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股價(jià)創(chuàng)4年最大跌幅,星巴克的天花板到了

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股價(jià)創(chuàng)4年最大跌幅,星巴克的天花板到了

重重壓力下,星巴克也正面臨增長瓶頸。

圖片來源:界面新聞范劍磊

文|讀懂財(cái)經(jīng)

隨著經(jīng)濟(jì)回暖,美股大市值公司的一季報(bào)大多交出了較好的成績。但星巴克是個(gè)例外,有分析師指出,星巴克一季報(bào)是所有大公司中最糟糕的。

詳細(xì)來看,星巴克營收、利潤、同店銷售額等主要財(cái)務(wù)指標(biāo)全部不達(dá)預(yù)期。尤其是同店銷售額,市場預(yù)期上升1.46%,而星巴克同店銷售額同比下降4%。同店銷售額下降,意味著單店商業(yè)模型惡化,由于單店房租、人員成本相對固定,單店創(chuàng)收減少,將極大擠壓公司利潤空間,星巴克一季度凈利潤同比下降14.96%。

業(yè)績暴雷后,星巴克股價(jià)創(chuàng)4年來最大跌幅,一夜暴跌15.88%,市值一夜蒸發(fā)1150億元。大摩、德意志銀行也紛紛下調(diào)了星巴克的評級。能讓券商降低評級,星巴克的問題顯然不只是一份不達(dá)預(yù)期的財(cái)報(bào),而是發(fā)展邏輯出現(xiàn)了變化。

本文持有以下觀點(diǎn):

1、星巴克被可選消費(fèi)屬性拖了后腿。咖啡作為可選消費(fèi),受經(jīng)濟(jì)下行的影響更大,當(dāng)用戶預(yù)期收入下行后,會減少咖啡消費(fèi)。因此,即使星巴克加大了新品上新速度并推出了更優(yōu)惠的下午促銷活動,但星巴克全球范圍客流量仍下降6%。

2、星巴克被卷入價(jià)格戰(zhàn)。國內(nèi)本土咖啡品牌層出不窮,咖啡競爭也走到了價(jià)格戰(zhàn)階段。星巴克也開始用“滿70元減15元”等優(yōu)惠活動以價(jià)換量。但參考過往,高端品牌打價(jià)格戰(zhàn)雖然能帶來一時(shí)的業(yè)績增長,但品牌形象受損后,也會遭到業(yè)績反噬。

3、星巴克中國目標(biāo)用戶已經(jīng)到頂。一季度星巴克中國門店數(shù)量同比增長14%,但中國區(qū)收入同比下降7%。原因在于,如果考慮到人均GDP的差距,星巴克中國售價(jià)是日韓的3倍、美國的4.5倍,結(jié)合星巴克目前的用戶量,其在國內(nèi)覆蓋的目標(biāo)用戶可能已經(jīng)到頂。

/ 01 / 一份全面不達(dá)預(yù)期的財(cái)報(bào)

投行William Blair的分析師Sharon Zackfia下調(diào)了對星巴克的股票推薦評級,理由是他認(rèn)為“一季度星巴克所有關(guān)鍵指標(biāo)上都出現(xiàn)了令人震驚的全面失誤?!?/p>

從星巴克一季報(bào)看,公司財(cái)務(wù)指標(biāo)確實(shí)全面不及預(yù)期。一季度,星巴克營業(yè)收入為85.6億美元,同比下降2%,不及市場預(yù)期的91.3億美元;凈利潤為7.72億美元,同比下降14.96%;調(diào)整后每股收益為0.68美元,不及市場預(yù)期的0.79美元。

收入、利潤下滑的原因也比較棘手,由同店銷售額下降引起。一季度,星巴克同店銷售額同比下降4%,自2020年以來首次下滑,而市場預(yù)期上升1.46%。分地區(qū)來看,星巴克營收占比最大的兩塊市場都沒逃過同店銷售額下滑,其中,美國門店銷售額同比下降3%,市場預(yù)期為上升2.31%,中國門店銷售額同比下降11%,市場預(yù)期為下降1.64%。

對于餐飲類企業(yè)來說,同店銷售額下降,意味著單店商業(yè)模型的惡化,由于單店房租、人員成本相對固定,單店創(chuàng)收減少,將極大擠壓公司的整體利潤。因此,星巴克利潤降幅(14.96%),遠(yuǎn)大于收入降幅(2%)。

