界面新聞記者 | 劉婷
距美國當選總統(tǒng)唐納德·特朗普1月20日的就職典禮不到兩周時間，投資者正在為特朗普經濟政策的不可預測性及其對全球經濟的影響做準備，這種不確定性導致美債收益率異常走高、美股承壓、美元走強。
分析師指出，特朗普上臺后，可能會在短期內密集宣布總統(tǒng)行政令，落實其在競選時期的承諾包括驅逐移民、加征關稅、對內減稅、放松金融監(jiān)管等。這些政策在短期內會導致通脹上行，美聯(lián)儲降息進程可能受阻。根據(jù)芝加哥商品交易所“美聯(lián)儲觀察工具”跟蹤的期貨價格，金融市場預計2025年美聯(lián)儲只會降息1次。
“如果特朗普要執(zhí)行其議程的任何實質性部分，美聯(lián)儲肯定必須暫停進一步降息。事實上，美聯(lián)儲甚至很可能會再次感到有必要加息?！敝Z貝爾經濟學獎得主、自由派經濟學家保羅·克魯格曼周三撰文稱。
另一方面，分析師指出， 特朗普新政本身存在矛盾之處，盡管其減稅、放松監(jiān)管等政策有利于經濟增長，但關稅、驅逐移民等政策可能從供給端加劇通脹，美聯(lián)儲需要在更長時間內保持較高利率。持續(xù)的高通脹與高利率環(huán)境，可能會抵消美國經濟上行的力量，最終將美國經濟引向滯脹。
“這意味著特朗普上任后可能會在市場再次引發(fā)新一輪的‘特朗普交易’，對市場的影響還將取決于其政策力度，以及與市場的預期差?！睎|方金誠研究發(fā)展部高級副總監(jiān)白雪對界面新聞說。
她指出，其中最關鍵的是移民與關稅政策，若政策力度超預期，可能在短期內會引發(fā)市場滯脹交易，即股債承壓，美元走強；反之，若這些政策力度不及預期，或者去監(jiān)管和減少政府開支等政策力度較強，則將出現(xiàn)去通脹交易，即股債齊漲，美元走弱。
十年期美債收益率突破4.7%
據(jù)Wind顯示，美國10年期國債收益率周三盤中一度升至4.73%，為去年4月以來的最高水平。不過，尾盤時漲幅略有收窄，最終全天上漲0.8個基點報4.692%。
美債收益率走強的同時，美股承壓、美元指數(shù)上行。截至1月8日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)自去年12月4日創(chuàng)下45073.63的歷史新高以來累計跌幅達到5.4%；期間美元指數(shù)上漲2.5%。在強美元壓力下，全球其他貨幣集體承壓，美元對離岸人民幣匯率一度升至7.37附近。
通常而言，當美聯(lián)儲開啟寬松周期后，美債收益率會隨著降息而下降。但是，去年9月美聯(lián)儲開啟本輪降息周期以來，10年期美債收益率已經漲逾100個基點，而聯(lián)邦基金利率累計下調幅度也不過100個基點。
對此，美國財政部長珍妮特·耶倫認為，是強于預期的經濟數(shù)據(jù)引發(fā)了市場對利率預期的重新定價，從而導致了美債價格下跌。債券價格和收益率成反比，收益率上漲，價格下跌。
“當我們看到強勁的數(shù)據(jù)時——經濟表現(xiàn)的指標超出預期，這表明未來的利率路徑將略高于人們的預測?！币畟愔苋诮邮苊绹M者新聞與商業(yè)頻道（CNBC）采訪時說。
美國勞工部周二公布的數(shù)據(jù)顯示，11月，JOLTS職位空缺意外增加25.9萬個，突破800萬大關，創(chuàng)6個月新高，大幅超出預期。此外，同一天公布的美國12月ISM非制造業(yè)采購經理人指數(shù)（PMI）升至54.1%，較上月擴大2.0個百分點，同樣超出市場預期，表明需求依然強勁；其中物價指數(shù)大幅擴張6.2個百分點至64.4%，創(chuàng)2023年3月以來新高，反映輸入成本的急劇上升。
除了經濟數(shù)據(jù)的催化外，分析人士認為，美債收益率的持續(xù)上漲很大程度上和市場對特朗普新政的預期有關。特朗普主張更大范圍、更大程度地提高關稅、限制移民，這均指向推升通脹；他對內實施減稅、寬財政、放松監(jiān)管的訴求有利于經濟增長，也有利于通脹上行。
白雪指出，無論是美聯(lián)儲12月議息會議、利率路徑“點陣圖”以及美聯(lián)儲主席杰羅姆·鮑威爾講話的總體基調，還是后續(xù)美聯(lián)儲官員的表態(tài)均表現(xiàn)出較為明顯的“鷹派”轉向。這也是投資者近期紛紛拋售美債的直接原因。
