文 | 清流工作室 周淼
主編 | 趙妍
近日，被稱為鋰云母“四小龍”之一的九嶺鋰業(yè)，向上交所遞交招股申請(qǐng)。九嶺鋰業(yè)主要生產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰和工業(yè)級(jí)碳酸鋰。
此次IPO，九嶺鋰業(yè)擬發(fā)行15%的股權(quán)募集7.6億元用于年產(chǎn)5000噸氫氧化鋰、10000噸高純碳酸鋰改建項(xiàng)目、研發(fā)中心綜合大樓建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。
根據(jù)招股書，九嶺鋰業(yè)的客戶主要含中礦資源、多氟多、湖南裕能等鋰鹽及電池企業(yè)，產(chǎn)品已進(jìn)入寧德時(shí)代、上汽集團(tuán)等電池及新能源車廠商的供應(yīng)鏈。而公司的毛利率曾隨碳酸鋰市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，但相比于同行公司毛利率和市場(chǎng)價(jià)格的漲幅卻仍然偏低。
自去年4月以來，九嶺鋰業(yè)曾迎來多次增資。去年年底上汽及廣汽集團(tuán)等股東入股時(shí)，其估值已達(dá)百億元，在今年向股東進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)估值已達(dá)125億元。
可此次IPO發(fā)行時(shí)對(duì)應(yīng)估值僅有50億元左右，較峰值幾乎減半，這背后到底有什么原因？
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力堪憂？
九嶺鋰業(yè)主營(yíng)鋰鹽類產(chǎn)品，該類產(chǎn)品主要從鋰礦、鹽湖中提取而來，經(jīng)過加工后形成工業(yè)級(jí)碳酸鋰和電池級(jí)碳酸鋰等產(chǎn)品。
2021年，受益于新能源車需求旺盛，九嶺鋰業(yè)鋰鹽類產(chǎn)品售價(jià)暴漲，2021電池級(jí)碳酸鋰售價(jià)自3.19萬元/頓漲至7.44萬元/噸，工業(yè)級(jí)碳酸鋰也自3.04萬元/噸漲至6.82萬元/噸。
受此影響，九嶺鋰業(yè)的業(yè)績(jī)也在當(dāng)年創(chuàng)下新高。根據(jù)招股書，2019年至2021年，公司收入為2.72億元、2.74億元、8.54億元，其中鋰鹽類產(chǎn)品在2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.45億元，占比87.33%；同期凈利潤(rùn)分別為2378萬元、1110.21萬元和1.59億元；毛利率分別為21.00%、21.80%和 34.75%。
雖然業(yè)績(jī)向好，但九嶺鋰業(yè)的毛利率卻不及同行。2021年，九嶺鋰業(yè)同行業(yè)平均毛利率有50.18%，而在同行可比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中，贛鋒鋰業(yè)、江特電機(jī)和永興材料相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率分別為47.76％、39％和51.99％，其中天齊鋰業(yè)毛利率則高達(dá)61.96%，高了九嶺鋰業(yè)近一倍。
對(duì)于2021年毛利率提升幅度低于同行，九嶺鋰業(yè)解釋稱，主要為未能預(yù)判2021年碳酸鋰價(jià)格上漲，為鎖定盈利和回款在2020 年底與中礦資源、多氟多、上海首盾等客戶簽訂的合同包含了較大比例的固定價(jià)格供應(yīng)量，導(dǎo)致九嶺鋰業(yè)碳酸鋰價(jià)格上漲顯著低于市場(chǎng)價(jià)格上漲。
清流工作室注意到，因?yàn)樘崆版i定價(jià)格，導(dǎo)致未能享受到碳酸鋰價(jià)格上漲的紅利，可能并不能完全解釋九嶺鋰業(yè)毛利率不及同行的情況。
