文|陳根
牛年結(jié)尾，小米股價再度遭遇破發(fā)。1月27日，小米集團(tuán)暴跌5.5%，報16.48港元/股，總市值減少至4120億港元。值得注意的是，這是小米又一次跌破17港元的發(fā)行價。1月28日，小米股價再次下跌1.33%，收盤16.26港元/股。
及至2月8日。港股小米集團(tuán)股價依然在繼續(xù)走低，盤中一度跌超3%報15.76港元/股，總市值跌破4000億港元。領(lǐng)先快手不足200億港元。15.76港元/股的股價是小米集團(tuán)52周以來的最低。若以52周最高的32.3港元/股計算，小米52周內(nèi)股價再次腰斬，市值蒸發(fā)超過4000億港元。
要知道，若按照去年年初小米創(chuàng)下的35.9港元/股的價格來看的話，小米跌幅已達(dá)54%，市值蒸發(fā)約4600億港元——小米似乎又回到了低谷。事實上，小米的估值一直飽受市場爭議，問題就在于：為什么收入和市場份額都在增長的小米，卻一直都難以得到資本市場的不認(rèn)可？低迷的小米，還有機(jī)會嗎？
小米低迷
2018年7月9日，小米集團(tuán)在港交所敲鐘上市，發(fā)行價為17港元/股，對應(yīng)公司市值3803.94億港元，折合美元484.7億。尷尬的是，才10天時間，從7月19日開始，小米股價就開始扭頭下跌。雷軍承諾的“要讓上市當(dāng)日買入小米的投資者股價翻倍”也化作泡影。
8月30日，小米以17.14港元/股的價錢收盤，這是小米的股票最后一次以高于17港元的IPO發(fā)行價收盤。第二天，小米股價跌到了16.8港元/股，正式破發(fā)，并且再也沒有回到過17港元以上。在此后的四個月里，小米的股價持續(xù)震蕩下跌，一直維持在12港元/股左右。
下跌還沒結(jié)束。2019年1月，受30億限售股解禁等新聞影響，小米股價連續(xù)跳水，一路跌破12港元、11港元。1月16日，小米股票正式跌破10港元，以9.7港元/股收盤，創(chuàng)下了當(dāng)時歷史最低點。也是在這一天，小米第一次宣布進(jìn)行股票回購——小米掏了36億港幣的真金白銀，買了大量均價9.35港幣/股的小米股票，才穩(wěn)定住了小米股票。
自2020年5月之后，隨著小米向高端市場進(jìn)軍，小米的股價開始昂揚，最終于2021年1月漲至峰值35.9港元/股，小米的股價也終于較發(fā)行價17港元/股翻了一倍，總市值接近9000億港元。雷軍遲到兩年的承諾終于兌現(xiàn)。然而，僅僅過去一年，現(xiàn)在，小米又再次遭遇破發(fā)。
1月27日，小米集團(tuán)暴跌5.5%，報16.48港元/股，總市值減少至4120億港元，甚至帶著“小米破發(fā)”的詞條沖上了熱搜。連雷軍表示給粉絲準(zhǔn)備了“虎年限定微信紅包封面”的微博留言都是對小米股價的討論。有網(wǎng)友稱“小米股票破發(fā)了，救救小米吧”，也有網(wǎng)友喊話雷軍，讓“小米股價要支棱起來?！?/p>
同時，據(jù)福布斯實時富豪榜顯示，雷軍當(dāng)前身家已縮水至140億美元，約合890億人民幣，跌出了千億富豪俱樂部，也退出全球百富之列。
小米面對的壓力從其智能手機(jī)國內(nèi)市場份額的下滑也可見一斑。智能手機(jī)一直是小米的主營業(yè)務(wù)，近幾年占營收比例在60%左右。進(jìn)入2021年以來，小米一季報、中報、前三季度的智能手機(jī)業(yè)績增速明顯高于2020年，分別為69%、78%和44%。當(dāng)然，這與華為事件有一定程度相關(guān)。
然而，到了2021年的第三季度，隨著榮耀重磅重組復(fù)出，小米銷售額相較前兩個季度已經(jīng)有所下降。根據(jù)Counterpoint的數(shù)據(jù)，2020年12月至2021年4月是榮耀手機(jī)月度銷量和市場份額最低迷的時期，但在經(jīng)歷最低點的3%后。
當(dāng)前，榮耀市場份額已經(jīng)實現(xiàn)觸底反彈。在2021Q3的手機(jī)出貨量達(dá)1420萬部，市占率上升到18%，一舉超越小米位列第三。在最新發(fā)布的2021年第四季度數(shù)據(jù)，小米中國市場份額進(jìn)一步下滑，至13%，名次又掉了一位，排在第五，排在蘋果、vivo、oppo和榮耀之后。
面對股價和市值的大幅縮水，相較于蘋果28倍的靜態(tài)市盈率，小米的靜態(tài)市盈率僅為19倍，和手機(jī)銷量第一的蘋果之間的估值差了10倍，再加上智能手機(jī)國內(nèi)市場份額的下滑，小米似乎又回到了低谷。
為什么資本市場就是不認(rèn)可小米？
