文|略大參考 程怡

編輯|原野

高瓴資本創(chuàng)始人張磊和格力電器董事長(zhǎng)董明珠，共同現(xiàn)身了新浪財(cái)經(jīng)2022年的ESG企業(yè)論壇。

對(duì)于前者，這是最近少有的一次公開露面，也算是對(duì)眾多“高瓴跌下神壇”聲音的回應(yīng)。是否跌下神壇還不好說，但他創(chuàng)辦的這家投資機(jī)構(gòu)確實(shí)在發(fā)生著明顯變化。

比如在堅(jiān)定“重倉(cāng)中國(guó)”這條路上，它從買方業(yè)務(wù)，發(fā)展到兼有賣方業(yè)務(wù)，新成立的S基金，就是做這個(gè)。而區(qū)別于以往大開大合做現(xiàn)象級(jí)交易的風(fēng)格，高瓴成立的首支人民幣碳中和產(chǎn)業(yè)投資基金，首關(guān)規(guī)模超過20億元，總規(guī)模逾40億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及以往動(dòng)輒百億的募資規(guī)模。

另一位自帶流量的嘉賓是董明珠。不過這次她沒有貢獻(xiàn)什么“董言董語”，只是中規(guī)中矩地談了格力對(duì)研發(fā)的投入，以及企業(yè)在降低碳排放上的社會(huì)責(zé)任。

張磊和董明珠，一個(gè)是開場(chǎng)，一個(gè)是壓軸，盡管兩人基本無互動(dòng)，各自獨(dú)美，但這兩個(gè)名字早就有了交集：高瓴定增格力浮虧百億的事情一度引發(fā)熱議，更重要的是，從過往經(jīng)歷看來，他們都是對(duì)抗周期的高手。

中國(guó)入世之后創(chuàng)造出來的經(jīng)濟(jì)周期，帶動(dòng)了制造業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)等多個(gè)行業(yè)的崛起，也培養(yǎng)了一批本土企業(yè)家和投資人。董明珠和張磊都是各自領(lǐng)域的佼佼者，但在當(dāng)下，他們都面臨著高速增長(zhǎng)結(jié)束之后出現(xiàn)的，基數(shù)大、增速趨緩的新課題。

它需要?jiǎng)?chuàng)始人們繼續(xù)拿出更多智慧，去磨合一個(gè)看起來不好應(yīng)對(duì)的經(jīng)濟(jì)周期。

01 周期

每個(gè)投資人都想成為巴菲特，大談價(jià)值投資，但也不要忽略巴菲特之所以能成為“巴菲特”的土壤，即上世紀(jì)30年代，美國(guó)大蕭條后，遍地便宜資產(chǎn)的大環(huán)境。

類似的機(jī)遇，曾經(jīng)出現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破碎之后的世紀(jì)之初。

2004年，盛大網(wǎng)絡(luò)的名字，出現(xiàn)在《福布斯》評(píng)選的當(dāng)年十大科技IPO榜單的第四位。這份榜單的排名標(biāo)準(zhǔn)簡(jiǎn)單直接——募資額度。跟一眾虧損上市的中概股不同，當(dāng)時(shí)的盛大，已經(jīng)憑借《傳奇》游戲獲得巨大盈利，況且陳天橋還給盛大包裝了“網(wǎng)絡(luò)迪士尼”故事，在美國(guó)資本市場(chǎng)很好被理解。

可即便如此，盛大從納斯達(dá)克募集的1.52億美元，比原計(jì)劃的2.6億美元，也少了近40%。

畢竟當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)行情不算晴朗，“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”翻篇不足一年。資本對(duì)納斯達(dá)克指數(shù)在5132點(diǎn)后掉頭向下，最低觸碰到1200點(diǎn)的慘痛經(jīng)歷，仍舊記憶猶新。中概股，比如搜狐、新浪和網(wǎng)易，都相繼有過股價(jià)跌破一元的至暗時(shí)刻。市場(chǎng)情緒陰晴不定中，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的格林斯潘又表態(tài)要加息，以緩沖經(jīng)濟(jì)過熱。一連串或真或假的動(dòng)作，令資本陷入猜測(cè)和觀望之中。

期間，摩根士丹利出具了一份報(bào)告，對(duì)沒有明確營(yíng)收模式的中概股堅(jiān)定唱多，稱中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)將在5年內(nèi)躍居世界首位。

投行出具的賣方報(bào)告，作用相當(dāng)于短視頻里的美顏濾鏡，在磨皮、大眼等功能的加持下，人人顏值飆升。這份“開大”的報(bào)告更是立場(chǎng)鮮明，以至于它不太像分析報(bào)告，而更像預(yù)言——雖然它分析得出的結(jié)果，直到現(xiàn)在也沒能實(shí)現(xiàn)。

