文|債市觀察 李非林
憑借新能源車行業(yè)的“東風(fēng)”，天齊鋰業(yè)（002466.SZ、9696.HK）從偏居西南一隅的小公司，成為全球鋰業(yè)巨頭。
如今，“靈魂人物”退居幕后，“二代”走向臺(tái)前。4月29日天齊鋰業(yè)發(fā)布公告，公司創(chuàng)始人、實(shí)際控制人蔣衛(wèi)平辭職，其女蔣安琪將正式接班。
圖源：公司公告
新能源風(fēng)口逐漸過去，車企的產(chǎn)能也逐漸過剩。隨著碳酸鋰的價(jià)格經(jīng)歷斷崖式下跌，作為行業(yè)龍頭的天齊鋰業(yè)也沒逃過行業(yè)周期的宿命。
事實(shí)上，天齊鋰業(yè)近日一直被架在火上烤。
4月29日，天齊鋰業(yè)發(fā)布季報(bào)，確認(rèn)一季度營收25.85億元，同比下降77.42%，凈虧損額達(dá)38.97億元。此前23日晚間，天齊鋰業(yè)曾發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)今年第一季度凈虧損36億元至43億元，消息一出即引發(fā)市場(chǎng)軒然大波。24日，天齊鋰業(yè)A股一度跌停、H股大幅跳水。
4月24日，天齊鋰業(yè)迅速召開機(jī)構(gòu)及分析師電話會(huì)議，匯豐、千禧資本、安信基金、博時(shí)基金、高盛（亞洲）等百余家機(jī)構(gòu)超過210人參加了該會(huì)議。
因天齊鋰業(yè)業(yè)績(jī)變動(dòng)，市場(chǎng)關(guān)注還聚焦于“太保系”投資天齊鋰業(yè)港股的虧損情況。2022年7月“太保系”合計(jì)認(rèn)購天齊鋰業(yè)港股1244.54萬股，約10.21億港元的股份，持股比例為7.58%。據(jù)最新股價(jià)，相較于“太保系”在基石投資協(xié)議中的認(rèn)購均價(jià)，其投資浮虧比例已達(dá)64.53%。
此外，深交所也火速發(fā)布關(guān)注函，要求天齊鋰業(yè)分析虧損原因，并說明是否存在持續(xù)虧損風(fēng)險(xiǎn)。
4月26日晚間，天齊鋰業(yè)發(fā)布公告，對(duì)關(guān)注函所提問題作出了詳細(xì)回復(fù)，回復(fù)函長達(dá)11頁。
截至4月30日收盤，天齊鋰業(yè)止跌，A股報(bào)39.51元/股，市值648億元，H股報(bào)30.4港元/股，市值499億港元。而A股市值距離2021年近2000億高點(diǎn)已蒸發(fā)67.6%。
而面臨業(yè)績(jī)及股價(jià)的雙重殺跌，蔣衛(wèi)平此時(shí)交棒女兒，天齊鋰業(yè)能否扭轉(zhuǎn)局勢(shì)，重回“鋰王”的高光時(shí)刻？也還需時(shí)日驗(yàn)證。
01、天齊鋰業(yè)投資“踩雷”
天齊鋰業(yè)在回復(fù)深交所關(guān)注函時(shí)提到，其參股的智利鋰礦巨頭智利化工礦業(yè)公司（以下簡(jiǎn)稱“SQM”），陷入稅務(wù)訴訟糾紛，預(yù)計(jì) 2024 年第一季度的SQM凈利潤可能減少約 11 億美元，這將導(dǎo)致天齊鋰業(yè)確認(rèn)的對(duì)SQM的投資收益環(huán)比大幅下降約 1143%.
