文｜長橋海豚投研
貴州茅臺（600519.SH）北京時間8月2日，A股收盤后發(fā)布2022半年財報，核心要點如下：
1、整體業(yè)績略強于市場預期：2022H1消費整體受疫情影響嚴重，造成了白酒消費場景的部分缺失，但是茅臺憑借超強的品牌知名度和渠道影響力，在i茅臺平臺的助力下，實現(xiàn)業(yè)績略超市場預期，2022H1實現(xiàn)營收576.13億元，同比增速為17.37%，略高于公司15%的目標增速，此外歸母凈利潤實現(xiàn)297.94億元，同比增速20.85%，重回雙位數(shù)增長區(qū)間。
2、茅臺酒放量節(jié)奏加快，營收增速提升：2022H1茅臺酒產(chǎn)量同比增速達到12.43%，為近四年歷史最高水平，為后期量增奠定基礎，此外2018年的高產(chǎn)有效支撐了今年上半年的放量，并且憑借i茅臺平臺100ml 53度飛天茅臺的火爆銷售，整體上促進茅臺酒實現(xiàn)499.65億元，同比增速達到16.34%。
3、系列酒實現(xiàn)產(chǎn)品結構優(yōu)化，后續(xù)有望助力噸價提升：2022H1貴州茅臺進一步對系列酒進行清理整合，并推出了虎年生肖茅臺、珍品茅臺、茅臺1935和100ml 53度飛天茅臺，明確系列酒每一款的價格帶和消費場景，并計劃打造臺柱產(chǎn)品。
4、完善直銷渠道布局，i茅臺直面消費者：2022H1推出i茅臺營銷平臺，并且在運行期間熱度驚人，銷量可喜，實際效果達到預期。公司通過i茅臺不僅僅實現(xiàn)了直面消費者和更加了解消費者，還通過i茅臺縮減了流通環(huán)節(jié)，實現(xiàn)了收回渠道利潤的作用，未來隨著銷量占比不斷提升，有望成為提價和穩(wěn)價的重要抓手。
總的來說：貴州茅臺2022H1繼續(xù)改革之路，產(chǎn)品端清理整合了系列酒，對現(xiàn)有產(chǎn)品給出了更加清晰地價格帶和定位，并且計劃將每一款產(chǎn)品打造成期所在價格帶的臺柱產(chǎn)品；渠道端則推出了i茅臺營銷平臺，成為旗下除了門店之外另一個直銷渠道，有希望成為茅臺提價穩(wěn)價的重要渠道；產(chǎn)能端則繼續(xù)擴展，目標是在2025年實現(xiàn)茅臺酒和系列酒產(chǎn)能達到10萬噸。
2018年以來茅臺的量價增長都受到了限制：1）量的維度，茅臺酒的銷量增速從2018年就下滑到了個位數(shù)，主要是因為2013到2016年期間基酒產(chǎn)量幾乎沒有增加（基酒生產(chǎn)后一般需要4年左右完成貯藏和成品酒調制），系列酒受到同樣的產(chǎn)能影響，2017年以來銷售均在3萬噸左右，并無明顯變化；2）價的維度，茅臺基于維護大單品飛天茅臺的價盤，多年來并沒有對飛天茅臺的出廠價進行調整，然后對其他營收貢獻較小的產(chǎn)品提價并不能有效拉動噸價提升，所以價增也受到限制。
海豚君認為茅臺酒的產(chǎn)能提升相對有限，并且天花板明顯，所以茅臺酒的價格提升的可行性更高，更具持續(xù)性；反觀系列酒，產(chǎn)能限制弱于茅臺酒，一般在茅臺鎮(zhèn)核心產(chǎn)區(qū)內釀造即可，同時系列酒的品牌力和產(chǎn)品力雖然相對茅臺酒較弱，但是在市場中仍具有一定的影響力，所以系列酒有希望更好的實現(xiàn)量價起升。
基于上述觀點，海豚君從量價的維度對貴州茅臺的財報進行了分析，詳見下文：
一、量的維度
1、茅臺酒
茅臺酒的市場需求強勁，銷量主要受到產(chǎn)能的限制，所以增加才能才能夠有效的支撐放量。
