2021年6月30日，由上海報業(yè)集團(tuán)丨界面新聞主辦，復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院獨(dú)家及上海金融與法律研究院學(xué)術(shù)支持，財聯(lián)社、藍(lán)鯨財經(jīng)、鯨平臺、美通社戰(zhàn)略媒體合作的【界面資本論壇】于上海小南國花園酒店舉辦。人民銀行金融研究所前所長、大成基金副總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚余棟在論壇上發(fā)表主旨演講《中國資本市場黃金十年》。
2021年中國經(jīng)濟(jì)有序復(fù)蘇，宏觀政策相對穩(wěn)定，給A股打下了穩(wěn)中向好堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。未來一段時間之內(nèi)，中國資本市場將有哪些趨勢顯現(xiàn)？各上市企業(yè)又該發(fā)揮何種作為？人民銀行金融研究所前所長、大成基金副總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚余棟將在主旨演講《中國資本市場黃金十年》中為我們做詳細(xì)的解答。
以下為姚余棟在【界面資本論壇】上的演講實(shí)錄：
尊敬的郭總，徐區(qū)長，錢院長，界面的朋友，上市公司的高管們，董秘們，我很榮幸代表大成基金參加第四屆盛會！
大成基金是老十家之一，總資產(chǎn)規(guī)模3000億，權(quán)益資產(chǎn)1500億，各公司都在關(guān)注名單之內(nèi)，同行的還有兩位同事，也會與大家分享。今天要跟大家交流的是《中國資本市場黃金十年》。
現(xiàn)在股票市場還可以，為什么會有一個黃金十年呢？股票上有一個生態(tài)圈，從資產(chǎn)端，負(fù)債端各個方面，為什么有這個結(jié)論呢？是公式推斷出來的。無風(fēng)險利率3.15左右，有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家說未來降至2左右，我覺得可能性很小，十年之內(nèi)很難降至2，還是會維持在3左右。現(xiàn)在測算出來的投資者風(fēng)險溢價大致下降到1個點(diǎn)左右，這是不夠的，4左右甚至更低比較合理。營收與名義GDP相比，大致是平均的。單純因?yàn)轱L(fēng)險溢價下降，利潤收益率從20倍到27倍，還沒有考慮企業(yè)盈利，這次提出一些新的觀點(diǎn)，但是因?yàn)闄C(jī)器人的存在可能超出之前的預(yù)想。
10年期的國債收益率，維持在3左右，十年內(nèi)難以想象會到2，中國經(jīng)濟(jì)按照“十四五”規(guī)劃和“2035年的遠(yuǎn)景規(guī)劃”到中等發(fā)達(dá)國家水平，實(shí)際每年增長4.7%，“十四五”期間沒有數(shù)字，比如說是5.5，保持在5左右的增速，十年期很難掉到3以下的。
老齡化使增速下降
我和招商銀行副院長譚海鳴五年前做的經(jīng)濟(jì)研究，詳細(xì)的對老齡化、人口、遷徙等等數(shù)據(jù)進(jìn)行模擬，模擬后對比日本的數(shù)據(jù)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)與日本1980年情況很像，老齡化上升速度很快，將來我們比他更快，日本經(jīng)濟(jì)增長之后又下降在4左右，二胎放開以后可能也會下降，可能長期在2左右。事實(shí)證明，過去五年的趨勢果然是這樣的。
這是有邏輯的，青壯年人口到人均 GDP 高的上海普陀區(qū)工作，區(qū)長也在推薦這里勞動力成本高，儲蓄高，人均積蓄高，但是積蓄高不過房價，年輕人待不住就轉(zhuǎn)去別的地方，比如說二線城市，結(jié)果就是人口像潮汐一般的往二線三線城市流動。隨著老齡化加速，房價越來越高，房地產(chǎn)市場杠桿約束等一系列因素，將來經(jīng)濟(jì)可能會下行。年輕人最應(yīng)該在一線城市發(fā)揮價值，然而現(xiàn)實(shí)是他們住不起一線房子。
