文｜華夏能源網(wǎng)
極度依賴補貼的氫能企業(yè)，競相試圖獲得資本市場的輸血。
日前國鴻氫能在港交所遞交了招股書，距離其11月1日披露擬港交所上市僅過去了21天。如此快節(jié)奏的進度，也讓頻頻遭遇上市受阻的氫能行業(yè)為之一振。
同時，國鴻氫能比在港二次上市的億華通走得更快，有望成為名副其實的港股“氫能第一股”。
不過，通篇讀完這份招股書，國鴻氫能的現(xiàn)狀，卻并沒有比它的同行們好到哪里去：波動巨大的業(yè)績，連年虧損，持續(xù)擴大的負經(jīng)營現(xiàn)金流和流動負債，居高不下的應收賬款和客戶依賴……困擾整個行業(yè)的問題，并沒有放過任何一家企業(yè)。
想要成功上市，國鴻氫能必須向投資者描繪出有吸引力的未來故事。在上市之后，更需要好好改善一下自身的業(yè)績，避免從“先行者”走向“先烈者”。
業(yè)績上躥下跳波動巨大
國鴻氫能成立于2015年6月，發(fā)展至今已逾七年。但翻看公司的招股書，暴露出一個嚴重的問題：業(yè)績不夠穩(wěn)定。
先是波動巨大的營收數(shù)字。華夏能源網(wǎng)（公眾號hxny3060）注意到，2019年、2020年、2021年和2022年上半年，國鴻氫能的營收分別為3.66億元、2.27億元、4.57億元和1.90億元。其中，2020年營收較2019年下滑了近38%，2021年又同比增加了101%。
再是巨額的凈虧損。2019年，國鴻氫能還能盈利2100萬元，但2020年到今年上半年，分別凈虧損達2.21億元、7.03億元和1.51億元。三年半以來累計虧損達到10.55億元，幾乎與其同期的營收齊平。
毛利潤的水平亦是如此。2019年至今年上半年，毛利率分別為30.4%、3.5%、27.9%和18.6%。
高低起伏巨大的經(jīng)營業(yè)績，折射出了公司業(yè)務的不穩(wěn)定性。這種不穩(wěn)定性也會影響投資人的判斷，極難形成對公司業(yè)績的一致預期，進而影響國鴻氫能的上市進程。同時，不穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績，導致公司的現(xiàn)金流情況較差。
經(jīng)營現(xiàn)金流方面，2019年至2022年上半年均為負數(shù)，分別是-1368.7萬元、-8663.1萬元、-5.61億元和-4741.9萬元；同時，期末現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物余額則分別為8503.3萬元、4.68億元、7.12億元和3.45億元。
從招股書中的現(xiàn)金流量表中看出，國鴻氫能的經(jīng)營行為無法給公司帶來正向的業(yè)績輸出，“燒錢式”的發(fā)展也讓2022年上半年的現(xiàn)金余額與同比接近腰斬。同時，在今年上半年也首次出現(xiàn)了融資所用現(xiàn)金超過所得現(xiàn)金的情況，顯示出公司對資金的需求越來越大。
實際上，缺錢是國鴻氫能一直以來的問題。華夏能源網(wǎng)（公眾號hxny3060）注意到，自2015年成立之后，國鴻氫能經(jīng)歷了一系列的股份轉讓和增資，目前已累計獲得投資超過30億元，上市前的估值已經(jīng)達到了70億元。
尤其是2020年后，公司的融資進度加速，年內(nèi)便獲得兩輪融資，包括美錦能源1.8億元戰(zhàn)略投資，和中車綠脈、華亦投資、誠信創(chuàng)投、粵財創(chuàng)投、鴻盛豐泰等5.25億元的股權投資。2021年，先后獲得兩輪累計8.96億元融資。今年1月、8月、9月又完成三輪融資。
