文｜文化產(chǎn)業(yè)評論 無花果
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近日，國家發(fā)展改革委員會發(fā)布了《關于全面推動基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）項目常態(tài)化發(fā)行的通知》（發(fā)改投資〔2024〕1014號）（以下簡稱“常態(tài)化版”）；關于印發(fā)《基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）項目申報材料格式文本（2024年版）》的通知（發(fā)改辦投資〔2024〕662號），這一“新規(guī)”的出臺，標志著中國特色基礎設施REITs正式步入常態(tài)化發(fā)行的新階段，將極大地豐富了文旅基礎設施REITs的資產(chǎn)類型，為更多優(yōu)質(zhì)文旅資產(chǎn)通過REITs方式創(chuàng)新投融資機制提供可能。
REITs，即不動產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts），是一種金融工具。簡單來說，REITs就是集合投資者的資金，用于購買不動產(chǎn)以獲取收益。目前，在我國重點推廣的是基礎設施公募REITs，這種模式確保了投資者能夠分享到由不動產(chǎn)投資所產(chǎn)生的絕大部分收益，從而實現(xiàn)資金的增值。
△基礎設施公募REITs產(chǎn)品架構(gòu)示例圖（圖源：上海證券交易所）
黨的十八大后，隨著金融改革的深化、行業(yè)去杠桿工作的推進以及營商環(huán)境的改善，REITs的發(fā)行及發(fā)展逐漸加速。特別是2020年4月REITs試點正式啟動以來，國家發(fā)展改革委已向中國證監(jiān)會推薦67個基礎設施REITs項目，其中包括國家5A級旅游景區(qū)基礎設施REITs項目和首單國企類REITs產(chǎn)品，為投資者提供了新的投資領域和資產(chǎn)配置選擇。
此次“常態(tài)化版”新規(guī)的出臺，是對4年來我國基礎設施REITs試點階段政策的持續(xù)深化和完善，從明確審核內(nèi)容、優(yōu)化政策空間、簡化推薦程序、壓實各方責任等多個維度，構(gòu)建了一個更為高效和規(guī)范的常態(tài)化發(fā)行機制。這一機制的建立，有助于進一步盤活文旅領域存量資產(chǎn)，吸引更多社會資本參與文旅項目建設和運營。
一、REITs“常態(tài)化版”VS“試點版”的五大變化
據(jù)三川匯文化科技梳理統(tǒng)計，自2020年4月基礎設施REITs試點工作正式啟動以來，國家層面已出臺15項關鍵政策文件，包括9項涉及文旅基礎設施公募REITs項目的政策。這些政策的演變和實施，為未來旅基礎設施REITs項目投融資提供強有力的政策支持。
其中，有兩個標志性文件尤為重要：一是《關于進一步做好基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發(fā)改投資〔2021〕958號），簡稱“試點版”；二是《關于全面推動基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）項目常態(tài)化發(fā)行的通知》（發(fā)改投資〔2024〕1014號），簡稱“常態(tài)化版”。與“試點版”相比，“常態(tài)化版”新規(guī)發(fā)生了五個方面顯著變化。
（一）文旅領域不斷擴大
2021“試點版”文件中明確，試點主要包括交通基礎設施、園區(qū)基礎設施等九大類行業(yè)，并將自然文化遺產(chǎn)（以《世界遺產(chǎn)名錄》為準）、國家5A級旅游景區(qū)等具有較好收益的旅游基礎設施納入探索試點。同時，還特別指出“酒店、商場、寫字樓等商業(yè)地產(chǎn)項目不屬于試點范圍”。
2024“常態(tài)化版”新規(guī)，將文旅基礎設施的范圍從“探索試點”納入到“常態(tài)化”發(fā)行，在“試點版”的基礎上，擴大至國家4A級旅游景區(qū)項目，同時明確允許景區(qū)規(guī)劃范圍內(nèi)、產(chǎn)權(quán)上歸屬同一發(fā)起人的配套旅游酒店納入項目底層資產(chǎn)范圍。據(jù)統(tǒng)計，我國現(xiàn)有5A級景區(qū)339個，4A級景區(qū)超過4500個。新規(guī)的實施將促進這些資產(chǎn)的盤活，為文旅行業(yè)提供更多的資金支持。
