文|連線Insight 張霏
編輯|李信
中國移動(dòng)原董事長王建宙曾在2019年清華五道口金融學(xué)院授課時(shí)提到，自己在企業(yè)時(shí)遺憾的事有兩個(gè)，其中一個(gè)便是“中國移動(dòng)沒有成功在A股上市”。如今，這一遺憾終于被彌補(bǔ)了。
今日，位居三大運(yùn)營商首位的中國移動(dòng)正式以“600941”為股票代碼，在上海證券交易所上市。上市當(dāng)天，中國移動(dòng)開盤報(bào)63元/股，較發(fā)行價(jià)57.58元/股，上漲9.41%，截至發(fā)稿，中國移動(dòng)的總市值超1.2萬億元。
中國移動(dòng)在A股的股價(jià)表現(xiàn)，圖源富途牛牛
較中國聯(lián)通、中國電信，中國移動(dòng)的“移動(dòng)通信老大”行業(yè)地位一直沒被動(dòng)搖，直到現(xiàn)在，它的營收總額仍可達(dá)到中國電信和中國聯(lián)通的總和。
“十億級(jí)用戶、萬億級(jí)市值”的光環(huán)依舊不減，中國移動(dòng)此次回A股上市，募集資金總額將近560億元，成為自2010年6月中國農(nóng)業(yè)銀行IPO后，近十年來A股最大的IPO項(xiàng)目，排A股歷史第五位。
不過，在上市前夕，中國移動(dòng)的棄購額也刷新了紀(jì)錄。網(wǎng)上、網(wǎng)下被棄購金額共達(dá)7.56億元，超過了2年前郵儲(chǔ)銀行6.53億元棄購金額。依照中國移動(dòng)相關(guān)公告顯示，網(wǎng)上、網(wǎng)下投資者放棄認(rèn)購的股數(shù)全部由其聯(lián)席主承銷商包銷。
此前，中國移動(dòng)戰(zhàn)略配售環(huán)節(jié)備受追捧，獲得805.68倍的超額認(rèn)購，認(rèn)購熱度約為中國電信的8倍。隨后卻又被棄購，為何會(huì)有這樣的反差？
去年下半年開始出現(xiàn)新股集中破發(fā)現(xiàn)象，加之上一年全年共出現(xiàn)10多只上市首日破發(fā)的新股，這讓不少投資者打起了“退堂鼓”。
尤其是與中國移動(dòng)同屬三大電信運(yùn)營商的中國電信，自4個(gè)月前回A股上市后，股價(jià)走勢一直疲軟。上市首日實(shí)現(xiàn)了約35%的漲幅，但次日起股價(jià)持續(xù)低迷，且在“綠鞋機(jī)制”失效后不久即跌破發(fā)行價(jià)4.53元。上市后的大多數(shù)時(shí)間，均處于破發(fā)狀態(tài)。
實(shí)際上，盡管中國移動(dòng)作為通信行業(yè)老大，但卻不是資本市場的寵兒。營收增長速度陷入滯緩、拿不出創(chuàng)新產(chǎn)品、組織龐大臃腫，如今20多歲的中國移動(dòng)似乎提前進(jìn)入了中年危機(jī)。這也讓追求增長的投資者，長時(shí)間“忽視”了它。
從招股書可以明顯看出，它希望在5G時(shí)代，能夠擺脫4G時(shí)代逐漸被“管道化”的尷尬境地，但在激烈的市場競爭下，這一轉(zhuǎn)型要想成功并不容易。此次上市后，中國移動(dòng)又如何給資本市場講新故事？
1、中國移動(dòng)被低估了嗎？
中國移動(dòng)雖有亮眼的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，但在資本市場的認(rèn)可度并不高。
上世紀(jì)90年代的中國內(nèi)地資金匱乏，彼時(shí)的A股融資力相當(dāng)有限。中國移動(dòng)作為三大運(yùn)營商，最早選擇進(jìn)入港股市場。1997年，中國移動(dòng)的前身中國電信（香港）有限公司登陸港股。