受業(yè)績表現(xiàn)不佳影響,摩根大通將星巴克股價(jià)目標(biāo)價(jià)從100美元下調(diào)至92美元,德意志銀行、William Blair也紛紛下調(diào)星巴克股票評級。業(yè)績與評級的雙重“打擊”直接引發(fā)星巴克美股股價(jià)“大跳水”,財(cái)報(bào)發(fā)布后,星巴克股價(jià)大跌15.82%,市值單日蒸發(fā)約1150億元,創(chuàng)近四年以來最大跌幅。

客觀來說,星巴克業(yè)績不達(dá)預(yù)期有一部分短期因素的影響。星巴克首席財(cái)務(wù)官Rachel Ruggeri在財(cái)報(bào)電話會中透露,“1月比平常更冷的天氣影響了整個(gè)行業(yè)的到店水平?!?/p>

但如果僅僅因?yàn)闃O端天氣,星巴克業(yè)績不達(dá)預(yù)期顯然不會引起如此巨大的股價(jià)變動。正如杰富瑞股票分析師安迪·巴里什(Andy Barish)對星巴克的點(diǎn)評最新財(cái)報(bào),“公司面臨的挑戰(zhàn)不是暫時(shí)性問題,還是更長期的問題?!蹦敲矗前涂苏媾R哪些問題呢?

/ 02 / 可選消費(fèi)屬性拖了后腿

星巴克首席執(zhí)行官Laxman Narasimhan稱,當(dāng)前為“一個(gè)充滿挑戰(zhàn)的環(huán)境”,并指出宏觀經(jīng)濟(jì)阻力及消費(fèi)者面臨的壓力為主要挑戰(zhàn)。換句話說,星巴克管理層認(rèn)為,宏觀經(jīng)濟(jì)下行是星巴克面臨的主要挑戰(zhàn)。

結(jié)合星巴克業(yè)務(wù)動作,也一定程度上顯示出,星巴克的部分壓力來自經(jīng)濟(jì)下行。過去一年星巴克不可謂不努力,為了提振銷售,星巴克此前嘗試了一系列新策略,包括下午促銷和加快上新速度。如一季度,星巴克中國在本季度共推出27款新品,推新數(shù)量是上一個(gè)季度的兩倍,是去年同期的三倍。

但上述措施并沒有起多大作用,星巴克全球咖啡館客流量依舊下降了6%。業(yè)務(wù)上的努力沒有換來好的經(jīng)營成績,是因?yàn)榭Х扔泻軓?qiáng)的可選消費(fèi)屬性,經(jīng)濟(jì)下行后,用戶收入預(yù)期下降后,消費(fèi)者很容易減少咖啡消費(fèi)。類似邏輯也體現(xiàn)在我國消費(fèi)品龍頭的業(yè)績分野,較為剛需的乳制品龍頭在2023年依然保持了營收的正增長,但三只松鼠等零食類可選消費(fèi)企業(yè)大多出現(xiàn)了業(yè)績下滑。

可選消費(fèi)屬性強(qiáng)也使咖啡更容易受市場競爭的影響。近幾年,國內(nèi)本土咖啡品牌層出不窮,咖啡競爭也走到了價(jià)格戰(zhàn)階段。2023年5月,庫迪推出“天天9.9”促銷活動,之后咖啡價(jià)格戰(zhàn)風(fēng)起云涌,直到現(xiàn)在也沒有停止的趨勢。4月29日,庫迪咖啡宣布現(xiàn)行門店補(bǔ)貼政策將延長至2026年12月31日,也就是說9.9元一杯的庫迪咖啡活動繼續(xù)。

競爭激烈的國內(nèi)咖啡市場也明顯影響到了星巴克,一季度星巴克中國門店銷售額同比下降11%,遠(yuǎn)高于星巴克全球門店銷售額的下降幅度(4%)。

更嚴(yán)重的是,星巴克也開始不可避免地進(jìn)入到價(jià)格戰(zhàn)。前段時(shí)間,“9塊9的風(fēng)終于還是卷到了星巴克”就登上了話題熱搜,諸如“滿70元減15元”“55.9元三杯”、“45.9元兩杯”各種優(yōu)惠券也紛紛出現(xiàn)在星巴克身上。

