界面新聞?dòng)浾?| 楊志錦
界面新聞編輯 | 江怡曼
12月9日召開的中央政治局會(huì)議指出，明年要實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，充實(shí)完善政策工具箱，加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)，打好政策“組合拳”，提高宏觀調(diào)控的前瞻性、針對(duì)性、有效性。
2010年以來(lái)，中國(guó)貨幣政策基調(diào)一直為“穩(wěn)健”，因此此次會(huì)議關(guān)于貨幣政策“適度寬松”的定調(diào)為14年來(lái)首次。界面新聞?dòng)浾吡私獾?，貨幣政策基調(diào)調(diào)整主要因?yàn)槊髂陜?nèi)外需均面臨一定壓力，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，同時(shí)當(dāng)前物價(jià)走勢(shì)較為低迷。
實(shí)際上，今年降準(zhǔn)降息幅度已是近年最大（政策利率下調(diào)30BP，一年期LPR、五年期LPR分別下調(diào)35BP、60BP），貨幣政策已處于適度寬松的狀態(tài)。因?yàn)樨泿耪呋{(diào)罕見調(diào)整，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)明年降準(zhǔn)降息可期，降息幅度或不低于今年，房貸利率或降至3%以下。與此同時(shí)，存款利率也會(huì)相應(yīng)下調(diào)。
受這一預(yù)期影響，12月9日10年期國(guó)債收益率已下行5BP至1.9%，但當(dāng)日人民幣匯率還略有反彈。短期來(lái)看，降準(zhǔn)降息將使人民幣、凈息差承壓，但如果降準(zhǔn)降息促使物價(jià)回升、市場(chǎng)預(yù)期好轉(zhuǎn)，將對(duì)二者形成支撐。
內(nèi)外貨幣政策的再思考
中國(guó)貨幣政策的定調(diào)主要有五個(gè)范疇：寬松、適度寬松、穩(wěn)健、適度從緊和從緊。2008年政府工作報(bào)告對(duì)當(dāng)年貨幣政策的定調(diào)為“ 實(shí)行從緊的貨幣政策”，但2008年9月以雷曼兄弟破產(chǎn)為標(biāo)志，美國(guó)次貸危機(jī)加速升級(jí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也被波及，中央決定實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，并延續(xù)至2010年。
2010年以來(lái)，貨幣政策基調(diào)一直為“穩(wěn)健”，此次基調(diào)調(diào)整為14年來(lái)首次。一方面，為實(shí)現(xiàn)2035年中長(zhǎng)期目標(biāo)，明年經(jīng)濟(jì)增速可能仍設(shè)在5%左右，但難度要比今年大——外需因?yàn)槊绹?guó)加征關(guān)稅而承壓，消費(fèi)因?yàn)榫用袷杖腩A(yù)期不穩(wěn)而走低，基建投資也呈現(xiàn)疲態(tài)，因此需加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)。
因?yàn)橛行枨蟛蛔?，物價(jià)已持續(xù)低迷。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，11月CPI上漲0.2%，連續(xù)21個(gè)月低于1%；11月末PPI下降2.5%，連續(xù)26個(gè)月為負(fù)；GDP平減指數(shù)連續(xù)六個(gè)季度為負(fù)值。
值得注意的是，過(guò)去幾年中國(guó)與西方國(guó)家貨幣政策采取了截然不同的路徑，西方國(guó)家迅速將利率降到零，而且開啟了QE等操作，在2022年引發(fā)高通脹，并在2023年3月引爆了硅谷銀行。通脹高企后，西方國(guó)家又開啟快速加息，今年物價(jià)回落的同時(shí)經(jīng)濟(jì)有望“軟著陸”，下半年以來(lái)歐美央行已開啟降息。
今年7月，央行貨幣政策委員會(huì)委員、北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院院長(zhǎng)黃益平在長(zhǎng)安講壇上表示，一些學(xué)者認(rèn)為決策者不負(fù)責(zé)任地放松宏觀經(jīng)濟(jì)政策，可能會(huì)造成嚴(yán)重的后果。但也有專家認(rèn)為，過(guò)去十幾年，歐美國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策真正做到了“收放自如”，該放松的時(shí)候果斷地放，該收緊的時(shí)候也毫不遲疑。起碼到目前為止，這些超常規(guī)的做法還沒(méi)有引發(fā)災(zāi)難性的后果。
