界面新聞?dòng)浾?| 袁穎琪

界面新聞編輯 | 陳菲遐

休閑零食板塊的出色表現(xiàn)引起投資者關(guān)注。11月1日至今，休閑零食板塊整體股價(jià)漲幅22.1%，其中零食漲幅24.8%，烘焙食品漲幅20.5%，熟食漲幅17.3%。領(lǐng)漲板塊的個(gè)股有桂發(fā)祥（002820.SZ）和黑芝麻（000716.SZ），漲幅都達(dá)到64%，緊隨其后的是三只松鼠（300783.SZ）漲幅為53.2%。

休閑零食板塊的行情能否持續(xù)，有哪些個(gè)股在2025年仍有投資機(jī)會(huì)？

零食板塊業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，休閑零食板塊全部上市公司前三季度營業(yè)收入789.67億元，與去年同期相比增長(zhǎng)42%。相比2022年6.7%和2023年4.3%的增幅，今年前三季度休閑零食板塊收入端呈現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇。這主要源自于零食細(xì)分領(lǐng)域的增長(zhǎng)。零食細(xì)分板塊前三季度的營業(yè)收入為514.33億元，同比增長(zhǎng)86%，而烘焙零食板塊營收只增長(zhǎng)了2.7%，熟食板塊還下滑了8.7%。

盈利方面，休閑零食板塊整體盈利仍在穩(wěn)步恢復(fù)中，但毛利率下行導(dǎo)致目前盈利水平?jīng)]有恢復(fù)至2021年。前三季度，休閑零食板塊上市公司共計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤46.15億元，同比增長(zhǎng)6.8%，仍低于2021年同期49億元的歸母凈利潤。細(xì)分領(lǐng)域中，也是零食板塊表現(xiàn)出色，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤21.16億元，同比增長(zhǎng)22.73%。熟食板塊歸母凈利潤略有增長(zhǎng)，而烘焙食品的歸母凈利潤則下滑7.53%。

從細(xì)分行業(yè)整體數(shù)據(jù)看，零食板塊較去年同期改善最為顯著，呈現(xiàn)營收和凈利均強(qiáng)勁增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。熟食板塊在營收下滑的情況下，實(shí)現(xiàn)了凈利增長(zhǎng)，說明盈利能力較強(qiáng)，當(dāng)前困境主要是需求不振。烘焙板塊則是增長(zhǎng)壓力最大的，營收微增的情況下，凈利潤顯著下滑。需求端和盈利能力均受到考驗(yàn)。

那么，驅(qū)動(dòng)零食細(xì)分板塊業(yè)績(jī)復(fù)蘇的原因是什么呢？

困境反轉(zhuǎn)是當(dāng)前炒作主線

零食細(xì)分板塊共包含了11只個(gè)股，其中黑芝麻和三只松鼠是這波零食板塊行情的領(lǐng)頭羊。

根據(jù)三季報(bào)數(shù)據(jù)，黑芝麻、好想你（002582.SZ）、來伊份（603777.SH）和良品鋪?zhàn)樱?03719.SH）的營業(yè)收入和歸母凈利潤均同比下滑。上述這些公司的業(yè)績(jī)下滑大約是從2022年開始的，盈利壓力日益增加，并非是一次性損益引起。

這次零食板塊上漲，恰恰是這些業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍然較弱的個(gè)股漲幅居前，如黑芝麻，好想你，來伊份等。隨著行業(yè)整體景氣度回升，目前業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱谙禄厔?shì)中的個(gè)股有望扭轉(zhuǎn)不利局面，重歸增長(zhǎng)趨勢(shì)。事實(shí)上，這些個(gè)股的股價(jià)經(jīng)歷了深度回調(diào)，在本輪行情前處于歷史底部區(qū)間。

業(yè)績(jī)已經(jīng)企穩(wěn)的零食個(gè)股，這波行情股價(jià)漲幅并沒有超出市場(chǎng)平均。例如洽洽食品、勁仔食品和甘源食品這些零食板塊中的績(jī)優(yōu)股。今年三季報(bào)，這些公司的營收均呈現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，歸母凈利潤增幅也均超過20%，勁仔食品的歸母凈利潤增長(zhǎng)61%。但11月以來，勁仔食品股價(jià)漲幅只有7%，跑輸大盤；洽洽食品股價(jià)更是下跌3.3%。股價(jià)漲幅較小并非估值原因，洽洽食品目前市盈率估值16倍，勁仔食品也不過20倍，處于歷史偏低位置。

三只松鼠則是業(yè)績(jī)和股價(jià)均大幅上升的公司，是該板塊龍頭。三只松鼠前三季度營業(yè)收入和歸母凈利潤分別增長(zhǎng)94%和101%。公司通過實(shí)施“高端性價(jià)比”戰(zhàn)略，成功提升了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)反響，推動(dòng)了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