但問題是,星巴克自營模式的高成本決定了它很難在價(jià)格上擊敗國內(nèi)走加盟路線的咖啡品牌。且星巴克以高端起家,盲目降低價(jià)格反而會出現(xiàn)品牌力下降等問題,影響品牌的長期發(fā)展。

商業(yè)史上也出現(xiàn)過類似教訓(xùn),2000年初Burberry試圖降價(jià)來增加銷量,雖然短期提高了銷售額,但導(dǎo)致品牌稀缺性受損,公司業(yè)績也隨之下滑。

重重壓力下,星巴克也正面臨增長瓶頸。

/ 03 / 增長的故事到頭了

進(jìn)入2024年后,星巴克已連續(xù)多次下調(diào)了增長預(yù)期。此前一季度財(cái)報(bào)低于市場預(yù)期,星巴克宣布下調(diào)2024財(cái)年全年?duì)I收指引,將預(yù)計(jì)增長范圍從10%—12%調(diào)整為7%—10%,本季度電話會議上,星巴克將全年?duì)I收增長預(yù)期下調(diào)至低個(gè)位數(shù),并暗示調(diào)整后每股盈利可能持平。

連續(xù)調(diào)低增長預(yù)期,且營收增速已下調(diào)到低個(gè)位數(shù),反映出星巴克正面臨增長瓶頸。星巴克遇到增長瓶頸很大程度上是因?yàn)樽ゲ蛔≈袊@個(gè)咖啡增量市場。

由于全球咖啡市場的發(fā)展階段不同,中國是目前全球范圍內(nèi)最大的咖啡增量市場。根據(jù)前瞻研究院發(fā)布的《2020-2025年中國咖啡行業(yè)市場需求與投資規(guī)劃分析報(bào)告》,中國咖啡年均增速為15%,而全球咖啡市場平均增速僅為2%。

星巴克看到了這個(gè)機(jī)會,創(chuàng)始人舒爾茨曾明確表示,2025年中國將超過美國成為星巴克最大市場。為此,星巴克在中國地區(qū)加速開店,2023年星巴克中國增加了885家門店,而前一年只增加了732家。2024年一季度,星巴克凈新增門店118家,同比增長14%。

但問題是門店數(shù)量的增加并沒有轉(zhuǎn)化為業(yè)績。一季度,星巴克中國區(qū)收入為7.06億美元,同比下降8%。門店多了,但收入反而少了,除了前文提到的國內(nèi)咖啡品牌競爭的影響,很大程度上是因?yàn)樾前涂藢鴥?nèi)目標(biāo)人群的覆蓋已達(dá)到天花板。

橫向?qū)Ρ鹊脑?,星巴克的中國售價(jià)幾乎可以說是全球最高。比如,日本、韓國的人均GDP是中國人的2.5倍以上,但日韓的星巴克價(jià)格卻低于中國,如一杯星巴克中杯拿鐵在中國賣30元,在韓國只賣27.25元。如果按照人均GDP倍數(shù)簡單換算,中國星巴克的定價(jià)實(shí)際是日韓的3倍、美國的4.5倍。

星巴克超高定價(jià)下,其客群顯然不是中國的所有人口,而是消費(fèi)能力相對較高的人群。目前星巴克會員人數(shù)達(dá)到了1.2億。而據(jù)某個(gè)雪球大V測算,達(dá)到日韓收入60-70%水平的中國人口也就是1.2億人上下。

考慮到,星巴克目前覆蓋的用戶人群收入水平只有日韓的60-70%,但產(chǎn)品定價(jià)遠(yuǎn)高于日韓,星巴克在當(dāng)前的定價(jià)水平下很可能已經(jīng)覆蓋完了中國區(qū)的核心用戶。這也是為什么過去幾個(gè)季度星巴克加大了下沉市場投入,但業(yè)績卻并沒有明顯增長的原因。

當(dāng)高定價(jià)疊加價(jià)格戰(zhàn)使星巴克錯(cuò)失了中國這一最大的咖啡增量市場,再加上全球經(jīng)濟(jì)下行對咖啡等可選消費(fèi)的沖擊,星巴克的天花板已經(jīng)來臨。

