文|公司研究室 淮上月

2021年財報發(fā)布前夕，貴州茅臺（600519.SH）這家中國頂級白酒公司來了個靚麗的電商秀，3月28日官宣將上線自營電商平臺“i茅臺”，并在3月31日在上面開售部分茅臺酒。這一消息，在白酒圈與電商界引起跨界轟動。

3月31日零時，貴州茅臺發(fā)布了2021年財報。因為公司早就發(fā)布了業(yè)績快報，因此市場對其2021年的業(yè)績興趣不大，相反，對于2022年的經營目標則非常關注。財報顯示，貴州茅臺2022年的經營目標之一便是營業(yè)總收入較上年度增長 15%左右。而公司2021年的營收增長為11.88%，這意味著2022年需要至少提升3.12個百分點。這些新增收入將來自何處？業(yè)內人士稱，這或許正是i茅臺在公司年報發(fā)布前上線的主要原因。

01 基酒產能充裕，2021年茅臺與系列酒都增長12% 以上

“皇帝的女兒不愁嫁?！?/p>

在中國，可能只有一款商品敢夸這樣的?？?，那就是貴州茅臺。其他商品不說，即使在茅五瀘這3家頭部白酒公司里面，恐怕也只有茅臺酒在世人眼里有這樣的待遇。一位經銷商坦言：“現在不怕茅臺讓打錢，就怕不讓打錢”。這一點，從貴州茅臺旗下自營電商平臺“i茅臺”上線后受到的追捧就可見一斑。

一位業(yè)內人士坦言，因為產品供不應求，所以看貴州茅臺的財報其實很簡單，一是看其基酒產能，二是看其直營比例。前者決定能生產多少貨，后者則關乎能在經銷渠道外多賺多少錢。

前些年，茅臺酒廠基酒產能一度出現瓶頸，影響了市場終端的投放。而財報顯示茅臺酒廠近幾年產能穩(wěn)步增長，特別是系列酒基酒產能增長迅速。公司研究室注意到，2021年，茅臺基酒產能增長12.42%，系列酒基酒產能也增加了12.72%。

正如天風證券研報所言，在供不應求的背景下，公司在 2021 年積極擴充基酒產能，尤其是系列酒產能：新增茅臺酒基酒設計產能 182.5 噸，3 萬噸醬香系列酒技改項目有序推進；新增系列酒基酒設計產能 6400 噸。

中銀證券研報稱，根據公司基酒產量推算，2022年的基酒非常充裕，明顯好于過去兩年，有量可放。2017、2018年的基酒產量高達4.28、4.97萬噸，連續(xù)兩年大幅增長，按照5年的基酒存放周期，2022年可投放市場的基酒將非常充裕。

02 收入與利潤的最大變數是直營占比，3年壓縮茅臺酒經銷商652個

事實上，貴州茅臺公司現在最焦慮的不是產能，而是如何盡快提升直營比例。

眾所周知，貴州茅臺公司產品通過直銷和批發(fā)代理渠道進行銷售。直銷渠道指自營渠道，批發(fā)代理渠道指社會經銷商、商超、電商等渠道。在批發(fā)代理那塊，由于只能賺到出廠價內的利潤，茅臺酒市場價翻多少倍，也與公司沒關系，錢都被經銷商與黃牛賺去了，因此，近年來貴州茅臺不斷壓縮經銷商數量，同時，變著法兒擴大直營比例。

財報顯示，貴州茅臺2021年底經銷商數目為2089個，新增63個，減少20個，增加的都是茅臺系列酒經銷商，減少的均為茅臺酒經銷商。據統(tǒng)計，從2018年開始至2021年底，3年間貴州茅臺已經減少了652個茅臺酒經銷商。

數據顯示，2021年批發(fā)渠道為貴州茅臺帶來820.29億元營收，占比為77.24%，仍然是公司產品主要發(fā)力渠道，而直營渠道帶來了240.29億元營收，占比約合22.76%。不過，公司研究室發(fā)現，貴州茅臺2021年批發(fā)渠道營收增幅僅為增長0.55%，直營渠道增幅則高達81.49%。而銷量方面，2021年批發(fā)渠道為60702.99噸，相比2020年僅增加0.96%左右；而直營渠道銷量為5735.7噸，比2020年增加約45.86%。

中銀證券分析指出，茅臺酒21年營收935億元，同比增長10.2%。銷量3.63萬噸，同比增5.68%，21年茅臺酒的市場投放節(jié)奏較為保守。產品噸價257.8萬元，同比增4.3%，產品均價提升與直銷占比提高和非標產品提價有關。

03 營業(yè)總收入較上年度增長15%，2022年營銷增量依靠i茅臺？

貴州茅臺2021年年報發(fā)布后，一位業(yè)內人士兼茅臺小股東坦言，年報唯一的“喜點”，是公司提出2022年收入增長15%的經營目標，按照這個增長速度，年收入有望達到1221.19億。按照凈利率50%計算，凈利潤會達到610.59億，對比2021年凈利潤524.60億，增長16.39%。

2021年，貴州茅臺營收跨上千億臺階，營收增長11.88%；2022年要在這個基礎上再上一個臺階，營收增長達到15% 左右，自然是有一定難度的。從年報上看，除了提高產能外，關鍵還是要在系列酒上下功夫，在提高直營占比上繼續(xù)發(fā)力。這或許就是年報發(fā)布前夕，公司電商自營平臺i茅臺官宣上線的主要原因。

