文｜節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng) 五行

在非洲市場(chǎng)，特別是在撒哈拉沙漠以南的地區(qū)，Tecno是一個(gè)家喻戶曉的手機(jī)品牌。它是傳音控股旗下的三大手機(jī)品牌之一，另外兩個(gè)手機(jī)品牌分別是Infinx、Itel，它們都沒有進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。這導(dǎo)致傳音控股在非洲之外，一直都是名不見經(jīng)傳的存在。甚至當(dāng)華為的人參加非洲電信聯(lián)盟大會(huì)時(shí)，經(jīng)人介紹后才知道原來傳音也是來自深圳。

知名度反差巨大的背后，隱藏了傳音控股“螞蟻”戰(zhàn)勝“大象”的精彩過往。三星作為全球手機(jī)市場(chǎng)的霸主，曾在2011年表示要把非洲業(yè)務(wù)的收入做到100億美元（預(yù)計(jì)到2015年）。

結(jié)果卻是，傳音控股2016年在非洲手機(jī)市場(chǎng)的占有率達(dá)到38%，排名第一，2019年進(jìn)一步提高至52.5%，是名副其實(shí)的“非洲手機(jī)之王”。

登陸科創(chuàng)板后，傳音控股受到了市場(chǎng)的歡迎，市值一度超過千億元。

從2021年開始，資本市場(chǎng)對(duì)傳音控股的熱情開始退卻，公司股價(jià)的走勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，與此前剛好相反，目前的市值只剩536.4億元。

難道是傳音控股的地位不穩(wěn)定了嗎？當(dāng)然不是，據(jù)IDC數(shù)據(jù)，公司2021Q4在非洲市場(chǎng)的份額接近48%，全年份額超過40%，依然是市場(chǎng)第一。

顯然，資本市場(chǎng)擔(dān)心的問題出自其他地方。

存貨高企，傳音賣不動(dòng)了？

全球手機(jī)行業(yè)在經(jīng)歷了2021年的短暫反彈后，在2022年再次進(jìn)入了寒冬，目前已經(jīng)有多家機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)今年的出貨量將下滑。最近的一份數(shù)據(jù)來自在Strategy Analytic，它預(yù)計(jì)2022 年全球智能手機(jī)出貨量將同比下降 7.8%。

“出貨量下滑”對(duì)手機(jī)行業(yè)來說其實(shí)不是近兩年才有的新詞匯，從2017年開始行業(yè)就進(jìn)入了下行期，“出貨量下滑”就成了常態(tài)。2020年，國(guó)內(nèi)手機(jī)市場(chǎng)總體出貨量同比下降20.8%，創(chuàng)下自2017年以來的最大跌幅?！俺鲐浟肯禄币虼嗽俅蔚玫叫袠I(yè)內(nèi)外的關(guān)注。

作為全球手機(jī)市場(chǎng)中最大的單一市場(chǎng)，中國(guó)市場(chǎng)的走勢(shì)是說明行業(yè)發(fā)展情況的一個(gè)風(fēng)向標(biāo)。

據(jù)中國(guó)信通院數(shù)據(jù)，今年上半年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)手機(jī)出貨量累計(jì)1.36億部，同比下降21.7%。在前六個(gè)月中，只有6月因?yàn)?18電商大促的刺激，實(shí)現(xiàn)了同比的增長(zhǎng)，但這依舊難掩上半年國(guó)內(nèi)手機(jī)市場(chǎng)的頹勢(shì)。

圖片來源：信通院

對(duì)于傳音控股（簡(jiǎn)稱傳音）來說，它雖然避開了競(jìng)爭(zhēng)激烈的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但還是逃不開全球手機(jī)市場(chǎng)不景氣的影響。

