文|空間秘探 雷布同
五一節(jié)前最后一個工作日，中國金茂發(fā)布一則公告，宣布斥資1.25億收購西安鼓樓金茂酒店。這家酒店于金茂而言意義非凡，不僅是中國金茂旗下首家由金茂酒管運(yùn)營管理的項(xiàng)目，還是金茂酒管進(jìn)軍西北地區(qū)的首店。不過，忙碌在酒店大宗資產(chǎn)交易市場的不止是金茂。開年至今，僅阿里拍賣平臺就有20家億元級別的酒店資產(chǎn)進(jìn)行拍賣和變賣，但是只有1家成功交易。這，透露出什么信號？
活躍的大宗交易，失落的成交市場
早在年初，就有消息傳出，9家央企有意收購重組11家出現(xiàn)危機(jī)的房地產(chǎn)企業(yè)的酒店資產(chǎn)。央企名錄中不乏保利、中國綠發(fā)、華僑城、金茂等，而融創(chuàng)、世茂、奧園和富力等則位列房企名錄。盡管到目前為止，這些企業(yè)尚未出現(xiàn)“結(jié)對子幫扶”的案例，但是大宗酒店交易卻是異?；钴S。
除了近日剛完成的西安鼓樓金茂酒店交易的中國金茂之外，世茂集團(tuán)、陽光城等房企也時而主動，偶爾被動地站在酒店大宗交易市場的聚光燈下。
1月下旬，世茂集團(tuán)披露了一則資產(chǎn)出售信息，將上海外灘茂悅酒店以45億元的總代價出售給了國企上海地產(chǎn)集團(tuán)。根據(jù)此前流傳的世茂集團(tuán)核心項(xiàng)目推介材料，外灘茂悅酒店評估值為56億元，成交價相當(dāng)于評估值的8折。
此外，據(jù)資料顯示，世茂的“貨架上”還有6個酒店項(xiàng)目，均為高星級酒店，包括上海世茂佘山洲際酒店（深坑酒店）、上海佘山茂御臻品之選酒店、上海世茂皇家艾美酒店及上海世茂廣場、南京世茂濱江希爾頓酒店、武漢世茂希爾頓酒店、世茂御榕武夷度假酒店。之前曾傳世茂將委托中介銷售上海世茂佘山洲際酒店并掛牌報價22.5億。不過，世茂很快出面否認(rèn)了這一消息，此后變賣酒店資產(chǎn)的聲訊寥寥。
與世茂一樣，遭遇短期流動性危機(jī)的陽光城及其母公司陽光控股，選擇轉(zhuǎn)讓旗下酒店資產(chǎn)如希爾頓酒店等，并將所得款項(xiàng)用于償還債務(wù)。
房企之外，銀行也是酒店大宗交易中的活躍分子之一。3月，中國光大銀行股份有限公司寧波分行掛牌拍賣不良金融債權(quán)資產(chǎn)包，其中包括位于浙江省寧波市鄞州區(qū)百丈街道寧波東港喜來登酒店，債權(quán)本息合計8.91億元。
從宏觀數(shù)據(jù)來看，就亞太地區(qū)而言，中國市場的酒店大宗交易活躍程度是十分搶眼的。據(jù)仲量聯(lián)行數(shù)據(jù)顯示，中國2021年酒店投資市場總交易額約為21億美元，已恢復(fù)至疫情前水平，且預(yù)計2022年市場交易總額將維持在這一規(guī)模。
不過，法拍及變賣市場卻給出了另一份答案。據(jù)阿里拍賣平臺數(shù)據(jù)顯示，2022年至今共有20家億元級別的酒店資產(chǎn)掛牌出讓及變賣，僅喀什銀瑞林國際大酒店成功出讓，其余酒店均流拍，其中不乏二拍、三拍的酒店。
左手是機(jī)構(gòu)對中國酒店投資市場的樂觀預(yù)判，即將在2022年、2023年繼續(xù)保持高踴躍度，形成前所未有的酒店交易活躍期；右手是法拍及變賣市場寥寥無幾的大宗酒店資產(chǎn)成交數(shù)量，甚至有業(yè)內(nèi)人士評價道，酒店資產(chǎn)流動性呈現(xiàn)“腸梗阻”。數(shù)據(jù)層面與市場實(shí)況的對比之下，反差悄然生成。
20家億元級酒店，為何僅成交1家？
據(jù)亞洲旅宿大數(shù)據(jù)研究院不完全統(tǒng)計，2022年以來在阿里拍賣平臺上出讓價格達(dá)到億元級別以上的共有20家酒店，涉及16個省市。一些擁有國資背景的酒店，和掛牌國際品牌的酒店，也幾次流拍。億元級別的酒店，真的這么難賣嗎？
