文｜MedTrend醫(yī)趨勢(shì)

7月30日，資本市場(chǎng)最熱的消息是，藥明康德帶動(dòng)整個(gè)CXO板塊高開高走，藥明康德盤中漲逾6%，創(chuàng)近一個(gè)月新高。是何原因？因?yàn)?月29日晚間，藥明康德發(fā)布半年報(bào)——中期業(yè)績(jī)營(yíng)收和凈利雙降。

半年報(bào)顯示，藥明康德上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約為172.41億元，同比下降8.64%；對(duì)應(yīng)實(shí)現(xiàn)的歸屬凈利潤(rùn)約為42.4億元，同比下降20.2%。這一份成績(jī)單僅從營(yíng)收凈利兩個(gè)指標(biāo)上來(lái)看，跟以往相比實(shí)在談不上“靚麗”。

另一方面，美國(guó)“生物安全法案”的陰霾依舊籠罩，藥明康德業(yè)績(jī)也遭遇下滑，然而二級(jí)市場(chǎng)的反饋卻異常積極，這背后究竟隱藏著怎樣的潛臺(tái)詞？市場(chǎng)分析有三個(gè)方面：

其一，利空出盡說(shuō)。自2024年初開始，整個(gè)CXO板塊在持續(xù)下跌，藥明系市值蒸發(fā)了上千億元，目前CXO已經(jīng)見(jiàn)底。

其二，新增客戶支撐了業(yè)績(jī)期待。據(jù)藥明康德半年報(bào)顯示：新增客戶超過(guò)500家，在手訂單431億元，同比增長(zhǎng)33.2%。這給了CXO行業(yè)開始回暖的信號(hào)之外，還代表藥明康德自身獨(dú)特模式的鎖單能力。

其三，反彈窗口期。美國(guó)生物安全法案的落地目前至少是有8年的緩沖期，這是兩任美國(guó)總統(tǒng)大選的周期，至少給藥明康德們一個(gè)較長(zhǎng)的喘息窗口。 

01、藥明業(yè)績(jī)，明降暗升？

經(jīng)過(guò)一系列洗禮，中國(guó)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)藥明康德的基本面評(píng)估顯然更加趨于理性。盡管從數(shù)據(jù)層面觀察，藥明康德上半年的營(yíng)收與凈利潤(rùn)同比均出現(xiàn)了下滑，但這反而被視為其已觸及底部的信號(hào)。首要亮點(diǎn)在于，公司連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)了凈利潤(rùn)的環(huán)比增長(zhǎng)。

具體而言，根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，今年第二季度，藥明康德的凈利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng)了18.54%，而第一季度更是達(dá)到了26.25%的環(huán)比增長(zhǎng)。相比之下，去年第三季度與第四季度，其凈利潤(rùn)環(huán)比分別下降了11.96%、44.43%。進(jìn)一步分析，藥明康德上半年的營(yíng)收在剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目后，幾乎與去年持平，顯示出其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性和韌性。

此外，二季度營(yíng)收達(dá)到92.59億元，環(huán)比增長(zhǎng)16%，顯示出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)動(dòng)力。同時(shí)，上半年期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為97億元，同比增長(zhǎng)1.2%，自由現(xiàn)金流更是環(huán)比增長(zhǎng)了6億元，為公司的穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)提供了堅(jiān)實(shí)的財(cái)務(wù)支撐。綜上所述，從半年報(bào)所披露的信息來(lái)看，藥明康德在面臨外部環(huán)境挑戰(zhàn)的情況下，上半年依然保持了穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)。

其次是，法案對(duì)其新增訂單及客戶的影響似乎較為有限。新增客戶超過(guò)500家。這是半年報(bào)中最受關(guān)注的一個(gè)數(shù)據(jù)。哪里來(lái)的新客戶呀？此前國(guó)內(nèi)CXO行業(yè)的其它企業(yè)都有一個(gè)憂慮：CXO企業(yè)普遍內(nèi)部都“推演”過(guò)巨頭降價(jià)之后的應(yīng)對(duì)策略，也要求銷售人員緊盯手中客戶一舉一動(dòng)。他們擔(dān)心為了對(duì)沖美國(guó)市場(chǎng)潛在風(fēng)險(xiǎn)，巨頭公司返回國(guó)內(nèi)“開卷”。