2018年是茅臺基酒的高產(chǎn)年份，考慮到茅臺的生產(chǎn)工藝，基酒儲藏3年左右，勾兌后需要儲藏1年左右，所以預計2022年的茅臺酒的投放量將會有明顯提升，并且大概率會主要向直營渠道投放。
2、系列酒
系列酒生產(chǎn)周期一共大約三年，因此預計22年也會是實現(xiàn)放量，支撐系列酒銷量提升，而且海豚君認為在茅臺酒產(chǎn)量擴張難度較大和天花板比較低的情況下，通過提高系列酒的產(chǎn)能和銷量，拉動茅臺的量價起升。
二、價的維度
在具備提價的市場條件下，無法自由提價是茅臺增速放緩的原因之一，更是茅臺的痛楚，但是新董事長上任后，希望通過改革緩解甚至是解決這個痛點，海豚均通過對茅臺的跟蹤以及對2022H1財報的分析，將茅臺提價的方式劃分為直接提價和間接提價兩種方式，其中飛天茅臺雖然具備提價的市場基礎，但是考慮到穩(wěn)定價盤的重要性，海豚君認為短期內直接提價的概率不高，反而是間接提價整體效果更優(yōu)，并且能夠通過間接提價慢慢為直接提價創(chuàng)造條件和基礎。
1、直接提價
貴州茅臺在2000年和2012年期間，基本上每1-2年會進行一次產(chǎn)品提價，每次提價時渠道利潤都超過了40%，但是在限制三公消費后的2013-2016年期間保持了出廠價不變，但在2017年渠道利潤再次超過40%后選擇提價，之后直到2021年主流產(chǎn)品都再也沒有進行提價，期間渠道利潤持續(xù)飆升，比如目前大單品飛天茅臺渠道利潤超過150%，所以海豚君認為茅臺目前大多數(shù)產(chǎn)品有提價的基礎，并且影響是否提價的核心因素是價盤的穩(wěn)定性，比如對飛天茅臺進行提價，只是時間早晚的問題，但是會充分考慮提價對價盤的影響，其他產(chǎn)品則主要根據(jù)市場因素決定是否提價。
a）茅臺酒：茅臺2022H1對茅臺年份酒大幅提價，其中茅臺15年提價37.4%，茅臺30年提價20%，茅臺50年提價12%；
b）系列酒：2022H1茅臺對金王子和王子醬香系列的多款產(chǎn)品進行了10%-20%的提價。
2、間接提價
間接提價的核心方式可以歸類成兩種，一種是提高直營占比，收回渠道利潤，達成提價的效果，另外一種是優(yōu)化產(chǎn)品結構，實現(xiàn)產(chǎn)品升級，達到提價的效果，海豚君認為目前間接提價最為合適，直營占比提升有利于茅臺把控整體的價盤，為后期直接提價打基礎，產(chǎn)品結構優(yōu)化升級可以進一步梳理旗下產(chǎn)品，發(fā)展系列酒，完善產(chǎn)品矩陣，提高綜合競爭力。
A）提高直營占比，收回渠道利潤
增加直營渠道投放量：近年來茅臺把絕大多數(shù)增量酒投放到直營渠道，例如針對精品茅臺、生肖茅臺和年份茅臺等部分產(chǎn)品，茅臺選擇讓經(jīng)銷商從自營店按照略低于指導價的價格打款提貨，通過這樣的方式實現(xiàn)對經(jīng)銷商的間接提價，收回部分渠道利潤，從數(shù)據(jù)上看直營渠道的收入不斷增加，相反經(jīng)銷渠道的收入呈下降趨勢。
推出i茅臺，完善直營渠道：2022H1茅臺推出直面消費者的i茅臺App，消費者可以通過i茅臺申購茅臺產(chǎn)品，茅臺實現(xiàn)間接提價，海豚君認為未來隨著i茅臺模式優(yōu)化，會進一步完善公司的直營渠道，隨著在i茅臺上投放量的增加，直營渠道的占比可以進一步提升，有利于茅臺把控和影響價盤。
鑒于i茅臺的重要性，海豚君對i茅臺的作用影響做了一下分析總結：
