文丨鰲頭財(cái)經(jīng) 曉敏   

見(jiàn)習(xí)生丨 陳力

近期，據(jù)創(chuàng)業(yè)板上市委員會(huì)2022年第52次審議會(huì)議公告，伊犁川寧生物技術(shù)股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)：川寧生物）首發(fā)獲通過(guò)，上市擬募資6億元。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，川寧生物成立于2011年，主要從事生物發(fā)酵技術(shù)的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，目前產(chǎn)品主要包括硫氰酸紅霉素、頭孢類(lèi)中間體（7-ACA、D-7ACA 和 7-ADCA）、青霉素中間體（6-APA 和青霉G鉀鹽）和熊去氧膽酸粗品等。

業(yè)績(jī)波動(dòng)大，成本端或?qū)⒊袎?/span>

招股書(shū)顯示，2019-2021年，川寧生物的營(yíng)收分別為31.43億元、36.49億元、32.32億元；凈利潤(rùn)分別為9021.55 萬(wàn)元、2.29 億元和 1.11 億元。

2019-2021年?duì)I收的同比增速分別為-6.15%、16.10%、-11.44%；凈利潤(rùn)在2020年同比增長(zhǎng)150.58%，而2021年同比漲幅卻跌落至-51.38%。綜合來(lái)看，川寧生物的業(yè)績(jī)?cè)鏊佼惓２环€(wěn)。

硫氰酸紅霉素、青霉素類(lèi)及頭孢類(lèi)為川寧生物最主要的三大產(chǎn)品。2021年分別貢獻(xiàn)約10.66億元、11.95億元、7.85億元的營(yíng)收，分別占比34.89%、39.10%、25.71%。綜合來(lái)看，2021年除開(kāi)硫氰酸紅霉素產(chǎn)品有較小幅增長(zhǎng)外，其余兩類(lèi)主要產(chǎn)品在報(bào)告期內(nèi)的銷(xiāo)售收入占比均出現(xiàn)下滑。

從利潤(rùn)率角度來(lái)看，2019-2021年，川寧生物的綜合毛利率分別為22.19%、22.01%和22.29%，近三年增長(zhǎng)并不明顯，而且也低于可比同行均值，成本的上升是毛利率難以提振的根本原因。

從主營(yíng)業(yè)務(wù)單位成本來(lái)看，硫氰酸紅霉素2021年的單位成本從2020年的2.53%飆升至15.03%，青霉素類(lèi)中間體的6-APA產(chǎn)品2021年的單位成本上升了15.03%，青霉G鉀鹽產(chǎn)品上升了15.94%。不過(guò)值得注意的是，隨著沫煤和大豆油等原材料的價(jià)格持續(xù)上漲，川寧生物的利潤(rùn)率空間恐怕要被壓縮。

以發(fā)酵原料大豆油為例，2018-2021年農(nóng)副大宗商品大豆油價(jià)格逐年上漲，大豆油需求增速持續(xù)高于供應(yīng)增速。今年5月農(nóng)副大宗商品大豆油價(jià)格一度攀升至12260元/噸，同比增加30.19%。而據(jù)Mysteel調(diào)研顯示，截至2022年8月19日，全國(guó)重點(diǎn)地區(qū)豆油商業(yè)庫(kù)存約79.395萬(wàn)噸，較上周減少2.045萬(wàn)噸，降幅2.51%。

當(dāng)前來(lái)看，國(guó)內(nèi)油廠榨利不佳，且豆粕需求有限，8-12月油廠壓榨量或難有增量，豆油庫(kù)存預(yù)期將保持低位，價(jià)格勢(shì)必也會(huì)進(jìn)一步提升，這對(duì)于川寧生物似乎并不利。

研發(fā)投入占總營(yíng)收比重不及1%

川寧生物所處的行業(yè)屬于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，截至目前，國(guó)內(nèi)生物技術(shù)行業(yè)公司超過(guò)5000家，尤其是在傳統(tǒng)青霉素類(lèi)、頭孢類(lèi)業(yè)務(wù)板塊，因?yàn)榧夹g(shù)門(mén)檻相對(duì)較低，導(dǎo)致企業(yè)之間同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重。

