文｜紅周刊特約 葉文輝
從2023年開始，鋰電板塊系統(tǒng)性行情窗口或許將要關(guān)閉，接下來的鋰電投資可能很考驗精細化選股能力。
近期某鋰電上市公司董事長表示，預計最晚2024年全行業(yè)將出現(xiàn)產(chǎn)能過剩。這并非杞人憂天：過去幾年的美好光景吸引大量資本大舉進入，而截至三季報公募對鋰電板塊的持倉已達到相當高的比例，居前三的是電池1440億元、鋰礦357億元、正極282億元。隨著大量產(chǎn)能釋放，無論正負極材料、隔膜、銅箔、PVDF甚至電芯環(huán)節(jié)，未來都難逃產(chǎn)能過剩局面。
退坡疊加內(nèi)卷，鋰電池行業(yè)加速擴張存隱患
高歌猛進的銷量和裝機數(shù)據(jù)，難掩明年需求隱憂。今年前10月新能源汽車累計銷售528萬臺，同比猛增107%；動力電池累計裝機224GWh，同比高增108%。在翻番的數(shù)據(jù)面前擔憂明年需求下行略顯“不合時宜”，不過明年來看確實有大幅低于預期的可能，主要基于兩點：
一方面，今年汽車消費刺激政策一定程度上透支了明年的需求。實際上7月開始國內(nèi)新能源車單月銷量就持續(xù)維持在60萬-70萬臺的平臺區(qū)，環(huán)比基本失去增速，同比的高增長不過是去年的低基數(shù)效應。
另一方面，明年1月1日開始新能源車國補政策大概率將取消，目前已經(jīng)看到比亞迪率先宣布全系車型于1月1日漲價，假設(shè)12月未出現(xiàn)搶裝效應，那么明年的新能源車景氣大概率不樂觀，或許將終結(jié)2020年下半年以來的上行行情。
除中國外，歐洲也面臨類似的退坡壓力，全世界主要消費市場中，惟有美國可能在IRA補貼政策刺激下放量，因此預計2023年全球新能源車整體增速相較今年進一步下臺階。
在需求走弱同時，鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈卻還在經(jīng)歷全行業(yè)的加速擴張，內(nèi)卷加劇無法避免。2020年下半年以來下游對動力電池保持著旺盛的需求，帶動了包括上游周期品和中游材料、電芯環(huán)節(jié)的大規(guī)模擴產(chǎn)。以電池環(huán)節(jié)為例，據(jù)不完全統(tǒng)計，截至今年9月，全國動力及儲能電池基地產(chǎn)能規(guī)劃已超過5000GWh，而今年前三季度全球動力電池裝機量才325GWh，后續(xù)行業(yè)產(chǎn)能利用率將有巨大隱患。
回避漲價受益品種，負極和隔膜降價壓力較小
考慮到明年開始最上游的碳酸鋰供給開始惡化，屆時大量享受了“漲價效應”的材料企業(yè)或面臨持續(xù)降價壓力，策略上需要回避。比如某電解液龍頭，去年公司營收增長169%，其中鋰電材料同比大增265%；拆分來看，除了銷量增長153%以外，在“碳酸鋰-六氟磷酸鋰-電解液”漲價鏈條的傳導下，公司產(chǎn)品單價也出現(xiàn)44%的上漲。
不過二季度開始電解液價格持續(xù)下跌，三季度含稅均價下滑至5.4萬元/噸，相較于一季度的9萬元已出現(xiàn)40%下跌，三季度營收環(huán)比僅有的15%增長，完全是建立在電解液出貨量環(huán)比增長50%的基礎(chǔ)上，而從凈利潤來看，已經(jīng)連續(xù)3個季度持平在14億-15億的水平，可見公司以量補價壓力非常大。
相比之下，“不含鋰”的負極和隔膜環(huán)節(jié)維持價格的壓力要小一些。
比如負極龍頭璞泰來，年初至今公司每季度單噸凈利潤都維持在1萬-1.2萬元的穩(wěn)定區(qū)間，出貨量的增長基本上可以較好地轉(zhuǎn)化為公司收入利潤的增長，今年前三季度出貨量分別為2.7、2.8、3.8萬噸，預計全年實現(xiàn)15萬噸的出貨，同比增長55%，2023年預計出貨量進一步提升至25萬噸，相較2022年增長66%，整體業(yè)績增長確定性較高。
隔膜作為電池材料中技術(shù)壁壘最高的環(huán)節(jié)同樣值得關(guān)注。以行業(yè)前三的平均毛利率來看，隔膜40%的毛利率顯然高于鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈的其他所有環(huán)節(jié)，對比三元正極材料毛利率只有15%，這是因為隔膜是產(chǎn)業(yè)鏈中壁壘最高的環(huán)節(jié)，因此在行業(yè)擴產(chǎn)大潮的沖擊下影響可能最小。不過，行業(yè)某龍頭近期卻出現(xiàn)重大負面新聞，公司股價也因此出現(xiàn)接近兩個跌停板調(diào)整。如若該負面事件未對公司經(jīng)營產(chǎn)生實質(zhì)影響，那么目前25倍的市盈率或許是整個材料環(huán)節(jié)性價比最高的。
材料內(nèi)卷利多電池廠，鈉電池躁動還看龍頭
面對鋰電材料環(huán)節(jié)日益內(nèi)卷，明年電池廠商預計能吃到一波成本紅利。從電池龍頭寧德時代來看，在這波原材料帶動的上漲行情中，它明顯吃虧，即便不考慮一季度毛利率14.48%的歷史低點，二、三季度21.85%、19.27%的毛利率水平也要顯著低于往年。不過預計未來公司的毛利率將逐季改善：一方面是Q2/Q3往下游順價、提價的體現(xiàn)；另一方面則來自于中游材料環(huán)節(jié)內(nèi)卷帶來的降價；疊加看明年它的出貨量有望提升至450GWh以上，屆時對公司業(yè)績增長會有明顯拉動。
另外值得一提的是，本周鈉離子電池板塊集體出現(xiàn)大漲，盡管仍是主題行情，但距離明年量產(chǎn)已然臨近，其中寧德時代和比亞迪的鈉離子電池都將在明年量產(chǎn)。
從長遠來說，新能源浪潮下的寧德時代類似于曾經(jīng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮中的騰訊。因為它在包括上游礦資源、中游正極材料、電解液、負極材料等環(huán)節(jié)進行了非常多的股權(quán)投資，2021年投資收益占營業(yè)利潤的12%，也就是說未來隨著新能源行業(yè)的持續(xù)發(fā)展，寧德時代收獲的不僅僅是電芯本身，還有整個產(chǎn)業(yè)鏈的投資利潤，從歷史經(jīng)驗看，騰訊的投資收益一度占營業(yè)利潤的30%-50%。
不過也應看到，鋰電廠本身在內(nèi)卷大潮下也存在過剩的風險，只不過寧德時代最有可能通過規(guī)模效應和龐大的產(chǎn)業(yè)鏈布局獲得最大的競爭優(yōu)勢（目前體現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)鏈占款能力最強、產(chǎn)品利潤率最高）。當然，鋰電廠的大幅擴產(chǎn)對設(shè)備公司來說卻是利好，先導智能的合同負債科目（未執(zhí)行訂單）充分說明了這一點，從2019年的7.91億元大幅增長至今年三季報的81億元，或許是最受益于鋰電廠內(nèi)卷的標的。
（本文已刊發(fā)于11月26日《紅周刊》，文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場，提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）