除了傳統(tǒng)的文旅基礎設施外，2024“常態(tài)化版”新規(guī)還增加了包括產(chǎn)業(yè)園區(qū)、消費基礎設施（如百貨商場、購物中心、商業(yè)街區(qū)、商業(yè)綜合體等）以及配套或不可分割的酒店、底商等資產(chǎn)類型。這一變化，直接增加了可納入REITs的文旅資產(chǎn)數(shù)量，為文旅REITs提供了更多的潛在發(fā)行項目和投資機會。
（二）申報條件更加靈活
原2021“試點版”項目申報要求中提出，全國各地區(qū)符合條件的項目均可申報。特別強調(diào)重點支持位于京津冀協(xié)同發(fā)展、長江經(jīng)濟帶發(fā)展、粵港澳大灣區(qū)建設、長三角一體化發(fā)展、海南全面深化改革開放、黃河流域生態(tài)保護和高質(zhì)量發(fā)展等國家重大戰(zhàn)略區(qū)域，符合“十四五”有關戰(zhàn)略規(guī)劃和實施方案要求的基礎設施項目。
2024“常態(tài)化版”新規(guī)，取消了試點階段的重點支持區(qū)域限制，強化了構(gòu)建全國統(tǒng)一與全面放開的“國內(nèi)大市場”的發(fā)展理念，意味著全國各地符合條件的文旅基礎設施項目均可申報REITs。同時，對于因行業(yè)共性原因?qū)е麓_實缺乏其他可擴募資產(chǎn)的項目，以及首次發(fā)行規(guī)模超50億元的項目，適當放寬了可擴募資產(chǎn)規(guī)模的要求。此舉，減輕了文旅企業(yè)的擴募壓力，有利于更多文旅項目成功發(fā)行REITs。
（三）收益要求更加合理
在2021“試點版”項目申報條件中，對于基礎設施項目的財務表現(xiàn)提出了明確要求，即項目需展現(xiàn)出良好的現(xiàn)金流投資回報，且在過去三年內(nèi)總體保持盈利狀態(tài)或經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為正。此外，還要求項目未來三年的凈現(xiàn)金流分派率（定義為預計年度可分配現(xiàn)金流與目標不動產(chǎn)評估凈值的比率）原則上不得低于4%。
2024“常態(tài)化版”新規(guī)的出臺，這一要求發(fā)生了顯著變化，取消了原產(chǎn)權(quán)類項目未來三年凈現(xiàn)金流分派率不低于4%的硬性指標，轉(zhuǎn)而采用更為靈活的評估方式，以項目近三年的平均息稅折舊攤銷前利潤或經(jīng)營性凈現(xiàn)金流不低于未來三年預測的70%平均值作為綜合性考量標準。
這一政策的調(diào)整，不僅使得文旅基礎設施REITs的收益預測更加審慎和合理，更有助于緩解景區(qū)、酒店等底層資產(chǎn)因淡旺季收入波動帶來的財務壓力。同時新規(guī)也賦予市場更多的自主權(quán)，允許市場參與者根據(jù)自身判斷進行決策，充分體現(xiàn)了對市場規(guī)律的尊重，預示著未來文旅基礎設施REITs市場將更加成熟和穩(wěn)健。
（四）申報程序更加簡化
與2021“試點版”相比，2024“常態(tài)化版”REITs項目申報流程上更加細化和標準化，取消了“試點版”中“各地發(fā)展改革委組織發(fā)起人（原始權(quán)益人）等有關方面選擇優(yōu)質(zhì)項目，納入全國基礎設施 REITs試點項目庫”等前期輔導環(huán)節(jié)，改為由省級發(fā)展改革委或中央企業(yè)直接申報，并明確了具體流程和各環(huán)節(jié)的工作時限及要求。
例如，在2021“試點版”中，省級發(fā)展改革委負責對項目進行初步評估和審查，但沒有提及具體的退回機制。但在2024“常態(tài)化版”中，省級發(fā)展改革委的角色更為具體，明確對于明顯不符合申報條件或材料短缺嚴重不具備評估條件的項目，省級發(fā)展改革委應在 10 個工作日內(nèi)退回，未退回的項目即正式受理，切實提高項目報送的工作質(zhì)量和效率。
總體來看，2024年的常態(tài)化版項目申報程序在流程上更加細化和標準化，增加了對項目申報材料的具體要求，明確了各級發(fā)展改革委的職責和評估流程，并且對項目發(fā)行后的后續(xù)操作進行了規(guī)定，確保項目的合規(guī)性和穩(wěn)定性。這一變化，將鼓勵更多文旅企業(yè)申報REITs項目，推動文旅基礎設施REITs市場快速發(fā)展。
二、目前文旅領域開展的REITs項目盤點
