記者 | 王鑫
編輯 | 彭潔云
創(chuàng)業(yè)板“接棒”科創(chuàng)板實(shí)行注冊(cè)制改革，全市場(chǎng)注冊(cè)制如箭在弦，2020年的股票發(fā)行制度繼續(xù)向前邁出一大步。
入口改革，出口必跟隨。作為與資本市場(chǎng)發(fā)行制度相對(duì)應(yīng)的另一面，退市制度完善也按下加速鍵。
12月14日晚，滬深兩大交易所同時(shí)發(fā)布退市新規(guī)征求意見稿。其中優(yōu)化了財(cái)務(wù)類、交易類、規(guī)范類、重大違法類四大退市指標(biāo)，取消了暫停上市與停止上市，并把退市整理期從30天壓縮為15天，提高退市效率。
市場(chǎng)普遍認(rèn)為，退市新規(guī)有利于出清僵尸企業(yè)，實(shí)現(xiàn)股票市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰，提高上市公司質(zhì)量，殼公司等估值或?qū)⑦M(jìn)一步收縮，A股估值有望重塑。
不過(guò)，退市新規(guī)的部分指標(biāo)也存在爭(zhēng)議，多位受訪的市場(chǎng)資深人士對(duì)此展開激辯。有觀點(diǎn)認(rèn)為，新增指標(biāo)過(guò)于寬松，無(wú)法精準(zhǔn)打擊“垃圾股”，甚至有些指標(biāo)是變相鼓勵(lì)造假，向市場(chǎng)傳遞了消極信號(hào)。
入口應(yīng)接不暇，出口停滯不前
上市與退市是資本市場(chǎng)的入口與出口，從近年數(shù)據(jù)來(lái)看，在發(fā)行端迅猛擴(kuò)容的同時(shí)，退市端卻停滯不前。兩端在數(shù)量與速度方面存在嚴(yán)重失衡。
統(tǒng)計(jì)顯示，截至12月17日，2020年A股僅有16家公司退市，自A股問(wèn)世至今，退市公司僅有126家，退市的三大原因?yàn)椴环蠏炫魄樾?、吸收合并和連續(xù)四年虧損。
A股的退市規(guī)模遠(yuǎn)低于成熟的資本市場(chǎng)，在退市速度與效率上尚存差距。東吳證券研報(bào)顯示，2007-2018年，倫交所、加拿大TMX和納斯達(dá)克的退市公司數(shù)量累計(jì)值均超過(guò)2500家，倫交所、納斯達(dá)克的退市率分別達(dá)到9.5%、7.6%，而上交所和深交所同期的退市率僅為0.3%和0.1%。
業(yè)內(nèi)看來(lái)，A股退市難的原因在于退市指標(biāo)過(guò)于單一，退市程序復(fù)雜冗長(zhǎng)。
根據(jù)此前規(guī)則，退市指標(biāo)以上市公司連續(xù)虧損為核心，如果上市公司連續(xù)2年虧損，將被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示（*ST），第3年繼續(xù)虧損則被暫停上市，直到第4年虧損，才被強(qiáng)制退市。
換言之，從被實(shí)施*ST到被強(qiáng)制退市，上市公司有2年時(shí)間采取措施提升業(yè)績(jī)或進(jìn)行資產(chǎn)重組以扭轉(zhuǎn)局面。在實(shí)際操作中，上市公司會(huì)在連續(xù)虧損的第3年“力挽狂瀾”，通過(guò)變賣資產(chǎn)及其他營(yíng)業(yè)外收入等非經(jīng)常性收益來(lái)操縱凈利潤(rùn)指標(biāo)，實(shí)現(xiàn)摘帽或恢復(fù)上市。
另一方面，自注冊(cè)制推行以來(lái)，新股上市速度加快，數(shù)量猛增。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月17日，2020年A股共發(fā)行367只新股，而2019全年僅有203只，同比大增八成。在注冊(cè)制下，新股從受理到掛牌，科創(chuàng)板平均用時(shí)147.62天，創(chuàng)業(yè)板80.15天，相較于核準(zhǔn)制下以年為單位，審核速度明顯加快。
源源不斷涌來(lái)的新股讓投資者應(yīng)接不暇。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所資本市場(chǎng)研究室主任張躍文向界面新聞表示，“新股供應(yīng)量持續(xù)增加，市場(chǎng)投資者不會(huì)無(wú)限量承接。股市擴(kuò)容到一定程度，必然從賣方市場(chǎng)向買方市場(chǎng)，投資者對(duì)于市場(chǎng)建設(shè)將有更多發(fā)言權(quán)?！?/p>
市值門檻太低？虛假陳述指標(biāo)太松？專家激辯退市指標(biāo)
此次退市新規(guī)征求意見稿對(duì)多處退市指標(biāo)進(jìn)行修訂。