首先來看這些酒店資產(chǎn)自身的資產(chǎn)價值。流拍的19家酒店中有5家為房企名下的資產(chǎn)，分別是重慶解放碑皇冠假日酒店、四川廣元天成大酒店、宜春耀安開元名都溫泉國際大酒店、日達(dá)麥斯汀酒店以及偉達(dá)雷迪森廣場酒店，其背后對應(yīng)的房企依次為重慶達(dá)美基礎(chǔ)建設(shè)發(fā)展有限公司、廣元市天成實(shí)業(yè)有限公司、宜春市耀安置業(yè)有限公司、浙江日達(dá)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司和金華市偉達(dá)置業(yè)有限公司。
據(jù)企查查顯示，這5家房企有上百條自身風(fēng)險及關(guān)聯(lián)風(fēng)險，其中天成實(shí)業(yè)、耀安置業(yè)和偉達(dá)置業(yè)還被貼上了“被執(zhí)行人”的標(biāo)簽，意味著該企業(yè)法人存在與他人的賠償金額糾紛，且處于被法院強(qiáng)制執(zhí)行的階段。不僅如此，這些房企背景的業(yè)主將出售酒店資產(chǎn)作為解決流動性問題的一種有效手段，試圖脫身，但是只留給投資人滿是赤字和虧損的財務(wù)報表。這就不奇怪，為什么日達(dá)麥斯汀酒店再度拍賣時，將評估價打半折之后，圍觀人次卻是砍半，依舊無人問津。
其次是這些酒店資產(chǎn)所處城市的發(fā)展預(yù)期。盡管酒店的價值最終“取決于它能夠產(chǎn)出現(xiàn)金流的能力”，但是酒店物業(yè)自身的升值能力同樣是投資人納入考量的關(guān)鍵因素之一。流拍酒店中，僅1家位于一線城市，新一線城市和二線城市各3家，其余11家均位于三四五線城市。這樣的分布，看似合理，因?yàn)槟壳皣鴥?nèi)一線城市核心區(qū)域的投資機(jī)會較少，因此旅游業(yè)發(fā)展較好的二線城市及下沉市場核心商圈地段的存量物業(yè)正在受到更多投資者的關(guān)注。
但是，這些身處下沉市場的億元酒店資產(chǎn)，在資本市場中的表現(xiàn)卻有待考量。隨著酒店資產(chǎn)管理全生命周期理念，“投、融、建、管、退”的普及和深入，買賣之外，酒店資產(chǎn)證券化也是退出的一個優(yōu)選。不過，從今年為數(shù)不多公開資產(chǎn)證券化進(jìn)度的項(xiàng)目來看，目前僅中國中鐵完成發(fā)行首單11.26億CMBS ，底層資產(chǎn)為青島威斯汀酒店，位處新一線城市。
最后是買家市場下的觀望態(tài)度。在待賈而沽的億元級酒店中，不乏有國際酒店品牌和頭部民族酒店品牌加持的資產(chǎn)，如假日、喜來登、開元名都等，但是這些資產(chǎn)同樣難逃流拍。更不用提，一些地方單體酒店在品牌方面的短板了。因此，買家在品牌這一環(huán)，就已經(jīng)先行確定了酒店資產(chǎn)交易的嚴(yán)苛基調(diào)。
這也是為什么，在經(jīng)歷了多次流拍之后，阿里拍賣平臺上一些酒店資產(chǎn)左上角的標(biāo)簽由最初的“一拍”、“二拍”，最終改成了“變賣”。因?yàn)楦鶕?jù)《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》等條文規(guī)定，多次資產(chǎn)拍賣因無人競買而流拍后，由地方法院對相關(guān)資產(chǎn)予以降價變賣。一般情況下，進(jìn)入變賣階段的酒店資產(chǎn)在價格方面更具優(yōu)勢。此前，重慶南濱路喜來登大酒店在一拍流拍后，第二次拍賣的起拍價為6.72億元，較第一次起拍價8.4億元，降價20%。以較低的價格購買資產(chǎn)以獲得較高的回報，是買家自始至終的行為準(zhǔn)則。
酒店大宗交易的真假“黃金時代”
需要澄清的是，法拍只是酒店大宗交易的一個維度，反映的是單一維度的橫截面。而從一些宏觀數(shù)據(jù)層面和機(jī)構(gòu)預(yù)測來看，酒店大宗交易即將進(jìn)入“黃金時代”已然是一個定論。不過，剖析然后審視酒店交易過程中的更多維度，才能發(fā)現(xiàn)邁入黃金時代，顯然也沒那么簡單。