近年來，隨著文旅產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展與基礎設施需求的日益增長，REITs作為一種創(chuàng)新的融資模式，在自然文化遺產(chǎn)（以《世界遺產(chǎn)名錄》為準）、國家5A級旅游景區(qū)等文旅領域項目中應用已經(jīng)取得了多個成功案例，正逐步成為景區(qū)轉(zhuǎn)型升級與可持續(xù)發(fā)展的強大引擎。
據(jù)品橙旅游的數(shù)據(jù)顯示，截至2024年7月，文旅領域已有17家國家5A級旅游景區(qū)率先嘗試REITs融資（詳見下表）。其中，包括武當山古建筑群、黃山、龍門石窟、福建土樓南靖景區(qū)等4處世界文化遺產(chǎn)（含黃山自然與文化雙世遺），以及中國丹霞（赤水丹霞）世界自然遺產(chǎn)。盡管文旅項目因其復雜的運營和盈利模式面臨諸多挑戰(zhàn)，但也顯示出這一領域在融資創(chuàng)新方面潛在的發(fā)展空間。
在勇敢的探索中，首單景區(qū)REITs的誕生無疑是一大亮點。2022年6月10日，重慶市武隆喀斯特旅游產(chǎn)業(yè)（集團）有限公司發(fā)布公告稱，經(jīng)綜合評審和評價，確定“中郵證券有限責任公司”為武隆喀斯特5A級旅游景區(qū)基礎設施公募REITs項目服務機構(gòu)中標候選人。這一事件，標志著REITs模式在文旅領域正式啟動，引發(fā)了起了金融界和文旅行業(yè)的廣泛關注。
以世界自然文化遺產(chǎn)REITs為例。2023年2月10日，在湖北文旅重點項目招商簽約大會上，武當山國家5A級旅游景區(qū)公募REITs項目正式簽約。該項目由武當山文化旅游發(fā)展集團與西部證券、華夏銀行合作發(fā)行，總投資額達15億元。幾乎同一時間，安徽黃山旅游集團與浙商證券也簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，浙商證券將為黃山旅游集團提供債務融資、公募REITs等在內(nèi)的全方位金融服務。
2023年3月，國家發(fā)改委明確提出優(yōu)先支持百貨商場、購物中心及農(nóng)貿(mào)市場等城鄉(xiāng)商業(yè)網(wǎng)點發(fā)行基礎設施REITs。在此政策推動下，由西安曲江文投發(fā)起的“大唐盛世1-5期資產(chǎn)支持專項計劃”獲上交易所批復，首期擬發(fā)行7.51億元，主要用于大唐不夜城商業(yè)物業(yè)發(fā)展。此事件標志著全國首單儲架式消費基礎設施類REITs產(chǎn)品的誕生，為各地文旅消費基礎設施REITs項目提供了參考樣本。
進入2024年，REITs在文化遺產(chǎn)保護領域的應用繼續(xù)深化。7月3日，曲阜市公共資源交易網(wǎng)發(fā)布公告，顯示曲阜鵬程項目管理有限公司受曲阜東方圣城旅游發(fā)展有限公司委托，就明故城三孔5A級旅游景區(qū)基礎設施公募REITs基金管理人采購項目進行競爭性磋商。經(jīng)過磋商，國新國證基金成功中標。該項目發(fā)行期費用的總費率為首次發(fā)行規(guī)模的0.6%，存續(xù)服務期固定管理費率為每年0.2%。
△明故城基礎設施公募REITs基金管理人成交公告（圖源：中國基金報）
從以上這些案例，可以看到基礎設施REITs項目在推動文化遺產(chǎn)保護、旅游景區(qū)發(fā)展及文旅商業(yè)街區(qū)運營中的重要作用。它不僅為這些項目提供了必要的資金支持，還通過市場化運作提高了項目的運營效率和管理水平，為文化遺產(chǎn)的可持續(xù)保護和文旅產(chǎn)業(yè)發(fā)展開辟了新的路徑。隨著文化遺產(chǎn)保護意識的增強和金融市場的不斷成熟，REITs在這一領域的應用前景將更加廣闊。
三、REITs常態(tài)化發(fā)行對文旅領域的影響？
REITs常態(tài)化申報機制的建立，為文旅融合發(fā)展帶來前所未有的資金活水，有助于優(yōu)化資源配置、升級基礎設施、提升服務質(zhì)量，進一步激發(fā)文旅市場的活力與潛力。對于廣大投資者而言，參與文旅REITs項目不僅能夠把握旅游業(yè)發(fā)展的黃金機遇，還能獲取更為穩(wěn)定的經(jīng)濟收益。具體而言，REITs常態(tài)化項目政策對文旅領域的影響主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
