界面新聞記者 | 楊志錦
界面新聞編輯 | 江怡曼
12月2日，央行發(fā)布公告稱，決定自統(tǒng)計2025年1月份數(shù)據(jù)起，啟用新修訂的狹義貨幣（M1）統(tǒng)計口徑。修訂后的M1包括：流通中貨幣（M0）、單位活期存款、個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金。相比此前的M1口徑，此次修訂新納入個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金。
市場對此已有預期。早在今年6月，央行行長潘功勝在陸家嘴論壇就表示“考慮對貨幣供應量的統(tǒng)計口徑進行動態(tài)完善”，此后央行又在各場合闡述。
界面新聞記者了解到，納入兩個新項目后M1規(guī)模將變得更高。10月末狹義貨幣(M1)余額63.34萬億元，單位活期存款占比達八成。個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金分別為39.36萬億元、2.37萬億元，修訂后M1規(guī)模達105萬億元，單位活期存款占比仍然最大，但占比降至50%。
將居民存款納入后，M1能更好地反映經(jīng)濟的活躍程度，仍將是經(jīng)濟、股市的前瞻性指標。財通證券首席宏觀分析師陳興表示，M1統(tǒng)計口徑擴大后，M1同比增速以及和M2增速剪刀差走勢變化不大，但M1與M2的剪刀差有所收斂，對于經(jīng)濟增長的領先性依然存在，且寬口徑M1更能準確地反映實體經(jīng)濟的活躍度。
居民活期存款相對平穩(wěn)，納入后新口徑M1增速更穩(wěn)定，波動率將有所下降。按照調整后的口徑計算，修訂前后M1增速趨勢基本一致，但是修訂后的M1增速更高，10月修訂后的M1增速為-2.3%，較修訂前增速收窄3.8個百分點。
展望看，口徑調整疊加非金融企業(yè)活期存款的低基數(shù)、單位活期存款增速回升（受地方債置換、房地產成交上升影響），新口徑M1增速預計將回升，甚至可能恢復至0以上。
為何調整？
1994年，M1、M2這些指標在中國推出。當年3月，政府的工作報告在關于當年目標的表述中，沒有任何與貨幣相關的內容。但是，在“加快建立社會主義市場經(jīng)濟體制”這個小節(jié)下卻出現(xiàn)了一段重要的表述：要建立強有力的中央銀行宏觀調控體系，使人民銀行能夠有效地調控貨幣供應量，保持幣值穩(wěn)定。
“貨幣供應量”這個詞也第一次出現(xiàn)在政府工作報告中。幾個月后，央行發(fā)布了《中國人民銀行貨幣供應量統(tǒng)計和公布暫行辦法》，明確M0、M1、M2的統(tǒng)計范圍。
按照流通中便利程度的不同，中國當前將貨幣供應量分為M0、M1、M2三個層次。其中，M0為流通中貨幣；M1包括M0、單位活期存款；M2包括M1、單位定期和其他存款、個人存款、非存款類金融機構存款、非存款機構部門持有的貨幣市場基金份額。
陳興介紹，我國M1統(tǒng)計口徑較窄，首先我國M1不包括居民活期存款，其次，我國M1不包括財政活期存款，而美、日M1都將地方政府活期存款統(tǒng)計在內，歐元區(qū)M1則包括中央和地方政府活期存款。最后，我國M1中沒有統(tǒng)計非銀金融機構活期存款。
此次M1統(tǒng)計口徑修訂，是在現(xiàn)行M1的基礎上，進一步納入個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金。央行相關負責人表示，在創(chuàng)設M1時（上世紀90年代中期，記者注），我國還沒有個人銀行卡，更無移動支付體系，個人活期存款無法用于即時轉賬支付，因此未包含在M1中。而隨著支付手段的快速發(fā)展，目前個人活期存款已具備轉賬支付功能，無需取現(xiàn)可隨時用于支付，與單位活期存款流動性相同，應將其計入M1。
所謂非銀行支付機構客戶備付金，是指非銀行支付機構為辦理客戶委托的支付業(yè)務而實際收到的預收待付貨幣資金。按照《非銀行支付機構客戶備付金存管辦法》，非銀行支付機構應當在人民銀行開立一個備付金集中存管賬戶。當前，央行資產負債表科目負債端“其他金融性公司存款”即為支付機構交存人民銀行的客戶備付金存款，10月末余額為2.37萬億元。
央行表示，非銀行支付機構客戶備付金，可以直接用于支付或交易，具有較強的流動性，也應納入M1。從國際上看，主要經(jīng)濟體M1統(tǒng)計口徑大都包含個人活期性質的存款及其他高流動性的支付工具。
M1仍將是經(jīng)濟、股市的前瞻性指標
