文|豹變 李鑫

編輯|劉楊

「核心提示」

如果將2023年的電動(dòng)汽車(chē)和2011年的智能手機(jī)做對(duì)比，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，兩大賽道所處的階段非常相似。在當(dāng)下市場(chǎng)一片悲觀下，2023年之后的電動(dòng)汽車(chē)，是否會(huì)復(fù)刻智能手機(jī)當(dāng)年的演進(jìn)過(guò)程？

今年9月，特斯拉CEO馬斯克發(fā)了條讓燃油車(chē)主鼻子氣歪的推特——用不了多久，我們就會(huì)像今天看待蒸汽機(jī)一樣看待汽油車(chē)?，F(xiàn)在購(gòu)買(mǎi)的汽油車(chē)的殘值會(huì)比人們想象的要低得多。

我們都知道，蒸汽機(jī)雖然是18世紀(jì)工業(yè)革命時(shí)期的產(chǎn)物，但到了20世紀(jì)初，蒸汽機(jī)就逐漸被內(nèi)燃機(jī)等代替。馬老板的言外之意是，未來(lái)燃油車(chē)最終將會(huì)被電動(dòng)汽車(chē)代替。

關(guān)于電動(dòng)汽車(chē)，如今不少觀點(diǎn)認(rèn)為，這是一場(chǎng)能源和汽車(chē)驅(qū)動(dòng)方式的革命。尤其在能源安全、環(huán)境問(wèn)題等風(fēng)險(xiǎn)日益明顯的當(dāng)下，發(fā)展電動(dòng)汽車(chē)顯得更加必要和緊迫。

從滲透率和產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司的股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，上述有些恢弘的觀點(diǎn)，并非空中樓閣。

根據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，2022年9月國(guó)內(nèi)新能源車(chē)零售滲透率已經(jīng)達(dá)到31.8%，較2021年提升11個(gè)百分點(diǎn)，而多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，全球新能源汽車(chē)滲透率也有望接近20%。滲透率增長(zhǎng)之下，電動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司的股價(jià)表現(xiàn)不俗，不少相關(guān)公司2019年以來(lái)漲幅超過(guò)5倍。

不過(guò)，曾經(jīng)的電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈有多輝煌，當(dāng)下的股價(jià)就有多慘。

隨著今年全球股市大跌，電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)股價(jià)腰斬的公司比比皆是。這也引發(fā)不少人的疑問(wèn)，電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈，還有沒(méi)有機(jī)會(huì)？

有句話(huà)叫“歷史學(xué)也是一種未來(lái)學(xué)”，如果想理解電動(dòng)汽車(chē)2023年以后的走向，我們不妨回到2011年附近，參考一下智能手機(jī)的歷史。

二者相似的歷史演進(jìn)過(guò)程，或許能給我們提供一些啟示。

電動(dòng)汽車(chē)VS智能手機(jī)

電動(dòng)汽車(chē)和智能手機(jī)，體積一大一小，零部件一多一少，定價(jià)一高一低，可以找出一百個(gè)不同。

但如果將兩者對(duì)比進(jìn)行分析，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)兩個(gè)產(chǎn)業(yè)有關(guān)鍵相似點(diǎn)——兩者都具備對(duì)舊產(chǎn)業(yè)深度替代的潛力，這意味著兩個(gè)產(chǎn)業(yè)的演進(jìn)歷程有可能呈現(xiàn)相似性。

作為“過(guò)來(lái)人”，智能手機(jī)顛覆舊產(chǎn)業(yè)的歷程已經(jīng)清晰呈現(xiàn)在我們眼前。一個(gè)典型場(chǎng)景是，2017年諾基亞宣布同意微軟收購(gòu)時(shí)，時(shí)任CEO約瑪·奧利拉在記者招待會(huì)上最后說(shuō)的那句：“我們并沒(méi)有做錯(cuò)什么，但不知為什么，我們輸了?！彼f(shuō)完以后，幾十名諾基亞高管不禁落淚。