受貴州茅臺品牌知名度與茅臺酒市場高溢價等因素影響，在公司大力推動下，各地經銷商一起發(fā)力，i茅臺上線后廣受歡迎。3月28日官宣上線試運行，第二天i茅臺就成為蘋果App Store免費App排行榜第一名，僅3月28日單日預估下載量便達到43.32萬次。事實上，僅僅3天，這款軟件已經成為國民APP。

在試運行階段，i茅臺開放預約申購的產品共有4款，分別為53度500ml貴州茅臺酒(壬寅虎年)、53度500ml茅臺1935、53度375ml*2貴州茅臺酒(壬寅虎年)、53度500ml貴州茅臺珍品。也就是說，i茅臺目前不直接銷售500ml飛天茅臺。

公開信息顯示，截至4月6日，7天內累計逾1664萬人參與i茅臺預約申購，超17萬人預約成功。有人計算，僅以4月1日的投放估算，i茅臺一天就為公司貢獻凈利近5000萬。

 試運行首周，i茅臺這份成績單可謂相當出色。

04 茅臺酒經銷商一度慌神，專家稱飛天茅臺不會輕易上線

i茅臺的橫空出世，毫無疑問也觸動了某些人的既得利益。

一開始，最擔心的自然是那些茅臺酒經銷商，他們生怕公司馬上讓飛天茅臺上線。i茅臺官宣上線前，部分囤貨的人拋售手中存貨，導致茅臺酒價格出現連續(xù)下跌。i茅臺宣布不直接銷售飛天茅臺之后，茅臺酒現貨價又有所回升。

i茅臺會否上線500ml飛天茅臺，眼下依然是業(yè)內關注的焦點，對此可謂眾說紛紜。

“i茅臺的推出，是茅臺主動掌控渠道、管控酒價的有力舉措，也是回收渠道利潤的重要抓手，同時也是股東與市場的共同期盼?！币晃毁Y深投資人熱烈歡迎茅臺重啟電商直營。

不過，白酒營銷專家肖竹青表示：“目前，各大電商平臺上酒的銷售量僅占到整個白酒市場的5%，但其價格對整個市場具有示范效應，會傷害到傳統(tǒng)渠道的價格體系。”飛天茅臺目前出廠價是969元，指導價為1499元，如終端按指導價出售，整個渠道的毛利低于50%，渠道的推銷動力就沒有了，茅臺的渠道可能就會崩潰。

華創(chuàng)證券研報指出，i茅臺第一步先是在3月底以珍品、生肖酒和茅臺1935試運行，第二步是在5月18日正式運行，預計部分經銷商普茅配額也會上線。國泰君安稱，預計后續(xù)方案中，經銷商20%-30%的飛天配額通過電商平臺銷售。

05 “茅臺云商”運營不到3年被解散，茅臺直營會導致內卷？

事實上，這不是貴州茅臺第一次試水自建電商平臺。早在2014年，茅臺曾斥資1億元成立電商公司；2017年9月，啟動了“茅臺云商”平臺。由于管理不善，茅臺電商平臺出現很多問題。2019年年底，貴州茅臺決議解散茅臺電商公司，自營電商業(yè)務就此擱淺。

一位業(yè)內人士稱，雖然茅臺直營現階段有助于改善和穩(wěn)定茅臺市場，但是長遠來說，直營模式不利于企業(yè)管理積極性的開發(fā)，如果直營比例超過30%以上，企業(yè)完全掌控市場，最終將滋生內部腐敗和更多內卷式發(fā)展。

對此，不少人并不贊同。白酒業(yè)知名人士蔡學飛告訴公司研究室，“我覺得30%這種判斷是非常武斷的，因為茅臺目前最大的問題是供需失衡，企業(yè)無法對于整個渠道價格進行有效掌控。而茅臺直營化的目的，也并不是說一定要絕對進行直營化發(fā)展，而是通過直營化提升自身的線上銷量，同時更多的是希望通過直營化來加強企業(yè)對于渠道與市場的產品價格管控力度，提高管理水平與效率。因此，不能用直營比例來衡量企業(yè)的業(yè)務結構，直營化只是一個工具，它并不會直接導致腐敗、內卷這些結果。”

不過，i茅臺上線，對于茅臺系列酒特別是茅臺1935這個超級大單品的營銷促進，業(yè)內人士倒是分歧不大。

上述資深投資人表示，“i茅臺暫時沒有飛天茅臺上架，或是茅臺產品的營銷戰(zhàn)略，重點打造培育茅臺1935成為飛天之外大單品，也是受制于飛天產能仍然并不富裕的考量。”

蔡學飛認為，“i茅臺作為直接面對C端的一個新型銷售渠道，從這個角度來說，像1935這樣的新品，它就直接規(guī)避了傳統(tǒng)的線下培訓周期較慢的弊端，可以在線上直接針對C端進行傳播、銷售與培育。不過，也不能說，推出i茅臺就是為了把1935培育成超級大單品，我覺得這種分析還是很武斷的?！?/p>

對于貴州茅臺重啟電商平臺的行為，資本市場有一個認識的過程。反映到股價上，3月28日開始的這周，貴州茅臺股價先跌后漲，當周漲幅5.33%。