交易類指標(biāo)方面，新增“連續(xù)20個(gè)交易日總市值低于3億人民幣”市值指標(biāo)；重大違法類指標(biāo)明確財(cái)務(wù)造假退市的量化標(biāo)準(zhǔn)：連續(xù)3年虛增的利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)年均超過(guò)相應(yīng)數(shù)據(jù)的100%，且總額超過(guò)10億，或連續(xù)3年資產(chǎn)負(fù)債表各科目虛假記載合計(jì)數(shù)額每年均超凈資產(chǎn)金的50%，且總額超10億。
對(duì)于上述兩類指標(biāo)取得的短期效果，受訪者們持有不同觀點(diǎn)。
資深保薦人王驥躍認(rèn)為，交易類強(qiáng)制退市被列為四類強(qiáng)制退市的第一類，監(jiān)管意圖非常明顯：市場(chǎng)化強(qiáng)制退市優(yōu)先。“交易類強(qiáng)制退市是最市場(chǎng)化的退市指標(biāo)，由參與交易的全體投資者共同決定，監(jiān)管部門對(duì)此類退市沒有任何壓力。交易類退市連退市整理期都不需要，到條件直接就退，特別堅(jiān)決。”他表示。
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新則表示，因?yàn)槟壳?/font>A股市場(chǎng)上幾乎沒有市值低于3億元的股票，建議提高最低市值門檻，將連續(xù)20個(gè)交易日最低市值標(biāo)準(zhǔn)由3億元改為5億元，只有如此才可能對(duì)“1元退市”標(biāo)準(zhǔn)起到補(bǔ)充作用。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月17日收盤，A股4111家公司的市值均在3億以上，最低為4.3億，為*ST成城（600247.SH）。
不過(guò)，某頭部券商資深投行人士認(rèn)為，“市值指標(biāo)定在3個(gè)億是為了長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，雖然目前并沒有低于市值3億的公司，但如果一旦遭遇熊市，市值在5億元左右的企業(yè)就非常危險(xiǎn)。
清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院副教授沈濤也對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?/font>，新規(guī)將在不久后實(shí)行，提高市值指標(biāo)對(duì)目前市值較低的公司不公平，中小股東很可能面臨重大損失，新政需要考慮社會(huì)影響。
市場(chǎng)多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，新增重大違法類財(cái)務(wù)造假標(biāo)準(zhǔn)過(guò)低，為上市公司提供了明確的財(cái)務(wù)造假空間。
“新增量化虛假陳述指標(biāo)為某些不法上市公司財(cái)務(wù)造假提供了便利，上市公司只要不連續(xù)3年造假，或者連續(xù)3年造假金額低于利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)的100%再或者把造假總額控制在10個(gè)億以內(nèi)，都不會(huì)被強(qiáng)制退市。”張躍文指出。
不過(guò)，某券商非銀分析師向界面新聞表示，證監(jiān)會(huì)對(duì)于資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)造假是持“零容忍”態(tài)度的，一旦觸犯量化指標(biāo)，便會(huì)快速出清這類公司，但不達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，不代表不會(huì)強(qiáng)制退市或沒有懲罰。“證監(jiān)會(huì)對(duì)于重大違法財(cái)務(wù)造假的底線非常明確，一旦查實(shí)就直接強(qiáng)制退市，沒有緩沖的余地?！?/p>
董登新則指出，“不要用老眼光看新問(wèn)題”，新證券法之下，上市公司財(cái)務(wù)造假需要付出慘重的代價(jià)。。
財(cái)務(wù)組合類指標(biāo)來(lái)襲，86家企業(yè)拉響警報(bào)
多位受訪者認(rèn)為，與前規(guī)類似，在所有退市指標(biāo)中，財(cái)務(wù)類指標(biāo)的適用性和可操作性較強(qiáng)。
根據(jù)退市新規(guī)征求意見稿，財(cái)務(wù)類指標(biāo)由單一指標(biāo)（凈利潤(rùn)為負(fù)或者營(yíng)收低于1000萬(wàn)）轉(zhuǎn)為組合類指標(biāo)（扣非凈利潤(rùn)為負(fù)且營(yíng)收低于1億）。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2020年第三季度末，共有86家上市企業(yè)的營(yíng)收低于1億且凈利潤(rùn)為負(fù)，其中有39家企業(yè)為ST或*ST。
