文 | 野馬財(cái)經(jīng) 趙普

編輯丨高巖

四年前市值超百億港元、如今不到10個(gè)億港元的嘉和生物-B（簡(jiǎn)稱“嘉和生物”，6998.HK）近期又受到市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注，因?yàn)椴痪们皠傂家c億騰醫(yī)藥合并，這被稱為“港股18A市場(chǎng)首個(gè)反向收購(gòu)案例”。（港股"18A"，即香港交易所《上市規(guī)則》中“主板上市規(guī)則”的第十八條A章中，允許未盈利和沒有收入的生物科技公司上市的條款。 ）

前幾日，嘉和生物宣布以換股形式與億騰醫(yī)藥訂立合并協(xié)議，合并后的新公司名稱將改為億騰嘉和。在合并后的新公司中，億騰醫(yī)藥股東占比77.43%，嘉和生物股東占比22.57%，億騰醫(yī)藥實(shí)際控制人倪昕將成為合并后新公司的控股股東。

從目前雙方股東情況看，合并后新公司股東將包括高瓴、淡馬錫、奧博資本、紅杉資本等醫(yī)藥行業(yè)知名投資機(jī)構(gòu)。

匯生國(guó)際資本總裁黃立沖分析認(rèn)為，“嘉和生物通過合并方式收購(gòu)億騰醫(yī)藥，構(gòu)成了一次反向收購(gòu)。這種交易有時(shí)被市場(chǎng)參與者視為一種變相的借殼上市，因?yàn)樗试S未上市公司的股東通過合并進(jìn)入上市公司，從而繞過了傳統(tǒng)的首次公開募股（IPO）流程。”

另據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》最新報(bào)道，億騰醫(yī)藥創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO倪昕表示，這次合并仍要走港交所的上市流程，預(yù)期明年一季度才能正式完成收購(gòu)。

這個(gè)消息對(duì)嘉和生物的股價(jià)并未形成持久利好，10月7日開盤暴漲的熱度僅維持了1天，很快又出現(xiàn)回落。截至10月10日，嘉和生物收盤價(jià)為1.84港元/股，相比10月7日開盤價(jià)下跌超40%，目前總市值約9.57億港元。

來源：東方財(cái)富網(wǎng)

多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，億騰醫(yī)藥此前多次IPO均未成功，這次合并則是兩家公司背后的投資人共同推動(dòng)，合并后雖然可以促進(jìn)兩家公司業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，但也不乏獲利退場(chǎng)的考慮。

億騰醫(yī)藥創(chuàng)始人已入股嘉和生物

嘉和生物與億騰醫(yī)藥約定的合并協(xié)議顯示，嘉和生物將通過發(fā)行股份的方式結(jié)算，不會(huì)有現(xiàn)金支出。

其實(shí)，早在10月4日，億騰醫(yī)藥已經(jīng)“實(shí)際入場(chǎng)”了。10月4日數(shù)據(jù)顯示，億騰醫(yī)藥創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO倪昕“買入”嘉和生物約8.8億股。以10月10日嘉和生物1.84港元/股的價(jià)格計(jì)算，這部分股份市值約16.2億港元。

公開資料顯示，倪昕出生于1971年，現(xiàn)為中國(guó)香港籍，早年間在江蘇求學(xué)、工作，有著多年的醫(yī)療銷售工作經(jīng)驗(yàn)。國(guó)內(nèi)專業(yè)一站式創(chuàng)業(yè)服務(wù)平臺(tái)投融界顯示，倪昕曾獲得江蘇大學(xué)醫(yī)學(xué)博士和中歐國(guó)際工商學(xué)院MBA，2001年創(chuàng)辦億騰醫(yī)藥。

此外，投資方Boundless Plain Holdings Limited、Skycus ChinaFund,L.P.、李浩良通過場(chǎng)外增持嘉和生物1.555億股，每股均價(jià)2.89港元，最新持股數(shù)量為1.555億股，最新持股比例29.9%。

來源：東方財(cái)富網(wǎng)

投融界顯示，Skycus ChinaFund,L.P.是一家于開曼群島成立的有限合伙企業(yè)，管理資產(chǎn)超過500百萬美元。由天壹紫騰資產(chǎn)管理（寧波）有限公司負(fù)責(zé)管理。SkycusChinaFund,L.P.擬主要投資于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)（包括TMT、文化、運(yùn)動(dòng)及醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)），覆蓋成長(zhǎng)期及成熟期投資組合。

