文|港股解碼 毛婷
沙特阿美和蘋果（AAPL.US），代表了時間的兩極。
沙特阿美的主要產(chǎn)品是可能經(jīng)歷了上萬年演變的化石燃料，是當(dāng)今世界最重要的動力燃料，該公司貫穿了從上游勘探開采到下游煉油銷售的所有環(huán)節(jié)，但這些燃料總有枯竭的一天。
蘋果的主要產(chǎn)品是配置最先進(jìn)芯片的電子產(chǎn)品，代表的是最時新的消費(fèi)電子潮流和服務(wù)形態(tài)，以及消費(fèi)者對于創(chuàng)新科技消費(fèi)品的期望，而人類的創(chuàng)意有無限可能。
最近，由于OPEC未根據(jù)實(shí)際需求的回升修訂產(chǎn)量限制，加上地緣局勢的影響，油價大漲，也帶動在利雅得交易所上市的沙特阿美股價大漲，見下圖。
按2022年5月11日收市價45.95沙特里亞爾（SAR）計算，沙特阿美的市值為9.19萬億SAR，約合2.449萬億美元。
與此同時，在美國加息和縮減買債規(guī)模的預(yù)期下，在寬松時期屢創(chuàng)新高的美股終于走下神壇，三大主要指數(shù)大幅下跌，其中美股市場市值最高的蘋果，股價也從高位持續(xù)回落。
2022年5月11日，納斯達(dá)克上市的蘋果股價大跌5.18%，收報146.50美元，市值降至2.39萬億美元，在一夜間蒸發(fā)逾1300億美元，差不多相當(dāng)于一個招商銀行（600036.SH, 03968.HK）。于是被身價2.449萬億美元的沙特阿美迎頭趕上。
蘋果VS沙特阿美，誰更賺錢？
蘋果主要向全球消費(fèi)者提供iPhone、Mac、iPad、其他可穿戴裝備和家居配件等消費(fèi)電子產(chǎn)品，并以此為基礎(chǔ)提供相關(guān)的服務(wù)。
截至2022年3月末止的12個月，硬件產(chǎn)品占了蘋果總收入的80.54%，其中iPhone的收入占比達(dá)到51.98%。
盡管服務(wù)收入占比不足兩成，卻貢獻(xiàn)了顯著的利潤，毛利率幾乎是硬件產(chǎn)品的兩倍。截至2022年3月末止的12個月，服務(wù)毛利占了蘋果合計毛利的32.05%。
從長遠(yuǎn)前景來看，隨著蘋果硬件產(chǎn)品的滲透逐步提升，其利潤較高的服務(wù)收入占比有望進(jìn)一步增加，從而提升其整體利潤率。
沙特阿美是沙特王國在資本市場上市的重要石油資產(chǎn)組合，其背后的大股東是沙特阿拉伯，東方最有錢的王子穆罕默德·本·薩勒曼王儲，對于沙特阿美的未來無疑最具話語權(quán)。
沙特阿美的業(yè)務(wù)覆蓋從開采到銷售的各個環(huán)節(jié)，上游開采業(yè)務(wù)和下游的煉油及銷售業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)占比基本上為五五對開。
2021年，得益于油價大漲，全年平均已實(shí)現(xiàn)原油價格上漲73.65%，至70.5美元/桶，沙特阿美的上游業(yè)務(wù)收入同比增長59.64%，至6560.7億SAR，占其總收入的48.71%；下游業(yè)務(wù)收入按年增長93.76%，至6893.8億SAR，占了總收入的51.18%。
筆者將財政年度截止日期為9月末的蘋果數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，以便與年度截止日期為12月末的沙特阿美進(jìn)行比較。
見下圖，在油價下挫的2020年，沙特阿美降低產(chǎn)量，所以收入銳減，被蘋果趕上。
值得注意的是，沙特阿美于2021年的實(shí)際原油交付量還要低于2020年，但由于油價大漲，收入規(guī)模創(chuàng)下2019年上市以來新高，重新趕上收入同樣大幅增長的蘋果。
從盈利能力來看，沙特阿美的開采成本遠(yuǎn)低于北美的頁巖油開采，加之沙特能夠通過OPEC+施加其作為全球原油主要供應(yīng)商的影響力，利用產(chǎn)量控制而具有一定的議價力，能保持利潤水平。
截至2021年12月末的12個月，沙特阿美的經(jīng)營利潤率達(dá)到51.40%，而蘋果為30.90%；純利率方面，沙特阿美為27.46%，蘋果為26.58%，顯示這兩大市值巨頭于2021年的盈利能力相差不遠(yuǎn)。
筆者按照沙特阿美的方式估算出蘋果截至2022年3月末止12個月的已動用資本回報率（ROACE），或達(dá)到43.12%，而沙特阿美的2021年已動用資本回報率（ROACE）為24.41%。
