文 | 娛樂資本論 張逸虹
什么叫干得好不如炒的好？
近日一家疑似“借殼”的上市公司靠著短劇概念，多達(dá)三天漲停，其幕后大佬鄭劍波已豪賺50%的凈收益，上市公司市值也暴漲了5個億左右。而這個被炒作的短劇公司巨準(zhǔn)互娛，是一家在短劇行業(yè)名不見經(jīng)傳的江西公司。
在業(yè)內(nèi)，他們排不到TOP30，以充值額算，他們主控的短劇總額沒有破億，但仔細(xì)研究巨準(zhǔn)背后，他們卻極有可能與小娛曾調(diào)研過的江西幫有關(guān)。
眾所周知，國內(nèi)短劇行業(yè)有95%以上的公司并不掙錢，高達(dá)85%左右的充值費(fèi)用都貢獻(xiàn)給了投流方，演員鄧友就透露，僅他認(rèn)識的人中，2023年就有5人因短劇劇組的高強(qiáng)度工作而猝死。到了2024年，這種內(nèi)卷現(xiàn)象越發(fā)突出。
就在華菱精工（603356.SH）連續(xù)漲停的那幾天，河豚君正好在杭州和短劇同仁們一塊吃飯喝茶，大家統(tǒng)一的感受就是：“干得好不如炒的好”，“什么時候才能直接套現(xiàn)走人遠(yuǎn)離短劇這個修羅場”！
01 拍短劇沒賺到錢，但要給上市公司四個億？
12月11日，華菱精工（603356.SH）在停牌五個交易日后的復(fù)牌第二天漲停，次后多次出現(xiàn)漲停。同時，這三個交易日的換手率均達(dá)到驚人的30%左右。這一系列異常表現(xiàn)的來源，竟是一家短劇公司。
華菱精工在9日披露《關(guān)于公司與特定對象簽署附條件生效的股份認(rèn)購協(xié)議暨關(guān)聯(lián)交易的公告》。華菱精工擬向特定對象發(fā)行股票，上饒巨準(zhǔn)擬認(rèn)購金額不超過45,320.00萬元，發(fā)行完成后，上饒巨準(zhǔn)成為公司控股股東，其實(shí)控人鄭劍波也將成為華菱精工的實(shí)際控制人。
鄭劍波控制的巨準(zhǔn)集團(tuán)官網(wǎng)顯示，這是一家“以新媒體內(nèi)容原創(chuàng)與發(fā)行為核心業(yè)務(wù)的公司”，“迅速躋身全國頭部梯隊，全年運(yùn)營消耗突破2億+，涉及小說、游戲、MCN、電商等推廣業(yè)務(wù)，累計消耗20億+”。
娛樂資本論深扒這一交易的種種細(xì)節(jié)，發(fā)現(xiàn)這家公司背后極有可能與小娛曾調(diào)研過的江西幫（《起底自媒體界的“江西幫”：批量起號，AI放量，甲方最愛》）有關(guān)。
圖1 華菱精工近三個月股價走勢與成交量，數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
需要注意的是，此次定向增發(fā)的對象是上饒巨準(zhǔn)啟鳴企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）。這是一家今年11月22日的有限合伙企業(yè)，設(shè)立至今尚未實(shí)際開展業(yè)務(wù)。
另一個巧合，天眼查數(shù)據(jù)顯示，上饒巨準(zhǔn)的出資額為5億元，正好覆蓋擬認(rèn)購金額的4.5億元。作為對比，而鄭劍波控制的其他核心企業(yè)，注冊資本均不超過5千萬元。（根據(jù)我國相關(guān)規(guī)定，合伙企業(yè)注冊資金并不強(qiáng)制要求實(shí)繳）。
圖2 上饒巨準(zhǔn)出資份額情況，資料來源：公司公告，天眼查
可以說，上饒巨準(zhǔn)是專門為了此次定增而設(shè)立的企業(yè)。更加值得關(guān)注的對象，是鄭劍波控制的核心企業(yè)——巨準(zhǔn)集團(tuán)。根據(jù)華菱精工的報告，上饒巨準(zhǔn)使用自有資金進(jìn)行此次認(rèn)購。但對比巨準(zhǔn)集團(tuán)業(yè)績，4個億的金額也顯得有些“天方夜譚”。
圖3 華菱精工公告中鄭劍波控制的核心企業(yè)，資料來源：公司公告，天眼查
從官網(wǎng)提供的業(yè)務(wù)模塊來看，巨準(zhǔn)的主營業(yè)務(wù)已經(jīng)與短劇產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)強(qiáng)綁定的狀態(tài)。然而，巨準(zhǔn)互娛截至目前上線的短劇并不多。娛樂資本論根據(jù)DataEye數(shù)據(jù)，巨準(zhǔn)互娛關(guān)聯(lián)13部短劇，其中承制9部。而巨準(zhǔn)劇場抖音號中投放僅27部短劇作品，截至目前粉絲量僅27.1萬。與頭部平臺的體量相比，巨準(zhǔn)的規(guī)?？胺Q渺小。
圖4 巨準(zhǔn)集團(tuán)業(yè)務(wù)模塊，資料來源：公司官網(wǎng)