不過，這份報(bào)告的作者，現(xiàn)在已經(jīng)被很多中國(guó)人所熟悉——瑪麗·米克爾(Mary Meeker)，在中文互聯(lián)網(wǎng)上，她被稱為“互聯(lián)網(wǎng)女皇”。友好的中國(guó)人民對(duì)海外人士釋放善意的舉動(dòng)，很容易心存感念。十幾年后，中文互聯(lián)網(wǎng)對(duì)瑪麗·米克爾出具的報(bào)告的關(guān)注，可能比美國(guó)科技圈還隆重。

回到當(dāng)時(shí)，那份報(bào)告對(duì)中概股帶來的影響力太有限了。彼時(shí)中國(guó)科技企業(yè)赴美上市就相當(dāng)于A股市場(chǎng)的打新狂歡，股價(jià)搶眼的“保鮮期”極短，往往只在上市之初會(huì)出現(xiàn)。與盛大同年上市的騰訊，市值從60億港幣，一路向下跌到過20億港幣。更早一些上市的攜程，曾經(jīng)收獲互聯(lián)網(wǎng)泡沫之后，納斯達(dá)克開盤當(dāng)日漲幅最高的榮耀，但也僅是烈火烹油般甜蜜了幾天。

這也不奇怪。古早時(shí)代的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，還沒摸索到明確的盈利模式，市場(chǎng)信心的搖擺也很正常。

事后來看，投資這些企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本，算是撿到了便宜貨。比如騰訊和攜程背后都站著IDG，1993年，熊曉鴿說服他的美國(guó)老板拿出1000萬美金，做風(fēng)險(xiǎn)投資，創(chuàng)辦IDG資本，收割了早期中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)圈的大半壁江山。

而真正讓資本市場(chǎng)意識(shí)到投資中國(guó)科技企業(yè)能帶來高額回報(bào)的，還屬盛大網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目。2003年，軟銀亞洲的閻焱捕捉到機(jī)遇，以4000萬美元注資深陷法律糾紛的盛大網(wǎng)絡(luò)。兩年后，賬面回報(bào)高達(dá)二十余倍。這樣的成績(jī)，即便放在今天都挺亮眼的。

海外資本去中國(guó)尋寶的故事由此開啟。新世紀(jì)的中國(guó)，在外資眼中有著宿命般的吸引力，它有著難以接近和理解的神秘，卻又散發(fā)著新鮮的、走在強(qiáng)盛道路并積極擁抱世界的活力，像是想象中充滿甜與蜜的迦南美地。大批風(fēng)險(xiǎn)投資伺機(jī)謀定進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，紅杉資本找來沈南鵬，DCM找來林欣禾，GGV找來符績(jī)勛、SIG請(qǐng)到了王瓊。

二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)也沒閑著，想著法地?cái)D進(jìn)A股投資。中國(guó)進(jìn)入WTO的談判，都包含著開放證券市場(chǎng)的外資準(zhǔn)入門檻的談判條款。

一個(gè)涌動(dòng)著的資本大循環(huán)的周期起始了。所以，當(dāng)張磊用“重倉(cāng)中國(guó)”的故事，在2005年從耶魯大學(xué)基金會(huì)募集2000萬美金的時(shí)候，一切看起來水到渠成。誰會(huì)不喜歡押注強(qiáng)盛周期的資本故事呢？

02 時(shí)機(jī)

同很多風(fēng)投機(jī)構(gòu)注重在一級(jí)市場(chǎng)找項(xiàng)目不同，張磊的“重倉(cāng)中國(guó)”是從二級(jí)市場(chǎng)開始的。這或許與他的過往經(jīng)歷相關(guān)。

當(dāng)時(shí)，外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)尋找創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)時(shí)，更偏愛有產(chǎn)業(yè)工作經(jīng)歷的。

沈南鵬在加入紅杉之前，是攜程的創(chuàng)始人之一。林欣禾加入DCM之前，在新浪工作近10年。王瓊曾就職于UT斯達(dá)康，這家企業(yè)為VC圈輸送了不少投資人。軟銀賽富的合伙人羊東，曾是UT斯達(dá)康的副總裁。

因?yàn)橐患?jí)市場(chǎng)的投資人，比較能達(dá)成共識(shí)的投資理念就是投人。產(chǎn)業(yè)出身，意味著投資人更容易接觸到創(chuàng)業(yè)者。2003年，剛剛轉(zhuǎn)型做投資人的沈南鵬，曾經(jīng)利用在人民大會(huì)堂外冒雨等車的空檔，攔住身邊的周鴻祎說“無論你做什么公司，或者投資什么公司，一定要告訴我”。美團(tuán)的早期投資人中，充滿了清華元素，紅杉的張帆是王興的師哥，北極光創(chuàng)投的創(chuàng)始人鄧峰也是王興的師哥。

