文 | 藍鯨教育 呂文
近日，博駿教育宣布由中匯安達接任大信梁學濂成為公司核數(shù)師。這已經(jīng)是一個月內(nèi)公司第二次更換核數(shù)師。
截至目前，博駿教育尚未發(fā)布2021財年業(yè)績和2022財年中期業(yè)績，公司股票已經(jīng)停牌八個月。這家曾受到資本市場期許的企業(yè)，為何落得眼前的局面？
年報難產(chǎn)，股票停牌至今
截至目前，博駿教育股票已經(jīng)停牌超過八個月。
2021年11月30日，博駿教育發(fā)布公告稱，因無法按時公布2021財年年度業(yè)績，公司股份將在聯(lián)交所短暫停牌。彼時，投資者可能沒有想到，所謂“短暫停牌”，會持續(xù)超過8個月。同一天宣布延遲公布2021年度業(yè)績的港股民辦教育公司還有天立教育、楓葉教育、成實外教育，天立教育和成實外教育目前都已經(jīng)恢復交易，楓葉教育短暫復牌后因延遲公布2022財年中期業(yè)績，再次停牌。
從其他公開信息推測，博駿教育2021財年業(yè)績似乎不容樂觀。2月21日，博駿教育發(fā)布盈利警告，預期公司于2021財年取得虧損約1.8億元-2.5億元，和2020財年取得溢利1520萬元相比，由盈轉(zhuǎn)虧。
虧損之外，博駿教育還糾纏在出售彭州學校51%股權的泥潭中。按照約定，本應在2021年12月30日之前退回的投資資金4116萬元，目前博駿教育僅收回100萬元退款。今年5月，公司再度與弘德光華、彭州學校及擔保人訂立補充協(xié)議，稱將于2022年12月30日或之前全部收回。
自身的危機還未解決，曾經(jīng)鼎立助推博駿上市的首控集團卻悄然清倉。4月，首控集團披露，其以6280萬港元代價出售博駿教育18.25%的股權，并將旗下中小學義務教育業(yè)務列為“受影響業(yè)務”，報告期內(nèi)受影響業(yè)務終止綜合入賬虧損2.47億元。大股東的減持，讓市場對博駿教育的信心進一步削弱。
5月底，博駿教育發(fā)布公告稱，將由唐鵬接任王淳國，成為新一任財務總監(jiān)。7月，德勤和大信梁學濂先后辭任博駿教育核數(shù)師，目前中匯安達為公司新任核數(shù)師，直至下屆股東大會結束。財務總監(jiān)和核數(shù)師接連變動，讓外界對博駿教育的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生了更大的疑慮。無限期地延遲之下，股票停牌還在繼續(xù)。港交所《上市規(guī)則》第6.04段規(guī)定，如停牌持續(xù)較長時間，而發(fā)行人并無采取適當?shù)男袆右曰謴推渖鲜械匚?，則可能導致交易所將其除牌。
核數(shù)師頻繁變動、大股東減持、關聯(lián)交易回款難……可遙想上市初，博駿教育曾經(jīng)深受資本認可，上市之前公開發(fā)售超購近237倍，市盈率一度超過40倍，為何淪落到如今的地步？
高位出道，動力不足
在宣布停牌的公告中，博駿教育稱《民促法》于2021年9月1日已經(jīng)生效，公司暫未和核數(shù)師就《民促法》對業(yè)績產(chǎn)生影響的會計處理方法達成共識，因此才延遲發(fā)布業(yè)績。
盈利警告中，博駿教育提到盈轉(zhuǎn)虧的主要原因是集團所經(jīng)營提供義務教育服務的學校及非營利性幼兒園不再綜合入賬。博駿教育一直提及的監(jiān)管，是阻滯經(jīng)營的唯一原因嗎？
一方面，民促法實施條例和《學前教育法實施條例（征求意見稿）》等政策影響下，博駿教育確實面臨著合規(guī)壓力。2020財年年報顯示，博駿教育在四川運營13所學校，其中主要是K9學校和幼兒園。而民促法實施條例明確規(guī)定，任何社會組織和個人不得通過兼并收購、協(xié)議控制等方式控制實施義務教育的民辦學校、實施學前教育的非營利性民辦學校。
2021財年中期業(yè)績報告顯示，博駿教育2021財年上半年收入1.96億元，其中學費占比超過97%。失去對旗下義務教育學校和非營利性幼兒園的控制權之后，必然會給博駿教育的業(yè)績帶來較大的不利影響。
但另一方面，博駿教育陷入進退維谷的境地，不能把責任全部歸咎于監(jiān)管。上市之前，博駿教育市盈率明顯高于楓葉、成實外等老牌民辦教育公司。曾經(jīng)資本市場對博駿教育有無限的期許，但僅僅在上市后不久，公司盈利能力就開始出現(xiàn)整體下跌，業(yè)績增長動力不足。
2016財年-2020財年，公司的營收從1.35億元漲至3.76億元，同一時期歸母凈利潤卻一路下滑，由2017財年最高的3505萬元，跌至2020財年858.2萬元的谷底。2021財年，公司預期同比由盈轉(zhuǎn)虧，盈利情況再次惡化。