以九嶺鋰業(yè)的大客戶湖南裕能新能源電池材料股份有限公司（下稱“湖南裕能”）為例。根據(jù)湖南裕能披露，該公司也是采用了支付大額預(yù)付款的方式保障碳酸鋰供應(yīng)，且2020年、2021年末其預(yù)付款80%以上為預(yù)付碳酸鋰采購(gòu)款。湖南裕能招股書中，2021年對(duì)于碳酸鋰的采購(gòu)單價(jià)達(dá)11.16萬元/噸。
而與之對(duì)比的是，九嶺鋰業(yè)2021年對(duì)于電池級(jí)碳酸鋰的銷售單價(jià)則是7.44萬元/噸；
也就是說，在同等的提前鎖定價(jià)格的前提下，客戶的平均采購(gòu)價(jià)格高出了九嶺鋰業(yè)平均銷售價(jià)格近1倍。
這是否意味著，九嶺鋰業(yè)在客戶處的議價(jià)能力不及同行呢？
另一個(gè)值得警惕的現(xiàn)象是，近年來，隨著鋰鹽價(jià)格暴漲，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈中下游頻頻加速向上游布局，除了同行對(duì)手外，九嶺鋰業(yè)的大客戶中，也有不少開始對(duì)鋰礦資源、鋰鹽業(yè)務(wù)有所布局甚至深耕。
這意味著，除了現(xiàn)有的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)外，九嶺鋰業(yè)未來也將面臨大客戶變同行的風(fēng)險(xiǎn)。
比如江西東鵬新材料有限責(zé)任公司（下稱“東鵬新材料”），作為公司工業(yè)級(jí)碳酸鋰的重要客戶，該公司自身便生產(chǎn)工業(yè)級(jí)碳酸鋰產(chǎn)品，而其全資股東中礦資源也有礦山資源，比如自有礦權(quán)-加拿大TANCO礦山、參股澳大利亞PSC資源公司旗下的Arcadia鋰礦項(xiàng)目，且在今年上半年，該公司還收購(gòu)津巴布韋的Bikita鋰礦產(chǎn)資源量為2,941萬噸的項(xiàng)目。
按照中礦資源的說法,上述項(xiàng)目能為公司鋰電新能源原料業(yè)務(wù)提供穩(wěn)定的資源保障，預(yù)計(jì)2023年底將擁有合計(jì)6.6萬噸/年鋰鹽產(chǎn)品產(chǎn)能。
而對(duì)于九嶺鋰業(yè)向其銷售的另一大核心產(chǎn)品——電池級(jí)碳酸鋰，以及此次募投擴(kuò)產(chǎn)的氫氧化鋰、高純鋰鹽項(xiàng)目，中礦資源及公司另一大客戶多氟多也有所布局。
除此之外，在鋰礦石開采方面，九嶺鋰業(yè)曾稱，該業(yè)務(wù)是由子公司春友鋰業(yè)在其控制的大港瓷土礦山進(jìn)行含鋰瓷石（土）原礦開采。春友鋰業(yè)是九嶺鋰業(yè)和寧德時(shí)代的合資公司，不過寧德時(shí)代一方是小股東，由旗下宜春時(shí)代新能源礦業(yè)有限公司（下稱“宜春時(shí)代”）持股30%。
清流工作室注意到，宜春時(shí)代實(shí)際上自己也進(jìn)行含鋰瓷土礦開采。根據(jù)寧德時(shí)代近日宣布，宜春時(shí)代擁有的含鋰瓷土礦已于近期取得了采礦權(quán)，而該土礦所在宜春414礦區(qū)曾被視為江西省最好的鋰資源標(biāo)的。
而九嶺鋰業(yè)由于未按計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致2021年許可開采量已達(dá)上限，最終不得不對(duì)外采購(gòu)了1.2億元的鋰云母精礦和1965.42萬元的含鋰礦石。
與大客戶數(shù)據(jù)打架
四面楚歌之下，九嶺鋰業(yè)能否通過上市之路提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，目前尚不得而知。但僅就九嶺鋰業(yè)IPO招股書，清流工作室注意，九嶺鋰業(yè)披露的銷售數(shù)據(jù)也與其大客戶披露的采購(gòu)數(shù)據(jù)存在數(shù)據(jù)打架的情況。