股價(jià)方面，這輪行情三只松鼠上漲48.5%，預(yù)計(jì)2024年市盈率估值37倍，回到了歷史估值中樞。這一估值較同行已經(jīng)較高，但鑒于其高成長(zhǎng)性以及龍頭效應(yīng)，目前仍在合理范圍。三只松鼠也可以作為零食板塊的估值標(biāo)桿。

回歸業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)

在行情啟動(dòng)初期，預(yù)期困境反轉(zhuǎn)的個(gè)股估值彈性更大，因此比績(jī)優(yōu)股率先發(fā)動(dòng)。

當(dāng)前零食板塊的行情驅(qū)動(dòng)仍以困境反轉(zhuǎn)為投資主線，但隨著這些這股票估值提升，以及業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，績(jī)優(yōu)股的吸引力會(huì)再次凸顯。零食板塊的行情有更大空間。

回歸基本面，零食板塊的個(gè)股有哪些看點(diǎn)？

看點(diǎn)1：渠道紅利

渠道變遷代表了消費(fèi)者需求變化，這為新品牌和新商業(yè)模式的崛起提供了機(jī)會(huì)。抓住渠道變遷的能力對(duì)于休閑零食企業(yè)來說至關(guān)重要。近些年，量販店、新型電商等渠道保持了較快增速，較早布局這些渠道的零食企業(yè)有望收獲渠道紅利。

量販零食渠道通過減少中間環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)了商品低價(jià)銷售，吸引了大量消費(fèi)者。上市公司也陸續(xù)開始布局量販店賽道。

萬辰集團(tuán)（300972.SZ）是量販零食賽道最純正的標(biāo)的。公司從食用菌業(yè)務(wù)起家，近幾年轉(zhuǎn)型量販零食賽道，陸續(xù)孵化和整合了多個(gè)零食品牌，包括好想來、來優(yōu)品、吖嘀吖嘀、陸小饞和老婆大人等。截至7月，萬辰集團(tuán)旗下零食門店超過9000家，穩(wěn)居行業(yè)頭部陣營。需要注意的是，2024年萬辰集團(tuán)的市盈率估值較高，接近70倍。

另外，好想你和鹽津鋪?zhàn)泳牍闪肆控溋闶迟惖李^部公司零食很忙。2023年12月，鹽津鋪?zhàn)酉蛄闶澈苊瘓F(tuán)投資3.5億元，取得后者3.32%的股權(quán)。幾乎同時(shí)，好想你則是計(jì)劃出資7億元對(duì)零食很忙進(jìn)行增資，增資完成后將持有零食很忙6.64%股權(quán)。

今年10月，三只松鼠發(fā)布公告稱計(jì)劃以不超過2億元收購湖南愛零食科技有限公司的控制權(quán)或相關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)。這一舉措意味著三只松鼠將直接增加超過1800家量販零食門店，加上其原有的超過300家自有品牌社區(qū)零食店，收購?fù)瓿珊?，三只松鼠將總共擁有超過2100家量販零食門店。

此外，微信近日推出了“送禮物”功能，目前除珠寶、教育培訓(xùn)兩大類目外，其他類目下原價(jià)小于1萬元的商品都將默認(rèn)支持該功能。零食禮贈(zèng)屬性強(qiáng)、消費(fèi)者年輕化，有望充分受益此輪新渠道機(jī)會(huì)。不過，這種新玩法能在多大程度上影響零食行業(yè)的需求仍需觀察。

看點(diǎn)2：整合供應(yīng)鏈，突出性價(jià)比

近年來，不少零食企業(yè)陷入營收增長(zhǎng)困境。除了有行業(yè)整體需求不振的因素外，還有“高性價(jià)比”路線讓諸如良品鋪?zhàn)拥绕髽I(yè)的毛利率遭遇重創(chuàng)。高性價(jià)比路線下的毛利率下行已成為行業(yè)趨勢(shì)，企業(yè)如何在追求高性價(jià)比的同時(shí)，保持利潤率，考驗(yàn)他們的供應(yīng)鏈管理水平。

目前來看，三只松鼠的應(yīng)對(duì)頗為成功。在2023年底多個(gè)大單品價(jià)格大幅下調(diào)后，今年凈利仍實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁增長(zhǎng)，凈利率不降反升。

三只松鼠主要是通過“直采直賣”模式與國際大型農(nóng)場(chǎng)建立直接合作，或優(yōu)化自有工廠效率等方式，把控原料價(jià)格，同時(shí)極致壓縮中間環(huán)節(jié)、降低產(chǎn)品成本。另外，三只松鼠在供應(yīng)鏈管理上的創(chuàng)新之一是實(shí)施“一品一鏈”策略，即對(duì)每個(gè)核心產(chǎn)品構(gòu)建獨(dú)立的供應(yīng)鏈管理模式。三只松鼠的供應(yīng)鏈管理創(chuàng)新不僅提升了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，也為整個(gè)休閑食品行業(yè)提供了供應(yīng)鏈管理的新思路。除三只松鼠外，原材料直采也成零食行業(yè)控制成本的趨勢(shì)。例如，洽洽食品在全球擁有一百多萬畝的種植基地，以增強(qiáng)其議價(jià)能力。