M0、M1、M2三個指標中，M2最為官方重視，是中國貨幣政策最重要的中間目標。2009年-2017年M2開始設定量化目標，2018年后調整為“同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，2024年為“同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標相匹配”。
但是，在市場上M1占據(jù)著獨特的重要位置。一般而言，M1對于經(jīng)濟基本面的領先性較明顯，M1增速的抬升往往預示著價格、企業(yè)利潤和經(jīng)濟名義增速等將趨于回升，M1同比增速的拐點與A股拐點基本一致。
這和M1的結構高度相關，單位活期存款占到M1的八成以上。M1增長主要取決于企業(yè)活期存款變化，而企業(yè)活期存款變化和房地產銷售高度相關，即居民購房將居民儲蓄轉化為企業(yè)活期存款。更根本的原因則是，過去經(jīng)濟周期某種程度上就是房地產周期。
陳興表示，M1增速往上的拐點同步于企業(yè)現(xiàn)金流的轉好，領先于企業(yè)盈利的企穩(wěn)回升，因此M1的頂部和底部與權益市場重合度較高；而伴隨著M1走強，經(jīng)濟修復預期對于債市走勢也有明顯影響。
央行數(shù)據(jù)顯示，10月末M1余額63.34萬億元，單位活期存款為51.09萬億元，占比為80.7%。修訂后10月M1規(guī)模達105萬億元，單位活期存款占比有所下降，但仍是占比最大的分項，約占“半壁江山”。此外，居民活期存款占比37.5%，是第二大分項。將居民存款納入后，M1能更好地反映經(jīng)濟活躍程度，仍將是經(jīng)濟、股市的前瞻性指標。
陳興表示，M1統(tǒng)計口徑擴大后，M1同比增速以及和M2增速剪刀差走勢變化不大，但M1與M2的剪刀差有所收斂，對于經(jīng)濟增長的領先性依然存在，且寬口徑M1更能準確地反映實體經(jīng)濟的活躍度。
中信證券宏觀與政策首席分析師楊帆表示，M1口徑修訂后，M1增速依然與房地產銷售高度相關，那么M1-M2剪刀差與地產周期、企業(yè)盈利周期的關系就沒有發(fā)生變化，從而依然可以供股市投資者參考。
新口徑M1增速或恢復正值
今年以來，M1增速持續(xù)回落，由1月的5.9%回落至9月的-7.4%，引起市場廣泛關注。一個原因是地產低迷，居民儲蓄存款未能轉化為企業(yè)活期存款，另外則是手工補息整改影響，企業(yè)活期存款流失。
央行數(shù)據(jù)顯示，截至10月末，非金融企業(yè)部門活期存款合計約19.2萬億元，占住戶部門存款的25.3%，相比2019年末下降了15.4個百分點。從增量看，近三年企業(yè)活期存款增量為負，尤其今年前10月減少規(guī)模達到5.66萬億元。
“近年居民消費、購房不活躍，影響了存款從居民部門向企業(yè)部門回流。由于對可支配收入及現(xiàn)金流信心不足，在保留有限應急的活期存款的前提下，企業(yè)和居民會優(yōu)先選擇定期存款鎖定即將下調的利率?！蹦硣写笮匈Y產負債部人士表示。
今年6月，潘功勝在陸家嘴論壇上表示，我國M1統(tǒng)計口徑是在30年前確立的，隨著金融服務便利化、金融市場和移動支付等金融創(chuàng)新迅速發(fā)展，符合貨幣供應量特別是M1統(tǒng)計定義的金融產品范疇發(fā)生了重大演變，需要考慮對貨幣供應量的統(tǒng)計口徑進行動態(tài)完善。
按照調整后的口徑計算，修訂前后的M1增速趨勢保持一致，但是修訂后的M1增速更高，10月修訂后的M1增速為-2.3%，較修訂前增速收窄3.8個百分點。這是因為此次修訂新納入的個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金增速要高于老口徑下的M1，尤其高于非金融企業(yè)活期存款增速。
由于口徑調整、非金融企業(yè)活期存款的低基數(shù)，再疊加單位活期存款增速可能回升，新口徑M1增速仍將回升，甚至可能恢復至0以上。單位活期存款增速可能回升主要受地方債置換、房地產成交上升影響。
具體而言，一是在降息、降低首付比、一線城市放松限購等一攬子增量政策推出后，一二線城市房地產成交活躍，居民儲蓄存款轉化為企業(yè)存款的鏈條有望恢復。二是財政部增加6萬億元地方政府債務限額置換存量隱性債務，分三年安排，2024—2026年每年2萬億元。
此前也有類似案例，2015年地方債開啟置換，M1增速開始回升，由3月的2.9%上升至2016年7月的25.4%。央行在《2016年三季度貨幣政策執(zhí)行報告》中解讀稱，M1增速較高受多種因素綜合影響：一是中長期利率降低，企業(yè)持有活期存款的機會成本下降。二是房地產等資產市場活躍，交易性貨幣需求上升。三是地方政府債務置換過程中會暫時沉淀一部分資金。