文｜氨基財經(jīng) 林曉晨
單日蒸發(fā)近48億市值，一則新規(guī)讓“猴茅”昭衍新藥遭受重創(chuàng)。
6月20日，市場監(jiān)管總局、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部、國家林草局聯(lián)合發(fā)布公告，決定從公告發(fā)布之日起停止執(zhí)行《關于禁止野生動物交易的公告》（2020年第4號）。
簡而言之，隨著新冠疫情逐漸消退，野生動物交易可能會放開，這讓市場產(chǎn)生了對于進口試驗猴引發(fā)價格下跌的擔憂。
受益于中國創(chuàng)新藥紅利，CXO和試驗猴成為市場關注的焦點。從2014年不足7000元/只的售價，到今年6月19.4萬元/只的最新招標價，實驗室用食蟹猴的價格暴漲超27倍。
價格瘋長背后實則意味著供需關系的緊張，“一猴難求”甚至已經(jīng)成為一種常態(tài)，促使食蟹猴這種難以快速培育的物種，成為CXO行業(yè)最核心的戰(zhàn)略資源。
昭衍新藥曾一度因戰(zhàn)略聚焦試驗猴的布局而被市場認可。截至6月19日收盤，CRO概念指數(shù)（CN:BK0753）在2022年下跌約12.7%，而昭衍新藥股價則逆勢上漲近11.1%，人稱“猴茅”。
然而，在新規(guī)發(fā)布后，CRO指數(shù)上漲的情況下，昭衍新藥卻直接跌停。難道臨床前CXO企業(yè)的估值邏輯已然生變？試驗猴的“牛市”真的已經(jīng)過去了嗎？
猴源爭奪戰(zhàn)
“擁有靈長類動物模型資源或技術將會贏得市場主動權，甚至可以作為戰(zhàn)略資源進行壟斷。”這是昭衍新藥在2020年報中對臨床前CXO行業(yè)發(fā)展的判斷。
這一看似瘋狂的判斷，如今已經(jīng)成為對于臨床前CXO行業(yè)最精準的概括。
2018年6月，中國食品藥品檢定研究院曾以183.6萬元的價格，收購了136只實驗室用的食蟹猴，均價僅為1.35萬元/只；
而今年6月13日，中國食品藥品檢定研究院再次發(fā)布招標公告，50只食蟹猴的招標價就達到970萬元，均價達19.4萬元/只。
猴子還是那群猴子，但“時代”變了。隨著創(chuàng)新藥的蓬勃發(fā)展，食蟹猴供不應求，短短4年時間，其身價翻了13倍。
試驗猴價格的持續(xù)上漲，暴露出臨床前CXO行業(yè)對于“猴”的依賴。
動物是藥物臨床前評價的主要實驗對象，其中非人靈長類更是臨床前研究的重要品種。非人靈長類在親緣關系上和人最接近，與人類的遺傳物質有75%～98.5%的同源性，是與人類同源性最高的動物，因此也是實驗中最接近人類的理想對象。
并且，試驗猴不等同于一般野生猴，需要長期人工飼養(yǎng)。由于此前我國在創(chuàng)新藥領域的缺失，導致國內試驗猴產(chǎn)業(yè)實則極為薄弱，規(guī)模達到1000只的養(yǎng)殖場少之又少。
此種背景下，很多臨床前CXO企業(yè)都采取收購的方式，與養(yǎng)殖場提前綁定。截至2021年底，三大臨床前CXO企業(yè)昭衍新藥、藥明康德、康龍化成的生物資產(chǎn)分別為2.35億元、14.89億元和4.76億元。
為了保證自身業(yè)務體量的持續(xù)增長，實則藥明康德、康龍化成、昭衍新藥等CXO龍頭企業(yè)早已開啟了“猴源”爭奪戰(zhàn)。
2019年11月，藥明康德最先出手，以8.04億元的價格收購了廣東最大的猴場之一廣東春盛；2021年，康龍化成別以1.1億元和2.06億元收購了肇慶創(chuàng)藥和廣東康瑞泰；2022年4月，昭衍新藥宣布耗資8.3億元和9.75億元分別收購云南英茂和廣西瑋美兩大猴場。收購完成后，昭衍新藥的生物資產(chǎn)數(shù)量將能與藥明康德比肩。
當然，在持續(xù)攀升的猴價面前，并非所有企業(yè)都選擇參與到“猴源”爭奪之中。CXO企業(yè)美迪西就沒有參與競爭，其直接結果就是2021年財報中，用于臨床前研究直接材料的成本同比暴增113%。
缺少猴源護城河的保護，導致美迪西的業(yè)績壓力更大。由此可見，“猴源”已經(jīng)成為臨床前CXO企業(yè)的重要戰(zhàn)略資源。
猴價一直漲的預期打破了
在了解過“猴源”的重要性后，我們重新聚焦事件本身，新規(guī)真得會讓臨床前CXO的投資邏輯出現(xiàn)改變嗎？