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。

星巴克

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  • 星巴克員工在紐約等四個(gè)美國城市擴(kuò)大罷工
  • 星巴克工會計(jì)劃在美國三個(gè)城市舉行罷工

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股價(jià)創(chuàng)4年最大跌幅,星巴克的天花板到了

重重壓力下,星巴克也正面臨增長瓶頸。

圖片來源:界面新聞范劍磊

文|讀懂財(cái)經(jīng)

隨著經(jīng)濟(jì)回暖,美股大市值公司的一季報(bào)大多交出了較好的成績。但星巴克是個(gè)例外,有分析師指出,星巴克一季報(bào)是所有大公司中最糟糕的。

詳細(xì)來看,星巴克營收、利潤、同店銷售額等主要財(cái)務(wù)指標(biāo)全部不達(dá)預(yù)期。尤其是同店銷售額,市場預(yù)期上升1.46%,而星巴克同店銷售額同比下降4%。同店銷售額下降,意味著單店商業(yè)模型惡化,由于單店房租、人員成本相對固定,單店創(chuàng)收減少,將極大擠壓公司利潤空間,星巴克一季度凈利潤同比下降14.96%。

業(yè)績暴雷后,星巴克股價(jià)創(chuàng)4年來最大跌幅,一夜暴跌15.88%,市值一夜蒸發(fā)1150億元。大摩、德意志銀行也紛紛下調(diào)了星巴克的評級。能讓券商降低評級,星巴克的問題顯然不只是一份不達(dá)預(yù)期的財(cái)報(bào),而是發(fā)展邏輯出現(xiàn)了變化。

本文持有以下觀點(diǎn):

1、星巴克被可選消費(fèi)屬性拖了后腿??Х茸鳛榭蛇x消費(fèi),受經(jīng)濟(jì)下行的影響更大,當(dāng)用戶預(yù)期收入下行后,會減少咖啡消費(fèi)。因此,即使星巴克加大了新品上新速度并推出了更優(yōu)惠的下午促銷活動,但星巴克全球范圍客流量仍下降6%。

2、星巴克被卷入價(jià)格戰(zhàn)。國內(nèi)本土咖啡品牌層出不窮,咖啡競爭也走到了價(jià)格戰(zhàn)階段。星巴克也開始用“滿70元減15元”等優(yōu)惠活動以價(jià)換量。但參考過往,高端品牌打價(jià)格戰(zhàn)雖然能帶來一時(shí)的業(yè)績增長,但品牌形象受損后,也會遭到業(yè)績反噬。

3、星巴克中國目標(biāo)用戶已經(jīng)到頂。一季度星巴克中國門店數(shù)量同比增長14%,但中國區(qū)收入同比下降7%。原因在于,如果考慮到人均GDP的差距,星巴克中國售價(jià)是日韓的3倍、美國的4.5倍,結(jié)合星巴克目前的用戶量,其在國內(nèi)覆蓋的目標(biāo)用戶可能已經(jīng)到頂。

/ 01 / 一份全面不達(dá)預(yù)期的財(cái)報(bào)

投行William Blair的分析師Sharon Zackfia下調(diào)了對星巴克的股票推薦評級,理由是他認(rèn)為“一季度星巴克所有關(guān)鍵指標(biāo)上都出現(xiàn)了令人震驚的全面失誤?!?/p>

從星巴克一季報(bào)看,公司財(cái)務(wù)指標(biāo)確實(shí)全面不及預(yù)期。一季度,星巴克營業(yè)收入為85.6億美元,同比下降2%,不及市場預(yù)期的91.3億美元;凈利潤為7.72億美元,同比下降14.96%;調(diào)整后每股收益為0.68美元,不及市場預(yù)期的0.79美元。

收入、利潤下滑的原因也比較棘手,由同店銷售額下降引起。一季度,星巴克同店銷售額同比下降4%,自2020年以來首次下滑,而市場預(yù)期上升1.46%。分地區(qū)來看,星巴克營收占比最大的兩塊市場都沒逃過同店銷售額下滑,其中,美國門店銷售額同比下降3%,市場預(yù)期為上升2.31%,中國門店銷售額同比下降11%,市場預(yù)期為下降1.64%。

