有人利益不再產(chǎn)生重大影響時(shí)，恢復(fù)基金合同約定的凈值精度，屆時(shí)不再另行公告。
來源：基金公告
公開資料表明，作為一只中長期純債基金，中信建投景晟成立于2022年6月8日，其募集規(guī)模高達(dá)近80億元，有效認(rèn)購戶數(shù)255戶。不過，截至今年三季度末，中信建投景晟資產(chǎn)凈值已快速下降至17.17億元。短短三個(gè)多月時(shí)間里，中信建投景晟規(guī)模驟降近八成，達(dá)78.54%。
中信建投景晟在今年三季報(bào)中也明確提及，基金在三季度存在單一投資者持有基金份額比例達(dá)到或者超過基金總份額20%的情形，在市場流動(dòng)性不足的情況下，如遇投資者巨額贖回或集中贖回，基金管理人可能無法以合理的價(jià)格及時(shí)變現(xiàn)基金資產(chǎn)，有可能對基金凈值產(chǎn)生一定的影響，甚至可能引發(fā)基金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
從基金持有人份額變動(dòng)情況來看，在期初持有的四名機(jī)構(gòu)持有人當(dāng)中，有兩家機(jī)構(gòu)已悉數(shù)贖回所持的12億份和5億份，另一家機(jī)構(gòu)在今年三季度贖回5億份，其持有份額從原來的10億份減少至5億份，期末持有占比為29.28%。僅一家機(jī)構(gòu)持有人在第三季度沒有進(jìn)行贖回，期末持有份額仍為5億份，占比29.28%。
對此，有市場人士認(rèn)為，大資金撤退背后或與幫忙資金離場有關(guān)。目前，中長期純債基金主要由機(jī)構(gòu)投資人持有，在新基金成立時(shí)找機(jī)構(gòu)資金幫忙成為了行業(yè)的一個(gè)潛規(guī)則。一旦基金成立后至打開申贖后，幫忙資金便迅速離場。此舉無疑將對產(chǎn)品的穩(wěn)定性、其他投資人的利益帶來不利的影響。事實(shí)上，當(dāng)初保成立的基金后續(xù)淪為迷你基金的案例已不在少數(shù)。
據(jù)新經(jīng)濟(jì)e線不完全統(tǒng)計(jì)，僅12月以來，除了中信建投景晟外，浙商惠盈純債A、浙商惠盈純債C、平安合泰定期開放、匯安裕同C、金鷹添利中長期信用債C、金鷹添利中長期信用債A、紅塔紅土瑞鑫C等中長期純債基金也紛紛發(fā)布了提高份額凈值精度的公告。
來源：基金公告
其中，浙商惠盈純債于2022年12月14日發(fā)生大額贖回。為確?；鸪钟腥死娌灰蚍蓊~凈值的小數(shù)點(diǎn)保留精度受到影響，經(jīng)公司與托管人協(xié)商一致，決定自2022年12月14日起提高本基金份額凈值精度至小數(shù)點(diǎn)后八位，小數(shù)點(diǎn)后第九位四舍五入；平安合泰定期開放于2022年12月12日發(fā)生大額贖回。為確?；鸪钟腥死娌灰蚍蓊~凈值的小數(shù)點(diǎn)保留精度受到不利影響，經(jīng)公司與基金托管人協(xié)商一致，決定自2022年12月12日起提高本基金份額凈值精度至小數(shù)點(diǎn)后八位，小數(shù)點(diǎn)后第九位四舍五入。
同樣，華安安浦債券、中融恒陽純債、匯安嘉盛純債、申萬菱信穩(wěn)益寶債券等基金也在今年11月因遭遇大額贖回而宣布提高基金凈值精度。
兩輪贖回潮
實(shí)際上，自今年11 月中旬開始，債市前后兩輪贖回潮持續(xù)演繹近一月。從機(jī)構(gòu)投資者行為變化軌跡來看，在11 月份最初兩周，銀行自營拋售短債及貨基以補(bǔ)充流動(dòng)性。由于債市利空因素增多，銀行自營選擇贖回產(chǎn)品、及時(shí)止盈。疊加流動(dòng)性收緊與同業(yè)存單利率上行后，商業(yè)銀行負(fù)債成本抬升。因此，為了獲取流動(dòng)性，銀行自營開始拋售短債及貨基，導(dǎo)致產(chǎn)品方為應(yīng)對贖回壓力拋售同業(yè)存單等短期券種。