張磊缺少此類“前提優(yōu)勢(shì)”。他第一份工作在國(guó)企五礦集團(tuán)，整天搭綠皮火車去偏遠(yuǎn)省份給公司收購(gòu)礦產(chǎn)品。后來拿到獎(jiǎng)學(xué)金去耶魯念MBA，曾經(jīng)在耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金負(fù)責(zé)南非、東南亞和中國(guó)市場(chǎng)的投資。

這份工作履歷聽起來高大上，但張磊實(shí)際掌管的投資業(yè)務(wù)卻有些邊緣。因?yàn)橐敶髮W(xué)捐贈(zèng)基金直到2006年才進(jìn)入中國(guó)，那時(shí)候張磊都回國(guó)了，在這之前中國(guó)能有什么業(yè)務(wù)？至于把礦藏豐富的南非市場(chǎng)交給他，可能也只是因?yàn)殓娨馑谖宓V時(shí)期上山下礦的老本行。

不過，張磊可以近距離觀察基金掌門人、傳奇投資人史文森，這可能是這份工作最具吸引力的地方。

再后來，張磊成為紐交所的首位中國(guó)代表，跟二級(jí)市場(chǎng)結(jié)緣。在此之前，他略微跟科技行業(yè)相關(guān)的經(jīng)歷，是在1999年還沒畢業(yè)的時(shí)候，就抑制不住創(chuàng)業(yè)的沖動(dòng)， 回國(guó)創(chuàng)辦了中華創(chuàng)業(yè)網(wǎng)。它有點(diǎn)像早期的FA，在網(wǎng)上接項(xiàng)目，撮合創(chuàng)業(yè)者和投資人。

只不過，那個(gè)年代，投資人和創(chuàng)業(yè)者都是稀缺資源，F(xiàn)A業(yè)務(wù)的成交量有限。沒過多久，互聯(lián)網(wǎng)泡沫席卷而來，科技項(xiàng)目變成資本“毒藥”，大家看見也只想繞道走。張磊也停掉創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，再次回到美國(guó)。也就是說，如果論在一級(jí)市場(chǎng)的生意，張磊當(dāng)時(shí)的成績(jī)和時(shí)長(zhǎng)，都只屬于“淺嘗”。

在中國(guó)做財(cái)務(wù)顧問的時(shí)代機(jī)遇，5年之后，被另一位從美國(guó)回到中國(guó)的投行人士抓住了。

2004年包凡創(chuàng)辦了華興資本，把FA業(yè)務(wù)做得風(fēng)生水起。從陳一舟的千橡科技融資，到當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、奇虎、58同城，華興都是財(cái)務(wù)顧問。基本上，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的融資時(shí)刻，都能看到華興資本的身影。到2015年，華興資本撮合滴滴快的、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、58趕集、攜程去哪兒的四大并購(gòu)案，又創(chuàng)造了財(cái)務(wù)顧問的高光時(shí)刻。

時(shí)代創(chuàng)造的機(jī)遇里面，總歸是要沖出一兩個(gè)弄潮兒。稍抓不住，機(jī)會(huì)就要落在另一個(gè)人身上。

03 重來

好在張磊也不是喜歡輕易放棄的人。

2004年再次回國(guó)創(chuàng)辦高瓴資本時(shí)，張磊已經(jīng)學(xué)會(huì)了揚(yáng)長(zhǎng)避短。他不去搶一級(jí)市場(chǎng)的生意，而把投資重點(diǎn)放在二級(jí)市場(chǎng)，依靠大量研究，把握市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)。

高瓴資本的第一個(gè)故事，從騰訊開始。

張磊發(fā)現(xiàn)騰訊的故事，如今看來頗有些相識(shí)于微時(shí)的命運(yùn)巧合之感。某次去義烏考察，他發(fā)現(xiàn)商家在姓名、電話之外還會(huì)留QQ號(hào)，由此判斷，騰訊在低線城市和低齡人群中有很強(qiáng)的用戶基礎(chǔ)。當(dāng)時(shí)騰訊剛上市一年多，還沒找準(zhǔn)作為現(xiàn)金奶牛的游戲業(yè)務(wù)，雖然憑借移動(dòng)夢(mèng)網(wǎng)的SP業(yè)務(wù)也有了穩(wěn)定收入，但市值也就20億元左右。