由于氫能產(chǎn)業(yè)尚未成規(guī)?；?、商業(yè)化，技術降本還需大量的資金才能突破瓶頸，擺在國鴻氫能面前的現(xiàn)實問題，是通過上市融資支撐業(yè)務進一步發(fā)展，以確保公司能夠繼續(xù)生存下去。
靠“補貼”維持生存
作為自主開發(fā)及自主生產(chǎn)電堆的公司，國鴻氫能的氫燃料電池電堆出貨量自2017年至2021年連續(xù)五年均排名第一，算得上是國內(nèi)氫能行業(yè)的“龍頭企業(yè)”。
但在這家公司身上出現(xiàn)問題，折射出當前我國氫能行業(yè)發(fā)展階段的主要困境：對政府補貼的依賴。
除了前述的大量一級市場融資之外，國鴻氫能有不少資金來自政府的補貼。2019年至2022年上半年，國鴻氫能所收到的政府補助合計高達3.69億元。來自政府補貼的多寡，直接決定了燃料電池企業(yè)的經(jīng)營水平。
2020年，燃料電池汽車示范城市群文件正式推出。但由于示范城市群名單出臺相對緩慢，各地的具體補貼落實方案不明確，當年的燃料電池汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)下滑，直接影響到了國鴻氫能的業(yè)績，營收同比2019年下降超過三分之一。
而在今年，各地的補貼政策逐漸明確，主要城市群呈現(xiàn)出了“國補-省補-市補”的三級補貼體系，個別富裕的城市（如鄂爾多斯）甚至還有“縣補”支撐。在補貼的吸引之下，燃料電池企業(yè)大干快上，銷售形勢在今年以來形成了井噴的趨勢。
報告期內(nèi)，國鴻氫能獲得的政府補貼已經(jīng)達到了542萬元，超過2021年全年，因此，公司營收也超越去年同期接近一倍。這種補貼數(shù)額和營收之間的強關聯(lián)，造成氫能行業(yè)極度依賴政策補貼的現(xiàn)狀，一旦補貼退坡，將會有一批企業(yè)出現(xiàn)問題。
其次，這種對補貼的追逐，在長期看極易造成產(chǎn)能的浪費。
由于布局較早、出貨量較大，國鴻氫能的產(chǎn)能已經(jīng)有了一定的超前性。2019年至報告期內(nèi)，其氫燃料電池電堆的產(chǎn)能利用率分別為21.1%、27.2%、78.8%和48.6%；氫燃料電池系統(tǒng)的產(chǎn)能利用率在2020年、2021年和2022年上半年分別為29.6%、61.1%和20.5%。
在產(chǎn)能利用率波動較大且整體較低的情況下，華夏能源網(wǎng)（公眾號hxny3060）注意到，國鴻氫能上市的主要目的依然是擴張產(chǎn)能，以進一步提高市場份額。根據(jù)招股書，公司計劃將在浙江嘉興、廣東廣州、重慶市、內(nèi)蒙古鄂爾多斯市、河南省漢陽市、上海市臨港新區(qū)六個地區(qū)擴產(chǎn)氫燃料電池電堆及氫燃料電池系統(tǒng)項目。
這些擴產(chǎn)項目的預期產(chǎn)能合計為45萬千瓦的氫燃料電池電堆和29000套氫燃料電池系統(tǒng)，2023年至2025年將產(chǎn)生的資本開支合計14.51億元。對于一個還無法通過正常經(jīng)營獲得正現(xiàn)金流的企業(yè)來說，這樣的“燒錢速度”風險極大。
產(chǎn)能落成后卻無法得到充分利用的話，大量的折舊會被計為虧損；同時，隨著國內(nèi)燃料電池產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，部分老舊型號的燃料電池產(chǎn)品和材料已無法滿足市場需求，新建產(chǎn)能很可能會在幾年后進行減值計提，進一步損傷公司的基本面。
但是，面對這樣的市場現(xiàn)狀，國鴻氫能和他的同行，又必須硬著頭皮“大干快上”，冒著虧損放大甚至破產(chǎn)的風險，也要搶占市場空間，否則更不可能活到氫能產(chǎn)業(yè)成熟的那天，這是沒有辦法的行業(yè)困境。