文|蘇寧金融研究院 薛洪言
近兩年，受益于人口老齡化和國產(chǎn)替代的長期邏輯，醫(yī)療器械被公認為朝陽賽道。作為醫(yī)療器械的細分子行業(yè)，康復(fù)醫(yī)療器械因其滲透率低、前景向好，被視作“朝陽中的朝陽”。
在A股市場，估值水平與行業(yè)景氣度高度相關(guān)，處于快速增長期的行業(yè)總能格外受到市場青睞。在這個意義上，作為“朝陽中的朝陽”，康復(fù)醫(yī)療器械細分賽道值得我們保持關(guān)注。
康復(fù)醫(yī)療：人口老齡化背景下的朝陽賽道
康復(fù)醫(yī)學(xué)彌補了臨床醫(yī)學(xué)的局限性，與預(yù)防醫(yī)學(xué)、臨床醫(yī)學(xué)、保健醫(yī)學(xué)并列為四大現(xiàn)代醫(yī)學(xué)門類之一，在全面醫(yī)學(xué)體系中發(fā)揮著重要的作用。自2012年起，我國便開始探索建立三級康復(fù)醫(yī)療體系：
一是急性期，主要在三級綜合醫(yī)院，以疾病急性期患者為主；二是穩(wěn)定期，主要在康復(fù)醫(yī)院或以康復(fù)為主的二級綜合醫(yī)院，以疾病穩(wěn)定期患者為主；三是恢復(fù)期，主要在社區(qū)、基層醫(yī)療機構(gòu)，以疾病恢復(fù)期患者為主。
在此背景下，我國醫(yī)療機構(gòu)也日益重視康復(fù)科建設(shè)。據(jù)中商研究院數(shù)據(jù)，2012-2020年，我國康復(fù)科床位數(shù)從9.9萬張增至30.68萬張，年均增長15.2%；據(jù)前瞻研究院數(shù)據(jù)，2011-2018年，我國康復(fù)醫(yī)療行業(yè)規(guī)模從134億元增至450億元，年均增長19%。作為強相關(guān)領(lǐng)域，康復(fù)醫(yī)療的快速增長，驅(qū)動康復(fù)器械行業(yè)大致也保持著年均20%左右的擴張速度。
所謂康復(fù)器械，是對能夠改善功能障礙者功能狀況的器具、設(shè)備、儀器、技術(shù)和軟件的統(tǒng)稱。按照應(yīng)用領(lǐng)域，可細分為康復(fù)醫(yī)療器械、康復(fù)教育設(shè)備和康復(fù)輔具等，其中，康復(fù)醫(yī)療設(shè)備又分為康復(fù)評定設(shè)備（評定功能障礙的種類、性質(zhì)、部位、范圍、嚴重程度和預(yù)后）、康復(fù)訓(xùn)練設(shè)備和康復(fù)理療設(shè)備（泛指通過光、電、聲、磁、熱、冷等物理因子作用于人體的治療設(shè)備），構(gòu)成了康復(fù)器械的主體。從代表性上市公司翔宇醫(yī)療來看，康復(fù)理療設(shè)備和康復(fù)訓(xùn)練設(shè)備貢獻了近90%的營收。
近年來，隨著醫(yī)學(xué)的發(fā)展和患者康復(fù)意識的提升，康復(fù)器械的適用場景和領(lǐng)域不斷拓展，驅(qū)動行業(yè)發(fā)展步入快車道。
從治療領(lǐng)域看，康復(fù)技術(shù)已從傳統(tǒng)的“三癱一截”（小兒腦癱、中風偏癱、脊髓截癱及截肢）擴充至疼痛康復(fù)、神經(jīng)康復(fù)、骨科康復(fù)、中醫(yī)康復(fù)、產(chǎn)后康復(fù)、加速康復(fù)外科、心肺康復(fù)、老年康復(fù)、慢性病康復(fù)、殘疾人康復(fù)、重疾康復(fù)、兒童康復(fù)、燒傷康復(fù)、腦卒中康復(fù)、脊髓損傷康復(fù)、運動損傷康復(fù)等領(lǐng)域，帶動適用場景不斷擴充。
從適用場景看，康復(fù)器械正從綜合醫(yī)院、康復(fù)醫(yī)院、基層診療機構(gòu)等各級醫(yī)療機構(gòu)逐步走向養(yǎng)老機構(gòu)、殘疾人康復(fù)中心、社會福利院，并借助慢病疼痛治療、護理、助行、助眠、助聽、助視、助浴等治療領(lǐng)域的細化逐步向居家康復(fù)場景滲透。如翔宇醫(yī)療已經(jīng)在電商平臺開通了旗艦店，面向C端消費者進行產(chǎn)品銷售。
Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2014-2018年，我國康復(fù)醫(yī)療器械市場規(guī)模從115億元增至280億元，年均增長24.9%，比同期康復(fù)醫(yī)療市場增速高5個百分點左右。康復(fù)設(shè)備的采購需求超過了康復(fù)市場本身增速，側(cè)面佐證了康復(fù)醫(yī)療市場仍處于補缺口階段，康復(fù)器械仍處于高景氣周期。