自2003年到2007年，中國移動(dòng)發(fā)展迅速，在香港的股價(jià)連年暴漲。在2007年大牛市那一年，中國移動(dòng)的用戶數(shù)已經(jīng)達(dá)到5.47億，是1997年用戶的50多倍，并且創(chuàng)下其歷史最高股價(jià)90港幣/股。但隨后十多年來，受移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)高速發(fā)展的沖擊，中國移動(dòng)的語音、短信業(yè)務(wù)受到影響，股價(jià)至今也沒有回到2007年的高點(diǎn)，市場表現(xiàn)持續(xù)低迷了超過10年。
除了股價(jià)低之外，作為港股市值已超萬億港元的“巨無霸”，中國移動(dòng)在2010年到2019年十年間，市盈率長期保持在9-12倍之間波動(dòng)。如今這一數(shù)據(jù)指標(biāo)已經(jīng)降到8倍以下，僅有7.28倍，再創(chuàng)新低。
可以參考的一個(gè)數(shù)據(jù)是，2020年，同為通信巨頭的美國AT&T、美國威瑞森、法國Orange、韓國SK等平均市盈率，已經(jīng)達(dá)到10.56倍。
對此，華爾街投行伯恩斯坦公司(Bernstein)的分析師克里斯 萊恩曾公開感嘆：“中國移動(dòng)是一家被低估的全球巨頭。”
但股價(jià)的低迷，并不意味其業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)差勁。根據(jù)招股書，中國移動(dòng)這次上市擬發(fā)行9.56億股票，募資560億，創(chuàng)下了A股最近十年以來最高的上市募資數(shù)額。但這筆資金其實(shí)對于中國移動(dòng)來說，并不算大錢，從今年披露的半年報(bào)便可略窺一二。
2021年上半年，中國移動(dòng)營運(yùn)收入達(dá)到人民幣4436億元，同比增長13.8%，其中通信服務(wù)收入達(dá)到人民幣3932億元，同比增長9.8%，增幅超行業(yè)平均水平。凈利潤方面達(dá)到591億元（IPO募資560億），并且其賬面上的貨幣資金有3670億元，其中銀行存款有3623億元，這一數(shù)額是募資額的六倍多。
中國移動(dòng)近幾年的業(yè)績，圖源富途牛牛
在用戶數(shù)量方面，中國移動(dòng)截至2021年6月末，其移動(dòng)客戶人數(shù)為9.46億，國內(nèi)市場份額為58.42%，規(guī)模為全球第一；有線寬帶客戶有2.26億，國內(nèi)市場份額為47.01%；5G套餐客戶數(shù)達(dá)2.51億，規(guī)模也居全球第一。
相比之下，中國電信目前的移動(dòng)用戶數(shù)為3.51億，有線寬帶用戶數(shù)為1.59億，5G套餐用戶數(shù)為8650萬。而中國聯(lián)通的移動(dòng)用戶數(shù)為3.1億，有線寬帶用戶數(shù)為9012萬，5G套餐用戶數(shù)為1.13億。
多項(xiàng)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)均指向一個(gè)信息：中國聯(lián)通和中國電信兩者加起來，或才可能與中國移動(dòng)的體量相當(dāng)。
從投資市場的角度看，這應(yīng)該是一份合格的財(cái)報(bào)，甚至是利好的消息。但正是這一系列看似樂觀的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，在2021年中報(bào)發(fā)布當(dāng)天，資本市場的反應(yīng)卻較為負(fù)面——中國移動(dòng)的港股股價(jià)不漲反跌。
股價(jià)是資本市場對于一個(gè)企業(yè)發(fā)展前景的風(fēng)向標(biāo)，撇除新冠肺炎沖擊等大環(huán)境因素的影響，中國移動(dòng)股價(jià)較低，似乎更像是投資者們用行動(dòng)表明，他們并不看好中國移動(dòng)的未來發(fā)展。
