文｜趕碳號

因為相信，所以看見。TCL中環(huán)，真的是一家很堅韌、很執(zhí)著的企業(yè)。

雖然深交所前后問詢了四輪，TCL中環(huán)依舊“咬定青山不放松”，一定要在A股完成這一輪再融資。因為TCL中環(huán)堅信，現(xiàn)在繼續(xù)擴大硅片、電池產(chǎn)能，是合理而且必要的，公司同樣也堅定地認為，將來消化這些產(chǎn)能，根本就不是個事。

TCL中環(huán)的這種自信，讓趕碳號很佩服——錨定目標，矢志不渝。這可能就是優(yōu)秀企業(yè)與一般企業(yè)的區(qū)別，很多企業(yè)可能真的做不到。不談概率，有時候真理的確掌握在少數(shù)人手中。

就在問詢函回復(fù)公告披露的同一天——7月10日，TCL中環(huán)發(fā)布中期業(yè)績預(yù)告：已連續(xù)三個季度虧損，預(yù)計今年上半年凈虧損29億元-32億元。公司也明確指出虧損的原因：光伏各環(huán)節(jié)供需失衡、銷售價格和成本倒掛。

考慮到市場現(xiàn)狀，TCL中環(huán)仍執(zhí)意推動再融資，是真的準備去新建這35GW硅片項目、12.5GW電池項目呢，還是在準備過冬棉襖？

01 、超高開工率，干死自己還是卷死同行？

TCL中環(huán)不但是一家堅韌的企業(yè)，也是一家勇敢的企業(yè)。

在光伏行業(yè)的好時光，高開工率代表著企業(yè)有足夠多的訂單，可以賺更多的錢。這時，硅料企業(yè)們也會縮減檢修時間，產(chǎn)能利用率甚至會超過100%。

可是現(xiàn)在正好相反，市場行情很差，全產(chǎn)業(yè)鏈虧現(xiàn)金。

深交所自然也關(guān)注到從去年四季度開始光伏行業(yè)低開工率的現(xiàn)狀，因此也問詢TCL中環(huán)的開工情況。講真，這并不是一個容易回答的問題。

現(xiàn)在光伏企業(yè)的開工率，意義完全不同。

第一，開工率越高，并不能代表企業(yè)的盈利能力越強，而是代表著虧錢越多。

現(xiàn)在光伏行業(yè)的開工率普遍較低，主要還是虧不起。很多企業(yè)主動調(diào)降開工率，哪怕裁員降薪。有一家跨界電池企業(yè)，本來就只有6條產(chǎn)線，現(xiàn)在只能勉強開出來1條線。沒有別的原因，就是要向市場宣示，公司還沒有倒下。行業(yè)維艱，大家都在苦熬。

地主家雖然有余糧，但也要精打細算。包括隆基綠能等一些頭部企業(yè)也不得不做出優(yōu)化（或裁員）的艱難決定。

第二，從經(jīng)營的角度來，調(diào)降開工率，其實也是為了保現(xiàn)金。?，F(xiàn)金，就是保命。生產(chǎn)得越多，意味著虧損就越多。減少排產(chǎn)，就可以保存實力，讓血條下降得慢一些。

當然，也不能停產(chǎn)關(guān)門了事。真要完全停產(chǎn)，現(xiàn)金流就會斷掉，市場份額就會喪失，客戶也會丟掉。況且，裁員本身也要付出成本。一旦停下來，再想開出來就沒那么容易，特別是大企業(yè)。

說了一大堆，TCL中環(huán)是如何選擇的呢？很牛，很硬氣。

公司在7月10日的深交所問詢函回復(fù)中：“2024年一季度，在光伏產(chǎn)業(yè)鏈整體下行的環(huán)境下，公司……繼續(xù)實現(xiàn)光伏硅片銷量同比增長 39.9%，光伏組件銷量同比增長16.8%，并持續(xù)保持行業(yè)較高水平的開工率。”

7月4日，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會發(fā)布單晶硅片周評：“本周兩家一線企業(yè)開工率分別維持在50%和95%。一體化企業(yè)開工率分別維持在50%-60%之間，其余企業(yè)開工率分別維持在30%-100%之間”。

綜合上述兩條消息，可以得出如下結(jié)論：

（1） 兩家硅片一線企業(yè)，隆基綠能的開工率在50%，TCL中環(huán)的開工率維持在95%。

（2） 隆基的硅片開工率與一體化企業(yè)基本持平，他們都在控制硅片環(huán)節(jié)的虧損。

（3） TCL中環(huán)不怕虧，虧得起；即便是虧損，也要把“量”做上去；難道是“把自己做虧，把別人卷死”？

TCL中環(huán)為什么就不肯調(diào)降開工率、控制虧損呢？賺錢還好說，現(xiàn)在是不賺錢。難道，就為了維持一個老大的市場份額？趕碳號百思不得其解。