雖然傳音并未公布上半年的銷量數(shù)據(jù)，但我們可以從庫存、第三方報(bào)告來推測(cè)一下，傳音在增量方面是否存在壓力。

上半年，傳音的庫存水平遠(yuǎn)高于以往，這其中有可以分拆為存貨周轉(zhuǎn)率和周轉(zhuǎn)天數(shù)兩個(gè)指標(biāo)。

傳音的問題在于，這兩個(gè)指標(biāo)的數(shù)值都不樂觀。在2021年上半年，公司的存貨周轉(zhuǎn)率為2.61，周轉(zhuǎn)天數(shù)為69天。到了2022年上半年，存貨周轉(zhuǎn)率降至2.09，周轉(zhuǎn)天數(shù)提升至86天，存貨規(guī)模從去年上半年的75.78億元增加至95.98億元，周轉(zhuǎn)效率不容樂觀。

而根據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)，2022年第二季度，中東和非洲地區(qū)的智能手機(jī)出貨量同比下降7.8%至3800萬部，環(huán)比下降10%。這是自2020年以來最差的第二季度數(shù)據(jù)。

說到這就不得不提一下傳音的營(yíng)收結(jié)構(gòu)，目前公司的營(yíng)收支柱是手機(jī)業(yè)務(wù)，占比在90%以上。這意味著傳音的庫存，以手機(jī)產(chǎn)品為主，公司的庫存變高意味著出貨量出現(xiàn)了變化。

目前，傳音的市場(chǎng)覆蓋范圍分為兩部分，分別是大本營(yíng)非洲，和巴基斯坦、孟加拉國(guó)等新市場(chǎng)。在今年上半年，傳音在這兩部分中的份額都出現(xiàn)了下滑。

在全球市場(chǎng)方面，傳音今年上半年的份額從2021年12.4%降至11.4%（IDC）。傳音上半年在新市場(chǎng)遭遇了比較大的挑戰(zhàn)，其中在巴基斯坦智能機(jī)市場(chǎng)份額降幅較大，在2021年時(shí)還超過40%，今年上半年則是36.8%；孟加拉國(guó)市場(chǎng)緊隨其后，市場(chǎng)份額由去年的20.1%降至19.7%。

在被中國(guó)手機(jī)品牌占領(lǐng)的印度市場(chǎng)，傳音市場(chǎng)份額也有所下降，由去年的7.1%降6.9%，排名第六。

不管是存貨高企，還是市場(chǎng)份額下滑，都說明傳音的手機(jī)業(yè)務(wù)面臨著增量不足的問題，而手機(jī)業(yè)務(wù)又為傳音貢獻(xiàn)了90%以上的收入，傳音的增長(zhǎng)空間由此被壓縮了，這也是資本市場(chǎng)熱情減退的原因之一。

環(huán)境大變，傳音還能“撿漏”嗎？

成為“非洲手機(jī)之王”的傳音，一直被看作是中國(guó)企業(yè)出海的典范。它在國(guó)內(nèi)手機(jī)廠商激烈洗牌時(shí)，轉(zhuǎn)戰(zhàn)非洲市場(chǎng)并擊敗了三星這樣的強(qiáng)敵，逐漸占據(jù)了非洲手機(jī)市場(chǎng)50%以上的份額。

傳音的前身可追溯至手機(jī)巨頭波導(dǎo)，它曾經(jīng)連續(xù)七年位列中國(guó)手機(jī)市場(chǎng)第一名。2006年，波導(dǎo)海外市場(chǎng)負(fù)責(zé)人竺兆江，帶著波導(dǎo)的海外市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)成立了傳音科技，進(jìn)入了非洲市場(chǎng)。彼時(shí)，非洲的手機(jī)普及率低，消費(fèi)能力和基建水平都不高。

圖片來源：世界銀行

根據(jù)GSMA的數(shù)據(jù)，2019年，南非（撒哈拉以南）地區(qū)仍處在2G/3G時(shí)代，2G/3G覆蓋率為91%，4G覆蓋率僅為9%；北非地區(qū)則正處于3G向4G轉(zhuǎn)變的過渡階段，2G/3G的覆蓋率約是4G的2.5倍。