雖然美聯(lián)儲在12月的議息會議上如期降息25個基點（0.25個百分點），但會后發(fā)布的利率路徑“點陣圖”顯示2025年可能降息的次數(shù)和幅度均較9月時的預測縮水一半。最新“點陣圖”顯示，美聯(lián)儲官員預計，2025年將降息2次、累計50個基點。鮑威爾在會后發(fā)布會上表示，“更慢的降息步伐反映了我們今年看到的較高的通脹數(shù)據(jù)，以及2025年通脹可能仍然較高的預期?！?/p>
北京時間周四凌晨，美聯(lián)儲公布的會議紀要顯示，在去年12月的議息會議上，美聯(lián)儲官員普遍對通脹和特朗普政策可能產生的影響表示擔憂，“幾乎所有”的聯(lián)儲官員都認為通脹的上行風險有所增加。
美聯(lián)儲理事麗莎·庫克周一在密歇根州舉行的一場經濟學術會議上表示，鑒于勞動力市場展現(xiàn)出更大的韌性以及通脹更為頑固，決策者在進一步降息時可以采取更加謹慎的態(tài)度。
新一輪“特朗普交易”或偏向“滯脹交易”
平安證券首席經濟學家鐘正生日前在研報中稱，2024年11月的大部分時間里，“特朗普交易”持續(xù)演繹，主要表現(xiàn)為美股積極且周期、中小盤占優(yōu)，美債利率和美元指數(shù)上行，比特幣走強，黃金和原油震蕩走平等。但12月以來，“特朗普交易”出現(xiàn)局部降溫，主要表現(xiàn)在美股風格切換和比特幣轉跌。
他認為，“特朗普交易”局部降溫反映出投資者關注點從政策的“再通脹”效應，轉向“貨幣緊縮”甚至“滯脹”風險。究其原因，美聯(lián)儲12月議息會議釋放的鷹派信號是導火索，然而，深層次的原因是特朗普新政的內在矛盾。
“盡管其減稅、放松監(jiān)管等政策有利于經濟增長，但關稅、驅逐移民等政策可能從供給端加劇通脹，導致美聯(lián)儲維持較高的利率水平。持續(xù)的高通脹與高利率環(huán)境，可能抵消經濟上行的力量，最終將美國經濟引向滯脹?！辩娬f。
白雪表示，從特朗普的政策與行事風格及其近期的表態(tài)看，新一輪“特朗普交易”偏向“滯脹交易”的可能性更大一些。但從中長期看，隨著特朗普政策細節(jié)的進一步明確，市場還將重新審視政策的實際效果。此外，政策推出的順序與進程也將顯著影響市場對“特朗普交易”的定價。
最近有跡象顯示，特朗普在關稅政策上出現(xiàn)搖擺。美媒稱，特朗普團隊正在考慮更有針對性、而非全面性的關稅方案，即不對所有進口商品征收關稅，而是將重點縮小到對國家安全至關重要的關鍵部門。不過，隨后特朗普親自辟謠，他在社交媒體上稱報道不實，所謂的匿名消息來源并不存在。
但總體來看，特朗普關稅政策較其競選時已經有所緩和。11月25日，他在社交媒體宣稱，上任后將對墨西哥和加拿大進口商品征收25%關稅，對中國進口商品加征10%的關稅，而非競選時承諾的對華加征60%關稅，并對其他國家商品征收10%-20%的關稅。此外，移民政策方面，12月8日，特朗普稱將大規(guī)模驅逐數(shù)百萬非法移民，但首先被驅逐的將是被定罪的犯人，意味著驅逐移民或將是分批進行。
基于這兩點，光大證券首席經濟學家高瑞東認為，美國再通脹壓力或小于市場預期，釋放美聯(lián)儲降息的空間。他還表示，一方面，關稅拉動的主要是商品通脹，但美國現(xiàn)在通脹壓力主要來自服務性通脹，短期內關稅對通脹影響會相對有限。另一方面，特朗普上任后，將大概率開啟加征關稅，但移民政策是相機抉擇的，會視就業(yè)和通脹情況而定，減稅政策又需要等待國會批準，這意味著特朗普2.0時期的政策并非全盤托出，其帶來的“再通脹”風險是階段性可控的。
“當前市場對于美聯(lián)儲降息路徑過于悲觀，2025年美聯(lián)儲仍有兩到三次的降息空間，10年期美債收益率已接近觸頂，上行空間有限。”高瑞東說。
此外，開源證券宏觀經濟首席分析師何寧指出，雖然特朗普減稅方向確定，但幅度不確定性較大，且對經濟的中長期支撐作用不顯著。“特朗普第一任期內的減稅政策規(guī)模已是30余年來最大，其第二任期或較難進行更進一步的大規(guī)模減稅，考慮到2025年10月部分減稅項目即將到期，其立法時間較為短暫，因此更大概率是將即將到期的減稅項目進行延期，或不宜高估減稅對美國經濟以及股票市場的推動作用?！彼谘袌笾蟹Q。
2017年12月22日，特朗普簽署的《減稅和就業(yè)法案》總額度達到3.2萬億美元，規(guī)模為1986年以來最大。
“我們認為，特朗普預計會首先聚焦于內政，關稅會稍晚，但行動會很快，且特朗普的行事手段與策略具有高度的不確定性，對于其本次執(zhí)政的能力不宜過度高估，但在總統(tǒng)行政職權范圍內的事項（減稅、驅逐移民）也不宜低估。對應到貨幣政策端，美聯(lián)儲2025年降息節(jié)奏可能是先慢后快，當然具體的節(jié)奏還要取決于特朗普的經濟政策執(zhí)行力度和效果?！焙螌幏Q。