如果僅僅是硅棒環(huán)節(jié)高開工率問題不大，賣不出去可以轉(zhuǎn)為庫存；但是硅片容易氧化，超過3個月就算廢了。

公開資料顯示：2023年末，TCL中環(huán)的硅片產(chǎn)能為155GW，小于晶體產(chǎn)能 183GW。這次TCL中環(huán)擴產(chǎn)35GW硅片，也是準備讓自己硅棒和硅片產(chǎn)能匹配起來。

唯一的解釋，就是按照過去的思維定式，通過保持95%的開工率，卷死硅片同行。

但是以趕碳號的理解，硅片G2的格局早已被打破，兩巨頭的護城河基本成了篩子，想要把硅片新玩家們都卷死談何容易？每家企業(yè)都有自己的客戶。對于一體化企業(yè)來說，只需要自家的硅片停下來，都來買TCL中環(huán)的就可以了。天合光能，就是這么干的。

02 、關(guān)于再融資，TCL中環(huán)終于和隆基想到一塊去了

現(xiàn)在上馬光伏大項目，還有沒有合理性、必要性？其實不難判斷，投產(chǎn)之日能不能賺到錢，這才是硬道理。目前可以確定的是：

（1） 光伏行業(yè)高成長、高預(yù)期性吸引大量資本涌入持續(xù)投資，各環(huán)節(jié)產(chǎn)能快速釋放，供需失衡，價格下行，行業(yè)盈利空間受到嚴重擠壓，光伏制造企業(yè)普遍虧損——這段話，引自TCL中環(huán)的公告。

（2）下面的兩張表來自PV InfoLink，【2024.3（市場需求預(yù)估模型皆以組件需求量做測算）】，同樣來自TCL中環(huán)的問詢函回復(fù)。

上表顯示，自2023年至2028年，光伏制造的四大環(huán)節(jié)產(chǎn)能、產(chǎn)量均大于組件需求。也就是說，未來五年內(nèi)，光伏制造四大環(huán)節(jié)的供需錯配情況都難以得到根本扭轉(zhuǎn)。

（3）一般來說，硅片建設(shè)周期是1年，電池片9個月，組件只需要6個月。

頭部企業(yè)和光伏黑馬不斷刷新產(chǎn)能建設(shè)速度的最快紀錄，但TCL中環(huán)的募投項目硅片建設(shè)周期顯示是18個月、電池項目則是12個月。

即使TCL中環(huán)建設(shè)速度再慢，其項目投產(chǎn)時，光伏供需失衡的局面恐怕還沒有被打破。

實際上，TCL中環(huán)已經(jīng)動手了。公告顯示：硅片項目2023年下半年部分產(chǎn)能已建成并投入生產(chǎn)。這就是說，TCL中環(huán)打算在A股募投的硅片項目，已經(jīng)建成，而且正在虧錢！

（4） TCL中環(huán)大膽向前沖，光伏同行們都在干什么呢？

• 通威股份，在去年9月率先宣布終止了160億元的定增計劃；

• 天合光能，在今年7月4公告終止了109億元定增計劃；

• 晶科能源，去年100億再融資預(yù)案發(fā)布后，根本就沒有申報材料，估計也是放棄了。

• 晶澳科技7月10日公告：公司2023年度可轉(zhuǎn)債募投項目“包頭晶澳(三期)20GW拉晶、切片項目”建設(shè)期延長1年，由2024年6月延至2025年6月。

以上這些信息似乎在說明，TCL中環(huán)與同行們，除了在產(chǎn)能利用率上的選擇截然不同以外，對于再融資和擴產(chǎn)的態(tài)度上也涇渭分明。TCL中環(huán)在堅持“差異化”，不懼內(nèi)卷。也許，真理就掌握在TCL中環(huán)手中。

其實，市場中還有一家和TCL中環(huán)在風格上接近的企業(yè)，賬上躺著570現(xiàn)金、卻還要在A股再融資的企業(yè)——這就是最近剛剛跌破千億的隆基綠能。

因為鐘董說了，2025年，隆基要率先回到增長軌道——雖然基哥在今年上半年是虧錢最多的。

今年6月3日，隆基綠能公告，擬發(fā)行100億公司債，主要用于滿足公司經(jīng)營需要、補充流動資金、償還有息負債、支持項目建設(shè)及運營、權(quán)益出資及適用的法律法規(guī)允許的其他用途。