首先我們應該弄清楚一點，此次《關于禁止野生動物交易的公告》的停止執(zhí)行并不會影響試驗猴目前整體市場供應量，因為實驗室用猴需要經(jīng)過特殊的培養(yǎng)，因此必須為人工飼養(yǎng)，不能使用野生品種。
既然如此，市場為何對這則新規(guī)有如此大的反應呢？究其原因在于，雖然不能直接引進成體試驗猴，但卻可以通過引進種猴的方式，加速國內試驗猴的繁衍速度，從而緩解國內試驗猴當下的緊供需狀態(tài)。
坦率而言，通過開放進出口的方式確實可以加速國內猴群的繁衍，但這個影響對于目前的臨床前CXO企業(yè)而言，實則是微乎其微。
且不論在疫情和猴痘病毒的影響下，真正的進出口貿(mào)易要何時才能落地，單就試驗猴的嚴苛要求就可能導致，即使引進種猴，也需要最少經(jīng)過F2代（孫子代）才能實現(xiàn)。
根據(jù)各大券商分析，假設3歲為出欄年齡，5歲為性成熟的年齡，母猴妊娠周期又在半年左右，因此如果進口種猴真的落地，而其真正面向市場并產(chǎn)生影響的時間也需要10年左右。
換句話說，新規(guī)的實行雖然可以一定程度加速國內試驗猴群的繁殖速度，但這仍然是一個漫長的過程，短期并不會改變國內試驗猴緊供應的局面。
再加上進口猴依然要考慮檢疫、運輸、飼養(yǎng)等一系列成本，這就導致試驗猴的價格也許并不會在短期內出現(xiàn)較大的松動。
當然，長期邏輯來看，試驗猴價格一直漲的趨勢被打破了。即便是“猴茅”，也必然不可能像真茅臺一樣，價格持續(xù)上漲。
在資本市場，預期向來關鍵。國內CXO本身就是預期打滿，估值上天。一旦預期松動，那么市場分分鐘用腳投票，也就不奇怪了。
創(chuàng)新需求才是核心驅動力
需要說明的是，真正影響CXO本身價值的最大因素，并非試驗猴價格的高低，而是創(chuàng)新需求的多少，以及CXO自己本身能力的高低。
臨床前CXO企業(yè)的核心驅動力在于國內的創(chuàng)新藥紅利。2021年，我國藥企申報IND數(shù)量依然激增，注冊申請數(shù)量達2452個，同比增長48.6%。如此多的IND需求也讓臨床前CXO的訂單量大幅增加，對試驗猴的需求也被持續(xù)放大。
國內創(chuàng)新藥IND井噴與薄弱的試驗猴供給之間，實則已經(jīng)形成明顯的供需缺口?？紤]到3-5年的飼養(yǎng)周期，這個缺口也很難在短時間內補齊，試驗猴的緊供需或將持續(xù)很長時間。此外，整個市場的流通環(huán)節(jié)也存在不少問題，很容易出現(xiàn)有價無市的情況。
很多投資者看到臨床前CXO企業(yè)布局猴場，股價就隨之上漲，因此他們將之歸結為試驗猴漲價讓他們利潤得到增厚。
例如，昭衍新藥在4月29日公布收購兩家猴廠后，股價第二日就大漲8.58%；6月6日完成對云南英茂的收購后，股價再次大漲7.12%；6月15日完成收購廣西瑋美后，股價又連續(xù)上漲。
但實際上，猴價上漲對于臨床前CXO企業(yè)的業(yè)務毛利率不僅沒有幫助，甚至可能還出現(xiàn)負面影響。昭衍新藥就曾在調研紀要中坦言，不會輕易將猴子漲價向上游傳導。究其原因在于，這些CXO企業(yè)更多將試驗猴作為一種資源儲備，而非是售賣的貨物。
這不是一個賺多或者賺少的問題，而是一個有沒有的問題。就好像鋰礦之于鋰電池，其核心意義不在于鋰礦能創(chuàng)造多少受益，而是如果沒有鋰礦的話，那么電池廠就無法制造出電池，甚至可能錯失整個新能源風口。
試驗猴最核心的價值，不在于猴子數(shù)量增加帶來的資產(chǎn)增長，而是因為試驗猴數(shù)量的增加，能夠讓臨床前CXO企業(yè)承接更多的業(yè)務，有望大幅抬升企業(yè)的業(yè)務天花板，由此帶動投資者對其預期的提升。
當然，在大環(huán)境之下，影響企業(yè)自身價值因素還包括自身能力。如何設計靠譜的模型，并且高效的執(zhí)行，給客戶更好的體驗，承接更多的業(yè)務更是在行業(yè)脫穎而出的關鍵。
根本上來說，目前臨床前CXO企業(yè)價值，不是國內猴子數(shù)量多少決定的，而是中國創(chuàng)新藥企業(yè)的成績以及自身能力所決定的。
如果創(chuàng)新藥在國內發(fā)展不起來，IND數(shù)量大幅減少，那么臨床前CXO的需求自然也就持續(xù)降低。
決定臨床前CXO價值的不是猴子，而是創(chuàng)新。