文|債市觀察 李非林
憑借新能源車行業(yè)的“東風(fēng)”，天齊鋰業(yè)（002466.SZ、9696.HK）從偏居西南一隅的小公司，成為全球鋰業(yè)巨頭。
如今，“靈魂人物”退居幕后，“二代”走向臺前。4月29日天齊鋰業(yè)發(fā)布公告，公司創(chuàng)始人、實(shí)際控制人蔣衛(wèi)平辭職，其女蔣安琪將正式接班。
圖源：公司公告
新能源風(fēng)口逐漸過去，車企的產(chǎn)能也逐漸過剩。隨著碳酸鋰的價格經(jīng)歷斷崖式下跌，作為行業(yè)龍頭的天齊鋰業(yè)也沒逃過行業(yè)周期的宿命。
事實(shí)上，天齊鋰業(yè)近日一直被架在火上烤。
4月29日，天齊鋰業(yè)發(fā)布季報，確認(rèn)一季度營收25.85億元，同比下降77.42%，凈虧損額達(dá)38.97億元。此前23日晚間，天齊鋰業(yè)曾發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計今年第一季度凈虧損36億元至43億元，消息一出即引發(fā)市場軒然大波。24日，天齊鋰業(yè)A股一度跌停、H股大幅跳水。
4月24日，天齊鋰業(yè)迅速召開機(jī)構(gòu)及分析師電話會議，匯豐、千禧資本、安信基金、博時基金、高盛（亞洲）等百余家機(jī)構(gòu)超過210人參加了該會議。
因天齊鋰業(yè)業(yè)績變動，市場關(guān)注還聚焦于“太保系”投資天齊鋰業(yè)港股的虧損情況。2022年7月“太保系”合計認(rèn)購天齊鋰業(yè)港股1244.54萬股，約10.21億港元的股份，持股比例為7.58%。據(jù)最新股價，相較于“太保系”在基石投資協(xié)議中的認(rèn)購均價，其投資浮虧比例已達(dá)64.53%。
此外，深交所也火速發(fā)布關(guān)注函，要求天齊鋰業(yè)分析虧損原因，并說明是否存在持續(xù)虧損風(fēng)險。
4月26日晚間，天齊鋰業(yè)發(fā)布公告，對關(guān)注函所提問題作出了詳細(xì)回復(fù)，回復(fù)函長達(dá)11頁。
截至4月30日收盤，天齊鋰業(yè)止跌，A股報39.51元/股，市值648億元，H股報30.4港元/股，市值499億港元。而A股市值距離2021年近2000億高點(diǎn)已蒸發(fā)67.6%。
而面臨業(yè)績及股價的雙重殺跌，蔣衛(wèi)平此時交棒女兒，天齊鋰業(yè)能否扭轉(zhuǎn)局勢，重回“鋰王”的高光時刻？也還需時日驗(yàn)證。
01、天齊鋰業(yè)投資“踩雷”
天齊鋰業(yè)在回復(fù)深交所關(guān)注函時提到，其參股的智利鋰礦巨頭智利化工礦業(yè)公司（以下簡稱“SQM”），陷入稅務(wù)訴訟糾紛，預(yù)計 2024 年第一季度的SQM凈利潤可能減少約 11 億美元，這將導(dǎo)致天齊鋰業(yè)確認(rèn)的對SQM的投資收益環(huán)比大幅下降約 1143%.