復(fù)盤本次債市風(fēng)波，始于同業(yè)存單收益率出現(xiàn)快速上行，1 年期同業(yè)存單（AAA）收益率從2022.11.7 的2.11%快速上行至2022.11.14 的2.48%，此后到2022.11.16 出現(xiàn)進(jìn)一步上升，來到2.65%，區(qū)間累計(jì)上行54BP。這一現(xiàn)象使得機(jī)構(gòu)投資者融資成本迅速攀升，進(jìn)而導(dǎo)致資產(chǎn)端需賣出債券，疊加年底部分自營資金存在止盈需求，導(dǎo)致市場出現(xiàn)“搶跑”現(xiàn)象，引發(fā)債市第一波下跌。
緊接著，當(dāng)投資者察覺債市下跌導(dǎo)致產(chǎn)品凈值大幅回撤后，巨額贖回便逐漸發(fā)生，進(jìn)而使得資管機(jī)構(gòu)的債券型基金和理財(cái)產(chǎn)品管理人必須折價(jià)賣出債券以獲取資金支付贖回款項(xiàng)，凈值大跌-贖回-凈值繼續(xù)大跌的惡性循環(huán)便由此產(chǎn)生。以上過程讓階段性流動(dòng)性偏緊的債券市場進(jìn)一步惡化，一度出現(xiàn)只有大幅折價(jià)才有希望成交賣出的情況。除此之外，該過程中流動(dòng)性相對較好的利率債首先被甩賣，其次才是信用債，但由于信用債需要更大的折價(jià)幅度才能賣出，因此信用債相比利率債的跌幅更大。
新經(jīng)濟(jì)e線獲悉，目前第二輪贖回潮的不同之處在于，公募基金和銀行理財(cái)投資端降久期，拋壓向中長期商業(yè)銀行永續(xù)債（二永債）、中票等品種遷移。相比于銀行自營，純債公募、固收類理財(cái)持有商業(yè)銀行二永債及中票占比更高、但流動(dòng)性略差。由于債市中長期預(yù)期的邊際轉(zhuǎn)向，導(dǎo)致公募基金和銀行理財(cái)投資端等機(jī)構(gòu)投資人開始更多采取“縮久期、降杠桿”的防御性策略，使得拋壓由流動(dòng)性較好的同業(yè)存單等短債，更多轉(zhuǎn)向中長期二永債和中票等品種。
從久期角度來看，中長期純債型基金整體表現(xiàn)差于短期純債型基金。由于中長期純債型基金平均久期高于短期純債型基金，在遇到利率上行時(shí)債券資本利得損失更大。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，截至2022年12月20日，中長期純債型基金和短期純債型基金在最近60日統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)的漲跌幅漲跌幅分別為-0.69%和-0.29%。
就投資者持有結(jié)構(gòu)而言，機(jī)構(gòu)投資者占比較多的主動(dòng)純債債基的抗跌能力更強(qiáng)。在主動(dòng)純債型基金中，很多產(chǎn)品都是機(jī)構(gòu)投資者持有為主，尤其是中長期純債型基金。根據(jù)2022Q2基金披露的情況，中長期純債型產(chǎn)品和短期純債型產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)投資者占比（合計(jì)）的中位數(shù)分別是99.99%，因此機(jī)構(gòu)投資者的行為對主動(dòng)純債債基的凈值波動(dòng)有直接的影響。
統(tǒng)計(jì)結(jié)果也表明，在本輪債券市場的調(diào)整中，機(jī)構(gòu)投資者的集中贖回是市場波動(dòng)加大的放大器。機(jī)構(gòu)投資者率先大量贖回的操作，使得機(jī)構(gòu)投資者占比較高的基金面臨更大的踩踏壓力，反而是個(gè)人投資者占比偏多的產(chǎn)品由于負(fù)債端相對穩(wěn)定，基金產(chǎn)品的凈值壓力較小。
總之，久期較短、機(jī)構(gòu)投資者占比較低的產(chǎn)品相對抗跌。另外，中長期純債型基金中以利率債為主的產(chǎn)品相對占優(yōu)，以流動(dòng)性差的信用產(chǎn)品為主的債基在市場踩踏演繹嚴(yán)重的階段，面臨的風(fēng)險(xiǎn)相對更大。