一家上市公司的資金來源包括三個方面：1）利潤結(jié)余，包含在剩余資本中，屬于股本的一項(xiàng)；2）貸款；以及3）股東投入，包含在股本中。
已動用資本回報率（ROACE）這一指標(biāo)反映了上市公司投入的資本（包括附息貸款和股本）在特定一年可產(chǎn)生的回報。
從上表的比較數(shù)字可得到，沙特阿美每一元投入可獲得0.24元的回報，而蘋果的回報則高達(dá)0.43元，顯然蘋果為出資人（包括債權(quán)人和股東）所帶來的收益要高得多。
由收入規(guī)模到純利規(guī)模，沙特阿美和蘋果均旗鼓相當(dāng)，為何來到資本回報上會有如此大的差異？
盈利模式與各自優(yōu)勢
沙特阿美占了OPEC原油產(chǎn)量的三成以上，占了全球原油產(chǎn)量的13%以上，作為最重要的供應(yīng)商之一，該公司對油價有一定的影響力，可以通過調(diào)節(jié)供應(yīng)量、利用供求關(guān)系的不平衡來獲取定價優(yōu)勢，從而保障其盈利能力。
蘋果的資本回報率優(yōu)勢則在于它善于從供應(yīng)商處取得杠桿。從其財報不難發(fā)現(xiàn)，蘋果對財務(wù)資源的善用已達(dá)登峰造極之境。
截至2022年3月26日，蘋果的資產(chǎn)總值為3506.62億美元，總負(fù)債為2832.63億美元，股本只有673.99億美元。換言之，股東——如“股神”巴菲特，每1美元的投入支撐著5.2美元的資產(chǎn)，杠桿率高達(dá)5.2倍。從下圖可見，其市凈率極高。
再來看資產(chǎn)構(gòu)成，蘋果的現(xiàn)金、短期投資以及長期投資總值達(dá)1927.3億美元，占總資產(chǎn)的54.96%。也就是說，有超過一半的資產(chǎn)是可以產(chǎn)生利息的投資。
再來看負(fù)債端，蘋果的附息債務(wù)為1724.13億美元，相當(dāng)于總資產(chǎn)的49.17%，由此可見，從規(guī)模上看，現(xiàn)金加投資足以輕松幫蘋果償還債務(wù)。
既然股本規(guī)模較小，附息債務(wù)又能由其現(xiàn)金及投資抵消，那蘋果的運(yùn)營資金主要從哪里來？應(yīng)付款——這可不用支付利息。
截至2022年3月末，蘋果的應(yīng)付款為526.82億美元，占了總資產(chǎn)的15%，相較而言，短期應(yīng)收款只有208.15億美元。
由于蘋果的產(chǎn)品基本上直面終端消費(fèi)者，回款周期較短，而作為全球非常重要的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈頂端，其對供應(yīng)商的議價力為其取得驚人的財務(wù)優(yōu)勢，能夠通過延長付款期而提升經(jīng)營靈活度。正是蘋果能夠用較小的資本撬動起巨額資產(chǎn)的秘訣——用借來的資金賺取利息，用供應(yīng)商提供的信用來進(jìn)行運(yùn)營，將財務(wù)資源的使用推向極致。
誰的增長更具可持續(xù)性？
當(dāng)前的局勢，成就了沙特阿美的強(qiáng)勢。美國通脹高企，加上石化燃料供不應(yīng)求，令資金流向與黃金一樣有對抗通脹功效的石油（通脹越高，油價越高），所以油價持續(xù)攀升。
另一方面，加息導(dǎo)致獲利資金流出估值偏高的科技股，這是蘋果勢頭減弱的原因。
短期來看，加息、通脹仍是會持續(xù)的因素，這兩大市值巨頭的爭持仍將繼續(xù)。但長遠(yuǎn)來看，蘋果應(yīng)能笑到最后。
從以上的分析可以看出，蘋果的增長無疑更具可持續(xù)性，因?yàn)樗揽孔约旱目萍紕?chuàng)新提升產(chǎn)品和服務(wù)價值，從而賺取合理回報。
沙特阿美的主要收入及利潤來源是石化資源，對地球一次性能源會枯竭的擔(dān)憂，已經(jīng)促使大家想辦法轉(zhuǎn)向可持續(xù)資源。近期的地緣局勢更堅定了主要能源消耗市場（尤其歐洲）轉(zhuǎn)用新能源的決心，石化資源的市場終有枯竭的一天，沙特阿美當(dāng)前的優(yōu)勢在未來可能會成為阻礙其突破的劣勢。
沙特阿美正努力多元化業(yè)務(wù)，尤其聚焦于新能源發(fā)展，以降低業(yè)務(wù)過分集中的風(fēng)險，雖然皇冠會掉，沙特阿美還是需要低頭找尋新的路徑，以應(yīng)對未來的生存危機(jī)。在油價見頂回落之后，其市值巔峰或難以維持。