這份敏銳的觀察力不光是專業(yè)院校培養(yǎng)出來的，也受益于張磊本人接地氣的成長(zhǎng)履歷。他不屬于用自身自身光環(huán)去拓展業(yè)務(wù)的那路人。盡管作為河南省高考狀元、人大和耶魯畢業(yè)生，創(chuàng)立高瓴資本時(shí)也募集到了2000萬美元，但他干起活來很踏實(shí)，經(jīng)常和合伙人們一塊兒悶頭看書、看報(bào)告，研究行業(yè)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。

加上那些青少年時(shí)期在火車站擺攤賣東西等經(jīng)歷，和早C晚A的商業(yè)精英相比，張磊看起來就不是同一副面孔，很有些“小鎮(zhèn)做題家”逆襲人生的味道。

這或許能夠解釋高瓴的第一筆錢為什么投給騰訊。高瓴至今都持有騰訊的股票，回報(bào)遠(yuǎn)超百倍。

“重倉(cāng)中國(guó)”當(dāng)然是要購(gòu)買中國(guó)當(dāng)下最具增長(zhǎng)潛力的資產(chǎn)。第一筆錢花出去之后，張磊去往美國(guó)，又從恩師那募資1000萬美金。用這筆資金，他入手了美的以及格力電器等A股消費(fèi)類企業(yè)的股票。

這一回，他不是自己購(gòu)買，而是組團(tuán)。高瓴資本的LP——耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金，于2006年獲批了QFII資格，并且拿到了0.50億美元的投資額度。按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，它可以購(gòu)買A股資產(chǎn)了。

彼時(shí)，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金正處于史文森執(zhí)掌的時(shí)代，他的投資風(fēng)格是結(jié)構(gòu)性投資，用相關(guān)性較低的資產(chǎn)來平衡風(fēng)險(xiǎn)。史文森將耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，從此前只投資美股和美債，拓展到國(guó)內(nèi)外股票、權(quán)益類投資、固定收益、房地產(chǎn)、森林礦藏、現(xiàn)金等投資組合。

拿到QFII資格后，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金首批選股就購(gòu)入了美的電器，買入成本約12元/股左右，一直增倉(cāng)到2010年才宣告結(jié)束。2011年Q1，美的創(chuàng)出歷史新高141.49元(后復(fù)權(quán)價(jià)格，期間有分紅和送股)。與此同時(shí)，耶魯大學(xué)進(jìn)行獲利了結(jié)。

史文森這次投資堪稱吃足了周期紅利，他順應(yīng)基本面的上升趨勢(shì)，抓大底，逃大頂。21世紀(jì)頭十年，中國(guó)家電行業(yè)從兩千億的規(guī)模發(fā)展到近萬億，十年翻了近四番。

不過，此時(shí)危機(jī)已經(jīng)在高速增長(zhǎng)中孕育，只是，未必所有人都能在光環(huán)中發(fā)現(xiàn)黑子的存在。

耶魯拋售之前，美的邁進(jìn)千億營(yíng)收俱樂部，創(chuàng)始人何享健和二代管理者方洪波開始權(quán)力交接，為了沖擊五年內(nèi)兩千億的目標(biāo)，美的正在多元化業(yè)務(wù)上一路狂奔。一次，美的一張出口額二三億美元的海外訂單，虧近接近數(shù)億元，何享健由此生出警覺：美的正陷入為達(dá)到銷售數(shù)字，增收不增利的境遇。

隨后，美的從做加法變?yōu)樽鰷p法，從以規(guī)模為中心變?yōu)橐援a(chǎn)品為中心，從注重銷量變?yōu)樽⒅孛K于闖過危機(jī)。方洪波后來感嘆，2011年之前，美的生存在巨大機(jī)遇之中，只要能抓住，就能快速成長(zhǎng)。

回頭再看，美的闖關(guān)的關(guān)鍵在于，它意識(shí)到了市場(chǎng)大環(huán)境所發(fā)生的變化。在它大戰(zhàn)四方的年代，“規(guī)?！痹?jīng)是最重要的關(guān)鍵詞，因?yàn)榧译娦袠I(yè)曾整體處于大規(guī)模低成本模式，它很類似今天的直播帶貨，做到一定規(guī)模才有面對(duì)上下游的話語權(quán)，才有市場(chǎng)份額。換而言之，只有低成本，才有競(jìng)爭(zhēng)力。

但很顯然，經(jīng)過一輪高速增長(zhǎng)的周期之后，以規(guī)模為主導(dǎo)的增長(zhǎng)模式失靈了。在資本市場(chǎng)忙著尋找新故事的時(shí)候，格力給出了另一個(gè)關(guān)鍵詞：利潤(rùn)。

04 紅利

高瓴資本和耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金投資美的的同一時(shí)間，也持有著格力電器。

同樣是家電企業(yè)，兩家的發(fā)展模式迥然不同。美的在多元化道路上蒙眼狂奔的時(shí)刻，格力專心致志地搞空調(diào)，它給資本市場(chǎng)講的故事是利潤(rùn)。

