文|礪石商業(yè)評論 李平
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01
在炎炎夏日，白酒銷售異?！昂洹?，二級市場中的白酒板塊更是寒氣逼人。
端午節(jié)過后，有關(guān)“黃牛反水”、飛天茅臺全系價格暴跌的消息不斷發(fā)酵。一周之內(nèi)，貴州茅臺股價大跌4%，股價創(chuàng)出年內(nèi)新低，白酒板塊也隨之大幅調(diào)整。
在貴州茅臺價格波動引發(fā)的一系列連鎖反應(yīng)中，舍得酒業(yè)成為一個受到重創(chuàng)的酒企。截至最近一個交易日收盤，舍得酒業(yè)股價報收于56.59元，再創(chuàng)年內(nèi)新低，年內(nèi)跌幅近40%。
除了白酒銷量旺季不旺這一共性因素之外，財報業(yè)績的拉胯也是舍得酒業(yè)股價持續(xù)低迷的一個重要原因。數(shù)據(jù)顯示，2024年第一季度，舍得酒業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入21.05億元，同比+4.13%；實現(xiàn)歸母凈利潤5.50億元，同比-3.35%，這也是舍得酒業(yè)自2016年以來首次出現(xiàn)凈利潤連續(xù)兩個季度下滑的情形，在白酒上市企業(yè)中較為罕見。
盡管國內(nèi)消費大環(huán)境不佳，上市白酒公司經(jīng)營業(yè)績依然表現(xiàn)出較強的韌性。同花順數(shù)據(jù)顯示，2024年第一季度，20家上市白酒企業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入合計約1508.66億元，同比增長15%，歸母凈利潤合計約619.87億元，同比增長16%。其中，只有舍得酒業(yè)、酒鬼酒、皇臺酒業(yè)以及巖石股份（上海貴酒）四家企業(yè)凈利潤出現(xiàn)同比下滑，而舍得酒業(yè)則是營收規(guī)模在50億元以上或者說是主流白酒品牌中唯一出現(xiàn)凈利潤同比下滑的一家。
按照產(chǎn)品價格段劃分，舍得酒業(yè)主營收入可分為兩大類，一類是以舍得、沱牌天曲為主要品牌的中高檔酒，另一類是以沱牌大曲為代表的普通酒。今年第一季度，舍得酒業(yè)中高檔酒實現(xiàn)收入17.25億元，同比增長3.31%，普通酒實現(xiàn)銷售收入2.39億元，同比增長0.85%。
不難看出，一季度舍得酒業(yè)全系列產(chǎn)品增長均出現(xiàn)乏力的表現(xiàn)。對此，銀河證券在最新研報中指出，受外部環(huán)境影響，舍得酒業(yè)第一大單品品味舍得一季度銷售略有下滑，上半年將執(zhí)行控價去庫存任務(wù)。另外，由于沱牌定制產(chǎn)品漲價，對沱牌收入增速有所拖累。
隨著白酒消費的遇冷，存貨問題成為白酒企業(yè)共同的壓力，舍得酒業(yè)的存貨金額也在不斷增加。截至2024年3月末，舍得酒業(yè)存貨金額高達45.54億元，較2020年年末增長20億元，這也是舍得酒業(yè)存貨金額連續(xù)7個季度出現(xiàn)增長。
除了存貨余額不斷增長之外，舍得酒業(yè)應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額也在不斷攀升。數(shù)據(jù)顯示，截至2024年3月末，舍得酒業(yè)應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款余額為6.13億元，比去年同期增長3.01億元，漲幅高達96.5%。
