文|節(jié)點財經(jīng) 五行
2019年，傳音控股（688036.SH）趕在國慶節(jié)前在科創(chuàng)板上市，資本市場用極高的熱情歡迎了這位“非洲之王”。
上市首日收盤，股價報57.80元，較開盤價上漲64.44%，總市值達462億元，位列30日當天科創(chuàng)板總市值的第三名。
如今，市場對這位非洲王者的熱情有所減退，其股價相較最高點已經(jīng)跌去58%，總市值也跌落千億大關(guān)。
傳音控股的發(fā)展歷程可以分為兩個階段。早期，憑借敏銳的嗅覺發(fā)現(xiàn)藍海市場，輔之極高的本地化運營策略取得了成功。
在此之后，又效仿中國同行，將觸角伸入到互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)和家電之中，意在打造第二條增長曲線。同時，也進入了印度等非洲之外的手機市場。
從傳音控股的動作中不難看出，它不想“躺平”，在做一個小而美的手機品牌和搏一搏“單車變摩托”之間，選擇了后者。
01 傳音踏上新戰(zhàn)場
提到傳音控股（簡稱傳音），第一印象就是“非洲之王”的美譽。其實在手機之外，傳音已經(jīng)踏上了新戰(zhàn)場。
今年1月，從國美零售（00493.HK）掛冠而去的百度前高級副總裁、搜索公司總裁向海龍，正式加入傳音，擔任移動互聯(lián)事業(yè)部總裁。傳音布局良久的第二條曲線，才得到了外界的關(guān)注。
傳音在這方面走出了與國內(nèi)同行相似的道路。
首先，傳音的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，起點與小米等同行是相同的，“硬件產(chǎn)品（手機為主）+基于Android自研OS（操作系統(tǒng)）”構(gòu)成了發(fā)展基礎(chǔ)。
傳音旗下的手機產(chǎn)品可分為三個層級，每個層級都有相應(yīng)的OS。其中，iTelOS 應(yīng)用于旗下入門級手機品牌 iTel；HiOS 應(yīng)用于高端智能品牌TECNO；XOS 應(yīng)用于為年輕消費者打造的高端互聯(lián)網(wǎng)手機品牌 Infinix。
目前，傳音已經(jīng)完成了功能機向智能機的過渡。截至2021年上半年，其智能機的收入占比達到85%。
其次，傳音在手機硬件和OS外，也推出了OS之上的應(yīng)用產(chǎn)品，這與華米OV是相同的。
不同之處在于，華米OV的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，發(fā)展邏輯側(cè)重完善自家手機產(chǎn)品的使用體驗，如自帶的音樂、視頻等應(yīng)用，獨立性有限。與此相比，傳音要做的更深入一些。據(jù)統(tǒng)計，傳音旗下的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)涉及社交、短視頻、流媒體、移動支付等多個細分領(lǐng)域。
圖片來源：公司官網(wǎng)
其中，于2015年上線的音樂流媒體平臺Boomplay成績較為突出，在沒有任何推廣的前提下，Boomplay 3個月內(nèi)安裝量即達到了10萬。
對于操作流媒體平臺，傳音的經(jīng)驗并不多。傳音的應(yīng)對之策是與打造了網(wǎng)易云音樂的網(wǎng)易進行合作，雙方于2017年底成立了合資公司傳易，Boomplay隨后從傳音獨立，作為傳易的子公司開始獨立發(fā)展。
從結(jié)果看，這個策略是有效的。Boomplay吸取了網(wǎng)易云音樂的前車之鑒，早早地與全球三大唱片公司(環(huán)球音樂、華納音樂、索尼音樂)達成了版權(quán)合作，曲庫規(guī)模達1500 萬首。
同時，Boomplay 和傳音控股進入手機市場時一樣，同樣采取了較強的本地化運營策略。
一方面，團隊中有一半員工是非洲本地人，在當?shù)剞k事處幾乎清一色都是當?shù)貑T工。另一方面，非洲的音樂產(chǎn)業(yè)與歐美、亞太地區(qū)相比較為分散，很多藝人都是以獨立藝人的形式存在。因此，Boomplay在邀請音樂人入駐的同時，還為藝人提供推廣服務(wù)，以此形成藝人供給方面的正向循環(huán)。