對于餐飲類企業(yè)來說,同店銷售額下降,意味著單店商業(yè)模型的惡化,由于單店房租、人員成本相對固定,單店創(chuàng)收減少,將極大擠壓公司的整體利潤。因此,星巴克利潤降幅(14.96%),遠(yuǎn)大于收入降幅(2%)。

受業(yè)績表現(xiàn)不佳影響,摩根大通將星巴克股價(jià)目標(biāo)價(jià)從100美元下調(diào)至92美元,德意志銀行、William Blair也紛紛下調(diào)星巴克股票評級。業(yè)績與評級的雙重“打擊”直接引發(fā)星巴克美股股價(jià)“大跳水”,財(cái)報(bào)發(fā)布后,星巴克股價(jià)大跌15.82%,市值單日蒸發(fā)約1150億元,創(chuàng)近四年以來最大跌幅。

客觀來說,星巴克業(yè)績不達(dá)預(yù)期有一部分短期因素的影響。星巴克首席財(cái)務(wù)官Rachel Ruggeri在財(cái)報(bào)電話會中透露,“1月比平常更冷的天氣影響了整個(gè)行業(yè)的到店水平?!?/p>

但如果僅僅因?yàn)闃O端天氣,星巴克業(yè)績不達(dá)預(yù)期顯然不會引起如此巨大的股價(jià)變動。正如杰富瑞股票分析師安迪·巴里什(Andy Barish)對星巴克的點(diǎn)評最新財(cái)報(bào),“公司面臨的挑戰(zhàn)不是暫時(shí)性問題,還是更長期的問題?!蹦敲?,星巴克正面臨哪些問題呢?

/ 02 / 可選消費(fèi)屬性拖了后腿

星巴克首席執(zhí)行官Laxman Narasimhan稱,當(dāng)前為“一個(gè)充滿挑戰(zhàn)的環(huán)境”,并指出宏觀經(jīng)濟(jì)阻力及消費(fèi)者面臨的壓力為主要挑戰(zhàn)。換句話說,星巴克管理層認(rèn)為,宏觀經(jīng)濟(jì)下行是星巴克面臨的主要挑戰(zhàn)。

結(jié)合星巴克業(yè)務(wù)動作,也一定程度上顯示出,星巴克的部分壓力來自經(jīng)濟(jì)下行。過去一年星巴克不可謂不努力,為了提振銷售,星巴克此前嘗試了一系列新策略,包括下午促銷和加快上新速度。如一季度,星巴克中國在本季度共推出27款新品,推新數(shù)量是上一個(gè)季度的兩倍,是去年同期的三倍。

但上述措施并沒有起多大作用,星巴克全球咖啡館客流量依舊下降了6%。業(yè)務(wù)上的努力沒有換來好的經(jīng)營成績,是因?yàn)榭Х扔泻軓?qiáng)的可選消費(fèi)屬性,經(jīng)濟(jì)下行后,用戶收入預(yù)期下降后,消費(fèi)者很容易減少咖啡消費(fèi)。類似邏輯也體現(xiàn)在我國消費(fèi)品龍頭的業(yè)績分野,較為剛需的乳制品龍頭在2023年依然保持了營收的正增長,但三只松鼠等零食類可選消費(fèi)企業(yè)大多出現(xiàn)了業(yè)績下滑。

可選消費(fèi)屬性強(qiáng)也使咖啡更容易受市場競爭的影響。近幾年,國內(nèi)本土咖啡品牌層出不窮,咖啡競爭也走到了價(jià)格戰(zhàn)階段。2023年5月,庫迪推出“天天9.9”促銷活動,之后咖啡價(jià)格戰(zhàn)風(fēng)起云涌,直到現(xiàn)在也沒有停止的趨勢。4月29日,庫迪咖啡宣布現(xiàn)行門店補(bǔ)貼政策將延長至2026年12月31日,也就是說9.9元一杯的庫迪咖啡活動繼續(xù)。

競爭激烈的國內(nèi)咖啡市場也明顯影響到了星巴克,一季度星巴克中國門店銷售額同比下降11%,遠(yuǎn)高于星巴克全球門店銷售額的下降幅度(4%)。

更嚴(yán)重的是,星巴克也開始不可避免地進(jìn)入到價(jià)格戰(zhàn)。前段時(shí)間,“9塊9的風(fēng)終于還是卷到了星巴克”就登上了話題熱搜,諸如“滿70元減15元”“55.9元三杯”、“45.9元兩杯”各種優(yōu)惠券也紛紛出現(xiàn)在星巴克身上。

