文|向善財經(jīng)

6月13日晚間，步長制藥（603858.SH）發(fā)布公告稱，全資子公司通化谷紅制藥有限公司（下稱“通化谷紅”）藥品谷紅注射液以及控股子公司吉林天成制藥有限公司（下稱“吉林天成”）藥品復(fù)方曲肽注射液將于2022年12月31日調(diào)出四川省醫(yī)保目錄。

與此同時，通化谷紅藥品谷紅注射液以及吉林天成藥品復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液、復(fù)方曲肽注射液也將于2022年7月1日起調(diào)出《江蘇省基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》。

對此，步長制藥方面表示：此次藥品退出四川省、江蘇省醫(yī)保對公司經(jīng)營業(yè)績的影響暫無法估計，短期不會對公司的業(yè)績產(chǎn)生重大影響。

不過值得注意的是，從去年到現(xiàn)在，步長制藥旗下的谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液已被公告退出黑龍江省、云南省和河北省等多地的省醫(yī)保目錄，且每次的回應(yīng)說法都是“短期不會對公司的業(yè)績產(chǎn)生重大影響”。

但尷尬的是，在最新公布的2021年和2022年一季度的業(yè)績報告中，步長制藥都出現(xiàn)了營收、凈利雙下滑的嚴峻情況。那么復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液、谷紅注射液以及復(fù)方曲肽注射液三款單品大規(guī)模退出省醫(yī)保目錄，到底會對步長制藥產(chǎn)生什么樣的影響？而步長制藥是否已經(jīng)迎來了至暗時刻？這些都值得我們?nèi)ヌ骄恳欢?/p>

尷尬的明星單品，不確定的步長制藥？

從2021年財報數(shù)據(jù)來看，步長制藥的主要營收集中在心腦血管業(yè)務(wù)領(lǐng)域，旗下的六款拳頭產(chǎn)品，如腦心通膠囊、穩(wěn)心顆粒、丹紅注射液、谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液，在2021年合計收入達97.63億元，占總收入超60%的份額。

其中，谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液三款產(chǎn)品占步長制藥全年營業(yè)收入的28.43%。

對此，有分析人士指出，當(dāng)主力藥品退出醫(yī)保目錄，醫(yī)保將不會再為這些產(chǎn)品買單，患者需要自費購買這些產(chǎn)品，購買意愿降低一定程度上影響產(chǎn)品銷量，進而影響到公司整體業(yè)績，會使公司的業(yè)績面臨更多不確定性。

事實上，從步長制藥公布的招標采購的中標信息來看，谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液的中標價格區(qū)間在57.6—146，明顯高于腦心通膠囊和穩(wěn)心顆粒的21.89—37的價格區(qū)間。

若以此為價格參考，一旦谷紅注射液們被全部踢出醫(yī)保目錄，那么其市場自由價格只可能會更高而不會低于現(xiàn)在的醫(yī)保中標價格。所以谷紅注射液們退出醫(yī)保目錄確實會在一定程度上直接影響到產(chǎn)品的市場銷量，乃至整體的業(yè)績營收。

那么集中了步長制藥近三成營收份額的谷紅注射液們?yōu)楹螘淮蠓秶叱龅胤结t(yī)保目錄？

一方面在于國家醫(yī)保政策的調(diào)整。此前，除與國家級醫(yī)保目錄藥品保持一致外，各省級醫(yī)保目錄有一部分的增補空間，因此一些藥品即使不在國家醫(yī)保目錄內(nèi)，但可能會被增補進地方醫(yī)保目錄。

但在2019年8月，國家醫(yī)保局發(fā)文要求，地方醫(yī)保目錄增補取消，各地增補醫(yī)保目錄原則上在三年內(nèi)分三批完成對不符國家醫(yī)保目錄藥品的清退。而目前來看，谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液似乎正在清退行列之中。

另一方面還在于谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液在多地被納入了輔助與重點監(jiān)控用藥目錄，而中成藥、輔助與重點監(jiān)控品種又是此次地方醫(yī)保目錄清理的重要對象。

據(jù)藥智網(wǎng)的“輔助與重點監(jiān)控用藥”數(shù)據(jù)庫顯示，在2015-2019年，谷紅注射液已被安徽、北京、河南、廣西等10多個省市納入輔助與重點監(jiān)控用藥目錄，而復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液也在2019年5月7日被納入邢臺市的輔助用藥目錄。