2011年，格力自主研發(fā)出“1赫茲變頻技術(shù)”被行業(yè)鑒定為“國(guó)際領(lǐng)先”，產(chǎn)品主打的痛點(diǎn)是用戶“夏季空調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)一晚耗電”。格力在廣告片中說，最低功率只需要45W。當(dāng)年，格力電器的代言人還不是董明珠，而是成龍大哥，他在廣告里一遍遍念著：格力，掌握核心科技。

格力將變頻空調(diào)做“出圈”，也帶動(dòng)了利潤(rùn)率的提升，當(dāng)年格力空調(diào)毛利率為22.54%，而美的毛利率只有17.68%。

家電行業(yè)流行一種說法，美的要規(guī)模第一，格力要利潤(rùn)第一，但在“兩千億”的小目標(biāo)上，兩者殊途同歸。2010年，美的提出這個(gè)目標(biāo)。兩年之后，董明珠出任格力電器董事長(zhǎng)之際，也提出在任期內(nèi)將營(yíng)收翻一番，達(dá)到2000億的目標(biāo)。

營(yíng)收2000億元，在數(shù)字驅(qū)動(dòng)一切的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，一度不是什么太難的事情。去年搞“共同富?！庇?jì)劃時(shí)，單阿里和騰訊兩家就各自掏出了1000億元。在中國(guó)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)與傳統(tǒng)行業(yè)發(fā)展路徑最大的不同之處就在于風(fēng)險(xiǎn)資本的介入，它們的存在，讓互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司們不用太擔(dān)心自己能否存活。為它們續(xù)命的是資本，只要能夠推動(dòng)一輪又一輪的融資直至上市，企業(yè)便可運(yùn)轉(zhuǎn)下去。

它們也不需要太討好C端用戶，只要產(chǎn)品免費(fèi)，再在拉新下載的時(shí)候送點(diǎn)雞蛋和水果，用戶們就樂呵呵地綁定起自己的手機(jī)號(hào)，為互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的日活做貢獻(xiàn)。它們的商業(yè)模式是向B端客戶收費(fèi)，比面對(duì)C端消費(fèi)者高效。C端用戶多難伺候呀，稍微提價(jià)，網(wǎng)絡(luò)上就罵聲一片。

這些“美妙開局”的優(yōu)勢(shì)，傳統(tǒng)制造企業(yè)就不具備，它們得先搞定供應(yīng)商，還要搞定經(jīng)銷商，還得知道大宗商品的價(jià)格，以此安排生產(chǎn)進(jìn)度。

比如格力電器，因董明珠與雷軍之間那場(chǎng)“10億”賭局，兩家企業(yè)都在努力做高營(yíng)收。2018年上半年，小米收入796億、同比增速75%，格力909億、同比增速31％。上半場(chǎng)成績(jī)來看，格力略高，但如果小米以這個(gè)速度繼續(xù)，年底的賭局勝負(fù)難料。

董明珠是什么人？她從不允許自己失敗。于是，她在后半場(chǎng)搬出了多年的橋頭堡：核心經(jīng)銷商。

這就要說到董明珠與經(jīng)銷商的親密關(guān)系了。格力電器的大股東中，排名第三的京?；ヂ?lián)網(wǎng)，由格力的省級(jí)經(jīng)銷商組成。它成立于2007年，是格力對(duì)抗蘇寧、國(guó)美等線下連鎖渠道的武器。

空調(diào)銷售本來分淡旺季，夏季是旺季，冬季是淡季。京海的作用，是幫助格力平衡淡旺季對(duì)收入的影響。具體操作就是，冬季，經(jīng)銷商提前打款，格力先款后貨，再以補(bǔ)貼的形式，返還經(jīng)銷商提前打款的“利息”。

到?jīng)Q定勝負(fù)的下半場(chǎng)，京海得幫著董明珠贏得賭局，多拿一兩百億貨問題不大，之后還是可以退貨和換貨的嘛。就像2020年董明珠在抖音開直播，首場(chǎng)只是走馬觀花展示格力的企業(yè)榮譽(yù)，就賣出32萬。第二場(chǎng)轉(zhuǎn)戰(zhàn)快手，只拿出三款產(chǎn)品，在主播二驢夫婦一同直播的情況下，賣出3個(gè)億。這其中有一些銷售額，就是格力的經(jīng)銷商貢獻(xiàn)的。