7月30日上午，在藥明康德中報(bào)業(yè)績(jī)交流會(huì)上，公司管理層回應(yīng)了目前藥明康德的定價(jià)策略。藥明康德表示：公司是針對(duì)不同板塊，不同客戶群體制定動(dòng)態(tài)靈活的價(jià)格策略。

海外價(jià)格趨于穩(wěn)定，國(guó)內(nèi)訂單以動(dòng)態(tài)定價(jià)的方式來(lái)應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)?；瘜W(xué)業(yè)務(wù)板塊價(jià)格與去年保持穩(wěn)定，沒(méi)有變化。截至2024年6月，藥明康德的在手訂單總額達(dá)到了431億元，創(chuàng)下了歷史新高，在剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目后，同比增長(zhǎng)33.2%。其中：

• 來(lái)自于全球前20大制藥企業(yè)收入65.9億元，剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目后同比增長(zhǎng)11.9%。

但不可否認(rèn)，《生物安全法案》草案風(fēng)波懸而未決，仍然對(duì)其新增客戶機(jī)新增訂單造成了一定影響，主要在美國(guó)及除歐洲、中國(guó)以外的地區(qū)。

月初，L.E.K. Consulting調(diào)查顯示，“生物法案”進(jìn)展導(dǎo)致美生命科學(xué)公司與中國(guó)合作信心下降30%-50%，而美國(guó)外公司降幅較小，為20%-30%。若法案通過(guò)，超半數(shù)美藥企將停止與中國(guó)公司合作。從區(qū)域營(yíng)收來(lái)看，來(lái)自美國(guó)客戶收入107.1億元（占比總收入62%），剔除特定商業(yè)化生產(chǎn)項(xiàng)目同比下降1.2%；來(lái)自歐洲客戶收入22.2億元，同比增長(zhǎng)5.3%；來(lái)自中國(guó)客戶收入34.0億元，同比增長(zhǎng)2.8%；來(lái)自其他地區(qū)客戶收入9.1億元，同比下降17.4%。從業(yè)務(wù)收入來(lái)看，藥明康德訂單增長(zhǎng)主要得益于化學(xué)業(yè)務(wù)板塊的強(qiáng)勁表現(xiàn)，其中TIDES業(yè)務(wù)（專注于寡核苷酸和多肽）的在手訂單實(shí)現(xiàn)了147%的同比增長(zhǎng)。

• D&M服務(wù)客戶數(shù)量達(dá)到151個(gè)，同比提升25%，服務(wù)分子數(shù)量達(dá)到288個(gè)，同比提升39%。2024年1月，多肽固相合成反應(yīng)釜總體積增加至32000L。
• 2024年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)60%以上，2025年會(huì)保持此增速，是公司未來(lái)重要增長(zhǎng)引擎。

早期階段的Testing和Biology業(yè)務(wù)在手訂單主要受到價(jià)格影響有所下降，但需求量有所增加。而（細(xì)胞基因療法）CTDMO業(yè)務(wù)營(yíng)收同比下降19.43%，主要原因在于，商業(yè)化項(xiàng)目仍處于放量早期階段，部分項(xiàng)目延遲或因客戶原因取消，以及受美國(guó)擬議法案影響，導(dǎo)致新簽訂單不足。

藥明康德表示，根據(jù)目前在手訂單的交付計(jì)劃，超過(guò)80%訂單會(huì)在未來(lái)18個(gè)月內(nèi)（即2025年底前）轉(zhuǎn)化為實(shí)際收入。

再次，“生物法案”的影響目前來(lái)看并未超出此前預(yù)期?；谙掳肽昝缆?lián)儲(chǔ)降息周期的開啟，藥明康德表示應(yīng)該能夠完成年初的既定目標(biāo)。

此前3月，藥明康德考慮了潛在“生物法案”的影響因素，以及與美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏后，對(duì)其2024年業(yè)績(jī)做出預(yù)測(cè)：預(yù)估2024年?duì)I收約383-405億（持平或下滑）；自由現(xiàn)金流約40-50億元（幾乎減半）；剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目后將保持正增長(zhǎng)（預(yù)計(jì)2.7-8.6%）。半年報(bào)財(cái)報(bào)會(huì)議上，藥明康德仍然維持以上預(yù)測(cè)。