而中國(guó)則是珍惜貨幣政策空間“小步慢走”，每次降息10BP左右。這一操作使得中國(guó)在西方國(guó)家高通脹之際保持著較低的物價(jià)，但隨著物價(jià)長(zhǎng)期持續(xù)低迷，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為降息的力度不夠，不利于降低企業(yè)融資成本。
廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平稱，與歐美國(guó)家降息時(shí)動(dòng)輒25-50個(gè)基點(diǎn)，甚至單次最高下調(diào)100個(gè)基點(diǎn)相比，中國(guó)降息幅度較小，與市場(chǎng)預(yù)期之間存在明顯的落差，因此小幅降息難以對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生明顯影響。對(duì)貨幣政策基調(diào)作出合理的、恰如其分的調(diào)整，將有助于提振市場(chǎng)信心，改變當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期普遍偏弱的狀況。
房貸利率或進(jìn)入“2時(shí)代”
2008年9月，貨幣政策“從緊”轉(zhuǎn)向“適度寬松”。此后的9-12月央行連續(xù)五次降息（1年貸款利率下調(diào)216BP）、三次降準(zhǔn)（大行下調(diào)200BP）。
從今年的操作來(lái)看，今年降準(zhǔn)降息的幅度均是近年最大。降準(zhǔn)方面，今年兩次降準(zhǔn)100BP，再加上年內(nèi)即將降準(zhǔn)的25-50BP，今年降準(zhǔn)的幅度將達(dá)到125-150BP。值得注意的是，由于貨幣政策空間收窄，2022年、2023年的四次降準(zhǔn)每次僅降準(zhǔn)25BP，而今年的兩次降準(zhǔn)幅度均為50BP，超出市場(chǎng)預(yù)期。
降息方面，今年7天逆回購(gòu)利率下調(diào)30BP，此前幾年只有處于疫情沖擊之中的2020年才下調(diào)30BP；一年期LPR、五年期LPR分別下調(diào)35BP、60BP，其中五年期LPR下調(diào)幅度和2020年-2023年累計(jì)下調(diào)幅度相當(dāng)。
值得注意的是，2020年-2023年處于疫情中或疫情沖擊之下，而今年已走出疫情，但今年降準(zhǔn)降息幅度超過(guò)前幾年，這意味著在內(nèi)需增長(zhǎng)放緩的背景下，貨幣政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度。
“今年以來(lái)，貨幣政策名義上是穩(wěn)健的，實(shí)際是適度寬松的。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍面臨困難和挑戰(zhàn)，外部不確定性也在上升，未來(lái)貨幣政策還會(huì)保持對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)足夠的支持力度。”一位業(yè)內(nèi)權(quán)威專家稱。
在政治局會(huì)議新定調(diào)下，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)明年降準(zhǔn)降息可期，且降息幅度幅度或不低于今年。比如東方金誠(chéng)預(yù)計(jì)，2025年政策性降息（7天逆回購(gòu)利率下調(diào)）幅度有可能達(dá)到0.5個(gè)百分點(diǎn)，明顯高于今年0.3個(gè)百分點(diǎn)的降息幅度，民生銀行研究院也預(yù)計(jì)降息30-40BP。
存款準(zhǔn)備金率方面，當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為6.6%（今年還剩一次降準(zhǔn)，落地后會(huì)更低），距離5%的“心理底線”（近年幾次降準(zhǔn)已不包含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）已較近，明年降準(zhǔn)幅度可能很難超過(guò)今年。此外，央行也可以通過(guò)國(guó)債凈買入釋放長(zhǎng)期零成本的資金，達(dá)到和降準(zhǔn)一樣的效果，即央行明年國(guó)債凈買入規(guī)模將明顯高于今年。