目前，Boomplay擁有6500 萬用戶，月單曲播放量達20 億次，是非洲最大的音樂流媒體平臺。包括Boomplay在內(nèi)，傳音共開發(fā)了 7 款DAU（月活躍用戶）超過1000 萬的產(chǎn)品。
一個與華米OV不同的大前提是，非洲地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)滲透率并不高。據(jù)全球移動通信系統(tǒng)協(xié)會發(fā)布的《移動經(jīng)濟報告2020》預(yù)計，撒哈拉以南非洲移動用戶普及率將在2025年達到50%，而中國早已經(jīng)來到了90%以上。
02 新業(yè)務(wù)的不變與變
可以看到，傳音的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)有著不同于華米OV的發(fā)展邏輯，這背后體現(xiàn)了二者的不同目標。
華米OV的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品重點在于完善手機產(chǎn)品的體驗，而傳音則希望借助產(chǎn)品矩陣搶占移動互聯(lián)網(wǎng)入口，成為公司的第二條增長曲線。
在傳音控股頭頂 “非洲之王”的美譽上市時，其發(fā)展歷程已經(jīng)被各方翻來覆去的說了很多遍，總結(jié)起來共有三個特點。
第一，充分利用了時間窗口。
2006年，在波導手機擔任海外市場負責人竺兆江，帶著波導海外市場團隊在同年成立了傳音科技，進入了非洲市場。彼時，非洲的手機普及率、消費能力和基建水平呈現(xiàn)三低狀態(tài)，后兩者是制約手機普及的兩大關(guān)鍵因素，可以說是一個惡性循環(huán)。
根據(jù) GSMA 的數(shù)據(jù)，即便是在2019年，南非（撒哈拉以南）地區(qū)仍處在 2G/3G 時代，2G/3G 覆蓋率為 91%，4G覆蓋率僅為 9%；中東及北非地區(qū)則正處在 3G 向 4G 轉(zhuǎn)變的過渡階段，4G 覆蓋率為稍高，也只有29%，2G/3G 的覆蓋率約是4G的2.5倍。
世界銀行數(shù)據(jù)，2020年撒哈拉以南非洲地區(qū)（不包括高收入）的人均GDP只有1498.6美元，而中國人均GDP為1.05萬美元。
第二，依托中國市場的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，運用先進經(jīng)驗“降維打擊”非洲手機市場的競爭對手。
一方面，波導手機曾連續(xù)七年位列中國手機市場第一名，出身于此的竺兆江團隊操盤經(jīng)驗豐富；另一方面，2006年中國手機市場的出貨量已經(jīng)達到1.26億臺，產(chǎn)業(yè)鏈成熟，傳音團隊借助了中國市場的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。
招股書顯示，公司當時的六家主要自有工廠中，有一半在中國，2016-2018年的前五大供應(yīng)商均來自中國，占比在33%左右。到了2020年，前五大供應(yīng)商占比為32.14%，其中占比排第四的供應(yīng)商出現(xiàn)了變化，考慮到中國廠商在手機供應(yīng)鏈中的地位，變化后第四名大概率依然是中國廠商。
圖片來源：傳音控股招股書
第三步，也是被外界解讀最多的一部分—本地化運營。
經(jīng)濟基礎(chǔ)決定非洲手機市場的ASP（平均售價）偏低。在2020年第三季度，低端智能機（200 美元以下）占非洲智能手機市場出貨量的89%，中高端手機（200 美元以上）僅占比 11，高性價比產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢更明顯。傳音旗下的入門級手機品牌 iTel系列的ASP，就下探到了50美元左右。
類似的例子還有為非洲用戶開發(fā)了能識別其膚色和面部特征的手機攝像頭；非洲用戶普遍喜歡大音量的喜好，傳音手機的內(nèi)置音量也比其他品牌要大一些；通信設(shè)施不完備使得非洲地區(qū)的手機信號較差，傳音的手機產(chǎn)品普遍配備了雙卡雙待功能。
在三步走策略的合力之下，傳音收割了超40%的非洲智能機手機市場，2020年手機整體出貨量達1.74 億臺。
