文|節(jié)點財經(jīng) 九才

白酒行業(yè)內(nèi)素有“西不入川，東不入皖”的說法，相比川酒的興盛，徽酒的名氣稍弱，但卻是市場中具有典型代表性的區(qū)域性白酒?？v觀國內(nèi)市場，安徽稱得上是內(nèi)部競爭最為激烈的省份之一，僅白酒上市公司就有古井貢酒、迎駕貢酒、口子窖、金種子酒四家，此外還有一眾中小品牌。

所以，徽酒的“內(nèi)卷”可想而知。而“卷”的最厲害的，莫過于口子窖和迎駕貢酒圍繞“徽酒老二”之間的競爭。畢竟，它們已經(jīng)被“老大”古井貢酒拉開了距離，而彼此之間卻相差不大。

在2022年之前的幾年中，口子窖一直是“徽酒老二”，壓了迎駕貢酒一頭。但是，這一情況在2022年發(fā)生逆轉(zhuǎn)。當年口子窖總營收為51.35億元，低于迎駕貢酒的55.05億元。

而相比營收數(shù)據(jù)被反超，口子窖在A股的市值更是呈現(xiàn)出“被碾壓”的態(tài)勢。截至4月19日收盤，其市值為228.7億元，而老對手迎駕貢酒則達到488.8億元，幾乎是自己的一倍。

面對這種局面，口子窖還有重新逆轉(zhuǎn)的機會嗎？

 01 “徽酒老二”爭奪戰(zhàn) 

其實，從最近一期的財報看，口子窖的表現(xiàn)還算不錯。其2023年第三季度報告顯示，公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入44.46億元，同比增長18.18%；凈利潤13.48億元，同比增長12.22%。

不論營收還是凈利潤，都是兩位數(shù)的增長，在節(jié)點財經(jīng)看來，口子窖這樣的業(yè)績表現(xiàn)還算可以，但無奈對手的表現(xiàn)更好。同期，迎駕貢酒營收為48.04億元，同比增長23.42%；凈利潤達16.55億元，同比增長37.57%。

從營收和凈利潤的增速對比不難發(fā)現(xiàn)，口子窖與迎駕貢酒的差距在逐漸擴大。而從最近三年的財報中，節(jié)點財經(jīng)發(fā)現(xiàn)，口子窖的業(yè)績雖然看起來還不錯，但仔細分析還是能發(fā)現(xiàn)一些問題。

比如雖然公司的營收、凈利潤在保持增長，但趨勢并不穩(wěn)定。2020年至2022年，其營收增幅分別為-14.15%、25.37%和2.12%。如果對比2019年46.72億的營收數(shù)據(jù)，這三年口子窖的營收僅增長了不足10%。

此外，在反映經(jīng)銷商積極性的合同負債上，口子窖的表現(xiàn)也并不樂觀。2023年三季度，其合同負債為3.83億元，同比下降0.41%。而從2020年以來，這一數(shù)據(jù)就一直處于下降趨勢。

合同負債走低的背后，是經(jīng)銷商的打款意愿不高，間接說明，口子窖的渠道銷售似乎并不順暢。

這個問題還可以通過存貨的變化得到印證。

據(jù)2023年三季度財報顯示，口子窖的存貨達到47.96億元，同比增長21.91%，占總資產(chǎn)比重約為40%，相比2022年三季度末存貨占總資產(chǎn)比重提升約3.26個百分點。同時，其存貨周轉(zhuǎn)率(次)為0.245，去年同期為0.257，同比下降0.012。

總資產(chǎn)120億，存貨就有近48億，存貨周轉(zhuǎn)率走低，對口子窖來說都不是好現(xiàn)象。

那么，口子窖的問題出在什么地方呢？在節(jié)點財經(jīng)看來，回答這個問題首先要面對的，就是口子窖相對奇特的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