與“增收不增利”伴隨的是公司越來越大的擴張野心。2017財年，博駿教育資產(chǎn)尚且只有7.01億元，上市僅一年，2018財年就翻了一番達到14.8億元，此后逐年增加，到2020財年，博駿教育的資產(chǎn)總額為22.06億元。
其中增長尤為明顯的是物業(yè)、廠房及設備，由2017財年的2.24億元增至2020財年的13.12億元，4年內(nèi)大漲485.71%。結合公司發(fā)展軌跡看，這一項資產(chǎn)大幅增加是購買建校地產(chǎn)增多所致。
然而，同期高速增長的還有負債總額，由2017財年的3.36億元，漲至2020財年的13.51億元。2017財年-2020財年，短期借款由0元漲至1.15億元，資產(chǎn)負債率也由47.94%上升至61.23%。盈利吃緊的情況，公司又不斷擴張，勢必會給經(jīng)營帶來壓力。
回想上市首日，博駿教育報收2.87港元/股，市值高達22.96億港元。而停牌前最后一個交易日，博駿教育收盤價已經(jīng)跌至0.47港元/股，市值蒸發(fā)八成，僅剩3.82億港元。薄弱的盈利能力將博駿教育的股價推入泥潭，大規(guī)模擴張則讓公司經(jīng)營蒙上風險。由此看出，博駿教育經(jīng)營本身就存在問題，監(jiān)管趨嚴只不過加速了問題的暴露，公司或許需要在危機中“求變”。
何去何從？
延遲刊發(fā)業(yè)績不是長久解決之道，為了重振市場的信心，博駿教育正在采取措施轉(zhuǎn)型。
一個方向是職業(yè)教育，2020年9月，博駿教育曾斥資2.45億元認購弘遠教育49%股權。公司稱弘遠教育間接擁有兩間職業(yè)教育機構在成都發(fā)展完善，投資弘遠教育為博駿教育帶來投資四川職業(yè)教育行業(yè)的良機。2021年12月，博駿教育再次宣布，擬以2.83億元收購正卓教育51%股權，擬以2601萬元收購高教投資合計51%股權。據(jù)了解，兩家公司均在四川提供民辦職業(yè)教育服務。
職業(yè)教育是不少經(jīng)營義務教育學校的民辦教育集團的轉(zhuǎn)型思路。新《職業(yè)教育法》首次明確了職業(yè)教育與普通教育具有同等重要的地位，所以民辦高校、中高職院校的自由度進一步擴大。而《民促法》則鼓勵企業(yè)以獨資、合資、合作等方式依法舉辦或參與實施職業(yè)教育的民辦學校。政策利好下，社會資本參與民辦職業(yè)教育或?qū)⒂瓉砀鼜V闊的發(fā)展空間。
另一個方向是To C轉(zhuǎn)向To B，從租金成本高的重資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)向高效可擴展的輕資產(chǎn)模式。今年6月1日，博駿教育發(fā)布公告稱，將向剝離的半島幼兒園等五所幼兒園提供管理服務，期限從2021年9月1日至2022年8月31日，預期幼兒園應付博駿教育費用總額不超過835萬元。7月5日，博駿教育再次宣布與上述五家幼兒園訂立重續(xù)協(xié)議，未來三年將為幼兒園提供管理服務，幼兒園應付博駿教育費用分別為2350萬元、2350萬元及2440萬元，費用將于相關年度8月31日或之前結清。
2019財年-2020財年，博駿教育經(jīng)營幼兒園的學費收入分別為5351.4萬元、3387.7萬元，和重續(xù)協(xié)議的費用對比，博駿教育在學前教育板塊的業(yè)務收入預計會受到一定影響，但公司還需要時間探索商業(yè)模式上的更多可能。
除了博駿教育，成實外教育、光正教育也在剝離K9業(yè)務后轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)模式。紅黃藍的轉(zhuǎn)型思路也類似，剝離國內(nèi)直營幼兒園業(yè)務后，紅黃藍旗下子公司隨后簽訂了一系列為期15年的服務協(xié)議，公司將繼續(xù)為被剝離的幼兒園提供服務，以服務費的形式從原VIE中獲得收入。但這樣的模式能否帶來可觀的收入，還是個未知數(shù)。從現(xiàn)在的轉(zhuǎn)型成果來看，這部分業(yè)務更多只是“回血”。
此外，上市之初，博駿教育曾經(jīng)計劃將3%的募集資金用于在美國加州成立一所7-12年級的私立國際學校。國內(nèi)監(jiān)管趨嚴的形勢下，轉(zhuǎn)戰(zhàn)海外不失為可以嘗試的選擇。
目前的轉(zhuǎn)型策略看，博駿教育依然離不開并購，但靠擴大規(guī)模保增長的“草莽時代”已經(jīng)過去，為了長效可持續(xù)發(fā)展，博駿教育向內(nèi)挖掘利潤正變得無比重要。