諾基亞高管們的眼淚，背后是一個(gè)時(shí)代的結(jié)束。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2017年全球智能手機(jī)的滲透率已經(jīng)達(dá)到74%，每賣(mài)100臺(tái)手機(jī)，有74臺(tái)是智能手機(jī)。讓諾基亞稱(chēng)霸多年的功能機(jī)，幾乎徹底被邊緣化，取而代之的是蘋(píng)果、三星、華為、小米、OV們的崛起。

為什么智能手機(jī)可以幾乎完全替代功能機(jī)？核心邏輯是功能機(jī)躍遷到智能手機(jī)后，圍繞智能手機(jī)出現(xiàn)了一個(gè)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)大生態(tài)——包括以微信為代表的即時(shí)通訊、手機(jī)淘寶為代表的電商，還有外賣(mài)公司、出行公司、本地生活服務(wù)公司等。

微信、手機(jī)淘寶等App的出現(xiàn)，提升了商業(yè)連接效率，優(yōu)化了人們的生活消費(fèi)體驗(yàn)，也讓手機(jī)逐步成為人們器官的外延。

反觀諾基亞，其塞班系統(tǒng)與智能手機(jī)時(shí)代發(fā)展方向不適配。塞班系統(tǒng)不支持屏幕多點(diǎn)操作，同時(shí)第三方開(kāi)發(fā)程序復(fù)雜，代碼數(shù)量龐大，完善軟件生態(tài)難度較大。而諾基亞過(guò)于重視硬件，忽略軟件對(duì)消費(fèi)者體驗(yàn)的顛覆性作用，也讓其迅速衰敗。

回到電動(dòng)汽車(chē)，如果說(shuō)智能手機(jī)對(duì)舊勢(shì)力的顛覆是因?yàn)橐苿?dòng)生態(tài)，那么電動(dòng)汽車(chē)的替代邏輯，似乎有更多解釋。

比如，電動(dòng)汽車(chē)充電便宜省錢(qián)（充電便宜、保養(yǎng)間隔周期長(zhǎng)）、提速快、沒(méi)有發(fā)動(dòng)機(jī)噪音，關(guān)鍵是電動(dòng)汽車(chē)的智能化體驗(yàn)越來(lái)越好，這像極了當(dāng)年的智能智能手機(jī)。

再比如，各國(guó)政府支持汽車(chē)轉(zhuǎn)型的決心也成為產(chǎn)業(yè)的最大支柱。

2021年10月26日，國(guó)務(wù)院印發(fā)的《2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案》，明確提出大力推廣新能源汽車(chē)，逐步降低燃油車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)比。

美國(guó)要求2030年銷(xiāo)售的所有新車(chē)中，有一半是零排放汽車(chē)，包括純電動(dòng)汽車(chē)、插電式混合動(dòng)力電動(dòng)汽車(chē)或燃料電池電動(dòng)汽車(chē)。

歐盟國(guó)家銷(xiāo)售的汽車(chē)和輕型商用車(chē)的排放量要比2021年的排放量減少55%，到2035年，歐盟禁止銷(xiāo)售燃油發(fā)動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)的新車(chē)。

政府也確實(shí)愿意投入，根據(jù)國(guó)際能源署（IEA）的報(bào)告，2021年用于電動(dòng)汽車(chē)補(bǔ)貼和激勵(lì)措施的公共支出幾乎翻了一番，達(dá)到近300億美元 。

所以，按照當(dāng)下的局面，電動(dòng)汽車(chē)未來(lái)大比例滲透是大概率事件，這和智能手機(jī)的發(fā)展極為類(lèi)似。

為什么2023年的電動(dòng)汽車(chē)可以類(lèi)比2011年的智能手機(jī)？這是因?yàn)閮烧叩臐B透率接近。

根據(jù)天風(fēng)證券的預(yù)測(cè)，2023年全球電動(dòng)汽車(chē)滲透率為18%，這和2011年全球智能手機(jī)滲透率29%相差不大。