02、中國(guó)CXO“觸底反彈”？國(guó)內(nèi)項(xiàng)目?jī)?nèi)卷依舊

7月初，另外兩家中國(guó)頭部CXO企業(yè)凱萊英與昭衍新藥相繼發(fā)布了2024年半年業(yè)績(jī)預(yù)告，盡管業(yè)績(jī)表現(xiàn)不盡如人意——?jiǎng)P萊英凈利潤(rùn)同比下滑超過(guò)六成，昭衍新藥更是虧損超過(guò)1億元。兩家企業(yè)均提及了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致銷售訂單利潤(rùn)空間被壓縮的共同原因。

然而，業(yè)績(jī)發(fā)布后在二級(jí)市場(chǎng)上也得到了積極反饋。截至當(dāng)日收盤，凱萊英股價(jià)漲幅近8%，昭衍新藥更是開盤即漲停，并帶動(dòng)了整個(gè)CXO板塊的全面上漲。作為創(chuàng)新藥械的“賣水人”及晴雨表，資本市場(chǎng)的這一反應(yīng)或許預(yù)示著中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的未來(lái)積極前景。

上周康龍化成發(fā)布的半年報(bào)預(yù)報(bào)顯示，2024年上半年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在10.55億元至11.43億元之間，同比增長(zhǎng)34%至45%。上半年新簽訂單同比增長(zhǎng)超過(guò)15%，這基本印證了公司在一季度會(huì)議上對(duì)未來(lái)季度業(yè)績(jī)環(huán)比增長(zhǎng)的預(yù)期。

從2024年中國(guó)CXO整體業(yè)績(jī)趨勢(shì)來(lái)看，二季度較一季度環(huán)比均有顯著增長(zhǎng)，且新簽訂單情況優(yōu)于去年，或表明訂單的低點(diǎn)已過(guò)去。這一現(xiàn)象在藥明康德、凱萊英、康龍化成等企業(yè)財(cái)報(bào)中均有所體現(xiàn)。其中，與GLP相關(guān)的多肽和寡核苷酸產(chǎn)能仍然緊缺，各家企業(yè)均在持續(xù)加碼。其中，作為中國(guó)最大的多肽和寡核苷酸CXO企業(yè)，藥明康德受益最為明顯，其訂單增速也最快。

CXO行業(yè)整體業(yè)績(jī)的低谷或已過(guò)去。主要是海外項(xiàng)目的盈利能力變化不大，且全球投融資額向好，這將帶動(dòng)CXO企業(yè)訂單的恢復(fù)。海外歐美客戶的訂單恢復(fù)情況優(yōu)于國(guó)內(nèi)，如凱萊英反饋來(lái)自歐美客戶的訂單增速已超過(guò)公司整體訂單增速水平。

而國(guó)內(nèi)項(xiàng)目?jī)?nèi)卷依舊，在整體創(chuàng)新環(huán)境未見(jiàn)明顯改善的情況下，中國(guó)創(chuàng)新藥械企業(yè)客戶訂單或許仍然嚴(yán)峻。

在業(yè)績(jī)交流會(huì)尾聲，藥明康德表示將采取四大策略以維系凈利潤(rùn)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

首要，是聚焦于營(yíng)收的增長(zhǎng)；

其次，是優(yōu)化營(yíng)收結(jié)構(gòu)，旨在提升高毛利率業(yè)務(wù)在整體業(yè)務(wù)中的占比；

第三，致力于自動(dòng)化效率的提升，以科技賦能生產(chǎn)；

最后，強(qiáng)化公司整體管理，提升運(yùn)營(yíng)效率。

值得注意的是，員工人數(shù)的調(diào)整是藥明康德持續(xù)優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)的必然結(jié)果。據(jù)2024年中報(bào)披露，截至六月末，公司員工總數(shù)為38134人，相較于2023年底減少了2982人。

藥明康德指出，這種調(diào)整主要得益于生產(chǎn)和實(shí)驗(yàn)室領(lǐng)域自動(dòng)化能力的顯著提升，有效提高了人員利用效率，從而導(dǎo)致了部分崗位的精簡(jiǎn)。同時(shí)，也強(qiáng)調(diào)了因TIDES業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，上半年已增員500人，并預(yù)計(jì)年底前該業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)將擴(kuò)大至2000人以上，展現(xiàn)了公司在不同業(yè)務(wù)領(lǐng)域的靈活調(diào)整與強(qiáng)勁發(fā)展態(tài)勢(shì)。