按照天齊鋰業(yè)對SQM持股比例22.16%計算，受SQM影響的凈利潤金額約為 17億元人民幣，占天齊鋰業(yè)一季度業(yè)績虧損比例約為43.62%。
實(shí)際上，天齊鋰業(yè)主要圍繞鋰礦資源做開發(fā)和相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)和貿(mào)易，而SQM擁有全球兩大“明珠”之一、世界三大鹽湖之一阿塔卡瑪?shù)拈_采權(quán)。
2018年12月5日，天齊鋰業(yè)斥巨資280億元收購了SQM23.77%的股權(quán)，成為其第二大股東。目前，天齊鋰業(yè)仍持有SQM合計約22.16%的股權(quán)。
然而高價收購的背后，卻不盡人意。
一方面收購SQM，對天齊鋰業(yè)而言并不能業(yè)績并表，只能靠分紅形式獲利，但是靠分紅能否覆蓋天齊鋰業(yè)收購的融資成本是個未知數(shù)。
另一方面，市場大環(huán)境已經(jīng)變化，就在2018年5月，簽署收購協(xié)議時，SQM股價還是55美元/股，截至2020年底，其股價已跌至45.39美元/股，而天齊鋰業(yè)的收購價格是65美元/股，縮水明顯。
最關(guān)鍵的，此次收購為天齊鋰業(yè)埋下債務(wù)危機(jī)的隱憂，280億的并購款中，天齊鋰業(yè)累計借款242億元，彼時，天齊鋰業(yè)的資產(chǎn)不過120億元，全年?duì)I收也就只有62.44億元，這也使得天齊鋰業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升。
2020年，天齊鋰業(yè)也因要償還收購SQM時所借款項(xiàng)，一度陷入債務(wù)危機(jī)。
追溯歷史信息，天齊鋰業(yè)的業(yè)績確實(shí)與SQM的經(jīng)營狀況具有一定程度的相關(guān)性。2021年與2022年，SQM業(yè)績大幅增長，天齊鋰業(yè)業(yè)績也有了飛躍。2021年天齊鋰業(yè)營收、歸母凈利分別同比增136.56%、213.37%；2022年分別同比增427.82%、1060.47%。同期，SQM為天齊鋰業(yè)帶來投資收益為7.6億元、56.41億元。
但到了2023年，天齊鋰業(yè)凈利潤下滑近70%。同時期，SQM業(yè)績同比下降約48%。
綜合來看，天齊鋰業(yè)收益對SQM有較大的依賴性，這種依賴性同時也帶來風(fēng)險，所以當(dāng)SQM面臨稅務(wù)爭議或其他經(jīng)營問題時，天齊鋰業(yè)的業(yè)績也受到較大影響就不足為奇了。
天齊鋰業(yè)表示，SQM后續(xù)是否有更多相關(guān)稅收影響取決于智利當(dāng)?shù)氐牧⒎ㄟ^程和新生效的法律體系以及SQM與稅務(wù)局的談判過程和結(jié)果。但這對其歸母凈利潤的影響將進(jìn)一步減弱。
其實(shí)，天齊鋰業(yè)2024年第一季度的巨額虧損還有一個關(guān)鍵因素，那就是天齊鋰業(yè)自身鋰產(chǎn)品銷售價格的大幅下降，導(dǎo)致毛利率較大幅度下降。
一直以來，鋰價都是影響鋰資源行業(yè)毛利的重要因素。但2023年以來，鋰鹽價格持續(xù)下行，目前價格約為11萬元/噸，較2022年高點(diǎn)已跌去超80%。即便是核心原料鋰精礦已實(shí)現(xiàn)100%自給，天齊鋰業(yè)面對鋰鹽終端價格的急速下滑，業(yè)績?nèi)匀怀袎骸?/p>
天齊鋰業(yè)表示，實(shí)際上公司第一季度生產(chǎn)經(jīng)營正常，鋰鹽產(chǎn)品（鋰化合物）銷量也是增長的，達(dá)1.67萬噸，環(huán)比增加20.49%，同比增長108.92%。
但受到市場價格下行影響，鋰化合物銷售均價環(huán)比下降 40.53%；疊加鋰礦定價機(jī)制調(diào)整影響，鋰礦銷售均價環(huán)比下降 70.24%；因此，鋰產(chǎn)品的銷售毛利額及毛利率環(huán)比下降，其中鋰礦毛利額環(huán)比下降 84.27%，鋰化合物及衍生品毛利額環(huán)比下降 48.86%。
不過，天齊鋰業(yè)也回應(yīng)，隨著文菲爾德鋰礦定價周期的縮短以及鋰礦價格由高位回落并逐步平穩(wěn)，該因素對公司歸母凈利潤的影響也將逐步降低。
此外，天齊鋰業(yè)的巨虧也有業(yè)務(wù)模式因素影響。天齊鋰業(yè)在回應(yīng)投資者機(jī)構(gòu)提問時稱，在2024年之前，泰利森化學(xué)級鋰精礦定價機(jī)制與公司鋰化工產(chǎn)品銷售定價機(jī)制存在時間周期的錯配，導(dǎo)致了公司經(jīng)營業(yè)績的階段性虧損。也就是說，天齊鋰業(yè)今年一季度仍用的高價鋰礦庫存，而銷售端價格已經(jīng)遠(yuǎn)低于原材料成本端。
