文 | 投資界PEdaily 周佳麗
“人人都想IPO敲鐘,但現(xiàn)實(shí)情況不容許我們?cè)俚攘?。?/p>
今年以來,不止一位投資人告訴我們,2024年的任務(wù)就是退出,而在IPO收緊的當(dāng)下,賣老股是最普遍的選擇之一。
華東一家早期基金的投資總監(jiān)透露,在內(nèi)部年中會(huì)上,機(jī)構(gòu)老大三令五申強(qiáng)調(diào)投后,push大家優(yōu)先處理手上在管的投后項(xiàng)目,“所有profolio的老股,價(jià)格合適都可以考慮出售,退出壓力可想而知。”
“現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng),大家更務(wù)實(shí)了?!币晃辉缙诨鸷匣锶肆钠鸾衲旮惺?,目前大部分創(chuàng)投基金走到了退出期,GP們?cè)疽蕾嘔PO的退出策略不得不面臨調(diào)整。
如他所言,應(yīng)退盡退,不一定非等IPO了。
最近,投資人忙著賣老股,有人落袋2個(gè)億
退老股也能賺到回報(bào)。
最新案例是剛宣布融資的帥克寵物。投資界了解到,這一次帥克寵物新投資方進(jìn)場(chǎng)之際,部分老股東也順利退出,比如金鼎資本就通過老股轉(zhuǎn)讓一舉實(shí)現(xiàn)退出超2億元,恒旭資本也實(shí)現(xiàn)了退出,成為近期消費(fèi)投資在IPO之外獲得高回報(bào)退出的典型案例。
一級(jí)市場(chǎng)退出心情迫切,這樣一幕還在上演。當(dāng)一批基金已經(jīng)到期,LP對(duì)現(xiàn)金回報(bào)的訴求愈發(fā)強(qiáng)烈,壓力傳導(dǎo)至GP這一端。眼下,退出正在成為機(jī)構(gòu)內(nèi)部最要緊的事。
我們觀察到,今年GP“特賣會(huì)”越來越多,通過轉(zhuǎn)讓被投企業(yè)的老股,從而完成退出。如果你在投資人社群里,也一定能看到“出XX企業(yè)老股,估值可談”的吆喝。打折出售是常態(tài),本金能回來一點(diǎn)是一點(diǎn)。
“其實(shí)很多項(xiàng)目已經(jīng)快斷現(xiàn)金流了,我們剛以年化3不到的價(jià)格把一個(gè)項(xiàng)目給退了,”一位不愿具名的投資人感到欣慰,“我們都在慶功了。”
有人調(diào)侃當(dāng)前投資人現(xiàn)狀:以前一起攢局投項(xiàng)目,現(xiàn)在互接老股做DPI。
但在行情收縮的當(dāng)下,退老股并非易事?!艾F(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)愿意接老股的投資人非常少。”在第十八屆中國(guó)基金合伙人大會(huì)上,國(guó)科嘉和總經(jīng)理、執(zhí)行合伙人陳洪武分享了他的經(jīng)歷:
一家移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的高新技術(shù)企業(yè),利潤(rùn)過億,賬上有幾個(gè)億的現(xiàn)金,但不太符合現(xiàn)在的上市偏好。于是,我們想轉(zhuǎn)成一級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。期間總共聯(lián)系超100家投資機(jī)構(gòu),其中有20、30個(gè)去現(xiàn)場(chǎng)交流過,但最終愿意出價(jià)的只有兩三家,開出的價(jià)格和我們預(yù)期不太一樣,基本上沒有辦法交易。
有利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)得比較好的企業(yè)尚且如此,那些還在虧損的項(xiàng)目情況可想而知,“沒有利潤(rùn)的公司現(xiàn)在想轉(zhuǎn)讓股份基本上不可能了,甚至清算退出都很困難?!标惡槲湔f。