行業(yè)邏輯一：供給側(cè)缺口顯著，潛力巨大
雖然康復(fù)醫(yī)療行業(yè)發(fā)展很快，但整體上看，當前我國醫(yī)療體系“重急救、重治療、輕預(yù)防、輕康復(fù)”的現(xiàn)狀并未得到根本性改觀，表現(xiàn)為康復(fù)醫(yī)療資源仍主要集中在三級綜合醫(yī)院，注重為疾病急性期患者服務(wù)，二級綜合醫(yī)院、康復(fù)醫(yī)院及基層醫(yī)療機構(gòu)存在人員不足、轉(zhuǎn)診機制不明確、醫(yī)保覆蓋面小等問題，康復(fù)醫(yī)療體系建設(shè)仍有較大改善空間。
2011年出臺的《綜合醫(yī)院康復(fù)醫(yī)學(xué)科建設(shè)與管理指南》曾明確指出，二級以上（含二級）綜合醫(yī)院應(yīng)當按照《綜合醫(yī)院康復(fù)醫(yī)學(xué)科基本標準》獨立設(shè)置科室開展康復(fù)醫(yī)療服務(wù)，科室名稱統(tǒng)一為康復(fù)醫(yī)學(xué)科。據(jù)衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，截至2019年，全國共設(shè)立綜合醫(yī)院19693家，其中設(shè)有康復(fù)醫(yī)學(xué)科的不足30%。若參照《中醫(yī)藥康復(fù)服務(wù)能力提升工程實施方案（2021-2025年）》對中醫(yī)院的要求，三級醫(yī)院和二級醫(yī)院設(shè)置康復(fù)科的比例分別為85%和70%，綜合醫(yī)院康復(fù)科的缺口仍然較大。
2021年出臺的《關(guān)于印發(fā)加快推進康復(fù)醫(yī)療工作發(fā)展意見的通知》（國衛(wèi)醫(yī)發(fā)〔2021〕19號）再次明確要求，原則上，每個省會城市、常住人口超過300萬的地級市至少設(shè)置1所二級及以上康復(fù)醫(yī)院；常住人口超過30萬的縣至少有1所縣級公立醫(yī)院設(shè)置康復(fù)醫(yī)學(xué)科；常住人口30萬以下的縣至少有1所縣級公立醫(yī)院設(shè)置康復(fù)醫(yī)學(xué)科門診。
為何政策層面如此強調(diào)康復(fù)醫(yī)療體系的建設(shè)呢？因為同體檢相似，及時的康復(fù)介入能大幅減輕中后期醫(yī)療支出，在面臨較大醫(yī)保缺口的我國顯得尤為必要。
據(jù)世衛(wèi)組織報告，有效的康復(fù)介入可使至少50%的殘疾得到控制或延遲發(fā)生。據(jù)《國家康復(fù)醫(yī)學(xué)專業(yè)治療服務(wù)于質(zhì)量安全報告》，我國骨科、神經(jīng)內(nèi)科早期康復(fù)介入率均在10%左右，重癥病房的早期康復(fù)介入率只有15%左右，均有較大的提升空間。比如說，得益于“康復(fù)前置”理念的實施，美國“中風”的殘疾率只有30%，相比之下，我國則高達75%以上。
就康復(fù)醫(yī)療體系補缺口而言，除政策方面的強力推動外，醫(yī)療機構(gòu)的自身動力也在提升?，F(xiàn)階段，我國醫(yī)療改革推行“兩降一升”，兩降是指降藥費、檢查費，一升是指提高診療、手術(shù)、康復(fù)、護理、中醫(yī)、床位等項目價格。隨著藥品的利潤空間萎縮，康復(fù)等醫(yī)療服務(wù)價格上升，醫(yī)院建設(shè)康復(fù)科室的內(nèi)在動力提升。
此外，專業(yè)的康復(fù)醫(yī)院建設(shè)也有較大的空間。據(jù)衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，2020年末，我國康復(fù)醫(yī)院數(shù)量739家，其中公立醫(yī)院156家，私立醫(yī)院573家，占比高達77.5%。在各類型醫(yī)院中，康復(fù)醫(yī)院的整體毛利率較高，對民營資本有較大的吸引力，面臨巨大的供需缺口，未來民營康復(fù)醫(yī)院建設(shè)速度大概率提速。
行業(yè)邏輯二：潛在需求持續(xù)激活，需求側(cè)空間巨大