橫向?qū)Ρ?，傳音的互?lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)與手機業(yè)務(wù)有兩個相似的特點。
其一，入局時間早，Boomplay的主要競爭對手Spotify 直到2018年才進入非洲，比傳音晚了三年，傳音抓住了時間窗口。
其二，運營策略上高度本地化，無論是人員配置還是藝人運營，都具備極強的本地化色彩。同時，與網(wǎng)易的合作，則吸取了中國市場的先進經(jīng)驗。
可見，傳音的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)和手機業(yè)務(wù)，發(fā)展路徑是一脈相承的，只是具體細節(jié)有些許調(diào)整。
03 沒有躺平的資本
在小米上市之前，為估值而發(fā)愁的雷軍，曾表示小米的估值應(yīng)為騰訊乘蘋果的估值。雖然小米成功上市后，雷軍將這番話稱為“開玩笑”，但這其中確實表達了些許看法。
小米模式的邏輯是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中的“三級火箭”，手機產(chǎn)品和IOT產(chǎn)品負責開拓市場，吸引用戶，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)負責賺錢。
體現(xiàn)到業(yè)績上，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)小米三大業(yè)務(wù)中毛利最高的，近三個季均在70%以上，同期收入規(guī)模在70億元左右。而對身為第一大業(yè)務(wù)的智能手機業(yè)務(wù)來說，10%左右的毛利率就已經(jīng)算是高水平了。
理論上講，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)之于傳音，不僅是業(yè)務(wù)上的增益，對提高估值也有幫助。但是，從先例來看，理論與實際情況是有很大差距的，而以傳音的情況看，差距只會更大。
要想通過互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)拉動整體利潤，僅有高毛利是不夠的，也要有足夠的規(guī)模，這樣互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的高毛利屬性才能發(fā)揮真正的價值。手機品牌中的Apple和小米，給傳音提供了相反的參照案例。
先來看小米，小米的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)雖然三大業(yè)務(wù)中毛利率最高的，但是規(guī)模卻是三大業(yè)務(wù)中墊底的，近三年的收入占比分別為0.7%、9,6%、2.5%，增速則與其他業(yè)務(wù)一樣，都是持續(xù)下滑的。也就是說，在為小米增加利潤這件事上，其互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)只能裝點門面。
再來看Apple，據(jù)2022財年第一季度（2021年10月-12月）財報，其服務(wù)業(yè)務(wù)收入規(guī)模為195.2 億美元，占比15.7%，是公司第二大收入來源。
造成這種差距的原因，不止是業(yè)務(wù)規(guī)模，用戶消費能力和付費意愿才是其中的關(guān)鍵，偏愛消費股的巴菲特會重倉Apple 就與此有關(guān)。而按照用戶消費能力劃分，Apple>小米>傳音?；ヂ?lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)雖然，但傳音的土壤太貧瘠，導致受限太多。
傳音沒有在財報中公開互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的收入，但據(jù)信達證券測算，在2021年第三季度，傳音移動互聯(lián)業(yè)務(wù)在營收大盤中的占比不足1%，規(guī)模僅有1.3 億元。
不難看出，無論是與同行之間做橫向?qū)Ρ龋€是聚焦自身業(yè)務(wù)所提供的反饋，傳音的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)都很難幫助其改變估值邏輯。