在格力的價(jià)值體系里，作為大股東之一的核心經(jīng)銷商，就是董姐哪里需要往哪里搬。

在京海的助攻下，格力最終贏了小米。2019年4月，格力發(fā)布前一年度財(cái)報(bào)，收入2000億元，壓過小米的1749億元。董明珠贏下了這場(chǎng)5年賭約，但代價(jià)是：經(jīng)過2018年下半年的渠道壓貨，很多格力經(jīng)銷商的庫存達(dá)到了5個(gè)月左右。此前多數(shù)情況下，這個(gè)數(shù)字只有2個(gè)月左右。

不巧的是，這時(shí)候銅、鐵等主要金屬價(jià)格下滑，空調(diào)制造成本隨之下降。但庫存高企、難以及時(shí)跟進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)的格力，已經(jīng)失去了低成本拓產(chǎn)的好時(shí)機(jī)。

與此同時(shí)，老對(duì)手美的的庫存只有1個(gè)月，比格力少248萬部空調(diào)。再加上，美的逆勢(shì)大搞生產(chǎn)，比格力多生產(chǎn)457萬部。一少一多之間，美的有了比格力生產(chǎn)成本更低的空調(diào)。

2019年空凋行業(yè)的價(jià)格戰(zhàn)也就隨之而來。不過受傷最深的卻成了奧克斯。美的推出2000元以下的多頻空調(diào)，將線上產(chǎn)品的價(jià)格搞得跟奧克斯差不多。6.18前夕，格力電器又實(shí)名舉報(bào)奧克斯，對(duì)它某些空調(diào)產(chǎn)品的能效標(biāo)識(shí)提出質(zhì)疑，通過輿論造勢(shì)，側(cè)面推動(dòng)奧克斯?jié)q價(jià)。

炒熱話題，董明珠絕不吃虧。不過，消化庫存和應(yīng)對(duì)價(jià)格戰(zhàn)，讓格力電器當(dāng)年的利潤(rùn)下降6.4%。在格力沖擊2000億目標(biāo)的過程中，這算是它付出的比較慘痛的代價(jià)。

再回到與小米的賭局，拋開單純的數(shù)據(jù)，兩者的處境在根本上就是不一樣的。盡管它們都吃到了周期的福利，小米抓住了智能手機(jī)和安卓系統(tǒng)創(chuàng)造的機(jī)遇，格力抓住了家電行業(yè)高速發(fā)展的機(jī)遇，但小米可以講情懷，講粉絲，講愿景，畫大餅，格力卻不行。

因?yàn)閭鹘y(tǒng)企業(yè)不賺錢是不行的，甚至賺了錢也未必保得住。

早間年，格力電器的第一大股東，曾經(jīng)想把格力賣給美國(guó)開利集團(tuán)。世界五百?gòu)?qiáng)企業(yè)的引進(jìn)算是很能拿上臺(tái)面的地方政績(jī)。董明珠不服氣，找員工鎖廠門，不讓收購(gòu)方進(jìn)廠，又去找上級(jí)領(lǐng)導(dǎo)反應(yīng)情況，用民族品牌，以及“格力也會(huì)成為世界500強(qiáng)”的愿景穩(wěn)住了領(lǐng)導(dǎo)。這么看，董姐就像《夢(mèng)華錄》里的趙盼兒，有膽識(shí)、有謀略，還有點(diǎn)“后臺(tái)”。

她也像趙盼兒一樣，在“富貴迷人眼”的京城商行里擁有了自己的名號(hào)。如同行走的話題制造機(jī)，她只要開口，總能引起爭(zhēng)議。而格力電器也吃到周期紅利，從200人的團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張到今天的9萬人，成為市值接近2000億的頭部家電企業(yè)。

不過，對(duì)于高瓴資本而言，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)帶來的收益顯然更加明顯。

2014年之前，提到商業(yè)大佬，通常會(huì)想到牛根生、寧高寧、張瑞敏這些出身傳統(tǒng)行業(yè)的管理者，《福布斯》富豪榜的排名多是傳統(tǒng)企業(yè)，隨著互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)赴美、赴港的上市熱潮，互聯(lián)網(wǎng)造富神話像涌動(dòng)的泉水一樣外溢。馬云、馬化騰，王興、張一鳴，成為了新的創(chuàng)業(yè)偶像。

周期紅利落到高瓴資本身上，帶來的最直觀變化就是，它從一家2000萬美金的投資機(jī)構(gòu)，成長(zhǎng)為掌管600多億美金的亞洲最大私募。

05 反噬？

格力歷史上有個(gè)5.25事件。那是2012年的事情，董明珠接棒朱國(guó)洪出任格力電器董事長(zhǎng)。

而在那次提名股東大會(huì)上，格力電器大股東，珠海國(guó)資委提名的“空降兵”周少?gòu)?qiáng)，落選了董事名額，由耶魯大學(xué)、鵬華基金聯(lián)名舉薦的新董事馮繼勇“爆冷”獲任。