01 拋售初衷待考量
不得不承認(rèn)的是，的確有不少地產(chǎn)系酒店業(yè)主試圖通過盤活酒店資產(chǎn)以緩解償債壓力，提升現(xiàn)金流動性。降杠桿、減負(fù)債、回流現(xiàn)金、穩(wěn)發(fā)展，成了絕大多數(shù)地產(chǎn)系酒店主動或被動進(jìn)入交易市場的主要緣由。如雅居樂集團(tuán)在2021年下半年就包含5宗酒店物業(yè)在內(nèi)的14項(xiàng)非核心物業(yè)簽訂了認(rèn)購書或買賣合同，售價合計約為人民幣28億元。據(jù)雅居樂表示，已收取 11.49億元，將用作一般營運(yùn)資金，一定程度上緩解了雅居樂集團(tuán)的現(xiàn)金流壓力。
還有部分業(yè)主是基于旅游消費(fèi)市場的疲軟，酒店業(yè)績觸底，想要脫手酒店資產(chǎn)。與地產(chǎn)系酒店不同，這類業(yè)主大多為中小型業(yè)主，手持的酒店資產(chǎn)金額較小，但卻組成了國內(nèi)酒店行業(yè)的腰部。一旦旅游經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出回升的苗頭，那么伴隨著大量酒店資產(chǎn)的拋售，不少投資人會選擇進(jìn)場抄底。但在疫情點(diǎn)狀散發(fā)的當(dāng)下，回升的苗頭暫時還不是那么清晰。
02 估值法則待優(yōu)化
很有意思的是，在阿里法拍及京東法拍平臺上，酒店資產(chǎn)一般會有多個價格，評估價、當(dāng)前價和出讓價，且一拍、二拍和再次拍賣時會根據(jù)情況進(jìn)行調(diào)整。什么樣的價格，才是買家心目中的好價格。一般情況下，常用的酒店資產(chǎn)評估主要有市場法、收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法。但是，這三種估值法則，均有其不盡完善之處，如市場法受限于不成熟的交易市場環(huán)境因此適用度不高，收益法則因?yàn)橐蛞咔橛绊懯找骖A(yù)期會產(chǎn)生偏差。
中國旅游協(xié)會副會長兼秘書長張潤鋼將中國酒店資產(chǎn)交易之所以出現(xiàn)“腸梗阻”，歸因于交易估值，“交易雙方估值上存在分歧，賣房都要回頭看，出手時再怎么樣也要把當(dāng)初投入的資金收回來，一般多少還要再賺一點(diǎn)；買家則要向前看，要按照這家酒店未來能夠創(chuàng)造的收益來決定價格，至于開發(fā)者當(dāng)初投入多少并不在他們的考慮范圍之內(nèi)。”所以大多數(shù)買家都在尋求高達(dá)20%至30%的價格優(yōu)惠，但絕大多數(shù)賣家只愿意最多把價格降低10%的原因之一。
03 營收偏見待摒棄
如上文所言，隨著酒店資產(chǎn)管理全生命周期理念的逐步落地，退出已經(jīng)成為了其中自然、有機(jī)的一環(huán)。換言之，即便是一些經(jīng)營狀況良好的酒店資產(chǎn)，也是酒店大宗交易貨架上的商品之一。拋開世茂自身的流動性問題，以45億元出讓的外灘茂悅酒店曾是世茂在上海地段最好、評估值最高的酒店物業(yè)，更是上海市僅有的毛利潤率和息稅折舊攤銷前利潤均在40%以上的十家酒店之一。
因此，需要摒棄的一個偏見是，放在貨架上的酒店資產(chǎn)并非全是經(jīng)營不當(dāng)?shù)?。?shí)則是較成熟的資產(chǎn)管理會在酒店資產(chǎn)達(dá)到最高值的時候，主動尋求退出。如將酒店打包為資產(chǎn)包重新進(jìn)行資產(chǎn)配置，又或者是選擇部分退出，引入戰(zhàn)略伙伴。綠地此前就計劃將酒店放入新加坡REITs項(xiàng)目的資產(chǎn)包中，并長期向REITs注入資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)降負(fù)債的同時，獲得資產(chǎn)證券化帶來的流動現(xiàn)金自由。