億騰醫(yī)藥此前的招股書顯示，Skycus在億騰醫(yī)藥中持股比例約為9.06%。

嘉和生物表示，根據(jù) 2024 年 10 月 4 日生效的合并協(xié)議，Skycus China Fund，L.P. 將在合并生效后發(fā)行一定數(shù)量的對(duì)價(jià)股份。擬發(fā)行的對(duì)價(jià)股份數(shù)量根據(jù)股份交換比率確定，該比率將在合并生效時(shí)間確定。

事實(shí)上，在億騰醫(yī)藥之前，嘉和生物已經(jīng)多次“倒手”，不少投資者出現(xiàn)在嘉和生物股東名單上，隨后又悄悄離開，有人靠嘉和生物賺錢，也有人“踏空”虧損。

嘉和生物的創(chuàng)始人是周新華，曾任全球最大生物制藥公司Amgen工藝開發(fā)科學(xué)總監(jiān)，曾借助投資搭建單抗藥物研發(fā)與生產(chǎn)化平臺(tái)，成立了欣潤(rùn)（上海）藥業(yè)有限公司，也就是后來的嘉和生物。

隨后在2013年，周新華把嘉和生物63.48%股權(quán)賣給了沃森生物，成交價(jià)2.92億元。5年后的2018年，沃森生物又把部分嘉和生物的股權(quán)賣給了康恩貝、高瓴資本，股權(quán)轉(zhuǎn)讓后沃森生物收益約為11.29億元。

2020年10月，嘉和生物港股上市后，股東包括高瓴、康恩貝、沃森生物，淡馬錫、高盛、黑石、泰格醫(yī)藥旗下的觀由資本等10多家。

但隨著嘉和生物股價(jià)下跌，產(chǎn)品商業(yè)化不足等情況，股東陸續(xù)減持或退場(chǎng)，原持股5%以上的股東只剩下高瓴資本、沃森生物、淡馬錫等資本方。

來源：嘉和生物招股書

在嘉和生物頻繁進(jìn)出的不僅是股東，還有高管人員，其屢次調(diào)整也為公司發(fā)展增添了不穩(wěn)定性。

2021年，董事長(zhǎng)易清清、董事李明先后辭去公司董事會(huì)職務(wù)；2022年4月，嘉和生物創(chuàng)始人周新華宣布辭去集團(tuán)總裁、執(zhí)行董事職位，他在2023年11月出任了北京佰諾達(dá)生物CSO和上海佰諾因泰生物CEO；2024年9月13日，從2021年11月開始擔(dān)任嘉和生物董事長(zhǎng)的郭峰，也辭去了嘉和生物董事長(zhǎng)兼執(zhí)行董事職務(wù)，但仍是嘉和生物首席執(zhí)行官。

事實(shí)上，除了高管變動(dòng)外，嘉和生物公司的員工數(shù)量也出現(xiàn)大幅減少。

WIND數(shù)據(jù)顯示，截至2023年12月31日，嘉和生物員工人數(shù)大幅變化，由222人下降到104人；而截至2024年6月30日，其員工人數(shù)再由104人下降到28人。

來源：嘉和生物2024年半年報(bào)

誰在嘉和生物身上賺了錢？

著名財(cái)經(jīng)評(píng)論員皮海洲表示，億騰醫(yī)藥與嘉和生物的合并，被一些投資人視為“借殼上市”，如果仔細(xì)研究會(huì)發(fā)現(xiàn)，這也是一次多贏的局面，尤其是對(duì)嘉和生物來說，之前的投資方已經(jīng)有了很不錯(cuò)的“退路”，隨時(shí)可以套現(xiàn)離場(chǎng)。

據(jù)了解，嘉和生物成立于2007年，產(chǎn)品管線涵蓋全球前三大腫瘤（乳腺癌、肺癌、胃腸道腫瘤）以及血液腫瘤，公司在2020年登陸港交所，當(dāng)時(shí)的投資方包括高瓴、康恩貝、沃森生物、淡馬錫、高盛、黑石以及泰格醫(yī)藥旗下的觀由資本等，其IPO獲得了約1247倍的超額認(rèn)購(gòu)。