一位長期跟進(jìn)通信行業(yè)的二級(jí)市場投資人向連線Insight進(jìn)一步解釋，“中國移動(dòng)的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)雖然還可以，但是它的業(yè)務(wù)增長空間很小。因此，中國移動(dòng)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面表現(xiàn)雖然很好，估值卻很低。港股一般對這種政策干預(yù)多的公共事業(yè)公司，整體估值給得都比較低?！?/p>
資本市場對于中國移動(dòng)的熱情并不高，從上市前便有跡象。
此次中國移動(dòng)回A，遭網(wǎng)上網(wǎng)下大量投資人棄購，便與A股價(jià)格較H股股價(jià)溢價(jià)率較高相關(guān)。老虎證券顯示，其港股昨日收盤價(jià)為48港元/股，約合人民幣39.24元。這意味著，其A股發(fā)行價(jià)相比港股溢價(jià)近48%。
一位股民向連線Insight提出質(zhì)疑：“同是通信運(yùn)營三巨頭，之前在A股上市的中國電信發(fā)行價(jià)是4.5元/股，中國移動(dòng)憑什么50多元/股？”
或許是有了中國電信的前車之鑒，為了保證股價(jià)，與前者相同，中國移動(dòng)也引入了綠鞋機(jī)制，在其上市30天內(nèi)，主承銷商根據(jù)市場情況，以不高于發(fā)行價(jià)的價(jià)格在集合競價(jià)時(shí)買入股票，這可以避免出現(xiàn)“破發(fā)”的情況。
不過中國移動(dòng)在資本市場的地位確實(shí)有些尷尬。雖然從中國移動(dòng)目前的規(guī)模和業(yè)績來看，其穩(wěn)坐市場龍頭，但對于投資人來說，這一財(cái)報(bào)指標(biāo)良好的千億市值老巨頭并不算他們心中的好標(biāo)的。
一位二級(jí)市場投資人向連線Insight解釋：“自從2007年大牛市，中國移動(dòng)創(chuàng)下歷史新高的90港幣/股后，其再也沒能突破這一歷史記錄。而且它近幾年業(yè)績增長幾乎陷入停滯，雖然不斷探索副業(yè)，但投資者們幾乎看不到新的想象空間?！?/p>
中國移動(dòng)的發(fā)展確實(shí)在變緩。招股書顯示，2018年-2020年間，其凈利潤分別為1179.51億元、1067.91億、1081.40億，出現(xiàn)了下滑現(xiàn)象。同時(shí)，其毛利率也在逐年下滑，同時(shí)期，中國移動(dòng)的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為32.64%、31.25%、30.57%，甚至在2021年上半年，其毛利率則跌破30%，僅有29%。
2018年-2020年中國移動(dòng)凈利潤變化 ，圖源富途牛牛
利潤連年下滑，很大程度與“提速降費(fèi)”這一政策有關(guān)。這一政策落實(shí)后，中國移動(dòng)一方面要降低流量的資費(fèi)，另一方面加大了以5G為代表的基礎(chǔ)設(shè)施固網(wǎng)業(yè)務(wù)投入，這無疑直接影響了其盈利能力。
如此看來，這一賬面上本不缺錢的“巨無霸”，的確不具備“大肉簽”的潛質(zhì)，估值較低也情有可原。
2、中國移動(dòng)能不能講出新故事？
對于中國移動(dòng)而言，它需要拿出新故事來讓資本市場重燃興趣。
發(fā)展5G市場，則是它向資本市場講的新故事。正如電信分析師付亮在接受AI財(cái)經(jīng)社采訪時(shí)所述，中國移動(dòng)接下來在A股的表現(xiàn)，主要取決于在5G領(lǐng)域的發(fā)展情況。
事實(shí)確實(shí)如此。根據(jù)招股書，從收入構(gòu)成來看，個(gè)人市場是中國移動(dòng)主營業(yè)務(wù)的主要收入來源，但近幾年占比呈現(xiàn)逐漸下滑趨勢，從2018年到2021年上半年，這一比重分別是75.78%、72.77%、68.56%、64.99%。相反，借助DICT等新業(yè)務(wù)的發(fā)展，家庭市場收入、政企市場收入等業(yè)務(wù)的占比在逐年上升。