張躍文稱，財(cái)務(wù)類退市標(biāo)準(zhǔn)從單一指標(biāo)轉(zhuǎn)向組合類指標(biāo)，要求有所放寬，“以前是單一指標(biāo)，凈利潤(rùn)為負(fù)或者營(yíng)收低于1000萬(wàn)的公司就被實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示，現(xiàn)在需同時(shí)滿足凈利潤(rùn)和營(yíng)收兩個(gè)條件，營(yíng)業(yè)收入的操縱空間要大于凈利潤(rùn)操縱空間，因此新規(guī)從某種程度上相當(dāng)于放寬了退市要求。”
前述券商分析師則認(rèn)為，制定這一指標(biāo)有現(xiàn)實(shí)考慮，對(duì)新經(jīng)濟(jì)公司而言，短期內(nèi)或難言盈利，如果按照之前的標(biāo)準(zhǔn)，此類公司承受較大壓力，另外，今年疫情“黑天鵝”來(lái)襲，不少企業(yè)元?dú)獯髠?，尚未完全恢?fù)，組合類指標(biāo)更能保護(hù)受偶然因素影響的企業(yè)。
值得注意的是，科創(chuàng)板退市新規(guī)特別指出，研發(fā)型上市公司自上市之日起第4個(gè)完整會(huì)計(jì)年度起適用上述“扣非前/后凈利潤(rùn)為負(fù)且營(yíng)收低于1億元”“最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的期末凈資產(chǎn)為負(fù)值”等退市標(biāo)準(zhǔn)。
財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)將提高再融資需求。前述券商資深投行人士表示，這一指標(biāo)對(duì)于大公司來(lái)說(shuō)是個(gè)利好。他以某電商公司舉例稱，該電商公司營(yíng)收遠(yuǎn)高于1億，但凈利潤(rùn)常年為負(fù)，為了保殼，時(shí)常變賣股權(quán)或房產(chǎn)。新規(guī)下，這類公司的退市壓力消失于無(wú)形。“新規(guī)前公司發(fā)生虧損，因擔(dān)心退市，投資者不敢認(rèn)購(gòu)，但新規(guī)實(shí)施后沒有退市壓力，有利于這類公司進(jìn)行非公開融資?！蓖缎腥耸糠Q。
出清僵尸企業(yè)后，距離全面注冊(cè)制還遠(yuǎn)嗎？
退市制度完善將打通資本市場(chǎng)的出口，為注冊(cè)制在全市場(chǎng)推行奠定基礎(chǔ)。業(yè)內(nèi)看來(lái)，寬進(jìn)寬出將成為資本市場(chǎng)未來(lái)新常態(tài)。
2019年上交所推出科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制以來(lái)，共有205家上市公司，總市值超3萬(wàn)億元。2020年3月1日實(shí)施的新《證券法》提出，資本市場(chǎng)將全面實(shí)行注冊(cè)制。8月24日，首批注冊(cè)制創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)成功掛牌。
注冊(cè)制下，新股上市數(shù)量邊際遞增，但退市機(jī)制仍不夠通暢，導(dǎo)致市場(chǎng)存在很多垃圾股，助長(zhǎng)炒小超差的風(fēng)氣。這一現(xiàn)象得以存在，是因?yàn)橥耸辛鞒倘唛L(zhǎng)，部分散戶瞅準(zhǔn)*ST公司在第3年“逆天改命”，實(shí)現(xiàn)摘帽，恢復(fù)上市，下重金“押注”，一旦賭對(duì)，收益極為可觀。
12月16日，*ST皇臺(tái)恢復(fù)上市，恢復(fù)上市首日開盤不到20秒，股價(jià)漲至27.5元，漲幅高達(dá)268.1%，觸發(fā)漲停限制，臨停半小時(shí)，當(dāng)日收?qǐng)?bào)31元，最終漲幅達(dá)315%。12月17日，皇臺(tái)酒業(yè)再度封漲停。
此外，*ST股票可被用作借殼上市。一旦借殼成功，股價(jià)如同坐上火箭，即使沒有借殼，在借殼預(yù)期和重組等消息刺激下，股價(jià)也會(huì)有所拉升。
不過(guò)，注冊(cè)制解構(gòu)了上市公司的“殼”價(jià)值。注冊(cè)制下，新股上市速度加快，借殼上市需求銳減。然而由于退市機(jī)制不順暢，垃圾股在市場(chǎng)中留有生存空間，尚未被完全出清。
退市新規(guī)的出臺(tái)，讓僵尸企業(yè)氣數(shù)將盡。
12月15日是退市新規(guī)公布后的首個(gè)交易日，當(dāng)日ST板塊受到重挫，同花順數(shù)據(jù)顯示，ST板塊指數(shù)當(dāng)天下跌1.57%報(bào)收519.618點(diǎn)。個(gè)股方面，ST金剛以14.44%的跌幅領(lǐng)跌，換手率為18.16%，*ST成城、*ST金鈺、*ST實(shí)達(dá)等約30只個(gè)股跌停。
可以預(yù)期的是，出清僵尸企業(yè)后，市場(chǎng)將騰挪出更多空間給新股，為全市場(chǎng)注冊(cè)制打下堅(jiān)定基礎(chǔ)。