在巨準(zhǔn)互娛已上線的關(guān)聯(lián)劇集中，表現(xiàn)亮眼者也寥寥無幾。除了1月巨準(zhǔn)互娛的首部作品《萌寶神助攻，爹地哪里逃》在市場上激起了一些水花以外，絕大多數(shù)作品在日榜上只停留了短短一兩天。
圖5 巨準(zhǔn)互娛關(guān)聯(lián)短劇榜單情況，資料來源：DataEye
根據(jù)DataEye數(shù)據(jù)，巨準(zhǔn)互娛作為平臺方的投流熱力值為4197.8w，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于番茄、點(diǎn)眾、九州等投流熱力值動輒超20億的頭部平臺，作為承制方熱力值為4248.3w，也和榜單前列的重慶四月聯(lián)盟、麥芽自制等承制方相差兩個數(shù)量級。
在核心業(yè)務(wù)也表現(xiàn)平平的情況下選擇吞下一家上市公司，到底是為了業(yè)績的增長，還是資本的增長？
02 短劇和電梯上市公司，有什么關(guān)系？
交易的另一方，華菱精工，一家主要從事“電梯類、機(jī)械式停車設(shè)備類、風(fēng)電類等配件產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售”的機(jī)械設(shè)備公司。2018年上市，近幾年受到房地產(chǎn)行業(yè)影響，營業(yè)收入持續(xù)四年下滑，凈利潤在生死線上徘徊；不出意外，2024年應(yīng)當(dāng)是連續(xù)第三年的負(fù)利潤。
圖6 華菱精工2020年至今盈利情況，數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
這并不是華菱精工第一次尋求賣身。去年5月，華菱精工公告稱，公司實(shí)控人黃業(yè)華家族擬通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)方式引入捷登零碳（江蘇）新能源科技有限公司，第一步股權(quán)轉(zhuǎn)讓已經(jīng)實(shí)施，但最終定增被終止。
在這樣的背景下，河豚君很難相信，鄭劍波此時投資華菱精工，是看中了電梯行業(yè)的前景。
前文中小娛提到，上饒巨準(zhǔn)是一家有限合伙企業(yè)。使用有限合伙企業(yè)投資入股，可能存在的好處在于上饒巨準(zhǔn)和原有的巨準(zhǔn)集團(tuán)被切割得干干凈凈，這或許能使得此次定增更容易通過交易所和證監(jiān)會的審查。
而更加重要的是，鄭劍波可以通過自己普通合伙人的身份，牢牢把握對上市公司的控制權(quán)。但這一架構(gòu)只有在加入更多有限合伙人的情況下才能發(fā)揮作用，而上饒巨準(zhǔn)目前的另一位合伙人王瑕女士是鄭劍波妻子，為一致行動人。
什么樣的情況可能出現(xiàn)新的有限合伙人且需要掌握控制權(quán)？這讓人迅速聯(lián)想重大資產(chǎn)重組交易。
事實(shí)上，讓鄭劍波得以走入公眾視野的，正是一場重大資產(chǎn)重組交易。2017年，三維通信（002115.SZ）使用自有現(xiàn)金+發(fā)行股份的方式，收購了巨網(wǎng)科技100%的股權(quán)，其中現(xiàn)金部分交易總額不超過2.5億。鄭劍波也因此一躍成為上市公司的前十大股東，握有三維通信11.5%的股份。
在這場收購中，巨網(wǎng)科技的估值高達(dá)13.5億元。巨網(wǎng)科技2016年的營收剛從1個億躍升到5個億，凈利潤為不過千萬級別。如果按照凈資產(chǎn)計算，巨網(wǎng)科技的所有者權(quán)益剛過1個億。2015-2017年，巨網(wǎng)科技在新三板上市時，總市值大致維持在7個億上下。
也就是說，巨網(wǎng)科技在被并購時，估值幾近翻番！
圖7 巨網(wǎng)科技上市前利潤表，數(shù)據(jù)來源：公司公告
由此，小娛或許能看見華菱精工和巨準(zhǔn)科技的未來——雖然12個月內(nèi)鄭劍波不會調(diào)整公司的主營業(yè)務(wù)，但一場高溢價收購，似乎正在醞釀。
03 重大資產(chǎn)重組，下一步呢？
重大資產(chǎn)重組之后，巨網(wǎng)科技已經(jīng)完成了資本化之路上從一家普通的短劇公司邁向上市公司的最關(guān)鍵的一步。但高溢價必然有代價，資本化的最后一環(huán)還沒有全部完成。
并購標(biāo)的在業(yè)績承諾期滿后變臉的情況并不少見。巨網(wǎng)科技“變臉”卻發(fā)生在毛利率上。