中國移動(dòng)主營業(yè)務(wù)的收入來源，圖源中國移動(dòng)招股書
另外，中國移動(dòng)還擁有全球最大的客戶規(guī)模。招股書顯示，截至2021年6月末，中國移動(dòng)共有9.46億移動(dòng)客戶、2.05億家庭客戶，均位居全球第一。
因此，不論是從收入構(gòu)成比例，亦或是客戶規(guī)模數(shù)量來看，中國移動(dòng)業(yè)績增長很大程度上取決于5G業(yè)務(wù)的發(fā)展。
中國移動(dòng)也的確“押注”了5G業(yè)務(wù)。據(jù)中國移動(dòng)招股書顯示，560億的融資用途分為五大項(xiàng)目。其中與5G相關(guān)的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)這一項(xiàng)目擬投資280億元，占據(jù)了全部融資額的一半，足以看出中國移動(dòng)對5G方面投入之大。其董事長楊杰曾公開表示“2020年到2022年，是5G投資的高峰期?！?/p>
中國移動(dòng)募資用途，圖源中國移動(dòng)招股書
時(shí)間撥回2019年6月，那時(shí)工信部向中國電信、中國移動(dòng)、中國聯(lián)通和中國廣電剛剛發(fā)放5G商用牌照，各運(yùn)營商的5G業(yè)務(wù)從此正式展開。
兩個(gè)月后，中國移動(dòng)特意針對中國移動(dòng)政企分公司，進(jìn)行了一次組織架構(gòu)大調(diào)整。而這一調(diào)整動(dòng)作，就是為了迎接5G垂直行業(yè)化的趨勢。
進(jìn)入2020年，中國移動(dòng)等三大運(yùn)營商開始爭相推動(dòng)用戶向5G遷移，在5G套餐資費(fèi)上做文章。主要通過套餐打折、5G流量包、明星合伙人、靚號(hào)等多種方式推動(dòng)，吸引5G新用戶。
用戶搶奪戰(zhàn)較為激烈，當(dāng)年1月，中國電信的5G用戶量超過中國移動(dòng)，彼時(shí)電信5G用戶數(shù)約800萬，而移動(dòng)同期5G用戶數(shù)僅為670萬。但一個(gè)月后，中國移動(dòng)的5G用戶量開始迅速增長，成為全球規(guī)模最大的5G運(yùn)營商。
并且自2019年以來，5G手機(jī)已經(jīng)成為市場主流。即使消費(fèi)者沒有購買5G套餐，但在購買手機(jī)時(shí)，通常也會(huì)優(yōu)先考慮5G手機(jī)。據(jù)中國信通院，2021年1-11月，國內(nèi)市場手機(jī)總體出貨量累計(jì)3.17億部，其中，5G手機(jī)出貨量2.39億部，同比增長65.3%，占同期手機(jī)出貨量的75.3%。
中國移動(dòng)對5G的投入極為巨大。
2019年，中國移動(dòng)資本開支為1671億元，其中5G支出約240億元；2020年投入資本開支1798億元，其中1000億元用于5G方面；2021年資本開支預(yù)算1836億元，5G相關(guān)投資計(jì)劃約1100億元。中國移動(dòng)連續(xù)兩年在5G項(xiàng)目進(jìn)行千億級(jí)資本開支，而其在4G上的累計(jì)投資才4500億元，這意味著5G建設(shè)是一個(gè)耗資巨大的龐大工程。
這或與5G本身的高投入有關(guān)。由于頻率不同，5G要達(dá)到4G同等信號(hào)覆蓋水平，前者基站安裝數(shù)量至少是后者的1.5倍-2倍。同時(shí)，5G基站的單站耗電量更大，根據(jù)IT時(shí)報(bào)測算，在一線城市，單個(gè)5G基站每天需要花費(fèi)56元電費(fèi)。