而有意思的是，此前步長制藥的另一款“明星單品”丹紅注射液的銷量大幅下滑就是因為不合理用藥過多。在相關(guān)政策規(guī)定下，先后被多個省市納入了輔助與重點監(jiān)控用藥目錄，并被預(yù)警（嚴格監(jiān)控）和限制使用。

如今，谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液們似乎又走上了丹紅注射液的老路上，這很難不令人擔(dān)憂步長制藥和谷紅注射液們的未來市場命運。

不過，被地方醫(yī)保目錄清退的藥品，也并非完全沒有機會進入國家醫(yī)保目錄，只要臨床價值高、需求量大，還是有機會進入國家醫(yī)保目錄的。事實上，步長制藥旗下的丹紅注射液在經(jīng)過醫(yī)保談判后，已經(jīng)被正式納入了《國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄(2020年)》。

而谷紅注射液們未來能否同樣擠進國家醫(yī)保目錄，我們不得而知。但從丹紅注射液的入醫(yī)保經(jīng)驗來看，即便谷紅注射液們能夠闖入國家醫(yī)保目錄，但可能先要經(jīng)歷一番“價格瘦身”。

在2021年度業(yè)績說明會的投資者互動環(huán)節(jié)上，步長制藥在回應(yīng)2021年基本每股收益下降的原因時曾提到，雖然丹紅注射液納入了國家醫(yī)保目錄，但醫(yī)保支付標準的下調(diào)使得丹紅注射液的業(yè)績出現(xiàn)了同比下滑。

由此觀之，本就價格偏高的谷紅注射液們大概率也難逃醫(yī)保局的“靈魂砍價”，如果不能借此實現(xiàn)以量換價，那么步長制藥的整體業(yè)績同樣難逃下滑的風(fēng)險。

高銷售額投入下，營收、凈利不升反降？

作為醫(yī)藥細分領(lǐng)域的龍頭，步長制藥的最高市值也曾超過千億元。但截止到今年6月17日，步長制藥的市值僅為222.15億元，前后縮水了8百多億。

更令人擔(dān)憂的是，2021年和2022年一季度步長制藥還連續(xù)出現(xiàn)了營收、凈利齊下滑的尷尬情況。

公開數(shù)據(jù)顯示，2021年步長制藥實現(xiàn)營收157.63億元，同比下降1.52%；扣非凈利潤11.91億元，同比下降30.31%。2022一季度，步長制藥主營收入為32.0億元，同比下降4.49%；扣非凈利潤2.8億元，同比下降29.7%。

但如果把時間線拉長來看，2019—2021年步長制藥的扣非凈利潤為17.83億元、17.08億元和11.91億元，扣非凈利潤同比增長率分別為16.58%、-4.16%和-30.31%，整體呈快速下滑趨勢。

那么步長制藥的業(yè)績?yōu)楹螘霈F(xiàn)這種情況？在向善財經(jīng)看來，或許有兩方面的原因：

一是老牌明星產(chǎn)品銷量下滑，后來推出的明星產(chǎn)品卻在被清退出省醫(yī)保目錄。

前邊已經(jīng)提到步長制藥的營收集中在心腦血管業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而旗下的六款拳頭產(chǎn)品又占據(jù)了超60%的營收份額。所以步長制藥營收業(yè)績的好壞與包括谷紅注射液、丹紅注射液在內(nèi)的六款明星產(chǎn)品銷量密切相關(guān)。

從財報數(shù)據(jù)來看，步長制藥早期推出的腦心通膠囊、穩(wěn)心顆粒和丹紅注射液三款明星單品，在2021年都出現(xiàn)產(chǎn)銷量的同步大幅下滑。如丹紅注射液10ml/支的主力規(guī)格銷售量比上年下降25.47%，規(guī)格為20ml/支的銷量也比上年下降24.03%。

相比于2016年銷售量的1.089億支，丹紅注射液10ml/支的主力規(guī)格在2021年銷量僅為2977萬支，5年間銷量遭遇“腳踝斬”。

但雪上加霜的是，步長制藥為了應(yīng)對老款明星產(chǎn)品銷量乏力，而后來推出的谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液三款明星產(chǎn)品，現(xiàn)在正在被大范圍清退出地方醫(yī)保目錄，前路生死未卜。