而2011年以后智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司的表現(xiàn)，值得當(dāng)下關(guān)注電動(dòng)汽車(chē)的人們格外重視。

智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)演化啟示錄

雖然2011年智能手機(jī)滲透率已經(jīng)接近30%，但隨著這一指標(biāo)繼續(xù)拔高，仍然有一批產(chǎn)業(yè)鏈龍頭公司業(yè)績(jī)暴增、股價(jià)大漲。

根據(jù)國(guó)泰君安統(tǒng)計(jì)，在2012至2015年，蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)期間總體漲幅達(dá)到4.4倍。其中攝像頭模組龍頭歐菲光收入增長(zhǎng)3.7倍、股價(jià)上漲15倍；射頻器件龍頭信維通信收入增長(zhǎng)5倍、股價(jià)上漲12.8倍；連接器龍頭立訊精密收入增長(zhǎng)2倍，股價(jià)漲幅超7倍。

那么，電動(dòng)汽車(chē)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)類(lèi)似的情況？答案是有可能。因?yàn)槌藘纱筚惖罎B透率相似外，當(dāng)下電動(dòng)汽車(chē)的估值水平和2012年底手機(jī)板塊估值類(lèi)似。（使用2012年的數(shù)據(jù)而不是2011年，是因?yàn)?012年市場(chǎng)整體繼續(xù)下跌，估值更低。）

2012年12月，智能手機(jī)核心公司的市盈率平均值和中位數(shù)已經(jīng)回落到40倍以下。當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了2010年11月開(kāi)始的接近兩年的熊市下跌，市場(chǎng)整體正逐步企穩(wěn)。

比如聲學(xué)龍頭歌爾股份，在2011年-2012年市場(chǎng)走熊之間，市盈率一直在30-40倍之間徘徊。

反觀電動(dòng)汽車(chē)，當(dāng)下估值水平和當(dāng)年的手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的估值水平類(lèi)似。

根據(jù)《豹變》對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司做的統(tǒng)計(jì)，經(jīng)過(guò)2021年以來(lái)的下跌，A股電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈中位數(shù)市盈率為29倍，已經(jīng)低于2012年低點(diǎn)蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈估值。

這意味著，一旦市場(chǎng)企穩(wěn)，隨著市場(chǎng)滲透率繼續(xù)提升，一些有核心競(jìng)爭(zhēng)力的相關(guān)公司在基本面以及股價(jià)上，或許仍有表現(xiàn)。

不過(guò)，即使產(chǎn)業(yè)機(jī)遇仍在，如果企業(yè)自身不給力，仍有被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。其中最典型的案例，是曾經(jīng)的手機(jī)觸摸屏龍頭——萊寶高科。

萊寶高科是2009年至2010年的蘋(píng)果概念大牛股，兩年時(shí)間多股價(jià)漲幅接近17倍，最高點(diǎn)市值近300億元，市盈率也沖到90倍。

不過(guò)2011以后，這家公司就被資本市場(chǎng)徹底拋棄。在歐菲光、立訊精密們2011年后繼續(xù)上漲數(shù)倍的日子里，萊寶高科一直走在下跌通道，最大跌幅接近90%。

為什么萊寶高科逐漸沒(méi)落？核心來(lái)自行業(yè)門(mén)檻過(guò)低。

萊寶高科位于觸摸屏傳感器環(huán)節(jié)。有業(yè)內(nèi)人士接受媒體采訪(fǎng)時(shí)曾表示，觸摸屏傳感器沒(méi)有什么特別核心的技術(shù)，對(duì)廠(chǎng)家的要求主要集中在工藝上。而企業(yè)要改進(jìn)工藝、提高良品率也沒(méi)有特別大的難度。新進(jìn)入者只要具備資金實(shí)力，就可聘請(qǐng)或挖來(lái)掌握了鍍膜和光刻技術(shù)的人員，之后從日本購(gòu)入生產(chǎn)所需的設(shè)備即可。