截至今年6月底，中國移動(dòng)已建成 50 萬個(gè) 5G 基站，如果按上述成本計(jì)算，5G基站僅一天的電費(fèi)成本就達(dá)3000千萬左右，一年便是百億。
董事長楊杰曾公開解釋回A股市場的原因，在他看來，A股的一系列政策變化，為中國移動(dòng)回歸創(chuàng)造了環(huán)境，并且“回A有利促進(jìn)中國移動(dòng)發(fā)展，讓廣大客戶有更多機(jī)會(huì)分享公司帶來的收益?！边@也可以理解為，這次上市為提速發(fā)展5G做好資本鋪墊。
對中國移動(dòng)運(yùn)營商來說，開發(fā)5G項(xiàng)目既能增加收入，也能提高5G套餐對用戶的吸引力。但對于投資者來說，把想象空間僅聚焦在5G項(xiàng)目是不夠的。何況兩年時(shí)間過去了，如今5G還未被正式商用，信號(hào)有時(shí)也不如4G穩(wěn)定，更因?yàn)楦哔Y費(fèi)、耗電量高屢遭詬病。
講好5G故事，中國移動(dòng)還需要更長時(shí)間。
一位投資人向連線Insight進(jìn)一步解釋，“5G的確為中國移動(dòng)帶來了新的資本想象空間。中國移動(dòng)等通信運(yùn)營商投資了很多錢，也一直在虧錢。但現(xiàn)在政策大力支持5G行業(yè)，趁著這一市場行情還可以，中國移動(dòng)即便不缺錢，通過A股上市，在二級(jí)市場多拿些‘子彈’，對自己好處更多。但資本更想看它的創(chuàng)新型業(yè)務(wù)在總營收、利潤等各項(xiàng)業(yè)務(wù)指標(biāo)的占比持續(xù)提升，出現(xiàn)新的盈利增長點(diǎn)。這一點(diǎn)，中國移動(dòng)還未做到。”
顯然，5G給中國移動(dòng)大規(guī)模創(chuàng)造價(jià)值的時(shí)機(jī)尚不成熟，而中國移動(dòng)也在多方尋求新的發(fā)展。
3、中國移動(dòng)做的副業(yè)，想象空間有多大？
除了傳統(tǒng)主營電信業(yè)務(wù)，中國移動(dòng)做過的副業(yè)還有很多。
中國移動(dòng)對智能手機(jī)時(shí)代的到來先知先覺。早在2G時(shí)代，它就開始挖流量價(jià)值。
2003年中國移動(dòng)推出的“彩鈴”“炫鈴”火爆一時(shí)；2006年，中國移動(dòng)開始打造音樂基地；2007年，中國移動(dòng)推出飛信服務(wù)，把后者看作搶奪移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)入口的“打手”角色。外界也同樣看好這一產(chǎn)品——不用再為每條短信付通信費(fèi)，只要通過網(wǎng)絡(luò)流量就可以向?qū)Ψ桨l(fā)送信息。
2010年，流量經(jīng)營開始成為中國移動(dòng)的 “封面故事”，無線音樂、飛信、139社區(qū)等被作為亮點(diǎn)呈現(xiàn)給投資者。
飛信的市場地位在2011年發(fā)生了轉(zhuǎn)變。當(dāng)時(shí)騰訊推出了微信，語音服務(wù)可以取代運(yùn)營商的通話和咨詢服務(wù)，再加上QQ為微信的引流，微信成為了當(dāng)時(shí)的明星產(chǎn)品，不斷蠶食中國移動(dòng)的“飛信”的用戶量。而當(dāng)時(shí)中國移動(dòng)和中國聯(lián)通、中國電信之間的不互聯(lián)互通，最終讓相對封閉的“飛信”銷聲匿跡。
中國移動(dòng)在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的探索并未停止。2014年，其成立了一家新媒體公司“咪咕文化科技集團(tuán)公司”，整合了中國移動(dòng)旗下原有的音樂、視頻、閱讀、游戲、動(dòng)漫五大內(nèi)容業(yè)務(wù)基地。