分析認為，應(yīng)收賬款的攀升進一步說明舍得酒業(yè)遭遇到產(chǎn)品銷售壓力，不得不對其“先款后貨”的政策進行調(diào)整。在存貨以及應(yīng)收賬款不斷增長的同時，舍得酒業(yè)合同負債金額卻在不斷下滑。截至2023年年末，舍得酒業(yè)合同負債金額為2.77億元，這也是公司合同負債指標連續(xù)三年出現(xiàn)下滑。
合同負債一直被視為白酒企業(yè)的“蓄水池”，也是考察酒企造血能力的一個關(guān)鍵指標。整體來看，無論是存貨的激增、應(yīng)收賬款的攀升還是合同負債的下滑，無不說明舍得酒業(yè)產(chǎn)品銷售遇到了較大的壓力，這不僅使得公司業(yè)績增長遇阻，同時也導(dǎo)致了公司資產(chǎn)負債表的全面惡化。
02
舍得酒業(yè)的前身為四川沱牌，成立于1951年，屬于四川酒類品牌中“第六朵金花”。1996年，沱牌股份成功登陸上交所，成為白酒行業(yè)第三家上市公司，控股股東為射洪市政府。2000年，沱牌銷量名列國內(nèi)白酒行業(yè)第一，市占率達到3.07%，累計銷量達50億瓶。2001年，沱牌推出高端品牌舍得，開始進入到高端白酒領(lǐng)域。
由于高端品牌運作不佳、內(nèi)部激勵不到位等問題，舍得酒業(yè)錯失了本世紀前十年的黃金發(fā)展期。2015年，內(nèi)外交困的舍得酒業(yè)迎來了民營地產(chǎn)企業(yè)天洋控股的入主。在天洋集團掌舵期間，舍得酒業(yè)提出了“老酒”戰(zhàn)略，經(jīng)營業(yè)績迎來回升。不過，由于出現(xiàn)了控股股東天洋控股違法占用公司資金等一系列問題，內(nèi)控混亂的舍得酒業(yè)一度被上交所實施其他風(fēng)險警示，股票簡稱變更為“ST舍得”。
2021年1月，復(fù)星國際旗下的豫園股份通過司法拍賣以45.3億元的價格競得舍得酒業(yè)控股股東沱牌舍得集團70%股權(quán)，從而間接控制舍得酒業(yè)1.01億股股份，持股比例為29.95%，郭廣昌成為舍得酒業(yè)實際控制人。
在一眾白酒企業(yè)中，舍得酒業(yè)卻是最為推崇老酒概念、并進行頂層設(shè)計的一家。早在2015年，“老酒”這個概念就出現(xiàn)在了舍得酒業(yè)年報之中。此后，舍得酒業(yè)專門組建了“舍得老酒產(chǎn)品開發(fā)中心”，以組織落地老酒戰(zhàn)略，持續(xù)推進舍得老酒的品牌、產(chǎn)品、營銷和推廣工作。
復(fù)星入主之后，舍得酒業(yè)仍舊沿用了之前的老酒戰(zhàn)略。同時，為了加強對舍得品牌的培育，舍得酒業(yè)不斷通過投放內(nèi)容短片強化品牌“人生”、“沉淀”、“情誼”等價值觀輸出，并持續(xù)在央視、機場、高鐵站、抖音等線上線下平臺加強廣告覆蓋，目標是將“舍得”打造為次高端價位龍頭品牌和老酒品類第一品牌，同時培育超高端白酒品牌“天子呼”、“舍不得”、“吞之乎”。
在老酒戰(zhàn)略的加持下，舍得酒業(yè)在次高端白酒賽道取得了一定的成績。數(shù)據(jù)顯示，2021年-2023年，舍得酒業(yè)以舍得、沱牌天曲等品牌為主的中高端酒實現(xiàn)營收分別為38.74億元、48.77億元，同比增速分別為82%、26%。
隨著舍得品牌在次高端嶄露頭角，舍得酒業(yè)經(jīng)營業(yè)績也取得了穩(wěn)健的增長。數(shù)據(jù)顯示，2021年-2022年，舍得酒業(yè)營收增速分別為83.80%、21.86%，凈利潤增速分別為114.35%、35.31%，遠高于同期白酒企業(yè)平均水平。