事實(shí)也的確如此，低門(mén)檻下，國(guó)內(nèi)公司先后上馬觸摸屏項(xiàng)目。當(dāng)時(shí)除了萊寶高科，長(zhǎng)信科技、歐菲光等行業(yè)內(nèi)公司相繼擴(kuò)產(chǎn)，并且一些廠(chǎng)商在產(chǎn)品性能、工藝上更有優(yōu)勢(shì)。

2011年年報(bào)上，萊寶高科無(wú)奈表示，在觸摸屏新進(jìn)廠(chǎng)商不斷涌現(xiàn)、已有觸摸屏模組廠(chǎng)商逐步向產(chǎn)業(yè)鏈上游垂直整合且擴(kuò)充產(chǎn)能的情況下，消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品市場(chǎng)需求波動(dòng)性和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇。到了2012年，由于競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境更加惡劣，萊寶高科凈利潤(rùn)暴跌近70%。

所以，即便風(fēng)口仍在，也講究“打鐵還需自身硬”。

相比之下，蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈龍頭立訊精密同期的表現(xiàn)，則截然相反。

立訊精密從2010年10月18日開(kāi)始，上漲至2019年7月29日歷史最高點(diǎn)，期間走出三段上升結(jié)構(gòu)，總漲幅超17倍。凈利潤(rùn)基本全程保持增長(zhǎng)。

立訊精密算是國(guó)內(nèi)高端制造的代表。

2011年4月，立訊精密收購(gòu)昆山聯(lián)滔電子60%的股權(quán)，成功切入蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈。背靠蘋(píng)果，立訊精密的營(yíng)收節(jié)節(jié)攀升。

更關(guān)鍵的是AirPods戰(zhàn)役。2017年上半年，立訊精密正式成為AirPods的生產(chǎn)工廠(chǎng)，在經(jīng)歷初期的產(chǎn)能爬坡之后，2017年底的立訊精密，已經(jīng)可以把AirPods的用戶(hù)發(fā)貨周期縮短到三天，產(chǎn)品良率接近100%。這讓蘋(píng)果大為驚喜，庫(kù)克點(diǎn)贊立訊精密：“超一流的工廠(chǎng)，將了不起的精良工藝和細(xì)思融入AirPods的制造?！?/p>

要知道，AirPods最早的組裝廠(chǎng)家其實(shí)是英業(yè)達(dá)，但是奈何英業(yè)達(dá)不爭(zhēng)氣，產(chǎn)能一直提不上來(lái)，良率也不高，蘋(píng)果就找到了立訊精密，而后者抓住了機(jī)會(huì)。

所以，雖然在產(chǎn)業(yè)滲透率類(lèi)似、估值水平類(lèi)似的背景下，電動(dòng)汽車(chē)相關(guān)公司的基本面、股價(jià)具有提升的可能，但在當(dāng)下要格外重視基本面——只有那些卡位關(guān)鍵環(huán)節(jié)，能提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品甚至具有議價(jià)權(quán)的企業(yè)，才能享受到后續(xù)的趨勢(shì)紅利。

正如一位基金經(jīng)理在小范圍交流時(shí)談到的：未來(lái)要做產(chǎn)業(yè)鏈深度研究，不能完全搞賽道論。所謂賽道論，就是這個(gè)賽道要么不關(guān)注，要么就是所有品種都可以關(guān)注。

當(dāng)然，本文采用的是一種類(lèi)比論證的方式。類(lèi)比論證得出的結(jié)論本質(zhì)是一種猜想，這種猜想的意義不在于預(yù)測(cè)，而是啟發(fā)思考。

回到本文討論的電動(dòng)汽車(chē)行業(yè)，盡管滲透率、估值相似，行業(yè)相關(guān)公司也未必能復(fù)刻當(dāng)年智能手機(jī)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的經(jīng)典走勢(shì)。

不過(guò)，在一些公司估值并不太貴、仍具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的當(dāng)下，對(duì)電動(dòng)汽車(chē)的悲觀未必合理。而當(dāng)年智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈2011年后的演化路線(xiàn)，至少可以成為對(duì)這種悲觀的糾正。