02  成也高端，困也高端 

在白酒市場，口子窖的產(chǎn)品是兼香型白酒的代表之一。所謂兼香，是融合了濃香、醬香等多種香型，具備＂前濃、后醬、中間清＂的獨特口感。

在產(chǎn)品定位上，口子窖從很早就瞄準了次高端和高端酒市場。1998年，口子窖推出了其自研的主力產(chǎn)品口子窖5年，定價68元/瓶。

當時，全國的平均工資才1000塊，而安徽白酒市場的價格普遍還在30-40元左右。

為了打開高端市場，口子窖在當時還獨創(chuàng)了“盤中盤模式”，幾年時間就從一個地方酒廠發(fā)展為“徽酒老二”。

所謂“盤中盤模式”，簡單說，就是通過打開高端消費人群，帶動中低端消費人群。在這個模式中，口子窖選擇從合肥開始，主攻中高端市場，來供應商務、政務及其他高消費人群。

“盤中盤模式”有著從高到低的推廣次序，總結(jié)下來就是，以小盤(A級高檔酒店）帶動中盤(B級中檔酒店)，最終影響大盤(C類酒店、超市、零售店)，“品牌擴散”路徑很明確。

當時，口子窖的這套模式很有獨創(chuàng)性。但隨著其它競爭對手有樣學樣，也開始借鑒“盤中盤模式”，口子窖的發(fā)展也慢了下來。

但是，在這個過程中，口子窖逐漸形成了倚重高端、次高端的產(chǎn)品布局。以2022年為例，其高端酒貢獻營收達48.70億元，占總營收的95%左右。在眾多白酒公司中，這樣的產(chǎn)品布局很是少見，尤其是對口子窖這種區(qū)域品牌。

這種產(chǎn)品布局帶來的問題很明顯，就是增長放緩。這一方面在于，高端白酒受制于產(chǎn)能，快速增長并不容易。另一方面，口子窖受限于品牌影響力，對中低檔產(chǎn)品的帶動效應不強。

2023年三季度財報顯示，在其產(chǎn)品營收中，口子窖高、中、低檔白酒營收分別同比增長19.34%、-17.52%、-5.83%。不難發(fā)現(xiàn)，中低檔產(chǎn)品拖了口子窖的后腿。

成也高端，困也高端，而如何破解這個困局，成為口子窖擺脫增長困局的關(guān)鍵。

 03 80億身家董事長，瞄準全國化 

早在幾年前，口子窖就嘗試通過開發(fā)省外業(yè)務進行突圍。

但是，從結(jié)果看，口子窖和很多二線區(qū)域白酒品牌的處境相似，即沒有取得理想的成績。財報數(shù)據(jù)顯示，2023年前三季度，口子窖安徽省內(nèi)銷售收入達36.15億元，同比增長21.24%；安徽省外銷售收入達7.58億元，同比僅增長5.03%。

所以，目前口子窖不僅在營收占比上仍以省內(nèi)市場為主，在增長速度上，省外市場同樣不夠給力。

其實，節(jié)點財經(jīng)認為，口子窖等區(qū)域白酒品牌在努力走向全國市場的同時，也必須重視省外強勢品牌所帶來的沖擊。白酒市場越來越全國化，地域壁壘逐漸減弱。茅臺、五糧液、瀘州老窖、洋河股份、山西汾酒、郎酒等一眾強勢品牌正在逐步下沉全國市場，特別是對安徽這樣的白酒消費大省，已經(jīng)是必爭之地。這對口子窖來說，壓力可想而知。

而且，目前白酒行業(yè)普遍存在庫存高企、價格倒掛的情況，頭部效應越來越明顯。對于營收已經(jīng)進入百億甚至兩百億以上的酒企，往往處于競爭的有利地位。節(jié)點財經(jīng)認為，未來幾年，白酒行業(yè)的增長空間仍將繼續(xù)向頭部酒企集中。

當然，對于這樣的外部競爭環(huán)境，口子窖有著清醒的認識?？谧咏讯麻L、總經(jīng)理徐進就曾表示，近年來，白酒行業(yè)進入結(jié)構(gòu)性調(diào)整期，消費市場加速向優(yōu)質(zhì)酒企集中，口子窖將繼續(xù)壯大全國市場規(guī)模。

2023年的《胡潤全球富豪榜》上，徐進憑借持有的口子窖股票，以80億元身家上榜。相比大部分有國資背景的上市酒企，口子窖是為數(shù)不多的純民營企業(yè)。其中，徐進持股18.26%，為目前公司第一大股東。劉安省持股11.66%，為第二大股東。

在節(jié)點財經(jīng)看來，口子窖的股權(quán)集中在兩個人身上，對于公司未來的發(fā)展來說，具有經(jīng)營自主性高、管理決策靈活的優(yōu)勢。在白酒行業(yè)仍處于深度調(diào)整期的當下，這樣的管理層有助于帶來口子窖走出困境。

至于口子窖能不能重新奪回“徽酒老二”的位子，我們還需要耐心等待。