市場透露了什么信號？
從酒店交易產(chǎn)權(quán)網(wǎng)、京東拍賣、全國產(chǎn)權(quán)交易中心、阿里拍賣等多個平臺來看，擺在貨架上的大宗酒店資產(chǎn)的確是越來越多，也引發(fā)了成千上萬的人在線圍觀，黃金時代的到來更是指日可待。聚焦這些擺在貨架上的酒店交易個例，盡管成交寥寥，也可以從中接收到若干個資本市場向行業(yè)發(fā)出的信號，促進(jìn)資產(chǎn)交易加速。
01 緊握經(jīng)營的壓艙石
在南京金奧費(fèi)爾蒙和重慶喜來登大酒店掛牌出讓之際，相關(guān)負(fù)責(zé)人均表示，拍賣對酒店經(jīng)營無影響，酒店處于正常經(jīng)營中。南京金奧費(fèi)爾蒙酒店負(fù)責(zé)人亮出了2021年1-7月的營收數(shù)據(jù)，超過上一年度，順利完成業(yè)主制定的盈利目標(biāo)。
這樣的表現(xiàn)，對于買賣雙方而言都是一針強(qiáng)心劑，確保了酒店資產(chǎn)未來的營收能力以及樂觀估值。不受未來易主的影響，品牌的獨(dú)立穩(wěn)定經(jīng)營就是資產(chǎn)經(jīng)營的一塊壓艙石。尤其是在當(dāng)下，當(dāng)連鎖品牌都在使出渾身解數(shù)以強(qiáng)化消費(fèi)者的忠誠度，對比之下，部分單體酒店的獲客能力短板愈發(fā)明顯。
02 找準(zhǔn)升值的催化劑
之所以要選擇一線城市及新一線和二線城市的核心位置，除了其在經(jīng)濟(jì)和旅游方面的固有優(yōu)勢之外，還在于大宗酒店資產(chǎn)交易后的靈活性改造。服務(wù)式公寓、寫字樓、高端公寓、米其林餐廳、水療等，都是酒店資產(chǎn)可選擇的改造品類。
據(jù)仲量聯(lián)行報告顯示，近幾年中國一線城市酒店投資交易都集中于改造為長租公寓的投資機(jī)會，且這類可靈活改造的資產(chǎn)還吸引了一些海外私募巨頭。如全球私募股權(quán)投資巨頭Apollo與滬港聯(lián)合進(jìn)行合資合作，于2020年在上海打浦橋收購了上海斯格威大酒店，并打算未來進(jìn)行重新裝修。反觀那些身處三四線城市，且創(chuàng)建之初就忽視了城市的經(jīng)濟(jì)、人口規(guī)模能否支撐項(xiàng)目盈利的酒店，顯然在資產(chǎn)升值方面略遜一籌。
03 跳脫固有觀念的束縛
“退出”一環(huán)于中國酒店資產(chǎn)而言，已經(jīng)是大勢所趨。于內(nèi)，業(yè)主拋售、酒店品牌管理合同到期等形成動力；于外，國際資本的進(jìn)入，成為促成大宗交易的助推器。內(nèi)外交互作用下，大宗酒店資產(chǎn)愈發(fā)活躍是市場規(guī)律。順其自然，中國酒店資本市場需要跳脫固有觀念的束縛。
除了上述對酒店經(jīng)營方面的偏見之外，還要正視現(xiàn)階段酒店輕資產(chǎn)模式的不足。固然，酒店輕資產(chǎn)能夠?yàn)榫频昶放朴绕涫且恍┑禺a(chǎn)系酒店提供更大的盈利想象空間，也能抵銷部分高端酒店高昂的固定成本、折舊、攤銷以及管理成本。但是，沒有強(qiáng)大品牌支撐的輕資產(chǎn)，終究難以成為酒店資產(chǎn)交易時的有力籌碼。所以，與其將酒店資產(chǎn)的成長性寄托在一些尚未做出成績的增長點(diǎn)之上，不如專注于酒店的日常經(jīng)營。畢竟，酒店資產(chǎn)的根本價值還是會回歸到盈收能力。
“黃金時代”之下，越來越多的酒店資產(chǎn)將會被擺上貨架，其中既有億元級別的大宗酒店資產(chǎn)，也會有許許多多價值百萬左右的中小型酒店。誰將會被更多的賣家相中，然后收入囊中，規(guī)格的大小真的不會是永恒且唯一的標(biāo)準(zhǔn)，“成色”才是左右賣家選擇的不變準(zhǔn)則。