1）完善直營渠道：茅臺近幾年的增量主要都投入了自營渠道，已經(jīng)獲得了比經(jīng)銷商更大的收入增量，但是自營店渠道并不能很好的甄別和減少黃牛囤貨，不能很好的直接服務消費者，所以推出i茅臺，補充直營渠道，直面消費者，并通過大數(shù)據(jù)和區(qū)塊鏈技術減少黃牛囤貨；
2）流量入口：i茅臺可以成為流量入口，通過平價出售產(chǎn)品，能夠快速聚集流量和人氣然后帶動其他產(chǎn)品的銷售；
3）穩(wěn)定價盤：茅臺批價持續(xù)上漲會導致渠道惜售，同時也會降低消費者開瓶的意愿度，所以會導時渠道和社會庫存維持在高位，對茅臺的長久發(fā)展帶來負面影響，但是i 茅臺可以有效調整供給，影響批價和終端售價，比如由于在i茅臺上投放散瓶虎年生肖酒，導致虎年生肖整箱和散瓶批價分別為 3700和3200 元左右，有效壓制了批價的上漲。
B）優(yōu)化產(chǎn)品結構
首先，茅臺對茅臺酒和系列酒做出了更清晰的定位，兩者的差異主要體現(xiàn)在產(chǎn)區(qū)和生產(chǎn)周期上，其中茅臺酒生產(chǎn)周期4年左右，系列酒的生產(chǎn)周期3年左右；其次，茅臺對茅臺酒和系列酒的產(chǎn)品結構進行了優(yōu)化升級，明確價格帶和消費場景。海豚君認為優(yōu)化產(chǎn)品能夠更好的實現(xiàn)差異化定位，覆蓋不同消費人群，同時也能夠助力噸價提升。
茅臺進行產(chǎn)品結構優(yōu)化和升級的方式主要有兩種：
1）產(chǎn)品清理整合：茅臺通過清理整合現(xiàn)有產(chǎn)品，明確現(xiàn)有產(chǎn)品的價格帶和消費場景實現(xiàn)產(chǎn)品結構優(yōu)化。茅臺上半年繼續(xù)清理整合旗下產(chǎn)品，對6個200元一下的低價產(chǎn)品進行了清理，并且明確了余下產(chǎn)品的價格帶和消費場景，實現(xiàn)差異化定位，比如新品53度茅臺1935定位喜宴消費場景，43度飛天茅臺主打家場景消費，53度飛天茅臺則主打高端商務宴請場景，100ml 53度飛天茅臺則主打老友歡聚場景。
2）新品推出：2022H1茅臺主要推出了三款新品，分別為茅臺1935、珍品茅臺和100ml 53度飛天茅臺，定位上和現(xiàn)有產(chǎn)品有明顯的差異化，實現(xiàn)了系列酒的產(chǎn)品升級和茅臺酒消費場景擴展，有助于量價提升。
a）茅臺1935：茅臺1935的前身是2020年停產(chǎn)的遵義1935，停產(chǎn)前遵義1935定位非流通市場，酒質在系列酒中偏上，批價在1200-1300之間，市場基礎好，這次茅臺通過在遵義1935的基酒中勾兌少量茅臺基酒，進一步提升產(chǎn)品力，并改名為茅臺1935提升品牌力，寄希望通過茅臺1935在千元價格帶展開競爭，帶動系列酒噸價提升，實現(xiàn)系列酒的產(chǎn)品結構升級。
b）珍品茅臺：珍品茅臺歷史悠久，源自1986年，定價在4599元，介于精品茅臺和茅臺15年之間，填補了4000-5000元的價格帶，此外珍品茅臺在生產(chǎn)工藝上融合了現(xiàn)代風味分析技術和酒體設計理念，嘗試用量化的方式確定酒質和風味。
c）100ml 53度飛天茅臺：100ml飛天是今年新開發(fā)的規(guī)格，定位老友小酒的歡聚消費場景，并且截止目前僅在i茅臺上投放，售價為399元，海豚君認為此款產(chǎn)品降低了飛天茅臺的消費門檻，并且有助于提高終端的實際消費，此外隨著不斷放量，有助于提升茅臺酒的噸價。