一是拓寬融資渠道?；A設施REITs的常態(tài)化發(fā)行無疑為文旅行業(yè)開辟了一條新的融資路徑，超越了傳統(tǒng)的銀行貸款和債券發(fā)行等融資方式，有助于緩解文旅基礎設施項目的融資壓力，降低融資成本。在公募發(fā)行渠道上，文旅REITs項目通常選擇在證券交易所這一公開透明的平臺進行，不僅使原本固定的不動產(chǎn)資產(chǎn)變得易于交易，也為投資者提供了更多元化的投融資選擇。
二是優(yōu)化資源配置。REITs項目主要投資于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的文旅基礎設施項目，如世界自然文化遺產(chǎn)、國家5A級和4A級旅游景區(qū)、國家級旅游休閑街區(qū)等，且通常涵蓋了景區(qū)內(nèi)的交通、服務、酒店、餐飲等配套設施。通過發(fā)行文旅REITs項目，可以將部分存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流，有助于優(yōu)化景區(qū)資源配置，推動文旅產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，確保資產(chǎn)的持續(xù)增值和收益的穩(wěn)定性。
三是加速項目落地。重大文旅項目作為國家經(jīng)濟發(fā)展的重要組成部分，其基礎設施的建設和運營需要大量的資金投入。2024年“常態(tài)化版”新規(guī)的實施將對各地文旅項目建設產(chǎn)生深遠的影響。特別是在文旅基礎設施提質(zhì)增效方面，REITs作為一種有效的融資工具，能夠吸引社會資本幫助文旅項目實現(xiàn)資金的快速回籠和再投資，從而推動項目的持續(xù)發(fā)展和創(chuàng)新。
四是降低投資風險。投資股票需要考慮公司基本面、市場走勢、政策法規(guī)等多種因素，風險相對較高。相比較而言，REITs的資產(chǎn)運營復雜程度和監(jiān)管難度相對較低，且通常投資于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎設施項目，因此其投資不確定性風險相對較小。同時，REITs設有強制分紅比例，通常會將大部分可分配收益分配給投資者。
五是促進產(chǎn)業(yè)融合。2024“常態(tài)化版”新規(guī)，除將文旅基礎設施的范圍擴大至國家4A級旅游景區(qū)和國家級文化產(chǎn)業(yè)園區(qū)外，還增加了消費基礎設施（百貨商場、購物中心、商業(yè)街區(qū)等）以及配套或不可分割的酒店、底商等資產(chǎn)類型，包括主題公園、文化旅游綜合體、特色文化街區(qū)等都有機會通過REITs進行融資。這一變化，為促進文旅與相關產(chǎn)業(yè)深度融合發(fā)展提供了新的政策機遇。
綜上所述，REITs常態(tài)化發(fā)行新規(guī)對文旅基礎設施項目申報帶來了深遠的影響。通過放寬資產(chǎn)準入范圍、因地制宜放寬可擴募資產(chǎn)規(guī)模要求、保障底層資產(chǎn)的完整性和運營穩(wěn)定性、延續(xù)投資管理手續(xù)的合規(guī)要求以及優(yōu)化收益要求等措施，將有效促進文旅基礎設施項目REITs的發(fā)行和市場化運作，為加快推動文化和旅游產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展注入新動能。
結(jié)語
盡管文旅項目在發(fā)行REITs的過程中會面臨市場風險、運營風險等多重挑戰(zhàn)，但REITs常態(tài)化發(fā)行機制無疑為文旅行業(yè)帶來了前所未有的發(fā)展機遇。項目方在積極擁抱REITs這一融資工具時，需審慎行事，通過充分的市場調(diào)研和嚴謹?shù)娘L險評估，確保項目的可持續(xù)性和穩(wěn)健性。
同時，政府和相關監(jiān)管機構(gòu)要進一步加強對REITs市場的監(jiān)管力度，不斷健全完善相關法律法規(guī)和制度體系，通過構(gòu)建一個更加透明、規(guī)范、高效的常態(tài)化發(fā)行機制，依法依規(guī)保護投資者的合法權(quán)益，為REITs市場的健康、穩(wěn)定發(fā)展提供堅實的保障。
展望未來，隨著REITs市場的不斷成熟與完善，我們滿懷信心地期待更多高質(zhì)量的文旅項目通過REITs平臺實現(xiàn)融資，推動文旅產(chǎn)業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。這些項目不僅將促進文旅產(chǎn)業(yè)的深度融合與升級，也將為投資者帶來穩(wěn)定的收益回報，共同繪制文化強國和旅游強國的宏偉藍圖！