智能機(jī)器人的應(yīng)用將出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)
當(dāng)時的結(jié)論，受老齡化的驅(qū)動，將來中國經(jīng)濟(jì)增速肯定逐漸下滑到4，甚至更低。人工智能出現(xiàn)后，引用陳彥斌發(fā)表的經(jīng)濟(jì)研究的文章，我跟譚海鳴修正了結(jié)論，中國經(jīng)濟(jì)一路走低，2035年可能要漲2個點(diǎn)，這和我們結(jié)論一樣，也是持續(xù)下降，老齡化跟日本情況一樣。但是如果采用10%的人工智能，不同形式的進(jìn)入到經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)方向。比如達(dá)到20不下降，30可能會反彈，尤其在疫情之后，萬物互聯(lián)，人工智能，數(shù)字化等都是撲面而來，未來已來，延遲退休能解決短暫的問題，但不是長久之法，畢竟老人太多。如果采用20%的人工智能機(jī)器人替代勞動力的時候，有可能保持中國經(jīng)濟(jì)在很長一段時間不繼續(xù)往下掉，就基本上克服了老齡化。
現(xiàn)實(shí)是不是這樣的還要看機(jī)器人的增長，這是比較早的數(shù)據(jù)，現(xiàn)在增長速度很快，疫情之后更快，比如三一重工，數(shù)控機(jī)床，機(jī)器人保有量也在迅速增高，已經(jīng)進(jìn)入行業(yè)發(fā)展的前列。如果機(jī)器人持續(xù)滲透，整個模擬顯示，資本回報率可能很難想象，老齡化的影響可能不會起主導(dǎo)作用，經(jīng)濟(jì)下降很緩慢，頭部公司甚至可能反彈，中國儲蓄率不降反升。
由此推斷，以美股標(biāo)普500紅線為例子，業(yè)績很強(qiáng)，無懼美聯(lián)儲可能的加息，后年可能加2次，隔夜加到1.5，資產(chǎn)收益率ROE太強(qiáng)大樂觀以至于不在乎。美股上顯示，現(xiàn)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型很厲害，機(jī)器人正在上升。
金融產(chǎn)品將面臨資產(chǎn)慌
A股顯示，整個A股非金融市場震蕩比較大，但這幾年相對比較穩(wěn)定，股市波動率變少。疫情控制非常好，再恢復(fù)一輪，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)速度比較強(qiáng)，這是比較長的增長周期，不會輕易掉下去。標(biāo)普500的韌性，把實(shí)際模型和理論模型結(jié)合，ROE比較強(qiáng)，增長速度比較快。企業(yè)盈利比較強(qiáng)，風(fēng)險溢價比較低，就會出現(xiàn)戴維斯雙擊，這是資產(chǎn)端的受益，負(fù)債端居民的配置，企業(yè)、上市公司也有一些對于權(quán)益的配置，加上外資本相通，已經(jīng)有1.4萬億，公募基金，理財，保險都在做配置，用不同的方式增大對資產(chǎn)的配置，就都流到池子里來。如果在上海買一個房子打70分，需要夫妻倆上海工作5年以上，名下無房，但凡有一個不符合就不行，二手房買不起，剩下的錢干什么？這是普遍的問題，一定會攢著買金融產(chǎn)品包括公募基金等。
這就是一個蓄水池，維持M2增速相對還算可以，人民銀行把控不錯，維持名義GDP7-8增速可以的，但必然導(dǎo)致資產(chǎn)端創(chuàng)造負(fù)債，有負(fù)債后便不能投進(jìn)股市。宏觀杠桿率對銀行三道紅線，有些地方二套房的貸款就很難申請下來，或者很慢，三道紅線房地產(chǎn)集中管制制度限購，加快租賃，中國居民資產(chǎn)的配置還是太低，權(quán)益上比全球來說還是太低。我們有巨大的空間，有擠入效應(yīng)，只能直接間接進(jìn)入股市，居民杠桿率相對來說比較高。