據(jù)招股書，九嶺鋰業(yè)的鋰鹽業(yè)務(wù)銷售通常采用先收款后發(fā)貨的模式，2019年至2021年，東鵬新材料均為公司前五客戶之一，公司向其主要出售工業(yè)碳酸鋰產(chǎn)品，各期銷售收入分別為1.52億元、7739.92萬元及1.53億元，占當(dāng)期營(yíng)收比重分別為55.76%、28.35%和 18.01%。
東鵬新材料是中礦資源旗下子公司。奇怪的是，根據(jù)中礦資源的歷年年報(bào)及問詢函，2019年至2020年，東鵬新材料前五大供應(yīng)商中并無與九嶺鋰業(yè)同期銷售額匹配的采購(gòu)額。
比如2020年。東鵬新材料的第一大供應(yīng)商采購(gòu)額為7306.76萬元；而九嶺鋰業(yè)披露稱，向東鵬新材銷售了7739.92萬元；如果東鵬新材料的第一大供應(yīng)商即為九嶺鋰業(yè)，兩者之間相差了433.16萬元；
而2019年，東鵬新材料與之最接近的第一大供應(yīng)商，對(duì)應(yīng)的采購(gòu)額為15591.00萬元，則比九嶺鋰業(yè)披露的15158.88 萬元要高出432.12萬元；僅在2021年，雙方披露的數(shù)據(jù)才基本一致。
在因客戶預(yù)付款形成的合同負(fù)債方面，九嶺鋰業(yè)招股書披露的數(shù)據(jù)也與客戶方存在差異。
比如，九嶺鋰業(yè)對(duì)大客戶四川裕能（即湖南裕能全資子公司）的預(yù)收貨款為3745.33萬元；而對(duì)方披露的對(duì)江西飛宇新能源科技有限公司（九嶺鋰業(yè)全資子公司）產(chǎn)生的預(yù)付款為4232.22萬元，兩者相差了486.89萬元；
比如，對(duì)大客戶多氟多預(yù)收款為5368.81萬元，而對(duì)方的預(yù)付款對(duì)象中，僅有第一名款項(xiàng)在千萬元以上，但其對(duì)應(yīng)的6066.76萬元預(yù)付款額與九嶺鋰業(yè)披露的相差了697.95萬元；
再比如，對(duì)東鵬新材料的預(yù)收款為6132.42萬元，也與對(duì)方披露金額中最接近的6942.02萬元相差了809.6萬元。
來源：湖南裕能年報(bào)
來源：多氟多年報(bào)
來源：中礦資源年報(bào)
對(duì)于2019年、2020年銷售數(shù)據(jù)與客戶披露不一致的情況，高級(jí)審計(jì)師陳雯向清流工作室分析，有可能是雙方當(dāng)年有筆交易發(fā)生在跨年，有一方入賬入錯(cuò)了年份產(chǎn)生了截止性錯(cuò)誤；也有可能出現(xiàn)了會(huì)計(jì)政策調(diào)整，不過一般IPO/上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告都遵循統(tǒng)一的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則核算，雙方企業(yè)會(huì)計(jì)核算即使存在差異，也主要是在應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備方面作出調(diào)整。
對(duì)于其預(yù)收款及客戶預(yù)付款存在的差異的情況，陳雯分析表示，預(yù)付/預(yù)收款為雙方提前支付/收到的款項(xiàng)，不過并未進(jìn)行交割，雙方數(shù)據(jù)存在差異則通常是賬務(wù)處理產(chǎn)生的問題，具體要查證是否有私人賬戶轉(zhuǎn)款或虛構(gòu)交易的情況。
另一名業(yè)內(nèi)人士對(duì)清流工作室稱，相同期間披露的數(shù)據(jù)不一致，可以要求企業(yè)給出合理解釋（如退貨導(dǎo)致等），如果給不出合理解釋，合理懷疑招股說明書有水分，具體要看招股書是否寫錯(cuò)，還是企業(yè)虛報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。