按照天齊鋰業(yè)對(duì)SQM持股比例22.16%計(jì)算，受SQM影響的凈利潤金額約為 17億元人民幣，占天齊鋰業(yè)一季度業(yè)績(jī)虧損比例約為43.62%。
實(shí)際上，天齊鋰業(yè)主要圍繞鋰礦資源做開發(fā)和相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)和貿(mào)易，而SQM擁有全球兩大“明珠”之一、世界三大鹽湖之一阿塔卡瑪?shù)拈_采權(quán)。
2018年12月5日，天齊鋰業(yè)斥巨資280億元收購了SQM23.77%的股權(quán)，成為其第二大股東。目前，天齊鋰業(yè)仍持有SQM合計(jì)約22.16%的股權(quán)。
然而高價(jià)收購的背后，卻不盡人意。
一方面收購SQM，對(duì)天齊鋰業(yè)而言并不能業(yè)績(jī)并表，只能靠分紅形式獲利，但是靠分紅能否覆蓋天齊鋰業(yè)收購的融資成本是個(gè)未知數(shù)。
另一方面，市場(chǎng)大環(huán)境已經(jīng)變化，就在2018年5月，簽署收購協(xié)議時(shí)，SQM股價(jià)還是55美元/股，截至2020年底，其股價(jià)已跌至45.39美元/股，而天齊鋰業(yè)的收購價(jià)格是65美元/股，縮水明顯。
最關(guān)鍵的，此次收購為天齊鋰業(yè)埋下債務(wù)危機(jī)的隱憂，280億的并購款中，天齊鋰業(yè)累計(jì)借款242億元，彼時(shí)，天齊鋰業(yè)的資產(chǎn)不過120億元，全年?duì)I收也就只有62.44億元，這也使得天齊鋰業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升。
2020年，天齊鋰業(yè)也因要償還收購SQM時(shí)所借款項(xiàng)，一度陷入債務(wù)危機(jī)。
追溯歷史信息，天齊鋰業(yè)的業(yè)績(jī)確實(shí)與SQM的經(jīng)營狀況具有一定程度的相關(guān)性。2021年與2022年，SQM業(yè)績(jī)大幅增長，天齊鋰業(yè)業(yè)績(jī)也有了飛躍。2021年天齊鋰業(yè)營收、歸母凈利分別同比增136.56%、213.37%；2022年分別同比增427.82%、1060.47%。同期，SQM為天齊鋰業(yè)帶來投資收益為7.6億元、56.41億元。
但到了2023年，天齊鋰業(yè)凈利潤下滑近70%。同時(shí)期，SQM業(yè)績(jī)同比下降約48%。
綜合來看，天齊鋰業(yè)收益對(duì)SQM有較大的依賴性，這種依賴性同時(shí)也帶來風(fēng)險(xiǎn)，所以當(dāng)SQM面臨稅務(wù)爭(zhēng)議或其他經(jīng)營問題時(shí)，天齊鋰業(yè)的業(yè)績(jī)也受到較大影響就不足為奇了。
天齊鋰業(yè)表示，SQM后續(xù)是否有更多相關(guān)稅收影響取決于智利當(dāng)?shù)氐牧⒎ㄟ^程和新生效的法律體系以及SQM與稅務(wù)局的談判過程和結(jié)果。但這對(duì)其歸母凈利潤的影響將進(jìn)一步減弱。
其實(shí)，天齊鋰業(yè)2024年第一季度的巨額虧損還有一個(gè)關(guān)鍵因素，那就是天齊鋰業(yè)自身鋰產(chǎn)品銷售價(jià)格的大幅下降，導(dǎo)致毛利率較大幅度下降。
一直以來，鋰價(jià)都是影響鋰資源行業(yè)毛利的重要因素。但2023年以來，鋰鹽價(jià)格持續(xù)下行，目前價(jià)格約為11萬元/噸，較2022年高點(diǎn)已跌去超80%。即便是核心原料鋰精礦已實(shí)現(xiàn)100%自給，天齊鋰業(yè)面對(duì)鋰鹽終端價(jià)格的急速下滑，業(yè)績(jī)?nèi)匀怀袎骸?/p>
天齊鋰業(yè)表示，實(shí)際上公司第一季度生產(chǎn)經(jīng)營正常，鋰鹽產(chǎn)品（鋰化合物）銷量也是增長的，達(dá)1.67萬噸，環(huán)比增加20.49%，同比增長108.92%。
但受到市場(chǎng)價(jià)格下行影響，鋰化合物銷售均價(jià)環(huán)比下降 40.53%；疊加鋰礦定價(jià)機(jī)制調(diào)整影響，鋰礦銷售均價(jià)環(huán)比下降 70.24%；因此，鋰產(chǎn)品的銷售毛利額及毛利率環(huán)比下降，其中鋰礦毛利額環(huán)比下降 84.27%，鋰化合物及衍生品毛利額環(huán)比下降 48.86%。
不過，天齊鋰業(yè)也回應(yīng)，隨著文菲爾德鋰礦定價(jià)周期的縮短以及鋰礦價(jià)格由高位回落并逐步平穩(wěn)，該因素對(duì)公司歸母凈利潤的影響也將逐步降低。
此外，天齊鋰業(yè)的巨虧也有業(yè)務(wù)模式因素影響。天齊鋰業(yè)在回應(yīng)投資者機(jī)構(gòu)提問時(shí)稱，在2024年之前，泰利森化學(xué)級(jí)鋰精礦定價(jià)機(jī)制與公司鋰化工產(chǎn)品銷售定價(jià)機(jī)制存在時(shí)間周期的錯(cuò)配，導(dǎo)致了公司經(jīng)營業(yè)績(jī)的階段性虧損。也就是說，天齊鋰業(yè)今年一季度仍用的高價(jià)鋰礦庫存，而銷售端價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)低于原材料成本端。