可見，消費(fèi)能力和基建水平是制約非洲市場(chǎng)提升手機(jī)普及率的兩大前提?？梢哉f，此時(shí)的非洲市場(chǎng)在手機(jī)廠商的規(guī)劃中，排名是靠后的。不過，這也給傳音提供了“撿漏”的機(jī)會(huì)。

2019年，全球市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了4G的發(fā)展成熟期，而非洲市場(chǎng)還處于4G的普及階段，這其中蘊(yùn)含著巨大的增量空間。IDC數(shù)據(jù)顯示，2018Q1-2019Q3，全球智能機(jī)出貨量呈現(xiàn)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，而同期非洲地區(qū)的智能手機(jī)出貨量則是持續(xù)正增長(zhǎng)的。傳音則抓住了非洲手機(jī)市場(chǎng)升級(jí)換代釋放的增量空間。

而推動(dòng)非洲手機(jī)市場(chǎng)需求爆發(fā)的基礎(chǔ)，正是前面提到的消費(fèi)能力和基建水平的提高。

與世界其他主要區(qū)域相比，非洲是過去10年中在通信監(jiān)管框架方面發(fā)展最快的區(qū)域。截至2021年，有64%的非洲國(guó)家已經(jīng)制定了國(guó)家總體政策或ICT總體規(guī)劃，而五年前這一比例還不到40%。在埃及，固定寬帶的平均速度已從2018年11月的7Mbps提高到2019年11月的15Mbps。

這對(duì)傳音來說本該是利好信號(hào)，但卻被疫情給打斷了，這也可以從消費(fèi)水平和基建進(jìn)展兩方面來理解。

據(jù)CEIC數(shù)據(jù)，非洲經(jīng)濟(jì)三強(qiáng)尼日利亞、埃及和南非的GDP均在2020年出現(xiàn)了大幅下滑。宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣打擊了非洲運(yùn)營(yíng)商們的投資興趣，而非洲的運(yùn)營(yíng)商多為私營(yíng)，無法靠政府主導(dǎo)來維持高投入。在尼日利亞，2020年寬帶普及率突破40%后，增長(zhǎng)速度就出現(xiàn)了明顯的下降。

這意味著，幫助非洲市場(chǎng)釋放手機(jī)升級(jí)換代需求的兩大基礎(chǔ)，已經(jīng)變得脆弱。

反饋到傳音身上的體現(xiàn)則是，公司的營(yíng)收增速從2020年的49.08%下降至2021年的30.74%，是近五年中下滑幅度最大的，今年上半年的營(yíng)收增速只有1.11%，增長(zhǎng)疲軟。而在2021年之前，公司的營(yíng)收增速總體上呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)。

2020年，公司的出貨量為1.74億部，同比增長(zhǎng)了27%，2021年增速降低至13.21%。在更早的2017年，公司的出貨量增速高達(dá)69.4%。傳音的表現(xiàn)與第三方的數(shù)據(jù)，大體方向是一致的。據(jù)IDC 2021Q4報(bào)告顯示：除南非同比略有增長(zhǎng)外，非洲主要智能手機(jī)市場(chǎng)均出現(xiàn)低迷。

也就是說，被傳音寄予厚望的換機(jī)潮，其進(jìn)程被打斷了，這也是導(dǎo)致市場(chǎng)熱情退卻的原因之一。

移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)會(huì)是第二條曲線嗎？

在上市之前，傳音就已經(jīng)開始布局第二條曲線，這條曲線就是它的移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)。

在移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)之前，傳音的業(yè)務(wù)其實(shí)經(jīng)歷過比較大的調(diào)整，手機(jī)產(chǎn)品從功能機(jī)切換到了智能機(jī)，智能機(jī)收入占比在今年上半年已經(jīng)超過80%。移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)要做的就是復(fù)制智能機(jī)的成果，尤其是在傳音手機(jī)業(yè)務(wù)受到手機(jī)行業(yè)的負(fù)面影響的當(dāng)下。

傳音的移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)與其他手機(jī)廠商是大同小異的。相同的地方在于，傳音的移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)也是完善用戶體驗(yàn)的一環(huán)。