要知道，投資的本質(zhì)是風(fēng)險共擔(dān)，估值是未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。投資是對當(dāng)前管理和戰(zhàn)略的認(rèn)同，自然就該承擔(dān)事后的風(fēng)險。就小米來說，股價下跌確實反映了市場對戰(zhàn)略、對將來發(fā)展前景的不認(rèn)同，畢竟市場的功能就是定價。但奇怪的是，為什么資本市場就是不認(rèn)可小米？
要看清小米，首先要明白小米是誰、以及小米想要成為誰？目前小米的核心業(yè)務(wù)分為三塊：智能手機(jī)、IoT及生活消費品（自產(chǎn)+生態(tài)鏈）、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。
其中，對于智能手機(jī)而言，盡管小米的智能手機(jī)越來越受到消費者的認(rèn)可，并開始燒錢進(jìn)行研發(fā)，向“高端”進(jìn)發(fā)——2021年前三季度，小米高端手機(jī)出貨量超過去年全年。在這個過程中，小米得以解決了許多已知或未知的問題，比如自研環(huán)形冷泵散熱技術(shù)，進(jìn)一步優(yōu)化手機(jī)在高負(fù)荷運轉(zhuǎn)下的使用體驗，以及推出的MIUI12.5增強(qiáng)版，從底層框架優(yōu)化使用體驗。
但一個始終難以回避的事實是，不論小米如何包裝自己的米U系統(tǒng)，這個系統(tǒng)始終是嫁接在谷歌的安卓之上，隨時面臨安卓收費的可能性，一旦安卓要實施收費，所謂的米U系統(tǒng)只不過是給谷歌做嫁衣而已。在這一方面，很顯然，小米既無法說服自己也無法說服市場。
與此同時，雖然小米以手機(jī)起家，但雷軍并不把小米定位為一間手機(jī)公司或是硬件公司，而是將小米定位為一家互聯(lián)網(wǎng)公司。只是，雖說是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，小米更多的卻是提供與銷售手機(jī)、數(shù)碼與家用電器產(chǎn)品；說是物聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，顯然也不是，因為小米只是將產(chǎn)品加入了互聯(lián)網(wǎng)的聯(lián)網(wǎng)功能，這個功能所有的企業(yè)都能實現(xiàn)，包括格力、美的、海爾以及華為。
并且，缺乏硬件核心技術(shù)和軟件系統(tǒng)的隱憂同樣存在于小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)和物聯(lián)網(wǎng)家電業(yè)務(wù)上。既沒有硬件核心技術(shù)，也沒有軟件系統(tǒng)的小米，就像穿著新衣的皇帝。如果我們把小米那件皇帝的新衣脫掉，小米和美的、格力等家電制造企業(yè)又有什么太大的區(qū)別？說白了，小米至今為止的本質(zhì)還在停留在制造組裝品牌商的層面上，和傳統(tǒng)家電企業(yè)并沒有形成本質(zhì)上的區(qū)別，甚至連雷軍自己都說不清小米到底是家什么公司。
要知道，盈利水平體現(xiàn)著商業(yè)能力的高下。偉大的公司往往也是有能力在競爭中持續(xù)保持合理利潤空間的公司。這也是為什么巴菲特認(rèn)為“企業(yè)毛利率達(dá)到40％以上才是真正有核心競爭力的企業(yè)。”但對于小米來說，卻是雷軍“硬件綜合凈利潤率永遠(yuǎn)不會超過5%”的性價比的主張，也就是俗稱的“薄利多銷”。
雖然說投資的回報更來?企業(yè)規(guī)模的增?，只要規(guī)模能增?，哪怕不盈利，股價也可以上漲。但?米的問題在于，在核心技術(shù)沒有突破，且硬件只賺5%的條件下，是否有能?把整體企業(yè)的利潤提升？哪怕不盈利，股價也可以上漲的這個邏輯是在于上市初期，資本市場會給予企業(yè)一定的證明自身商業(yè)變現(xiàn)與成長的機(jī)會。而小米顯然已經(jīng)過了資本市場的耐性時間，并且小米在上市之初的定價已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)透支了其未來的增長。因此，在小米上市之后，首先要做的事情就是要借助于高增長與高利潤獲得來維持被提前透支的股價。之后，一旦不能構(gòu)建出自身的強(qiáng)大護(hù)城河，就無法說服資本市場來為它的藍(lán)圖買單。
除了提升小米手機(jī)硬件的盈利能力，另一個提升商業(yè)能力的策略是保證其他業(yè)務(wù)有足夠利潤空間。亞馬遜的利潤率也不高，甚至連續(xù)虧損了20年左右，但亞馬遜依舊是全球市值最高的公司之一，其根本原因就在于亞馬遜其他領(lǐng)域的想象空間，比如亞馬遜除了自營之外，還有第三方平臺、自有品牌亞馬遜倍思、云計算等高利潤業(yè)務(wù)。
亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯在致股東的最后一封信中逐項列出了2020年亞馬遜為從股東、員工、到第三方賣家和客戶創(chuàng)造的所有價值，保守的估計，這一年亞馬遜為所有客戶創(chuàng)造的價值為1640億美元。亞馬遜的成功印證了估值的邏輯：初期可以虧錢，但是重點在于能夠把整體的蛋糕越做越大。反觀小米，一直到目前，其非硬件業(yè)務(wù)也就是互聯(lián)?服務(wù)的收入始終沒有超過總營收的10%，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)才是真正高利潤的業(yè)務(wù)。
因此，在當(dāng)前，小米的估值不能說便宜，但也很難再看到大的成長空間。其中最關(guān)鍵的原因，也是小米自己不愿意承認(rèn)，但資本市場明明白白的事情，就是核心技術(shù)仍未突破。從估值而言，小米雖然不便宜，但市場也難再給予小米更高的估值，因為沒有理由。
小米還有機(jī)會嗎？
面對股價和市值的大幅縮水，造車成為小米看中的下一場風(fēng)口。事實上，自2021年3月官宣造車以來，小米及雷軍的相關(guān)投資機(jī)構(gòu)已先后投資數(shù)十家汽車產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，涵蓋智能駕駛、芯片、動力電池等領(lǐng)域。
國金證券統(tǒng)計顯示，截止到2021年9月底，小米投資布局智能汽車領(lǐng)域企業(yè)共有62家，其中智能駕駛布局17家，智能電動布局13家，智能座艙布局6家，其中有22家企業(yè)是2021年新增投資。
近日，小米還投資了新能源汽車零部件制造商浙江富特科技股份有限公司、汽車控制芯片廠商旗芯微等，此外，原極狐汽車總裁于立國入職小米汽車部，雷軍還表示小米手機(jī)部未來將對汽車業(yè)務(wù)進(jìn)行人才輸送。根據(jù)雷軍的規(guī)劃是，小米汽車將在北京建設(shè)年產(chǎn)量30萬輛車的工廠，汽車預(yù)計2024年上半年量產(chǎn)。
但問題是，造車真的能扭轉(zhuǎn)小米低迷的現(xiàn)狀嗎？要知道，在當(dāng)前這場造車大潮中，已經(jīng)卷入蘋果、百度等科技巨頭，但小米在自動駕駛、車聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域并沒有太多積累，在最關(guān)鍵的汽車智能化上也沒有核心競爭力。小米造車的核心問題和小米手機(jī)，以及所謂的小米生態(tài)鏈產(chǎn)品幾乎是一樣的困境，就是在軟件系統(tǒng)與硬件產(chǎn)品上都沒有核心競爭力。
造汽車和造手機(jī)難度不在一個量級，汽車的供應(yīng)鏈與技術(shù)比手機(jī)更為復(fù)雜。再加上小米造車也同樣面臨手機(jī)同樣的困境，就是軟件系統(tǒng)依賴于其他廠家的應(yīng)用，硬件依賴于其他的汽車制造廠家，而自己能做的就輔助的汽車外觀造型設(shè)計，以及相對低的價格戰(zhàn)進(jìn)入新能源車市場。在價格戰(zhàn)的模式下，最終還是無法回答如何創(chuàng)造更高價值的問題。
說到底，小米只是一家組裝廠，然后以比較美觀的工業(yè)設(shè)計，以及相對低廉的價格獲取市場。與蘋果不同的是，除了硬件核心技術(shù)的巨大差異之外，小米無論積累多少用戶，都難以通過類似于蘋果的App Store進(jìn)行后續(xù)價值變現(xiàn)；與三星之間的差距則在于小米沒有自己的核心硬件研發(fā)與制造能力，只是一個組裝廠的模式。
無疑，任何企業(yè)的品牌高端化都需要背后硬實力的構(gòu)建，如今小米雖然自研芯片、決心造車，持續(xù)探索中國智造的新模式，但高端品牌的豎立自然不是那么容易的，品牌高端化依然會是小米的一場長期戰(zhàn)役。
雷軍曾說“站在風(fēng)口上，豬都能飛起來”。還想飛，對于雷軍來說只有兩個選擇：一是像他所說的成為“創(chuàng)新驅(qū)動的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)”，奔著現(xiàn)在的BAT努力，但目前來看這個方向的奔跑顯然不是一個好的方向；二是推出顛覆性產(chǎn)品，像當(dāng)初喬布斯的蘋果徹底顛覆諾基亞、摩托羅拉，就要下決心付出更大的研發(fā)投入，接受股價下行的陣痛，像華為學(xué)習(xí)，構(gòu)建自己的硬核技術(shù)實力。但至少從目前來看，小米的未來似乎很渺茫。