從需求側(cè)來看，一方面，相對成熟的存量需求場景遠遠沒有得到滿足，需求釋放還有很大空間；另一方面，隨著居民健康意識的提升，很多潛在的康復(fù)需求場景正在被打開。
通常來講，殘疾人、慢性病患者、失能老人等是康復(fù)醫(yī)療市場的主要受眾，現(xiàn)階段普遍沒有得到充足的康復(fù)服務(wù)。如據(jù)中國殘聯(lián)數(shù)據(jù)，2020年共計1077.7萬持證殘疾人及殘疾兒童得到基本康復(fù)服務(wù)，僅占全國殘疾人總數(shù)的12.67%；我國2億多慢性病患者中，存在康復(fù)需求的超過1000萬，但受限于醫(yī)療資源，其中約80%未得到充分有效的治療。
另根據(jù)《柳葉刀》研究統(tǒng)計，2019年我國康復(fù)需求總?cè)藬?shù)達到4.6億人。分疾病看，肌肉骨骼疾病患者數(shù)量最多，2019年達到3.2億人，其次為感覺障礙和神經(jīng)系統(tǒng)疾病，患者人群分別達到1.4億人和0.6億人。
與此同時，患者康復(fù)意識的提升也正在成為行業(yè)高速發(fā)展的重要動力。
一般來講，康復(fù)醫(yī)療主要適用于骨傷康復(fù)、神經(jīng)康復(fù)、腦卒中后期的康復(fù)、疼痛康復(fù)等，但隨著大家健康意識的提升，幾乎各個?？撇》N發(fā)展到后期都存在應(yīng)用物理治療和康復(fù)手段的空間。以術(shù)后康復(fù)為例，幾乎所有的術(shù)后尤其是大手術(shù)后都可能面臨血液流動速度變慢的問題，存在產(chǎn)生深靜脈血栓致人死亡的風險。隨著患者康復(fù)意識的提升，自然會為預(yù)防深靜脈血栓的康復(fù)治療打開空間。
再比如，隨著產(chǎn)婦健康意識的提高，產(chǎn)后康復(fù)的需求隨著醫(yī)保覆蓋和消費升級逐漸釋放，越來越多的地方醫(yī)院、私立醫(yī)院、月子中心和產(chǎn)后康復(fù)中心順勢開展盆底及產(chǎn)后康復(fù)服務(wù)，盆底修復(fù)市場被打開。相似的道理，隨著針對亞健康人群的康復(fù)醫(yī)療興起，康復(fù)醫(yī)療的潛在客群有望大幅擴充，極大地拓寬行業(yè)空間。
事實上，很多康復(fù)醫(yī)療器械廠商會花大力氣進行消費者健康意識教育和培訓(xùn)，借此激活潛在需求市場，在這個意義上，供給推動了需求，而需求反過來又會強化供給，從而帶動康復(fù)醫(yī)療行業(yè)的快速發(fā)展。
據(jù)KPMG（畢馬威）預(yù)測，2020-2025年期間，我國康復(fù)醫(yī)療行業(yè)市場規(guī)模年復(fù)合增長率將達到20.9%，至2025年，市場規(guī)模將突破2000億元。受此驅(qū)動，康復(fù)醫(yī)療器械大概率仍能保持較高的增速，中長期前景可期。
市場格局與前景展望
在行業(yè)快速發(fā)展的時期，理論上所有參與者都能分一杯羹，從投資的邏輯來看，這個階段一般不太挑企業(yè)，行業(yè)內(nèi)的所有企業(yè)都有機會。當然，從穩(wěn)健性考慮，龍頭企業(yè)更值得關(guān)注。
現(xiàn)階段，我國康復(fù)醫(yī)療器械行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量較多，行業(yè)相對分散。從市場參與者來看，外資代表性企業(yè)有DJO Global,Inc.、BTL Corporate、OG Wellness Technologies Co.,Ltd，國內(nèi)代表性企業(yè)主要有翔宇科技、偉思醫(yī)療、普門科技、龍之杰、錢璟康復(fù)等。就三家A股上市公司來看，普門科技專注創(chuàng)面修復(fù)，偉思醫(yī)療專注產(chǎn)后及盆底修復(fù)，翔宇科技則是多產(chǎn)品線布局，是國內(nèi)少數(shù)具有全系列康復(fù)醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)能力的企業(yè)之一。
2021年以來，受高基數(shù)、原材料漲價等因素影響，上市康復(fù)器械行業(yè)的業(yè)績出現(xiàn)邊際惡化，表現(xiàn)為毛利率收窄、增速放緩，受此影響，板塊出現(xiàn)了較為明顯的調(diào)整。但考慮到行業(yè)的中長期高景氣度，短期的業(yè)績波動不值得憂慮。對投資者而言，短期調(diào)整，帶來的恰恰是布局機會。