從公開資料看，馮繼勇與高瓴資本似有聯(lián)系。他是北京中倫律師事務(wù)所的合伙人，中華全國(guó)律師協(xié)會(huì)會(huì)員、北京律師協(xié)會(huì)會(huì)員，同時(shí)兼任北京律師協(xié)會(huì)私募與風(fēng)險(xiǎn)投資委員會(huì)副主任、中國(guó)人民大學(xué)高禮研究院秘書長(zhǎng)、中國(guó)人民大學(xué)律師學(xué)院客座教授。而高禮研究院是高瓴資本和高毅資本一同打造的。

周少?gòu)?qiáng)被質(zhì)疑的重點(diǎn)是：一直在國(guó)資委等相關(guān)政府部門就職，缺少企業(yè)工作經(jīng)驗(yàn)。對(duì)他年紀(jì)輕輕就出任董事職位，股東們心存疑慮。而格力的董事會(huì)選舉實(shí)行“累計(jì)制”，按照股東的投票數(shù)計(jì)算，而非股份比例。最終，馮繼勇獲得多數(shù)中小股東支持，以三倍的獲票比例碾壓周少?gòu)?qiáng)。

《理財(cái)周報(bào)》在關(guān)于這起事件的報(bào)道中，提到股東大會(huì)上有一位氣質(zhì)儒雅的中年男子，在現(xiàn)場(chǎng)不交換名片，而在聽到提名投票結(jié)果之后，離開現(xiàn)場(chǎng)。報(bào)道沒有說這名男子是誰，只是介紹了耶魯基金在中國(guó)由一家叫高瓴資本的機(jī)構(gòu)打理。

至少在2014年之前，外界對(duì)高瓴還很陌生，抄高瓴作業(yè)也不是散戶投資的主選。“氣質(zhì)儒雅的中年男子”張磊就更是低調(diào)，除了給耶魯大學(xué)捐款的事件，外界對(duì)他沒有大多印象。

與喜歡靠言論出位的朱嘯虎等同行不同，張磊的存在感是實(shí)打?qū)嵖宽?xiàng)目刷出來的。

高瓴資本廣為人知的成績(jī)單包括：通過3億美金投資京東，直接將后者抬至估值10億美金的獨(dú)角獸行業(yè)，在京東上市后，創(chuàng)造了“3億美金變39億美金”的成績(jī)；用500億港幣私有化百麗集團(tuán)；定增格力電器，成為大股東。

高瓴通過幾個(gè)現(xiàn)象級(jí)的大項(xiàng)目，刷足存在感，但如今也遭到外界強(qiáng)關(guān)注的“反噬”，投資項(xiàng)目的任何風(fēng)吹草動(dòng)，就會(huì)引發(fā)一波關(guān)于高瓴跌下神壇的討論。

其實(shí)哪有那么夸張。

就拿格力電器來說，作為投資標(biāo)的，它曾為投資者帶來非常豐厚的回報(bào)。以高瓴完成對(duì)格力定增前的價(jià)格估計(jì)，格力連續(xù)14年分紅，對(duì)股價(jià)進(jìn)行復(fù)權(quán)，14年中，格力電器股價(jià)漲幅超過了80倍。從收益率來看，高瓴資本在格力電器股票上的平均年化收益率達(dá)到了37.8%，遠(yuǎn)超巴菲特的投資回報(bào)率，也遠(yuǎn)超房地產(chǎn)等各類資產(chǎn)在同時(shí)期的漲幅。

讓高瓴和耶魯賺過大錢的格力，只是走進(jìn)了新的周期。疫情期間原材料成本上漲，房地產(chǎn)行業(yè)增速放緩，加上格力渠道改革，這三重因素疊加的影響下，格力股價(jià)持續(xù)下跌。這也讓高瓴的這筆投資，看起來不像是錢途光明的好生意。

但周期有長(zhǎng)有短，有明有暗。張磊和董明珠拿到的都不是“一夜暴富”的偶像劇劇本，都是從基層崗位一步步做起來的，對(duì)于事業(yè)起伏波動(dòng)的常態(tài)，他們?cè)缫堰m應(yīng)，并形成了自己的方法論。

06 變化

如果說張磊應(yīng)變之道的關(guān)鍵詞是：選擇、相信和忍耐，董明珠的方式就是：你說你的，我做我的。就像趙麗穎在《幸福到萬家》中扮演的角色何幸福那樣，做事情心里有譜。