截至2024年3月底，天齊鋰業(yè)仍有2023年采用Q-1定價的高價鋰精礦原材料庫存，令主營產(chǎn)品業(yè)績繼續(xù)承壓，但隨著泰利森定價機(jī)制轉(zhuǎn)為M-1，鋰精礦定價機(jī)制的階段性錯配也會逐步減弱，屆時后續(xù)的經(jīng)營也會產(chǎn)生相對正向的影響。
02、一季度56家投資機(jī)構(gòu)退出，天齊鋰業(yè)發(fā)新債
值得注意的是，在公布一季度業(yè)績虧損前的4月10日，天齊鋰業(yè)成功發(fā)行了一筆一般短期融資債“24天齊鋰業(yè)CP001”，發(fā)行規(guī)模為3億元，票面利率2.35%。該債券募集資金將全部用來償還天齊鋰業(yè)全資子公司成都天齊鋰業(yè)有限公司的存量銀行借款。
成功發(fā)債后的2周后，天齊鋰業(yè)業(yè)績“爆雷”的消息才被公布。
”24天齊鋰業(yè)CP001”募集說明書還稱，天齊鋰業(yè)貨幣資金方面，呈快速增長態(tài)勢，流動性充沛，償債有保障，本期短期融資券本息也能夠被覆蓋。盈利方面，也呈現(xiàn)快速上升趨勢，近年來隨著鋰價的回升，天齊鋰業(yè)也具備較強(qiáng)的盈利能力。
但隨著天齊鋰業(yè)公布一季度巨虧，引發(fā)外界關(guān)注后，其剛剛發(fā)行的短期融資債投資者是何心情？目前不得而知。
服務(wù)買方投資者的第三方評級機(jī)構(gòu)的邦得數(shù)字（北京）科技有限公司（簡稱“BonD邦得”）分析師認(rèn)為:天齊鋰業(yè)爆雷對債券投資者影響不大。因目前鋰價已有企穩(wěn)跡象（需求端有增量、供給端難進(jìn)一步惡化），新型負(fù)極材料、儲能、飛行汽車等發(fā)展對鋰需求有增量貢獻(xiàn)；此前價格下大部分鋰資源企業(yè)已虧損，行業(yè)供需格局較難進(jìn)一步惡化。隨著鋰價企穩(wěn)，公司經(jīng)營會有所改善，短融兌付壓力不大。
另外，對于未來可能的信用風(fēng)險，邦得表示，除面臨政治風(fēng)險外，公司對泰利森的持股比例較低，但考慮到其在鋰資源行業(yè)有一定市場地位，目前鋰價有企穩(wěn)跡象，負(fù)債率較低，債務(wù)結(jié)構(gòu)較好，整體信用風(fēng)險不大，但仍需關(guān)注SQM后續(xù)可能面臨“公私合營”對公司業(yè)績造成的影響。
對于天齊鋰業(yè)的短期負(fù)債償付壓力，債市觀察注意到，2023年底其短期債務(wù)13.4億元，占總債務(wù)比重為11.16%，整體債務(wù)資本化比率18.12%，杠桿較低，BonD邦得表示，因SQM 稅務(wù)爭議資金此前已支付，對天齊鋰業(yè)現(xiàn)金流影響不大，故短期償債壓力不大。
但債市觀察注意到，今年一季度，大量公募基金都在減倉天齊鋰業(yè)A股。據(jù)Wind顯示，機(jī)構(gòu)投資者從2023年底的103家降至今年一季度的47家，其中包括中歐基金、廣發(fā)基金、博時基金、匯添富基金、南方基金等機(jī)構(gòu)均有減持。
但也有投資機(jī)構(gòu)有不同判斷。李瑞管理的東方新能源汽車主題混合（400015）繼續(xù)加倉;左騰飛管理的農(nóng)銀新能源主題（002190）持倉沒有變化，而這兩只基金的規(guī)模都達(dá)到近百億元。華泰柏瑞基金、東方基金、嘉實(shí)基金、易方達(dá)基金、銀華基金等11家基金在一季度均有增持，國融基金、新沃基金是2家新進(jìn)機(jī)構(gòu)。
中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜認(rèn)為，鋰礦股的屬性問題，實(shí)際上是市場對其價值和未來潛力的不同看法的體現(xiàn)。一方面，由于鋰礦是新能源汽車電池的關(guān)鍵原材料，隨著新能源汽車行業(yè)的快速發(fā)展，鋰礦需求持續(xù)增長，這使得鋰礦股具有一定的成長股特征。另一方面，鋰礦作為一種資源，其價格和需求也會受到市場供需關(guān)系的影響，表現(xiàn)出周期性波動。因此，鋰礦股可以被視為周期成長股，即在長期成長趨勢中也存在短期周期性的波動。
所以，目前看來，天齊鋰業(yè)的業(yè)績爆雷對二級市場的機(jī)構(gòu)和個人投資者的影響要遠(yuǎn)大于債券投資者。
你看好天齊鋰業(yè)的發(fā)展嗎？“鋰王”退居二線，“二代”接班人能否帶領(lǐng)公司安然度過行業(yè)波動期？歡迎留言區(qū)討論。