當(dāng)年招股書顯示，嘉和生物2020年上市時(shí)引入了12名基石投資者，其認(rèn)購(gòu)總額約為1.87億美元。這其中，高瓴投資下屬公司HHJH Holdings Limited認(rèn)購(gòu)3500萬美元，淡馬錫旗下公司Aranda Investments Pte. Ltd. 認(rèn)購(gòu)2000萬美元。

但嘉和生物上市后的業(yè)績(jī)并不理想，今年上半年，嘉和生物總營(yíng)收僅1447萬元，全面虧損總額約1.32億元。2020年至2024上半年，嘉和生物四年半的累計(jì)營(yíng)收只有4071萬元，其中2021年和2023年還是零收入；另據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，嘉和生物2018年至2023年合計(jì)凈利潤(rùn)虧損已達(dá)61.07億元。

對(duì)于高瓴資本、淡馬錫等一眾投資者而言，從嘉和生物2020年上市至今的營(yíng)收、利潤(rùn)來看，很難說能否收回成本。

此外，從股價(jià)收益來看，投資者的長(zhǎng)期收益也不高。2020年10月7日嘉和生物上市至今，其股價(jià)最高值是上市當(dāng)天，其盤中股價(jià)最高曾達(dá)到32.2港元，但隨后這些年中，嘉和生物股價(jià)整體呈現(xiàn)下跌走勢(shì)，再也沒有回到過32.2港元/股的高點(diǎn)，其中股價(jià)最低時(shí)還曾一度達(dá)到0.85港元/股。

從增減持情況看，高瓴資本和淡馬錫在嘉和資本2020年上市后的第一個(gè)季度曾有少量減持。

據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，在2020年10月7日至2020年12月31日期間，高瓴旗下的HHJH Holdings Limited減持嘉和生物約1340萬股，淡馬錫旗下Aranda Investments Pte. Ltd.則減持了122萬股。

另據(jù)歷史股價(jià)顯示，上述期間，嘉和生物的股價(jià)在32.2港元/股~16港元/股之間震蕩。

嘉和生物股價(jià)歷史走勢(shì) 來源：東方財(cái)富網(wǎng)

即使以上述時(shí)間內(nèi)的最低股價(jià)計(jì)算，高瓴資本減持的股份市值也超過2.1億港元，而嘉和生物IPO時(shí)，高瓴資本認(rèn)購(gòu)股份的成本為3500萬美元，這部分成本基本收回。而淡馬錫在減持上述少量股份后就沒有進(jìn)一步減持，僅按此計(jì)算，尚未回收本金。

從2020年底至2024年6月30日，高瓴資本持有嘉和生物約1.28億股，淡馬錫持有嘉和生物約2916萬股，一直未變。

億騰醫(yī)藥能否“借殼生金”？

如今，隨著億騰醫(yī)藥的反向收購(gòu)，嘉和生物的管理層、研發(fā)管線、銷售渠道等人員、業(yè)務(wù)都會(huì)面臨調(diào)整。值得注意的是，嘉和生物目前非常缺乏資金，合并后的新公司，能否如愿為億騰醫(yī)藥帶來良好融資環(huán)境呢？

據(jù)“經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)”最新報(bào)道稱，嘉和生物的管線沒有太多差異化的特點(diǎn)，股價(jià)比較低，融資渠道也不是太通暢，轉(zhuǎn)股轉(zhuǎn)板的可能性不是太大，目前非常需要現(xiàn)金。

截至2023年底，嘉和生物現(xiàn)金及銀行結(jié)余降至11.66億元，截至2024年6月底則進(jìn)一步降至10.27億元。嘉和生物表示，現(xiàn)金和銀行結(jié)余減少主要是由于經(jīng)營(yíng)虧損。

雖然嘉和生物對(duì)媒體表示，上述資金仍可支持公司未來5年運(yùn)營(yíng)，但從之前的開支費(fèi)用來看，僅約10億元的資金無法再支撐嘉和生物繼續(xù)保持前幾年的研發(fā)力度。

數(shù)據(jù)顯示，2024年上半年，嘉和生物研發(fā)開支同比縮減50%至1.1億元，而2020年至2023年的研發(fā)開支分別為6.97億元、6.13億元、5.84億元和5.64億元。

