文｜獵云網(wǎng) 王非

2月18日，行業(yè)專家信息服務(wù)商凱盛融英次向港交所主板提交上市申請，中金公司及花旗為聯(lián)席保薦人，金融顧問為匯智國際金融控股有限公司。

回望凱盛融英上市路，可謂一波三折。早在2020年4月，凱盛融英就曾與中金公司簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，擬在A股上市。僅僅一個(gè)月后，股權(quán)發(fā)生變動(dòng)，高管團(tuán)隊(duì)也頻頻生變。于是在2021年8月11日，凱盛融英轉(zhuǎn)戰(zhàn)H股，向港交所主板遞表。

遺憾的是，2021年最后一天，中國證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露了對(duì)凱盛融英境外上市書面反饋意見，要求凱盛融英就相關(guān)業(yè)務(wù)模式的合規(guī)性等問題進(jìn)行說明或補(bǔ)充披露。

然后就在今年2月初，凱盛融英在港交所的上市申請材料變成了“失效”狀態(tài)。這才有了開頭所說的，凱盛融英在港二次遞表。

2021年前9月營收6.761億、純利2億，收入過度依賴39.5萬專家訪談

凱盛融英成立于2008年11月，是一家行業(yè)專家知識(shí)信息服務(wù)供應(yīng)商，已建立境外（尤以美國為主）業(yè)務(wù)。公司主要幫助客戶（包括眾多大型知名的金融機(jī)構(gòu)、 咨詢公司及全球企業(yè)）與不同行業(yè)、地區(qū)的行業(yè)專家通過面談或電話會(huì)議兩種訪談形式，公司在訪談過程中按時(shí)計(jì)費(fèi)，訪談結(jié)束后，客戶直接付錢給凱盛融英，隨后公司再給專家相應(yīng)分成。此外，凱盛融英也為客戶提供研究服務(wù)和會(huì)議服務(wù)。

據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，全球咨詢行業(yè)由2015年的3150億美元增加至2020年的4409億美元，復(fù)合年增長率7%。中國咨詢行業(yè)則由2015年的85億美元增加至2020年的213億美元，復(fù)合年增長率為20.1%，預(yù)計(jì)2020-2025年的復(fù)合年增長率為16.6%，2025年將達(dá)到459億美元。

來源：凱盛融英招股書

凱盛融英的主要優(yōu)勢在于透過專家網(wǎng)絡(luò)為客戶提供專業(yè)的行業(yè)知識(shí)，其專家網(wǎng)絡(luò)迅速增長，從截至2018年底約23萬名成員增加至截至2021年三季度末的約39.5萬名。專家網(wǎng)絡(luò)成員包括企業(yè)高管、商業(yè)領(lǐng)袖及其他行業(yè)資深人士，以及學(xué)界精英及戰(zhàn)略分析師，覆蓋包括商貿(mào)零售、醫(yī)療健康、TMT、咨詢服務(wù)、汽車及金融等行業(yè)。

招股書顯示，2018-2020年，凱盛融英的收入分別是3.854億元、4.605億元、6.435億元，復(fù)合年增長率為29.2%，而純利則分別為8450萬元、9270萬元、1.666億元，復(fù)合年增長率為40.4%。此外，截至2021年9月30日止九個(gè)月，公司的收入及純利分別為6.761億元及2億元，同比分別增加42.9%及35.0%。

專家訪談則是凱盛融英的主要收入來源，2018-2020年及2021年前9月，專家訪談收入分別為3.46億元、4.04億元、5.70億元、5.97億元，這部分收入占總收入的比例分別高達(dá)89.9%、87.7%、88.6%及88.4%。

招股書還顯示，2018-2020年及2021年前9月，凱盛融英的專家成本分別為1.23億元、1.60億元、1.92億元及1.95億元。報(bào)告期內(nèi)行業(yè)專家平均每小時(shí)咨詢報(bào)酬一直維持在極高水平，2018年起分別達(dá)到每小時(shí)1283.24元、1330.57元、1280.01元及1455.58元元。

對(duì)此，市場人士曾評(píng)論凱盛融英只是“中間商賺差價(jià)”、一個(gè)打電話牽線的中介公司，它的優(yōu)勢僅僅依賴于它所謂的專家?guī)?，絲毫沒有核心競爭力。

于是，凱盛融英也在招股書風(fēng)險(xiǎn)因素中提示，公司的增長取決于我們吸引及留住大量專家及客戶的能力，而失去專家或無法吸引新的專家及客戶，可能會(huì)對(duì)業(yè)務(wù)有不利影響。此外，風(fēng)險(xiǎn)提示還提到，客戶及專家可能繞過凱盛融英的服務(wù)，這可能會(huì)對(duì)其業(yè)務(wù)造成不利影響。

為了保持優(yōu)勢，避免風(fēng)險(xiǎn)，凱盛融英在招股書中稱，計(jì)劃整合及提高我們于當(dāng)前中國核心市場的領(lǐng)先地位；挖掘中國潛在市場的快速增長需求；擴(kuò)大國際地域覆蓋；整合、擴(kuò)展及優(yōu)化信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施及選擇性并購。

