文|互聯(lián)網(wǎng)怪盜團特邀成員 戰(zhàn)車（元芳）
怪盜團團長按：
本文的作者元芳是我的一位前同事和好友。他目前擔任某券商傳媒互聯(lián)網(wǎng)首席分析師，在培訓(xùn)新人方面投入了很多精力。這是他分享的第三堂課，如果有人對前兩堂課感興趣，請點此閱讀：證券分析師的第一堂課； 證券分析師的第二堂課；證券分析師的第三堂課。
根據(jù)我過去多年的經(jīng)歷，國內(nèi)投資行業(yè)對年輕人總是要求太多，恨不得入職之后立即發(fā)揮巨大作用；訓(xùn)練又太少，幾乎談不上成熟的培養(yǎng)體系。其實，中國的職場哪里不是這樣呢？工作了幾年，只能依靠自己領(lǐng)悟，沒有形成工作框架的大有人在。
我相信，在投資研究中形成的方法論、分析能力，廣泛地適用于各式各樣的行業(yè)研究和戰(zhàn)略研究。
證券分析師的第四堂課：如何收集、處理和分析行業(yè)數(shù)據(jù)？
數(shù)據(jù)是研究報告的血肉，是支撐報告結(jié)論的重要組成部分（支撐報告結(jié)論的重要組成依次為：邏輯推導(dǎo)、數(shù)據(jù)支持和事實案例）。數(shù)據(jù)收集、處理和分析的好壞直接決定著研究報告的質(zhì)量。盡管數(shù)據(jù)相關(guān)內(nèi)容是最基礎(chǔ)的工作，但是你會發(fā)現(xiàn)不同入行年限的分析師，對于數(shù)據(jù)的收集、處理和分析差距非常大，并且隨著對行業(yè)和公司的理解，在報告中對于數(shù)據(jù)的使用會越來越精簡、恰當和有效。
此外，我們也分享一下我們對于“數(shù)據(jù)方法論”上的一些看法。
其一，獨立思考與“抄”并不矛盾。我們其實非常建議初學(xué)者要多看、多學(xué)、多“抄”，因為對于基礎(chǔ)薄弱的初學(xué)者，可能在數(shù)據(jù)了解程度、文字表述以及行文布局方面都缺乏實踐，合理借鑒是非常有必要的。但在“抄”的基礎(chǔ)上，如何用出“心意”和“新意”，你需要思考：
作者為什么此處用這個數(shù)據(jù)？
是否存在更合適的數(shù)據(jù)？
在原數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上是否可以再處理，從而優(yōu)化解釋力？
其二，先有結(jié)論還是先有數(shù)據(jù)？先有數(shù)據(jù)，再無偏見的得出結(jié)論，這種方式廣泛被認可。如果預(yù)設(shè)結(jié)論，初學(xué)者往往會去找可以佐證的數(shù)據(jù)，忽略證偽的數(shù)據(jù)，從而導(dǎo)致結(jié)論的偏差。但在實際上，“先有結(jié)論后找數(shù)據(jù)”是最高效的方式。舉個簡單的例子，我們認為B站游戲和TapTap是直接競爭對手（這一結(jié)論其實可以從與從業(yè)人員交流、雙方的布局中感受到）。如此反向推到，則B站游戲和TapTap應(yīng)該具備如下共同特征：
最受歡迎的游戲應(yīng)該是二次元游戲；
二者平臺上廣告投放最多的應(yīng)該是二次元游戲。
我們通過這樣的兩組數(shù)據(jù)就可以很好的量化證明二者競爭關(guān)系。
其三，多思考是最好的訓(xùn)練。報告是由每組數(shù)據(jù)得出的結(jié)論所串聯(lián)，在日常訓(xùn)練中可以將每組數(shù)據(jù)對應(yīng)的結(jié)論列在底稿中。如下圖“日本外賣行業(yè)市場規(guī)模及滲透率”，我們可以得出哪些結(jié)論？
日本外賣行業(yè)市場規(guī)模及滲透率（1975-2020年，千億日元）
我們可以得到初步結(jié)論（需要進一步驗證）：
日本常態(tài)外賣市場滲透率22%左右，由于中日在經(jīng)濟、人口密度等方面相似，中國外賣市場可以參考此比例；
經(jīng)濟危機下，外賣業(yè)務(wù)具有非常強的韌性，1997年亞洲金融危機時期，日本外賣滲透率增長顯著陡峭；
外賣在疫情期間的防御屬性強，2020年日本新冠疫情導(dǎo)致外食率下降25%，而外賣市場規(guī)模保持穩(wěn)定。
通過給每組數(shù)據(jù)找到多個初步結(jié)論是非常有助于思考能力的提升和報告攥寫。
接下來，我們將正式開始“數(shù)據(jù)的收集、處理和分析”工作：
數(shù)據(jù)的收集環(huán)節(jié)包括：
第一是公司定期數(shù)據(jù)：包括招股書、定期財報中的經(jīng)營數(shù)據(jù)和財務(wù)數(shù)據(jù)（海外公司的定期Investor Presentation里面可能有更詳細的經(jīng)營數(shù)據(jù)），也包括對其進一步處理的數(shù)據(jù)，比如“單日活用戶日廣告貢獻”、“單日活用戶營銷支出”等，同一行業(yè)不同公司的對比非常有意義。并且定期數(shù)據(jù)及處理后的數(shù)據(jù)的可靠性非常高。