截至2024年3月底，天齊鋰業(yè)仍有2023年采用Q-1定價(jià)的高價(jià)鋰精礦原材料庫存，令主營產(chǎn)品業(yè)績(jī)繼續(xù)承壓，但隨著泰利森定價(jià)機(jī)制轉(zhuǎn)為M-1，鋰精礦定價(jià)機(jī)制的階段性錯(cuò)配也會(huì)逐步減弱，屆時(shí)后續(xù)的經(jīng)營也會(huì)產(chǎn)生相對(duì)正向的影響。
02、一季度56家投資機(jī)構(gòu)退出，天齊鋰業(yè)發(fā)新債
值得注意的是，在公布一季度業(yè)績(jī)虧損前的4月10日，天齊鋰業(yè)成功發(fā)行了一筆一般短期融資債“24天齊鋰業(yè)CP001”，發(fā)行規(guī)模為3億元，票面利率2.35%。該債券募集資金將全部用來償還天齊鋰業(yè)全資子公司成都天齊鋰業(yè)有限公司的存量銀行借款。
成功發(fā)債后的2周后，天齊鋰業(yè)業(yè)績(jī)“爆雷”的消息才被公布。
”24天齊鋰業(yè)CP001”募集說明書還稱，天齊鋰業(yè)貨幣資金方面，呈快速增長態(tài)勢(shì)，流動(dòng)性充沛，償債有保障，本期短期融資券本息也能夠被覆蓋。盈利方面，也呈現(xiàn)快速上升趨勢(shì)，近年來隨著鋰價(jià)的回升，天齊鋰業(yè)也具備較強(qiáng)的盈利能力。
但隨著天齊鋰業(yè)公布一季度巨虧，引發(fā)外界關(guān)注后，其剛剛發(fā)行的短期融資債投資者是何心情？目前不得而知。
服務(wù)買方投資者的第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的邦得數(shù)字（北京）科技有限公司（簡(jiǎn)稱“BonD邦得”）分析師認(rèn)為:天齊鋰業(yè)爆雷對(duì)債券投資者影響不大。因目前鋰價(jià)已有企穩(wěn)跡象（需求端有增量、供給端難進(jìn)一步惡化），新型負(fù)極材料、儲(chǔ)能、飛行汽車等發(fā)展對(duì)鋰需求有增量貢獻(xiàn)；此前價(jià)格下大部分鋰資源企業(yè)已虧損，行業(yè)供需格局較難進(jìn)一步惡化。隨著鋰價(jià)企穩(wěn)，公司經(jīng)營會(huì)有所改善，短融兌付壓力不大。
另外，對(duì)于未來可能的信用風(fēng)險(xiǎn)，邦得表示，除面臨政治風(fēng)險(xiǎn)外，公司對(duì)泰利森的持股比例較低，但考慮到其在鋰資源行業(yè)有一定市場(chǎng)地位，目前鋰價(jià)有企穩(wěn)跡象，負(fù)債率較低，債務(wù)結(jié)構(gòu)較好，整體信用風(fēng)險(xiǎn)不大，但仍需關(guān)注SQM后續(xù)可能面臨“公私合營”對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐傻挠绊憽?/p>
對(duì)于天齊鋰業(yè)的短期負(fù)債償付壓力，債市觀察注意到，2023年底其短期債務(wù)13.4億元，占總債務(wù)比重為11.16%，整體債務(wù)資本化比率18.12%，杠桿較低，BonD邦得表示，因SQM 稅務(wù)爭(zhēng)議資金此前已支付，對(duì)天齊鋰業(yè)現(xiàn)金流影響不大，故短期償債壓力不大。
但債市觀察注意到，今年一季度，大量公募基金都在減倉天齊鋰業(yè)A股。據(jù)Wind顯示，機(jī)構(gòu)投資者從2023年底的103家降至今年一季度的47家，其中包括中歐基金、廣發(fā)基金、博時(shí)基金、匯添富基金、南方基金等機(jī)構(gòu)均有減持。
但也有投資機(jī)構(gòu)有不同判斷。李瑞管理的東方新能源汽車主題混合（400015）繼續(xù)加倉;左騰飛管理的農(nóng)銀新能源主題（002190）持倉沒有變化，而這兩只基金的規(guī)模都達(dá)到近百億元。華泰柏瑞基金、東方基金、嘉實(shí)基金、易方達(dá)基金、銀華基金等11家基金在一季度均有增持，國融基金、新沃基金是2家新進(jìn)機(jī)構(gòu)。
中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜認(rèn)為，鋰礦股的屬性問題，實(shí)際上是市場(chǎng)對(duì)其價(jià)值和未來潛力的不同看法的體現(xiàn)。一方面，由于鋰礦是新能源汽車電池的關(guān)鍵原材料，隨著新能源汽車行業(yè)的快速發(fā)展，鋰礦需求持續(xù)增長，這使得鋰礦股具有一定的成長股特征。另一方面，鋰礦作為一種資源，其價(jià)格和需求也會(huì)受到市場(chǎng)供需關(guān)系的影響，表現(xiàn)出周期性波動(dòng)。因此，鋰礦股可以被視為周期成長股，即在長期成長趨勢(shì)中也存在短期周期性的波動(dòng)。
所以，目前看來，天齊鋰業(yè)的業(yè)績(jī)爆雷對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的影響要遠(yuǎn)大于債券投資者。
你看好天齊鋰業(yè)的發(fā)展嗎？“鋰王”退居二線，“二代”接班人能否帶領(lǐng)公司安然度過行業(yè)波動(dòng)期？歡迎留言區(qū)討論。