至于步長制藥在2021年推出的，被列為新冠肺炎推薦用藥的宣肺敗毒顆粒。盡管截至到今年3月17日，該產(chǎn)品的銷售收入已達到766.63萬元，但想要成為比肩難腦心通膠囊、丹紅注射液等營收過億的明星單品或許還有相當(dāng)長的一段路要走。

二是步長制藥重銷售輕研發(fā)的模式，在合規(guī)經(jīng)營方面輿論負面事件頗多，一定程度上影響了市場對步長制藥的信任。

據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，從2016—2021年，步長制藥的毛利率一向維持在70%以上，但其凈利率卻長年保持在16%以下的市場低位。而之所以出現(xiàn)這一情況，問題之一就在于其大手筆的銷售費用（包括市場、學(xué)術(shù)推廣費及咨詢費）擠壓了步長制藥的利潤空間。

天眼查APP顯示，2018—2021年步長制藥銷售費用分別為80.36億、80.81億、83.73億、83.00億，占當(dāng)期營收比值分別為58.81%、56.68%、52.31%、52.66%；而同一時期，步長制藥的研發(fā)支出分別為5.76億、6.39億、7.22億、6.34億，占當(dāng)期營收比值為4.42%、4.48%、4.51%、4.02%。

僅從數(shù)據(jù)對比就不難看出，步長制藥的研發(fā)投入始終遠遠落后于其銷售費用，甚至在與同行業(yè)對比中，步長制藥的研發(fā)投入占比都不算突出，但其超83億元的銷售費用卻僅次于兩位超千億市值規(guī)模的“醫(yī)藥龍頭股”恒瑞醫(yī)藥和復(fù)星醫(yī)藥。

但如果說重銷售輕研發(fā)是步長制藥的企業(yè)選擇，那這并無不妥，但步長制藥高額的銷售費用背后卻暗藏著龐大的商業(yè)賄賂和違規(guī)操作，這就成為其頭頂高懸的達摩克利斯之劍。

2021年4月12日，財政部對19家醫(yī)藥企業(yè)作出行政處罰。其中，步長制藥被罰原因為以咨詢費、市場推廣費名義向醫(yī)藥推廣公司支付資金，再由醫(yī)藥推廣公司轉(zhuǎn)付給該公司的代理商，涉及金額5122.39萬元。

步長制藥之所以要將資金兜轉(zhuǎn)一圈，有業(yè)內(nèi)人士表示，步長制藥將資金通過第三方轉(zhuǎn)回代理商，一是可以方便做賬，二是為代理商“帶金銷售”提供了現(xiàn)金保障。

所謂的“帶金銷售”是指醫(yī)藥企業(yè)在制定藥品投標價格時，事先把給予處方醫(yī)生及有進藥決策權(quán)和影響力人士的商業(yè)賄賂計算在內(nèi)，通過給予回扣，謀取交易機會或者競爭優(yōu)勢的不當(dāng)行為。

而藥企“帶金銷售”的又往往和虛開發(fā)票相關(guān)聯(lián)。去年，《菏開檢刑檢刑訴〔2021〕111號》起訴書顯示，山東省菏澤經(jīng)濟開發(fā)區(qū)人民檢察院對被告人王某某、吳某某等人涉嫌虛開發(fā)票罪、故意銷毀會計憑證罪提起公訴。

其中在接受虛開發(fā)票的公司中，就包括山東步長制藥股份有限公司（以下簡稱“步長制藥”）旗下的山東丹紅制藥有限公司、陜西步長制藥有限公司、邛崍?zhí)煦y制藥有限公司、步長制藥四家公司介紹虛開增值稅普通發(fā)票523份，票面金額合計人民幣4905.07萬元，價稅合計4910.16萬元。

事實上，據(jù)中國裁判文書網(wǎng)信息顯示，近年來至少有10份判決書顯示步長制藥在藥品推廣過程中存在商業(yè)賄賂行為。

所以從上述分析來看，短期可以確定的谷紅注射液等老牌產(chǎn)品銷量下滑，丹紅注射液等新款明星單品正在被清退出省醫(yī)保目錄等利空因素，疊加上未來的丹紅注射液們能否擠進國家醫(yī)保目錄，以及在步長制藥高額的銷售費用中是否還存在著其他未被發(fā)現(xiàn)的經(jīng)營隱雷等諸多不確定因素。

致使資本市場和投資者們對其有所質(zhì)疑也實屬正常。只是隨著“至暗時刻”的到來，步長制藥能否順利破局，這或許將由時間來見證。