第二是行業(yè)數(shù)據(jù)：包括國家統(tǒng)計局、行業(yè)權(quán)威機構(gòu)、海外統(tǒng)計數(shù)據(jù)等（海外公司的定期Investor Presentation里面可能會披露一些行業(yè)數(shù)據(jù)），比如Questmobile的移動用戶數(shù)據(jù)、AppAnnie的移動游戲流水數(shù)據(jù)、七麥數(shù)據(jù)的移動游戲排名、爆量助手的買量以及伽馬數(shù)據(jù)的游戲行業(yè)流水數(shù)據(jù)等。
這里我們要特別強調(diào)一下海外統(tǒng)計數(shù)據(jù)，不能否認美日韓等發(fā)達國家在很多行業(yè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計方面更加嚴謹和全面，比如日本餐飲企業(yè)外賣市場結(jié)構(gòu)、韓國K12教育滲透及支出情況、美國第三方投顧管理規(guī)模及收入、轉(zhuǎn)基因種子增收情況（ussecinchina.com）。
第三是行業(yè)常識：比如移動游戲渠道分成（安卓5：5，蘋果3：7）、養(yǎng)殖行業(yè)常識（生豬出欄均重120KG、玉米豬肉轉(zhuǎn)化比1：2.7左右）等等，這些常識都是了解行業(yè)的基礎(chǔ)。
第四是草根調(diào)研信息：很多信息沒有高頻、權(quán)威的第三方統(tǒng)計，但其又是非常重要的，比如一些非上市公司的經(jīng)營和財務(wù)情況（抖音各項商業(yè)化數(shù)據(jù)）、白酒的批價信息等。
數(shù)據(jù)的處理環(huán)節(jié)包括：
第一，加減乘除：
加即合并，比如很多視頻平臺將內(nèi)容采購納入投資活動現(xiàn)金流中，事實上其與經(jīng)營活動相關(guān)，我們考慮現(xiàn)金缺口時候可以將其加回；
減即剔除，比如騰訊社交網(wǎng)絡(luò)收入中包含移動游戲的引流分成，這部分與游戲業(yè)務(wù)更加緊密；
除即比率和人均，比如滲透率、付費率、電商貨幣化率以及單日活用戶廣告貢獻、單用戶營銷支出鄧。
“除”是最常用的數(shù)據(jù)處理方式，但要注意除數(shù)的選取和意義，單日活用戶廣告貢獻比單月活用戶廣告貢獻更具有現(xiàn)實意義。
第二，相關(guān)和回歸：這是數(shù)據(jù)處理的進階。相關(guān)系數(shù)高說明兩組數(shù)據(jù)關(guān)系就越強。比如我們通過數(shù)據(jù)驗證“頭部養(yǎng)殖企業(yè)的單豬市值和豬肉價格強相關(guān)關(guān)系”，都在0.8甚至0.9以上，從而證明了單豬市值法的有效性，并且可以依據(jù)這種估值方式得出不同養(yǎng)殖企業(yè)的估值水平。我們只需要跟蹤其中一個變量，就可以擬合出另一個變量的變化趨勢?；貧w則是將相關(guān)關(guān)系量化，這種量化關(guān)系可以用來預(yù)測。
比如我們可以通過“SaaS公司PS和營收增速”的散點圖發(fā)現(xiàn)，二者存在正相關(guān)，并且通過最小二乘法得到回歸公司，如“PS = A*營收增速 + B”，而我們可以通過已知/預(yù)測某公司的營收增速，從而得到合理的PS值。
下面是數(shù)據(jù)的分析環(huán)節(jié)：
沒有邏輯的數(shù)據(jù)只是空殼，沒有數(shù)據(jù)的邏輯則是空中樓閣。處理過的數(shù)據(jù)要為結(jié)論服務(wù)，我們需要解釋數(shù)據(jù)的差異性和合理性。數(shù)據(jù)的分析是為了支撐報告的結(jié)論，其中包括：
第一是縱向比較：以歷史數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，找出異常數(shù)據(jù)并分析原因，比如“2020年第一季度B站MAUs單季度增長大幅提升，系公司戰(zhàn)略發(fā)生變化，轉(zhuǎn)向以用戶增長為導(dǎo)向，加大投入”；或找出歷史數(shù)據(jù)的規(guī)律，比如“游戲行業(yè)市場規(guī)模與本國GDP高度相關(guān)，年度角度，游戲行業(yè)不存在口紅效應(yīng)”等。
第二是橫向比較：以不同行業(yè)、公司數(shù)據(jù)對比為基礎(chǔ)，找出數(shù)據(jù)之間差異的原因，比如“不同視頻平臺的單日活用戶日廣告貢獻不同，抖音最強、快手次之、B站最弱，背后是用戶時長、廣告加載率、CPM不同所致”；或通過其他行業(yè)、公司經(jīng)驗為本行業(yè)、公司提供借鑒（包括不限于天花板、發(fā)展要素等），比如“測算TapTap的市場空間，可以通過Steam在端游領(lǐng)域的占比來對比”，當然也不要忽略其中的不同，比如“日本外賣花了30年達到滲透率15%以上，而中國只花了不到10年的時間”。