但問題是,星巴克自營模式的高成本決定了它很難在價(jià)格上擊敗國內(nèi)走加盟路線的咖啡品牌。且星巴克以高端起家,盲目降低價(jià)格反而會出現(xiàn)品牌力下降等問題,影響品牌的長期發(fā)展。

商業(yè)史上也出現(xiàn)過類似教訓(xùn),2000年初Burberry試圖降價(jià)來增加銷量,雖然短期提高了銷售額,但導(dǎo)致品牌稀缺性受損,公司業(yè)績也隨之下滑。

重重壓力下,星巴克也正面臨增長瓶頸。

/ 03 / 增長的故事到頭了

進(jìn)入2024年后,星巴克已連續(xù)多次下調(diào)了增長預(yù)期。此前一季度財(cái)報(bào)低于市場預(yù)期,星巴克宣布下調(diào)2024財(cái)年全年?duì)I收指引,將預(yù)計(jì)增長范圍從10%—12%調(diào)整為7%—10%,本季度電話會議上,星巴克將全年?duì)I收增長預(yù)期下調(diào)至低個(gè)位數(shù),并暗示調(diào)整后每股盈利可能持平。

連續(xù)調(diào)低增長預(yù)期,且營收增速已下調(diào)到低個(gè)位數(shù),反映出星巴克正面臨增長瓶頸。星巴克遇到增長瓶頸很大程度上是因?yàn)樽ゲ蛔≈袊@個(gè)咖啡增量市場。

由于全球咖啡市場的發(fā)展階段不同,中國是目前全球范圍內(nèi)最大的咖啡增量市場。根據(jù)前瞻研究院發(fā)布的《2020-2025年中國咖啡行業(yè)市場需求與投資規(guī)劃分析報(bào)告》,中國咖啡年均增速為15%,而全球咖啡市場平均增速僅為2%。

星巴克看到了這個(gè)機(jī)會,創(chuàng)始人舒爾茨曾明確表示,2025年中國將超過美國成為星巴克最大市場。為此,星巴克在中國地區(qū)加速開店,2023年星巴克中國增加了885家門店,而前一年只增加了732家。2024年一季度,星巴克凈新增門店118家,同比增長14%。

但問題是門店數(shù)量的增加并沒有轉(zhuǎn)化為業(yè)績。一季度,星巴克中國區(qū)收入為7.06億美元,同比下降8%。門店多了,但收入反而少了,除了前文提到的國內(nèi)咖啡品牌競爭的影響,很大程度上是因?yàn)樾前涂藢鴥?nèi)目標(biāo)人群的覆蓋已達(dá)到天花板。

橫向?qū)Ρ鹊脑?,星巴克的中國售價(jià)幾乎可以說是全球最高。比如,日本、韓國的人均GDP是中國人的2.5倍以上,但日韓的星巴克價(jià)格卻低于中國,如一杯星巴克中杯拿鐵在中國賣30元,在韓國只賣27.25元。如果按照人均GDP倍數(shù)簡單換算,中國星巴克的定價(jià)實(shí)際是日韓的3倍、美國的4.5倍。

星巴克超高定價(jià)下,其客群顯然不是中國的所有人口,而是消費(fèi)能力相對較高的人群。目前星巴克會員人數(shù)達(dá)到了1.2億。而據(jù)某個(gè)雪球大V測算,達(dá)到日韓收入60-70%水平的中國人口也就是1.2億人上下。

考慮到,星巴克目前覆蓋的用戶人群收入水平只有日韓的60-70%,但產(chǎn)品定價(jià)遠(yuǎn)高于日韓,星巴克在當(dāng)前的定價(jià)水平下很可能已經(jīng)覆蓋完了中國區(qū)的核心用戶。這也是為什么過去幾個(gè)季度星巴克加大了下沉市場投入,但業(yè)績卻并沒有明顯增長的原因。

當(dāng)高定價(jià)疊加價(jià)格戰(zhàn)使星巴克錯(cuò)失了中國這一最大的咖啡增量市場,再加上全球經(jīng)濟(jì)下行對咖啡等可選消費(fèi)的沖擊,星巴克的天花板已經(jīng)來臨。

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。