另外，從產(chǎn)品研發(fā)、商業(yè)轉(zhuǎn)化來看，嘉和生物仍需要大力研發(fā)，推進(jìn)產(chǎn)品商業(yè)化。嘉和生物首款獲批上市的藥物，是2022年3月的英夫利西單抗生物類似藥，但該產(chǎn)品在上市前就有同行在售，不僅如此，嘉和生物推進(jìn)該產(chǎn)品上市后，還被納入國(guó)家醫(yī)藥集采，導(dǎo)致上市后利潤(rùn)大幅低于預(yù)期。

除了上述產(chǎn)品，嘉和生物還沒有更多產(chǎn)品獲批上市。上市產(chǎn)品單一、利潤(rùn)較低、研發(fā)資金難以為繼……等等問題，也都印證了上述報(bào)道中提到的嘉和生物“目前非常需要現(xiàn)金”。

在進(jìn)入2024年下半年后，嘉和生物顯然加快了獲取資金的步伐，其在9月份宣布成立新公司Candid Therapeutics, Inc.，并獲得首批3.7億美元融資。

而相比“缺錢”的嘉和生物，億騰醫(yī)藥則面臨著投資人如何退出的問題，最簡(jiǎn)單的方式當(dāng)然是上市，之前億騰醫(yī)藥屢次嘗試IPO，也不乏這方面的需求。

招股書顯示，億騰醫(yī)藥在上市前的股東架構(gòu)中，實(shí)控人為倪昕，他通過Suremoment Investments、ChinapharmHolding、Chinapharm Group等合計(jì)持有公司45.19%%的股權(quán)。

值得注意的是，《21世紀(jì)商業(yè)評(píng)論》報(bào)道指出，億騰醫(yī)藥在2022年8月、2023年2月兩次派息總額高達(dá)2000萬美元，合計(jì)超1.4億元，而創(chuàng)始人倪昕持有約45.19%公司股權(quán)，按比例計(jì)算，他可從上述分紅中分得903.8萬美元，約合6300萬元。

有投資人表示，上述高額分紅的情況需要新公司提高財(cái)務(wù)行為的透明度，以確保其合規(guī)性。

除了倪昕，億騰醫(yī)藥的其他股東包括OrbiMed、紅杉資本、SCC Growth、Skycus、浦發(fā)銀行、Risehill Investments Limited、Clear Peak Investments Limited等合計(jì)15家投資方。

從上市融資角度來看，億騰醫(yī)藥此前的業(yè)績(jī)對(duì)投資方還是有吸引力的，其2021年~2023年的營(yíng)收分別為20.73億元、20.74億元、23億元，利潤(rùn)分別為1.57億、3.06億元、3.08億元。

億騰醫(yī)藥的產(chǎn)品專注于抗感染、CVD及呼吸系統(tǒng)治療領(lǐng)域中的原研藥，穩(wěn)可信、?？虅诤蛢|瑞平三款核心產(chǎn)品已經(jīng)商業(yè)化；同時(shí)，億騰醫(yī)藥也在布局創(chuàng)新藥物，包括景助達(dá)（HDAC抑制劑），主要用于治療HR+/HER2-乳腺癌。

而嘉和生物的主打產(chǎn)品GB491（Lerociclib），同樣可用于治療乳腺癌患者，已進(jìn)入三期臨床試驗(yàn)，兩家公司在該疾病領(lǐng)域的研發(fā)具有一致性。

但未來風(fēng)險(xiǎn)仍主要在于能否順利通過監(jiān)管。

黃立沖分析稱，“考慮到嘉和生物與億騰醫(yī)藥合并后的新公司股東結(jié)構(gòu)，以及億騰醫(yī)藥此前未能通過IPO上市，聯(lián)交所可能會(huì)對(duì)此交易進(jìn)行更深入的審查。此外，考慮到合并后的公司將包括多家知名投資機(jī)構(gòu)作為股東，這可能會(huì)對(duì)公司的治理結(jié)構(gòu)和未來的融資活動(dòng)產(chǎn)生影響?！?/p>

已經(jīng)多次沖刺IPO失敗的億騰醫(yī)藥，能否成功進(jìn)入港交所呢？

你看好億騰醫(yī)藥登陸港交所嗎，你會(huì)買入它們的股票嗎？評(píng)論區(qū)聊聊吧。