文|投資界PEdaily 周佳麗

“別說打六折了，打三折都沒人愿意接?！?/p>

這樣的感受對于創(chuàng)投業(yè)并非個例。中國創(chuàng)投行業(yè)正在發(fā)生一場深刻變遷：以往熟悉的“募-投-管-退”，正在變成“退-募-管-投”。

去庫存：項目打折也賣不出去

猶記得去年底，清科研究中心在對VC/PE機構(gòu)的調(diào)研中得到了一個有些意外的答案：大家最關心的問題，由募資變成了退出。

退出，正在成為機構(gòu)內(nèi)部最要緊的事，由此引發(fā)的一場劇烈調(diào)整悄然蔓延：

VC/PE退不出去，給不到LP滿意答卷，想要獲取新的call款或募集下一只基金變得更加困難。缺乏可持續(xù)的彈藥，加上不確定的退出前景，投資機構(gòu)出手更謹慎了，于是壓力傳導到了創(chuàng)業(yè)公司這端。

“估值打折”、“全員搞退出”成為當下一級市場的寫照。隨之而來，便是業(yè)內(nèi)此起彼伏上演的打折賣老股景象。

如果你在投資人社群里，今年一定能看到“出XX企業(yè)老股，價格優(yōu)惠，可刀”的吆喝聲。交流一圈下來，好一點的情況是GP按項目最新估值的六七折開始談，正如某頂級VC機構(gòu)最近就以近7折的價格接了小紅書的老股。

但其實更多的項目最終成交最多可能也就在五折上下，也有一些類似于SaaS等賽道的項目，持有的投資機構(gòu)一上來就直接按五折來談了，估值砍到腳脖子。

最近業(yè)內(nèi)盛傳，位列中國大模型五虎之一的知名獨角獸正在賣老股，持有者系身后LP，掛出的價格是該公司現(xiàn)融資估值的五折左右。即便在AI大模型如日中天的當下，投資方也不惜低價叫賣，退出心情顯而易見。

而真實的退出數(shù)據(jù)更加嚴峻。清科研究中心顯示，今年一季度，中國股權(quán)投資市場共發(fā)生362筆退出案例，各市場退出活躍度顯著下降，同比下降56.2%。其中，在 IPO方面的退出案例同比下降49.2%；其他各類退出交易情況也不見起色，回購、股轉(zhuǎn)和并購交易的同比降幅分別為50%、71%和55%。

很多項目即便給出誘人折扣，結(jié)果也并不盡如人意。正如上述數(shù)據(jù)——今年一季度VC/PE通過股轉(zhuǎn)交易的退出案例降幅超七成。可以想像，項目就算打折也難轉(zhuǎn)賣得出去。

“現(xiàn)在情況是，很多項目打三折都退不出來了?！比齑妫诔蔀閯?chuàng)投行業(yè)的另一番景象。

一場拉鋸戰(zhàn)

遲遲不見回報，LP率先站了出來。

長三角一家國資背景的市場化母基金合伙人透露，今年春節(jié)回來，基金老大便親自牽頭下場，一家一家地約談各家GP，強調(diào)退出問題，并要求子基金詳細列出今年的退出計劃。

如今的一級市場，投進什么項目似乎不那么重要了，什么時候能給LP退出成為最核心的問題，LP只要求實打?qū)嵉默F(xiàn)金回流。

不久前，華南一家辦LP在社群里咨詢“LP去中基協(xié)投訴基金GP”的相關事宜，投訴原由——基金管理人不好好搞退出。

大致情況是：該子基金中某項目已經(jīng)IPO上市，且已過解禁期兩年，股價都快跌沒了，但該GP至今仍未有明確退出措施，也不與LP提供被投企業(yè)投后報告。無奈之下，LP才想出投訴這一步。

壓力同樣給到創(chuàng)業(yè)公司這邊，部分創(chuàng)始人正面臨投資人傳達的強烈意志——回購。

一位不愿具名的投資人透露，所在機構(gòu)今年的任務之一就是，說服未完成退出的被投企業(yè)盡快履行回購協(xié)議。“我們最近正在集中盤查項目，到了回購期還未履約的被投企業(yè)，進一步關注創(chuàng)始人名下的資產(chǎn)狀況。”

拋開曾經(jīng)一同暢想的夢想與情懷，傷感情的“錢”的問題被擺到了桌面上。這段時間，投資機構(gòu)與創(chuàng)業(yè)公司的訴訟明顯多了起來。

“以往，頭部基金處理投資失敗的項目采取write off的方式，很少主動通過訴訟仲裁去爭議解決。但最近兩三年趨勢變了，很多基金管理人采取主動策略，通過訴訟仲裁先發(fā)制人做投后管理?！焙铺炻蓭熓聞账呒壓匣锶酥熘就谇蹇颇陼狭钠疬@一變化。

年初與華南一家基金交流，發(fā)現(xiàn)對方的退出成績尚可，該機構(gòu)創(chuàng)始合伙人并不掩飾——“我們退出不少是靠回購?！?/p>

相似一幕開始密集出現(xiàn)。“去年我們通過回購、追繳或訴訟等方式，各類基金的退出資產(chǎn)實現(xiàn)了創(chuàng)新高。今年我們依然會繼續(xù)加強退出策略，哪怕是回購或者訴訟。”3月初在三亞，一位VC機構(gòu)老大坦言。

這無疑是一場焦灼的拉鋸戰(zhàn)。

降低預期，該退則退

牽一發(fā)而動全身，似乎沒有人能夠獨善其身。

“我會在深夜接到電話，企業(yè)家說快發(fā)不出工資了?！蹦潮就羷?chuàng)投大佬在最近一次分享中談到，作為投資機構(gòu)，你要不要出錢救企業(yè)？不救，項目可能就會失敗，之前的投資就打水漂了。

毫無疑問，這將對創(chuàng)投基金的投資組合構(gòu)成不小的壓力。

親歷行業(yè)沉浮，達晨財智肖冰的體會愈發(fā)深刻——一家機構(gòu)的核心競爭力不僅僅體現(xiàn)在投資能力上，更在于募投管退各個環(huán)節(jié)的綜合實力。

他坦言，過去對于投后管理和增值服務做的相對較少，但當內(nèi)部開始著手做這些工作，發(fā)現(xiàn)其實有很多資源是沉睡在那里的，需要喚醒、整合成資源為被投企業(yè)服務。如今在機構(gòu)內(nèi)部，投后管理不再是一個邊緣的、被忽視的部門。

歸根結(jié)底，投資最樸素的道理，就是要真正賺到錢。

適者生存，想起元禾辰坤主管合伙人徐清此前形容，“就像是水，無論是在杯子里，碗里，還是在缸里，雖然表現(xiàn)出的狀態(tài)不一樣，但要知道自己是誰，不要執(zhí)拗于自己的形態(tài)，也不要違背最初的本心，這是特別重要的?！?/p>

降低預期，放平心態(tài)，并且全神貫注觀察市場變化，在最佳時機作出退出決策——這可能是當下最好的對策。

“在今天高流動性壓力的市場環(huán)境下，我們作為投資人先要管理好自己的心態(tài)?！比ツ暝谏钲?，紅杉中國合伙人周逵提醒，投資人的自律謙虛和心懷理想同樣重要，有夢想但不沉浸于夢想，尊重規(guī)律和面對現(xiàn)實，抓住和創(chuàng)造退出機會。

畢竟，最完美的退出機會總是稍縱即逝。