不過，就像何幸福在萬家村里格格不入的處境，董明珠也沒從輿論的熱議中離開過。

從跟雷軍立下 10 億賭局，抨擊美的跟小米的合作是“兩個(gè)騙子”的組合，到宣布格力下場(chǎng)造手機(jī)，將自己的圖片設(shè)置為手機(jī)屏保，后來又因?yàn)橄胭I入銀隆跟中小股東發(fā)脾氣，被否決之后，又?jǐn)y手王健林一起投資，董明珠就沒從話題榜上掉下來過。至于那些關(guān)于造手機(jī)和造芯片的言論，時(shí)至今日還是短視頻平臺(tái)上“炒冷飯”的重要素材。

似乎全網(wǎng)都想教董明珠如何管理格力，只是這位鐵娘子根本不聽。

但董明珠其實(shí)有她的分寸。

比如造手機(jī)，她并沒有實(shí)際投入太多的成本在這個(gè)項(xiàng)目上，研發(fā)團(tuán)隊(duì)隸屬于格力通信技術(shù)研究院，是個(gè)很小的部門。格力造芯片的微電子部門，也在這個(gè)研究院下面，而且他們很早就在研究適用空調(diào)產(chǎn)品的芯片，而非通用芯片。但董明珠“投入500億造芯片”的豪言壯語，被放置在中國(guó)缺“芯”的社會(huì)語境之中，給人的感覺就是，格力要搞大事。

至少在這兩件事情上，董明珠是嘴上喜歡放火箭，行動(dòng)謹(jǐn)慎。造手機(jī)既不收購(gòu)，也不投資，就養(yǎng)一個(gè)小團(tuán)隊(duì)，靜靜搗鼓，能花費(fèi)多少錢？

況且，她還能省下宣傳費(fèi)，格力手機(jī)造的雖然不成功，但董明珠每逢提起，必碰瓷蘋果。董明珠的心氣兒還是在的，沒把國(guó)產(chǎn)手機(jī)當(dāng)做假想敵。

不過，一個(gè)人說什么不重要，做什么才最重要。董明珠明確反對(duì)年輕人玩抖音做主播，也并不耽誤她在抖音直播帶貨。張磊曾說2050年之前都是重倉(cāng)中國(guó)的好機(jī)會(huì)，也不影響高瓴成立S基金。做投資也好，辦企業(yè)也好，總歸要承認(rèn)現(xiàn)實(shí)、認(rèn)清現(xiàn)實(shí)。這個(gè)淺顯的道理，歷經(jīng)周期考驗(yàn)的兩位，肯定都懂。

他們眼下也都立于潮汐變幻之中。

從京?；ヂ?lián)網(wǎng)在2020年減持格力電器股份開始，董明珠一手打造的經(jīng)銷商利益團(tuán)體，逐步瓦解。前幾天京海又減持套現(xiàn)近35億元，這意味著，格力捆綁經(jīng)銷商的時(shí)代徹底結(jié)束了。至少，屬于省級(jí)經(jīng)銷商的時(shí)代結(jié)束了，未來的商家們，不得不學(xué)習(xí)如何在電商平臺(tái)直接服務(wù)消費(fèi)者。

變化無處不在。好在，這些曾經(jīng)踩中時(shí)代風(fēng)口，享受過周期紅利的投資人和創(chuàng)業(yè)者，如今都有賬面回報(bào)幾十倍甚至更多的項(xiàng)目傍身。沈南鵬連續(xù)幾年福布斯VC投資人第一，林欣禾的快手，符績(jī)勛的百度，王瓊的字節(jié)跳動(dòng)，也都是行業(yè)矚目的好項(xiàng)目。

當(dāng)資本市場(chǎng)水足夠大，機(jī)構(gòu)的“魚兒”也會(huì)養(yǎng)得足夠肥。反之，亦然。

憑借從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入阿里、拼多多、貝殼、愛奇藝等多家企業(yè)的股票，在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的黃金十五年里，高瓴資本賺到了規(guī)模和利潤(rùn)。從一家5人起步的投資機(jī)構(gòu)，成為現(xiàn)在橫跨一、二級(jí)市場(chǎng)的亞洲最大私募。

但退潮之后，它也要面臨新的挑戰(zhàn)。這兩年，投資機(jī)構(gòu)們都在爭(zhēng)搶新消費(fèi)，去掙辛苦錢。連紅杉都投資了蘭州拉面的相關(guān)項(xiàng)目，以及中式糕點(diǎn)虎頭局。包凡帶領(lǐng)華興資本，在2015年的并購(gòu)熱潮過后，轉(zhuǎn)型投行，從財(cái)務(wù)顧問轉(zhuǎn)到承銷商和保薦人。曾經(jīng)高喊“重倉(cāng)中國(guó)”的高瓴，也變得更加保守和務(wù)實(shí)，話不多說，只埋頭去掙那些還能掙到的錢。

只能說，形勢(shì)比人強(qiáng)。