收購?fù)瓿珊蟮?017-2019年，巨網(wǎng)科技圓滿完成業(yè)績承諾任務(wù)。由于三維通信原先的主營業(yè)務(wù)為通信業(yè)務(wù)（主要為運(yùn)營商和行業(yè)客戶提供移動通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備及系統(tǒng)解決方案綜合服務(wù)），可以認(rèn)為2017年開始報表中出現(xiàn)的互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)為巨網(wǎng)科技創(chuàng)造。
圖8 巨準(zhǔn)科技業(yè)績承諾完成情況，數(shù)據(jù)來源：公司公告
但2020年開始，互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)的毛利率一下子從6%掉到1%。對此，三維通信給出的理由是：隨著公司業(yè)務(wù)的發(fā)展，公司業(yè)務(wù)重心調(diào)整，部分低毛利率的業(yè)務(wù)取代了高毛利率的業(yè)務(wù)，以換取公司整體毛利的增長。
圖9 三維通信互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)分部收入和毛利情況，數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
對于廣告公司來說，業(yè)績變臉再正常不過。小娛在《起底自媒體界的“江西幫”：批量起號，AI放量，甲方最愛》一文中寫到，江西幫“接單比做號更?！?，也就是“上游去找客戶拿廣告預(yù)算，下游挖掘聯(lián)系自媒體，包括個人號、規(guī)?；淖悦襟w公司、松散型的MCN機(jī)構(gòu)等等”。而互聯(lián)網(wǎng)廣告投放、自媒體業(yè)務(wù)，恰恰是注冊于上饒的巨網(wǎng)科技的主要業(yè)務(wù)之一。從這個角度來看，巨網(wǎng)科技的高營收低毛利，似乎變得更加容易理解了。
然而，再也沒有恢復(fù)到2%以上水平的互聯(lián)網(wǎng)分部，又如何實(shí)現(xiàn)正的凈利潤呢？根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)報道，2021年江西巨網(wǎng)科技營收90億元（與三維通信披露數(shù)額相當(dāng)），納稅1.12億元；而根據(jù)年報計算，互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)毛利就只有1.25億元。一連多年，三維通信的凈利潤始終在零的附近掙扎。
圖10 三維通信收購前后盈利情況，數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
另一邊，鄭劍波與王瑕的限售股于2020年12月28日解禁。在限售股解禁后，鄭劍波通過多次拋售，如今在三維通信的持股占比僅為2.57%。在2020年的公告中，巨網(wǎng)科技“均未發(fā)生減值”，在2021年，卻一舉計提8億商譽(yù)減值——2017年收購時的估值，也不過13億。
圖11 鄭劍波持有三維通信股份占比情況，數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
注：除主動減持股票以外，2021年公司實(shí)施非公開發(fā)行、股權(quán)激勵等，也會造成一定的被動稀釋。
股東減持后商譽(yù)減值，這便是鄭劍波上一輪資本運(yùn)作的最后一環(huán)。
04 結(jié)語：干得好不如炒得好？
如果最終目的都是注入新資產(chǎn)，為什么華菱精工要通過定增換實(shí)控人，再進(jìn)行重大資產(chǎn)重組？華菱精工最新季報中賬上僅有7千萬現(xiàn)金、想要繞開“借殼上市”的審查都是可能的原因。而連續(xù)3日背后的每天30%換手率，又是誰在放量？
此次定增仍需要得到證監(jiān)會的批復(fù)，定增的成功與否，同樣是一個巨大的疑團(tuán)。如果華菱精工按照人們所預(yù)想的定增成功，一年后準(zhǔn)備重大資產(chǎn)重組，那么定增前利好、高估值溢價收購、收購后減持的連續(xù)劇，是否會重復(fù)上演？
河豚君能確定的是，資本運(yùn)作能帶來的收益，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于認(rèn)真做實(shí)業(yè)能帶來的收益——畢竟據(jù)小娛所知，業(yè)內(nèi)98%的項目都在虧錢。但對于在2024年中報中新進(jìn)入前十大股東的鄭劍波、胡牡花（為華菱精工現(xiàn)控股股東黃業(yè)華的一致行動人）來說，以二季度的均價12.23元/股計算成本，其收益已超過50%——而這不過是一次利好消息帶來的好處。