這體現(xiàn)在兩個(gè)方面。其一，傳音依托安卓開發(fā)了OS，并且根據(jù)手機(jī)產(chǎn)品的不同定位做了OS層面的細(xì)分，如iTelOS 應(yīng)用于旗下入門級(jí)手機(jī)品牌 iTel ；HiOS 應(yīng)用于高端智能品牌TECNO ；XOS 應(yīng)用于為年輕消費(fèi)者打造的高端互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)品牌 Infinix。

Realme作為OPPO的子品牌，系統(tǒng)方面采用的是realme UI，OPPO采用的則是ColorOS，這兩個(gè)OS的內(nèi)在邏輯有諸多相似之處，這與傳音的策略是一樣的。

其二，傳音的產(chǎn)品沒有局限于瀏覽器、應(yīng)用商店等其他手機(jī)廠商都做的范圍，它深入到了流媒體、短視頻、移動(dòng)支付領(lǐng)域。

這其中發(fā)展比較好的是于2015年上線的音樂流媒體平臺(tái)Boomplay，它擁有6500 萬用戶，月單曲播放量達(dá)20 億次，是非洲最大的音樂流媒體平臺(tái)。包括Boomplay在內(nèi)，傳音共擁有7款DAU（月活躍用戶數(shù)）超過1000 萬的產(chǎn)品。

傳音做移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)的邏輯，與小米是相似的。在小米的模式中，硬件產(chǎn)品負(fù)責(zé)引流，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)賺錢，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)是所有業(yè)務(wù)中毛利最高的。

不過，與業(yè)務(wù)模式已經(jīng)成型的小米相比，傳音的移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)還不夠完善。

基于非洲的人口紅利和對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的看好，已經(jīng)成為非洲手機(jī)市場(chǎng)第一的傳音也因此被看好，但還有一個(gè)必須直面的事實(shí)是，非洲市場(chǎng)的消費(fèi)能力相比其他市場(chǎng)是偏低的，這對(duì)傳音的手機(jī)業(yè)務(wù)和移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)來說，都是制約增長(zhǎng)的因素。據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，即便到了2021年，非洲的人均GDP也只有1645美元，而中國(guó)同期的人均GDP達(dá)到12359美元。

另一方面，小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)之所以能撐起盈利的重?fù)?dān)，除了業(yè)務(wù)本身具有的高利潤(rùn)屬性外，其本身的規(guī)模也足夠大，放大了它的盈利效應(yīng)。以2021年為例，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的收入為282億元，毛利潤(rùn)為209億元。

傳音雖然沒有公開移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)的收入，但據(jù)信達(dá)證券測(cè)算，在2021年第三季度，傳音移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)在總營(yíng)收中的占比不足1%，規(guī)模僅有1.3 億元。

與此同時(shí)，傳音的移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)還需要解決好與巨頭合作的難題。對(duì)于移動(dòng)互聯(lián)業(yè)務(wù)，傳音的經(jīng)驗(yàn)并不多，公司的應(yīng)對(duì)之策是與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作。比如，Boomplay就是傳音與網(wǎng)易合作的產(chǎn)物，雙方于2017年底成立了合資公司傳易。

從結(jié)果看，這個(gè)策略是有效的。Boomplay吸取了網(wǎng)易云音樂經(jīng)驗(yàn)，沒有在版權(quán)上落于人后，已經(jīng)全球三大唱片公司達(dá)成了版權(quán)合作，曲庫規(guī)模達(dá)1500 萬首。

不過，縱觀互聯(lián)網(wǎng)巨頭的出海業(yè)務(wù)，大多數(shù)都集中在東南亞地區(qū)，非洲地區(qū)不受重視。深耕非洲市場(chǎng)的昆侖萬維，也在2021年陷入了增收不增利的局面，其今年上半年的業(yè)績(jī)繼續(xù)下滑。

總的來說，傳音雖然避開了競(jìng)爭(zhēng)激烈的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但需要付出更多，才能再一次得到幸運(yùn)女神不會(huì)的眷顧。