因?yàn)?/span>LPR錨定7天逆回購(gòu)利率，7天逆回購(gòu)利率下調(diào)將帶動(dòng)LPR下行。央行數(shù)據(jù)顯示，10月新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率為3.15%左右，存量房貸批量調(diào)整后利率統(tǒng)一降至3.3%，如明年7天逆回購(gòu)利率下調(diào)30BP或更高，存量、增量房貸利率有望降至“2時(shí)代”。
房貸利率的下調(diào)是促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)的關(guān)鍵一招。繼9月26日政治局會(huì)議表示“要促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”后，此次政治局會(huì)議也罕見表示“穩(wěn)住樓市股市”。
存款利率將跟隨下調(diào)
央行行長(zhǎng)潘功勝9月24日在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上表示，人民銀行在設(shè)計(jì)貨幣政策工具調(diào)整過(guò)程中，有幾個(gè)重要的考量因素，其中一個(gè)要兼顧銀行業(yè)的穩(wěn)健?！拔覀円骖欀С謱?shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和銀行業(yè)自身的健康性，要在這中間有個(gè)比較好的平衡。”其背景是銀行業(yè)凈息差持續(xù)收窄，截至2024年三季度末，商業(yè)銀行凈息差為1.53%，相比2020年末下降了67BP。
央行曾在《2023年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中指出，商業(yè)銀行維持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)，需保持合理利潤(rùn)和凈息差水平，這樣也有利于增強(qiáng)商業(yè)銀行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性。因此，未來(lái)如果降息那么必定是存款利率、貸款利率同時(shí)下調(diào)，同時(shí)對(duì)高息存款、低息貸款進(jìn)行規(guī)范，近期的一個(gè)案例是對(duì)同業(yè)活期存款進(jìn)行整頓。
在今年10月一年期LPR、五年期LPR均下調(diào)25BP后，六大行三個(gè)月期、半年期、一年期、二年期、三年期和五年期存款利率均下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，分別為0.80%、1.00%、1.10%、1.20%、1.50%和1.55%。如果明年貸款利率下調(diào)，存款利率也要下調(diào)相應(yīng)幅度，存款利率將更低。
值得注意的是，在貨幣政策定調(diào)為“適度寬松”的2009年、2010年，央行已無(wú)降息的操作，存款準(zhǔn)備金率在2010年甚至還上調(diào)。這是因?yàn)椤斑m度寬松”是對(duì)前期操作的確認(rèn)，且隨著CPI的上行，貨幣條件在2010年已開始收緊。如果此次政治局會(huì)議提及的“適度寬松”是這種情況，即對(duì)今年貨幣政策操作的確認(rèn)，那么明年降息的幅度并不大，房貸利率可能也不會(huì)到“2時(shí)代”。
但目前看，這種可能性很小，畢竟此次政治局會(huì)議罕見提出“加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”，顯然要求貨幣政策在降準(zhǔn)降息方面有所行動(dòng)。當(dāng)然如果市場(chǎng)預(yù)期好轉(zhuǎn)、物價(jià)出現(xiàn)回升，明年貨幣政策執(zhí)行中也可能微調(diào)。
市場(chǎng)也對(duì)明年的降息定價(jià)。此次政治局會(huì)議新聞稿發(fā)布后，10年期國(guó)債收益率已下行5BP至1.9%，但當(dāng)日人民幣匯率還略有反彈。這是因?yàn)?，匯率受多重因素影響，降準(zhǔn)降息確實(shí)會(huì)讓匯率承受壓力，但如果降準(zhǔn)降息促使經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，匯率也會(huì)反彈。
至于商業(yè)銀行息差，前述業(yè)內(nèi)權(quán)威專家表示，國(guó)際上以間接融資為主的金融體系，如日本、德國(guó)，銀行凈息差會(huì)相對(duì)低一些，經(jīng)濟(jì)下行期還會(huì)再收窄一些，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)后也會(huì)反哺銀行，凈息差會(huì)有回升，形成良性互動(dòng)和循環(huán)。