作為中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵“棋子”，“咪咕”子公司被寄予厚望。雖未公開披露估值目標(biāo)，但據(jù)咪咕公司總經(jīng)理劉昕公開發(fā)言，“未來允許外部資本注入咪咕并獨(dú)立IPO?！?/p>
雖然咪咕文化的知名度遠(yuǎn)不如幾家互聯(lián)網(wǎng)巨頭，至今也未進(jìn)行IPO，但其主要業(yè)務(wù)板塊在各自垂直領(lǐng)域的聲量并不算低。尤其是咪咕視頻，做得風(fēng)生水起。
咪咕視頻在2014年誕生后，前期因?yàn)橛耙暰C藝版權(quán)長期不足，以及缺乏自制內(nèi)容的能力，在優(yōu)、愛、騰的壓制下，咪咕視頻存在感一直極低。直到2018年通過買入世界杯版權(quán)，咪咕視頻進(jìn)入體育領(lǐng)域，為中國移動(dòng)進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，撬開了一個(gè)口子。
從此， 咪咕視頻開始和PP體育等多家平臺(tái)頻繁合作，聯(lián)合運(yùn)營多場體育賽事版權(quán)，去年東京奧運(yùn)會(huì)讓咪咕視頻真正“破圈”，它通過央視授權(quán)，擁有東京奧運(yùn)會(huì)的直播權(quán)益，其App在去年8月奧運(yùn)期間下載量大增，躍進(jìn)榜單前列，拉近了與視頻平臺(tái)第一梯隊(duì)的距離。
體育賽事是咪咕視頻重要的領(lǐng)域，圖源咪咕視頻官方微博
其次是音樂領(lǐng)域，根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，截至2020年12月，在線音樂APP行業(yè)月活躍用戶規(guī)模TOP10中，背靠中國移動(dòng)的“咪咕音樂”居第三梯隊(duì)。而且在解除獨(dú)家音樂版權(quán)之前，當(dāng)前的在線音樂平臺(tái)中，能擁有周杰倫歌曲版權(quán)的平臺(tái)，除了騰訊音樂旗下的QQ音樂、酷我音樂和酷狗音樂三家外，就是咪咕音樂了。咪咕音樂上不僅能搜到周杰倫的大部分歌曲，而且全部免費(fèi)。
而在閱讀領(lǐng)域，咪咕閱讀也曾處在網(wǎng)文市場前沿，其中一個(gè)原因是，它曾做出9.9元全站包月的新商業(yè)模式。在此之前，在線閱讀平臺(tái)也有相關(guān)的包月閱讀服務(wù)，但包月服務(wù)的閱讀范圍僅局限于部分書目，而咪咕成為了全行業(yè)第一個(gè)實(shí)行全包月的“吃螃蟹者”。
而在游戲市場中，目前國內(nèi)最大的云游戲平臺(tái)，便是中國移動(dòng)旗下的咪咕游戲?？梢哉f，“咪咕”讓中國移動(dòng)開始切入互聯(lián)網(wǎng)賽道。
當(dāng)下，中國移動(dòng)也一直在其他領(lǐng)域探索，元宇宙等當(dāng)下最火熱的風(fēng)口都沒有放過。
在版權(quán)大戰(zhàn)和造血能力孱弱的殘酷現(xiàn)實(shí)下，咪咕公司也開始布局元宇宙相關(guān)業(yè)務(wù)。今年11月的中國移動(dòng)全球合作伙伴大會(huì)上，劉昕發(fā)布了元宇宙演進(jìn)路線圖和增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)眼鏡Nreal Air，成為進(jìn)軍元宇宙的玩家之一。
在“有流量，做金融”的慣例下，中國移動(dòng)也在金融領(lǐng)域緊鑼密鼓地布局。據(jù)北京商報(bào)去年12月報(bào)道，中國移動(dòng)正計(jì)劃拿消費(fèi)金融牌照。
目前來看，中國移動(dòng)回A暫未陷入破發(fā)的境地，但并不意味著它就能夠持續(xù)受資本市場歡迎。
在“巨無霸”的體量下，如何在做好主營業(yè)務(wù)的同時(shí)，進(jìn)一步拓展副業(yè)，將創(chuàng)新型業(yè)務(wù)落地，才是中國移動(dòng)能否突圍的關(guān)鍵。