然而，事實(shí)卻并不樂觀。

首先，境外業(yè)務(wù)占比較小，并且并未像招股書中提到的那樣“仍在增長”，而是已經(jīng)顯現(xiàn)出放緩跡象。2020年度海外市場占比達(dá)到峰值5.5%，2021年前9個(gè)月的占比為5.2%。

其次，凱盛融英在根本上較為依賴專家，則需要相應(yīng)建立以行業(yè)專家網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)為核心的自主信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施，而這需要持續(xù)的研發(fā)投入。招股書顯示，2018-2020年及2021年前9月，凱盛融英研發(fā)開支總額分別為2270萬元、1710萬元、2050萬元及1820萬元，分別占同期收入總額約5.9%、3.7%、3.2%及2.7%。研發(fā)投入逐漸減少，且占總收入的比例持續(xù)下降。

也就是說，凱盛融英的研發(fā)能力并沒有顯示出特別的核心競爭力。

A股轉(zhuǎn)H股或因上市前股權(quán)異動(dòng)，高管頻頻變動(dòng)引關(guān)注

公開資料顯示，凱盛融英成立至今完成過4輪融資，投資方包括蘭馨亞洲、天風(fēng)天睿、粵民投、千合資本、湖州產(chǎn)業(yè)集團(tuán)、浙民投等。

來源：天眼查

2020年4月，凱盛融英剛剛與中金公司簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議。

凱盛融英僅僅一個(gè)月后，就在輔導(dǎo)期內(nèi)發(fā)生了股權(quán)變更。天風(fēng)證券旗下直投基金天風(fēng)天睿曾在2016年11月，斥資4億元戰(zhàn)略投資凱盛融英。2020年5月21日，天風(fēng)天睿將其所持7%股份悉數(shù)轉(zhuǎn)讓。轉(zhuǎn)讓完成后，天風(fēng)天睿不再持有凱勝融英任何股份。

天風(fēng)天睿此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓方則包括浙民投的兩個(gè)投資實(shí)體浙江絲路產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)和平潭浙民投恒勵(lì)投資合伙企業(yè)；湖州產(chǎn)業(yè)集團(tuán)旗下的安岱匯智股權(quán)投資基金（湖州）合伙企業(yè)；千合資本；湖州匯佳智合股權(quán)投資合伙企業(yè)以及安吉楷泰企業(yè)管理合伙企業(yè)。

次年2月，岳盛企業(yè)管理（上海）合伙企業(yè)（有限合伙）也選擇退出股東序列；2021年6月，自然人股東蔡榮興向?qū)嵖厝诵烊缃苻D(zhuǎn)讓47750股股份，獲得334.25萬元的對(duì)價(jià)。

據(jù)了解，在上市條件極嚴(yán)苛的A股市場，公司股權(quán)穩(wěn)定，條理清晰是監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查的重點(diǎn)內(nèi)容之一，在提交上市輔導(dǎo)申請后公司依然發(fā)生了多次機(jī)構(gòu)和自然人股東下船事項(xiàng)，這或許與后來凱盛融英終止A股上市，轉(zhuǎn)戰(zhàn)H股存在些許關(guān)聯(lián)。

針對(duì)于此，中國證監(jiān)會(huì)國際部對(duì)其發(fā)出提問，要求其補(bǔ)充說明歷次增資和轉(zhuǎn)讓的價(jià)格以及定價(jià)依據(jù)、合規(guī)性以及是否履行了必要的程序等。并要求凱盛融英補(bǔ)充提供其股東及持有其股份（包括直接持股與間接持股）的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員作出的專項(xiàng)承諾，承諾自該公司上市交易之日起1年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓所持股份。

招股書顯示，凱盛融英上市前，公司最大股東為聯(lián)合創(chuàng)始人之一徐如杰，直接持股29.4%，同時(shí)通過控制上海岳峙持股3.81%，合計(jì)持股33.21%。最大機(jī)構(gòu)投資方粵民投通過粵民投康禾（7.85%）和粵民投康嘉（4.74%）合計(jì)持股12.59%。

來源：凱盛融英招股書

股權(quán)變動(dòng)之外，凱盛融英高管團(tuán)隊(duì)也在發(fā)生著變動(dòng)。

2020年7月，凌云退出董事行列，新增圖強(qiáng)、陳耿、張亞平、方軍雄、王學(xué)猛。其中，圖強(qiáng)現(xiàn)任凱盛融英副總經(jīng)理，而陳耿則現(xiàn)任浙江民營企業(yè)聯(lián)合投資股份有限公司（簡稱“浙民投”）董事、總裁，其曾任深交所上市部總經(jīng)理、國泰君安證券副董事長等職務(wù)，而王學(xué)猛則在2012年6月至今，先后任新浪華南區(qū)總經(jīng)理、營銷中心總經(jīng)理、營銷副總裁。

尚不滿一年，方軍雄于2021年10月退出董事行列，新增冼佩瑩。方軍雄現(xiàn)任復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師。加入凱盛融英前，冼佩瑩曾負(fù)責(zé)數(shù)家香港上市公司的會(huì)計(jì)、內(nèi)部審計(jì)、投資及企業(yè)財(cái)務(wù)事宜。

成功登陸港交所后，如何憑借39.5名專家繼續(xù)保持其業(yè)務(wù)的競爭力及持續(xù)性，仍是擺在凱盛融英面前最核心的問題。