后來，隆基綠能又補充稱，“100億元公司債券項目主要用于先進產(chǎn)能投資……本次公司債券募集資金擬用于“泰?！惫杵?、BC二代電池等先進產(chǎn)能建設(shè)等?！?/p>

看來，硅片雙龍頭的想法就是和市場不一樣，是他們錯了，還是大家錯了？關(guān)于隆基這筆再融資，也同樣是一篇精彩的故事。

TCL中環(huán)在公告中提到：

TCL中環(huán)預(yù)測，G12硅片在2024年的均價將達到2.09元，2025年是2.28元，2026年為2.7元，分別是目前市場價格（1.65元）的127%、138%和164%。的確，當前的光伏產(chǎn)品價格非理性。

大家覺得，以現(xiàn)在的硅料去產(chǎn)能和市場價格，以當下硅片的供應(yīng)和需求關(guān)系，可以助推硅片價格上漲、并幫助硅片企業(yè)盈利嗎？

來源：硅業(yè)分會7月4日硅片市場價格

TCL中環(huán)對硅片價格樂觀，對自己的組件業(yè)務(wù)（本質(zhì)上是電池項目）也表示了樂觀。

公司在問詢函回復(fù)中還提到：“公司組件在手訂單充足，未來產(chǎn)能消化風險低”、“公司生產(chǎn)的電池片為組件產(chǎn)品進行配套，不單獨對外進行銷售。公司組件產(chǎn)品以國內(nèi)市場為主，并可自主或通過參股（后續(xù)擬控股）Maxeon 銷往或輻射境外其他國家和地區(qū)”。

現(xiàn)在的在手訂單，還要詳細區(qū)分是不是能賺錢的訂單。國內(nèi)組件市場價格非常卷，很難賺錢，不必多言。

關(guān)鍵是TCL中環(huán)向投資者釋放了一個消息——未來TCL中環(huán)生產(chǎn)的光伏組件，可以通過子公公司Maxeon投向市場。

03、過冬的訣竅：不缺錢也要搞錢

TCL中環(huán)和隆基綠能等企業(yè)逆周期大擴產(chǎn)，被交易所反復(fù)問詢的一個重要原因是：這些企業(yè)擴產(chǎn)，去卷市場、卷同行，花的不是自己的錢，而是A股的錢。

用鐘董的話說，花錢的人不心疼，關(guān)鍵花的不是自己的錢。雖然有的是股權(quán)，有的是債券，但是給投資者的感覺，就是“借錢”，鋪攤子，卷同行。

最讓投資者驚懼的是，隆基綠能和TCL中環(huán)，賬上很有錢，卻偏偏向A股伸手。

隆基綠能在公告中解釋了一通，為什么有570個億的現(xiàn)金，還缺錢，還要發(fā)公司債融資100億。

其實，這個問題深交所早就不止一次問詢過TCL中環(huán)了，因為TCL中環(huán)也有實力斥資百億買理財。

去年10月，TCL中環(huán)解釋稱：”綜合考量未來三年營運資金需求、重大項目支出安排、償債資金等因素，預(yù)計公司未來三年資金缺口為183億元。其中，本次擬募集資金金額為138億元（現(xiàn)在募投項目規(guī)模縮小，募資金額減少至49億），剩余缺口公司將合理利用自有資金或銀行貸款等自籌方式予以解決?！?/p>

來自《關(guān)于TCLTCL中環(huán)新能源科技股份有限公司向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券 申請文件的第三輪審核問詢函的回復(fù)》

現(xiàn)在不缺，但將來缺，這個邏輯挺好。不過，這種資金測算是否客觀、公正，市場自有公論。

今年5月31日，TCL中環(huán)公告：公司計劃通過可轉(zhuǎn)債、定增等方式參與Maxeon Solar Technologies的重組及對外投資交易，將對Maxeon的持股比例從22.39%提升到50.1%，預(yù)計出資最高達1.975億美元（約合14.30億元人民幣）。根據(jù)TCL中環(huán)的公告，公司既然已經(jīng)手頭很緊張了，怎么還有余錢收購Maxeon呢？

保持超高的開工率、無懼虧損、卷市場的時候，TCL中環(huán)不會考慮虧掉的其實是自己的真金白銀；大筆一揮去海外收購、填坑時，也不會考慮能否收回。難道，就是因為A股融資太容易，多要幾次就能要到了？