怎么驅(qū)動居民杠桿率，主要是房貸，現(xiàn)在房子限制住，會導(dǎo)致什么呢？居民資產(chǎn)這端造成資產(chǎn)慌，理財轉(zhuǎn)型不錯，也就25萬億，公募基金即將23萬億，名義GDP加起來100萬億，不夠巨大的居民財富端的投資，現(xiàn)在M2投資保持7-8%增速中長期是沒問題的，但是金融產(chǎn)品面臨著資產(chǎn)慌。
資本市場具備巨大生態(tài)圈
建制度、零容忍、不干預(yù)，做了大量的增減工作，算一下將來有多少融資？控制杠桿率、修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表、提高資本市場的巴菲特比例，資本市場牽一發(fā)動全身。
2020年名義GDP100萬億，股票市值大約73億，巴菲特比率0.7。2035年肯定超過200萬億，假設(shè)巴菲特比例提高0.8，這算是很保守的估算，日本超過了1，我們就160萬億。未來股票市值有90萬億的增量?？苿?chuàng)板已經(jīng)逼近5萬億，這兩天科創(chuàng)50漲得勢頭很猛。90萬億大約再上市4000到5000家公司，能不能做到？能做到，注冊制是成功的，科創(chuàng)板開始到深交所，最終回到主板。整個IPO量上來，規(guī)則越來越清晰透明，企業(yè)沖動比較大。這種生態(tài)，黨中央國務(wù)院特別注重企業(yè)主體，這次疫情要盡所有努力保主體，保市場主體保就業(yè)，有2億企業(yè)和個體工商戶，2000萬活躍企業(yè)，200萬規(guī)上工業(yè)，20萬個潛在可以上市的，1萬個上市公司，從5000家到1萬家和美國差不多，可能更多，就是有巨大的生態(tài)圈。
有巨大的生態(tài)圈，這么多企業(yè)放管服，整體國際上比較一流的營商環(huán)境，科創(chuàng)企業(yè)也比較多，上市越來越可以預(yù)期。
戴維斯雙擊風(fēng)險下降，企業(yè)盈利E估值提高，中國老齡化時機(jī)來的時候，比日本晚了40年，又趕上人工智能機(jī)器人時代。趕上時代也很重要，機(jī)器人人工智能，在我們這樣C端非常豐富的國家里，有廣闊的應(yīng)用空間，只要有20%的使用，就能使凈資產(chǎn)收益率ROE不下降，經(jīng)濟(jì)增速維持5甚至更高，超出預(yù)想，老齡化就不是問題。機(jī)器人基本上克服老齡化，不就是戴維斯雙擊嗎？企業(yè)盈利E又強(qiáng)，市盈率PE又走高。
人民銀行堅(jiān)持實(shí)體、直達(dá)實(shí)體，M2增速大致維持7和8，過去疫情期間在10以上，現(xiàn)在維持9也沒有問題。一般性存款到居民部分怎么辦？買房子限購，申請貸款不一定能批下來，只有買金融產(chǎn)品，理財產(chǎn)品，各類保險等等，間接配到股市里面去。
黃金10年應(yīng)走慢牛
建制度、零容忍、不干預(yù)，資本市場生態(tài)越來越好，注冊制已經(jīng)取得基本成功。上市主體越來越多，你不上市還有人上市，千軍萬馬逐漸殺出這條路，IPO的增長速度比較快。老百姓本來這端低倉位配置，確實(shí)有這么多好企業(yè)，資產(chǎn)端配合有好的收益，負(fù)債端被趕進(jìn)去，認(rèn)知提高，越來越多的直接間接擠入中國股市，又趕上中國經(jīng)濟(jì)享受人工智能機(jī)器人的紅利。
我們結(jié)論是“中國資本市場將迎來黃金10年”，但是我做一個警告，要走慢牛，不要做快牛，不要做瘋牛，好飯一點(diǎn)點(diǎn)吃，將來有長期的慢牛越來越多的偉大企業(yè)。今天現(xiàn)場有很多董秘，你們跟市場保持著良好的溝通，我們是一個巨大的經(jīng)濟(jì)體，我們的巴菲特比例融資將來有90萬億，科創(chuàng)板5萬億，老百姓有訴求，資產(chǎn)端風(fēng)險偏好直接間接的配套到市場當(dāng)中去，市場各方面天時地利人和，中國經(jīng)濟(jì)有資本市場長期的慢牛，一定會很大程度上驅(qū)動中國經(jīng)濟(jì)乘風(fēng)破浪一往無前，從人均100美元到今天的人均1萬美元，也一定會在2035年把十四億人口的億大國，帶到人均2萬億美元的高收入國家，這是人類經(jīng)濟(jì)史上的奇跡。
我的匯報結(jié)束了，謝謝大家！