“現(xiàn)階段還能完成老股退出的,已經(jīng)很牛了?!眳菚F,上海一位主投新材料的投資人最近也頗為苦惱,今年他主要推進(jìn)手上中后期項(xiàng)目老股轉(zhuǎn)讓事宜,業(yè)內(nèi)大大小小的機(jī)構(gòu)幾乎都接觸了個(gè)遍,但有受讓意向且參與盡調(diào)的機(jī)構(gòu),一個(gè)手指頭都能數(shù)得過來。
即便如此,想賣老股退出依然困難重重,要么對(duì)方機(jī)構(gòu)LP call不來款,要么背后國(guó)資LP要求再上會(huì),“很考驗(yàn)心態(tài)?!?/p>
在部分機(jī)構(gòu)內(nèi)部,投后崗位堪稱退出專員。任職于一家CVC機(jī)構(gòu)的投后崗,徐睿同樣忙著退出,到處找資源轉(zhuǎn)被投企業(yè)的老股。但拜訪一圈下來他發(fā)現(xiàn),純老股轉(zhuǎn)讓退出很難實(shí)現(xiàn),一般需要配套增資。
“去年還有人想按現(xiàn)在的估值接,當(dāng)時(shí)沒舍得出手,現(xiàn)在打五折都沒人要?!?/p>
不指望IPO,并購(gòu)、回購(gòu)都來了
退出情況比想象中嚴(yán)峻。
正如國(guó)科嘉和陳洪武所言,以前大家都知道退出難,但真正經(jīng)歷到基金最后收尾階段,才真的深有體會(huì)“太難了”。
種種因素影響之下,一級(jí)市場(chǎng)退出情況并不樂觀。清科研究中心最新報(bào)告顯示,2024年上半年,中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)共發(fā)生746筆退出案例,同比下降63.5%,主要受IPO門檻提高、上市企業(yè)流動(dòng)性降低、企業(yè)估值較低且增值速度慢、被投企業(yè)無力回購(gòu)、活躍買方數(shù)量少等五個(gè)方面的影響。
其中,VC/PE較為依賴的退出路徑——IPO漸漸變得遙遠(yuǎn)。2024年上半年僅有82家中企上市,同比下降62.4%,境外和A股被投企業(yè)IPO案例數(shù)同比分別下降20.1%、74.1%。
今年4月,新“國(guó)九條”出爐,嚴(yán)把準(zhǔn)入關(guān),A股IPO市場(chǎng)呈現(xiàn)階段性收縮態(tài)勢(shì)。此情此景,一級(jí)市場(chǎng)迎來一波赴港上市潮,但港股一直面臨著估值和流動(dòng)性難題,加上基石投資人態(tài)度謹(jǐn)慎,港股IPO之路布滿考驗(yàn)。即便排除萬難成功上市,破發(fā)一幕依然使人揪心。
此前聽聞,上海某估值百億的新能源獨(dú)角獸,因A股門檻提高繼而轉(zhuǎn)向港股,而為了搞定港股基石投資,公司不得不放低姿態(tài),四處奔波募集。
深圳一家母基金合伙人提起他的遭遇,前幾年投的一支基金,當(dāng)年IPO形勢(shì)很好,很多投資組合都已經(jīng)滿足當(dāng)時(shí)的上市條件,有比較好的預(yù)期,但現(xiàn)在情況變了,上市希望渺茫,退出突然變得很難。
這也是大多數(shù)從業(yè)者正在面臨的處境。
“事實(shí)上,高科技行業(yè)基本是贏者通吃的行業(yè),市場(chǎng)基本上只能容納前三名,資本市場(chǎng)更不可能出現(xiàn)越來越多的上市公司。”想起上??苿?chuàng)集團(tuán)董事長(zhǎng)傅紅巖在清科年會(huì)上提醒,一二級(jí)市場(chǎng)的關(guān)系走向新的平衡,項(xiàng)目退出的思路需要轉(zhuǎn)變。