不過，進入到2023年之后，舍得酒業(yè)經(jīng)營業(yè)績開始出現(xiàn)明顯的放緩跡象。2023年第一季度，舍得酒業(yè)營收增速僅為7.28%，凈利潤增速僅為7.34%。2023年全年，舍得酒業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入70.81億元，同比增長16.93%，營收增速創(chuàng)三年新低；實現(xiàn)歸母凈利潤17.71億元，同比增長5.09%，在主流白酒品牌中位列倒數(shù)第二。
回頭來看，凈利潤增長從狂飆到失速，舍得酒業(yè)僅僅用了兩年的時間。這其中，公司高端產(chǎn)品銷售的遇阻成為一個重要原因，這也令舍得酒業(yè)的老酒戰(zhàn)略遭到質(zhì)疑。
03
早在2021年，舍得酒業(yè)鋪天蓋地的老酒宣傳就引發(fā)了外界的諸多質(zhì)疑。有分析認為，正是由于舍得酒業(yè)歷史上產(chǎn)量較大且銷量不暢，導(dǎo)致其擁有了巨量的老酒庫存。
對此，財經(jīng)雜志旗下“財經(jīng)十一人”在《舍得酒業(yè)的老酒只是故事》一文中質(zhì)疑，舍得酒業(yè)的老酒其實是嚴重滯銷的庫存基酒，并且數(shù)量遠達不到公司宣傳的12噸，最多只有6噸；另外，文章還引用了《傳統(tǒng)白酒釀造技術(shù)》中余乾偉的論述，認為濃香型基酒最佳存放時間為1-3年，時間過長反而影響口感。因此，舍得酒業(yè)的老酒戰(zhàn)略本質(zhì)就是一個“偽命題”。
目前看，有關(guān)老酒產(chǎn)品的界定仍缺乏明確的行業(yè)標準。一般來說，所有經(jīng)過陳年的佳釀、存放時間較長的酒均可稱為老酒。就舍得酒業(yè)來說，老酒的宣傳更多是舍得品牌邁向高端酒的抓手。
不過，隨著國內(nèi)消費需求的持續(xù)疲軟，舍得酒業(yè)所在的次高端白酒賽道競爭不斷加劇。一方面，茅臺、五糧液等一線名酒不斷價格下探，使得舍得酒業(yè)所代表的二線名酒壓力增大。另一方面，古井貢酒、今世緣等二線白酒紛紛發(fā)力全國化，舍得酒業(yè)發(fā)展空間進一步被壓縮。
在此背景下，主打“老酒人設(shè)”的舍得酒業(yè)開始面臨到成長壓力。2023年，舍得酒業(yè)中高端酒營收增速降至16%。2024年第一季度，舍得酒業(yè)中高端酒營收增速再次降至3.31%。
在次高端白酒不斷遭到同行競爭的壓力下，舍得酒業(yè)推出了舍得+沱牌雙品牌發(fā)展戰(zhàn)略，希望利用沱牌大曲發(fā)力大眾市場，但效果同樣不太明顯。數(shù)據(jù)顯示，2023年全年，舍得酒業(yè)低檔酒實現(xiàn)營收9.05億元，同比增長16%，收入占比僅為12.79%。2024年第一季度，舍得酒業(yè)低檔酒營收增速僅為0.85%，產(chǎn)銷量均出現(xiàn)同比下滑。
另外，由于普通酒產(chǎn)品毛利率較低，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化導(dǎo)致舍得酒業(yè)毛利率持續(xù)承壓。數(shù)據(jù)顯示，2021年-2023年，舍得酒業(yè)銷售毛利率分別為77.81%、77.72%和74.5%，毛利率連續(xù)三年出現(xiàn)同比下滑。2024年第一季度，舍得酒業(yè)毛利率再次下滑至74.16%。
2021年3月-2021年7月，舍得酒業(yè)股價由51.1元最高漲至261.31元，總市值突破830億元，區(qū)間最高漲幅接近4倍，成為白酒板塊最黑的一匹黑馬。此后，伴隨著公司營收增速的放緩和盈利能力的下滑，舍得酒業(yè)股價一路下行，最新市值僅為188億元，總市值蒸發(fā)近8成。
其興也勃焉，其亡也忽焉。從公司跌跌不休的股價走勢來看，舍得酒業(yè)正在失去投資者的信任。