在此背景下，更要求企業(yè)提高產(chǎn)品的技術(shù)含量以增加產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，研發(fā)自然是重中之重。但川寧生物卻反其道而行之。

據(jù)招股書(shū)顯示，2019-2021年，川寧生物剔除研發(fā)投入資本化部分的研發(fā)費(fèi)用分別為1817.85萬(wàn)元、2504.77萬(wàn)元和3295.20萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收比重分別為0.58%、0.69%和1.02%。

同行可比上市公司中，上述報(bào)告期，國(guó)藥現(xiàn)代（600420.SH）、健康元（600380.SH）、富祥藥業(yè)（300497.SZ）、聯(lián)邦制藥（03933.HK）和石藥集團(tuán)（01093.HK）的研發(fā)費(fèi)用率均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于川寧生物。雖然這三年其研發(fā)費(fèi)用率有所提升，但一直遠(yuǎn)低于行業(yè)均值。

因?yàn)檠邪l(fā)投入要求高，競(jìng)爭(zhēng)激烈，所以即使在不斷提高產(chǎn)品附加值的背景下，銷(xiāo)量也不會(huì)得到很大提升。不過(guò)隨著國(guó)家相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)以及對(duì)行業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的要求，我們能預(yù)見(jiàn)的是未來(lái)生物技術(shù)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)逐步提高水平，這樣才能在存量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中獲得更多市場(chǎng)份額。

而川寧生物在研發(fā)方面的投入不大，是否能在未來(lái)持續(xù)保持穩(wěn)定的盈利能力？

此次川寧生物謀求IPO，希望募集資金2.23億元用于上海研究院建設(shè)項(xiàng)目。

川寧生物表示，該募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，將有助于加強(qiáng)產(chǎn)品縱向升級(jí)和橫向開(kāi)發(fā)，通過(guò)對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品的升級(jí)改造，鞏固抗生素中間體領(lǐng)域領(lǐng)先地位的同時(shí)實(shí)現(xiàn)“擴(kuò)大新增量產(chǎn)品、提高存量收入”。

但從近兩年產(chǎn)能利用率上來(lái)看，川寧生物情況并不樂(lè)觀。比如硫氰酸紅霉素的產(chǎn)能利用率，從2019年的112.11%下滑至2021年的104.68%；而青霉素G鉀鹽的產(chǎn)能利用率，從106.88%下滑至69.98%；頭孢類(lèi)中間體產(chǎn)品的利用率，從108.55%下滑至58.31%。

疊加近年來(lái)國(guó)家加大對(duì)抗生素藥物限抗措施的監(jiān)管下，這部分新增項(xiàng)目后期能否提振產(chǎn)能還是一個(gè)未知數(shù)。

負(fù)債高企、擬募資還債

2019-2021年同行業(yè)可比上市公司資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為40.80%、33.63%、36.82%，而川寧生物在報(bào)告期內(nèi)的資產(chǎn)負(fù)債率卻分別高達(dá)55.22%、52.97%、49.51%。

與此同時(shí)，衡量短期償債能力的速動(dòng)比率長(zhǎng)期小于1，2019-2021年，川寧生物的速動(dòng)比率分別為0.31、0.78、0.69。我們注意到，同行業(yè)中的上市公司石藥集團(tuán)過(guò)去三年，流動(dòng)比率分別為1.79、2.23、2.47，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于川寧生物。

另一方面，川寧生物此前在回復(fù)問(wèn)詢(xún)中刻意規(guī)避的資金拆借問(wèn)題值得引起重視。川寧生物于2019年-2020年向控股股東科倫藥業(yè)拆入資金9.11億元和6.69億元；拆出資金分別為12.35億元、51.51億元；拆借利息費(fèi)用分別為1.88億元、1.09億元。這也意味著僅僅兩年時(shí)間，川寧生物的資金拆借合計(jì)高達(dá)約50億元。

截至去年底，川寧生物賬面的貨幣資金為5.1億元，短期借款卻達(dá)到7億元，這部分借款該如何償還？招股書(shū)給出了答案。

此次川寧生物計(jì)劃IPO募集資金6億元，其中4億元將用于償還銀行借款。