元禾辰坤合伙人曾純指出,在成熟市場(chǎng)里,即使最后IPO退出收益占比高達(dá)70、80%,但實(shí)際發(fā)生的IPO退出數(shù)量上只占10、20%。因此,VC/PE還是要探索和考量更多元化的退出方式。
于是我們看到,除了水下交易的老股轉(zhuǎn)讓,今年一筆筆并購(gòu)此起彼伏。形勢(shì)比人強(qiáng),這背后不止有投資方急迫的退出情緒,還有創(chuàng)始人微妙的心態(tài)轉(zhuǎn)變——認(rèn)清現(xiàn)實(shí),接受被并購(gòu)的命運(yùn)。
令人心情復(fù)雜的是,回購(gòu)訴訟似乎也成為今年投資機(jī)構(gòu)尋求退出的方式之一。禮豐律師事務(wù)所發(fā)布報(bào)告稱,13萬個(gè)項(xiàng)目將陸續(xù)面臨退出壓力,“上萬名企業(yè)家可能面臨數(shù)億元的回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)”。
建設(shè)一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性
如此種種,一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性難題擺在眼前。
“我們需要流動(dòng)性。”一位不愿具名的投資人直言不諱:“沒有流動(dòng)性,就算打骨折也沒用。”
作為VC/PE市場(chǎng)主要退出渠道之一,IPO受阻正在嚴(yán)重影響行業(yè)整體的流動(dòng)性,退出“堰塞湖”愈演愈烈,一系列矛盾與糾紛也隨之在業(yè)內(nèi)蔓延開來。
目睹一幕幕,一位從業(yè)二十余年的創(chuàng)投大佬感到五味雜陳,如若一級(jí)市場(chǎng)的退出不暢再持續(xù)兩年,不知行業(yè)要走向何方?
在他看來,IPO是需要的,并購(gòu)是需要的,股權(quán)轉(zhuǎn)讓、S份額交易等等,都是在解決行業(yè)的流動(dòng)性?!拔覀円欢ㄒ鉀Q一級(jí)市場(chǎng)消化不良的問題。讓資金流動(dòng)起來,讓創(chuàng)投之水流動(dòng)起來,這樣才會(huì)有更多的資金回流,支持中國(guó)的創(chuàng)新、支持中國(guó)的創(chuàng)業(yè)、支持中國(guó)的科創(chuàng)?!?/p>
一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的重要性不言自明。在剛剛閉幕的第十八屆中國(guó)基金合伙人大會(huì)上,不少投資大佬呼吁,現(xiàn)在一級(jí)流動(dòng)性還沒有完全建立起來,要想辦法,要有更多的朋友圈聯(lián)動(dòng),要有資源對(duì)接。這需要有人搭起臺(tái)子來做,可能也需要一個(gè)周期來建設(shè)。
適者生存。創(chuàng)投行業(yè)歷來有周期和時(shí)間的限制,重重挑戰(zhàn)之下,GP迎來了前所未有的生存壓力。陳洪武建議,GP要做好投資預(yù)期管理,當(dāng)基金到了末期才考慮退出,已經(jīng)有點(diǎn)晚了。“不要總想著把每一塊銅板都賺了,該撒手時(shí)就撒手?!?/p>
降低預(yù)期,放平心態(tài),并且全神貫注觀察市場(chǎng)變化,在最佳時(shí)機(jī)作出退出決策——這可能是當(dāng)下最好的對(duì)策。當(dāng)利益有矛盾時(shí),也請(qǐng)多一點(diǎn)寬容。
“如果我們做到用時(shí)間來?yè)Q空間,這些暫時(shí)的困難是能夠消化的,如果大家都著急,特別是在市場(chǎng)低谷的情況下,最終只能讓我們自己傷痕累累?!?/p>
考驗(yàn)才剛剛開始。
*文中吳旻、徐睿為化名