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夢金園黃金珠寶集團(tuán)股份有限公司（簡稱“夢金園”）日前更新招股書，計(jì)劃在港交所主板上市。

夢金園創(chuàng)始人、執(zhí)行董事兼董事長是現(xiàn)年60歲的王忠善。王忠善及其配偶張秀芹、兒子王國鑫、女兒王娜、天津園金夢以及三家員工持股平臺(tái)金夢合伙、金園合伙、金隆合伙等共同構(gòu)成該公司的控股股東集團(tuán)。其中天津園金夢由王國鑫及王娜各擁有50%。據(jù)此，王忠善家族直接控制夢金園近72%股份。

值得注意的是，2018年，知名女演員海清（真名為黃怡）以500萬元入股夢金園，當(dāng)時(shí)的持股比例2.22%。2022年3月，海清曾因?yàn)閭€(gè)人財(cái)務(wù)問題向張義貞轉(zhuǎn)讓其持股的0.67%的股權(quán)，她的持股比例當(dāng)時(shí)降為1.56%。截至上市前，海清對(duì)夢金園的持股比例為1.53%。

回顧起來，2018年8月，該公司啟動(dòng)深交所主板IPO上市工作，聘請(qǐng)?jiān)晒ΡＫ]另一家中國黃金珠寶公司深交所IPO工作的廣發(fā)證券。不過，直到2020年，該公司IPO上市工作并未新進(jìn)展；當(dāng)年5月，夢金園改聘中泰證券作為保薦人并遞交上市申請(qǐng)。遺憾的是，經(jīng)歷證監(jiān)會(huì)連續(xù)兩輪的征詢意見，夢金園IPO申請(qǐng)于2021年11月25日進(jìn)入聽證階段后最終于當(dāng)年12月20日被駁回。

2022年12月，夢金園與中信證券簽訂輔導(dǎo)協(xié)議，但并未遞交第二次A股IPO申請(qǐng)。隨后，夢金園轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，并于2023年9月首次向港交所遞交招股書。公司稱，“為更好地接觸多元化的全球投資者并獲得更多國際認(rèn)可，我們并未提交第二次A股申請(qǐng)”。

特許經(jīng)營分銷模式存隱憂

招股書顯示，夢金園自我介紹是“中國的黃金珠寶首飾原創(chuàng)品牌制造商（OBM）以及為極少數(shù)實(shí)現(xiàn)全價(jià)值鏈運(yùn)營的企業(yè)之一”。公司的增長取決于能否依托工藝交付令目標(biāo)消費(fèi)者產(chǎn)生情感共鳴的黃金珠寶。根據(jù)弗若斯特沙利文，截至2022年12月31日止年度，就黃金珠寶收益而言，該公司于中國黃金珠寶市場的黃金珠寶品牌中排名第五且市場份額為3.8%；按三線及以下城市的黃金珠寶收益（不包括金條）計(jì)算，公司在中國黃金珠寶品牌中位列第三。

夢金園稱，公司于中國三線及以下城市擁有穩(wěn)固的市場地位。截至2023年12月31日，夢金園已建立全面的特許經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)，覆蓋1687名加盟商旗下經(jīng)營的2817家加盟店、七個(gè)自營直營區(qū)服務(wù)中心及17個(gè)省級(jí)代理。其他銷售渠道包括35家自營店、向在線平臺(tái)銷售以及消費(fèi)者網(wǎng)絡(luò)中主流電商平臺(tái)入駐網(wǎng)店。2021年至2023年，公司加盟店的平均收益分別為550萬元、540萬元及670萬元。

需要看到的是，特許經(jīng)營分銷模式不無風(fēng)險(xiǎn)。日前，北京的“中國黃金”、“山東黃金”多家加盟店跑路，“客戶托管的價(jià)值上億黃金無法取出”的消息引發(fā)廣泛關(guān)注。4月1日，中國黃金（600916.SH）稱，特許經(jīng)營加盟商三鼎原實(shí)控人已被公安機(jī)關(guān)刑事羈押，公司決定先行對(duì)有關(guān)消費(fèi)者進(jìn)行墊付，全力維護(hù)消費(fèi)者的合法權(quán)益。公告顯示，中國黃金特許經(jīng)營加盟商北京三鼎原黃金珠寶有限公司運(yùn)營的北京富力廣場店，違反與公司簽訂的《專賣店特許經(jīng)營加盟協(xié)議》，違規(guī)擅自開展所謂的“金條無憂預(yù)訂”業(yè)務(wù)，并于2023年12月27日私自停止經(jīng)營活動(dòng)，無法兌付消費(fèi)者已購買的產(chǎn)品，造成惡劣影響，引起社會(huì)廣泛關(guān)注。

夢金園稱，公司對(duì)加盟商的營運(yùn)控制權(quán)有限；“倘我們無法維持或進(jìn)一步發(fā)展與加盟商的合作，或加盟商有任何違法行為、行為失當(dāng)或未能提供令人滿意的服務(wù)，我們的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能受到不利影響。”

夢金園表示，盡管公司不擁有對(duì)省級(jí)代理或加盟商的直接管理控制權(quán)，但透過針對(duì)產(chǎn)品采納及實(shí)施彼等的營運(yùn)政策、定價(jià)指南及為彼等提供培訓(xùn)會(huì)來監(jiān)控和間接管理彼等的表現(xiàn)。為監(jiān)控特許經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)的表現(xiàn)，公司的內(nèi)部管理政策包括要求銷售代表進(jìn)行臨時(shí)實(shí)地考察及監(jiān)控銷售業(yè)績、定價(jià)及營銷活動(dòng)質(zhì)量。公司也與表現(xiàn)欠佳的省級(jí)代理和加盟商召開會(huì)議以助力復(fù)蘇。

毛利率持續(xù)較低

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年，夢金園實(shí)現(xiàn)收益分別為168.71億元、157.24億元及202.09億元；同期，公司實(shí)現(xiàn)年內(nèi)溢利分別是2.25億元、1.81億元、2.33億元。報(bào)告期內(nèi)，該公司的分銷及銷售開支分別為1.77億元、1.95億元及2.57億元。

2021年至2023年，該公司實(shí)現(xiàn)凈利率分別為1.3%、1.1%及1.2%。夢金園表示，其凈利率較低乃主要?dú)w因于公司的采納特許經(jīng)營分銷模式，當(dāng)公司向省級(jí)代理及加盟商銷售產(chǎn)品時(shí)保持較低的固定工費(fèi)；相應(yīng)地，該定價(jià)模式可使其加盟商受益，乃由于其后續(xù)能夠以較高利潤率向消費(fèi)者進(jìn)行銷售。

2021年至2023年，夢金園來自特許經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)的銷售毛利率分別為2.8%、4.3%及4.7%；同期其自營店的毛利率分別為14.7%、16.9%及22.4%。

 

2021年至2023年，夢金園銷售的主要組成部分為黃金珠寶及其他黃金產(chǎn)品，占總收益的約97.5%、97.9%及98.4%。相較于其他珠寶產(chǎn)品，黃金珠寶的利潤率普遍較低。同期，該公司的毛利率分別為3.2%、4.8%及5.3%；其中黃金珠寶及其他黃金產(chǎn)品的毛利率分別為2.2%、3.9%及4.6%。公司稱，由于銷售量增加、黃金價(jià)格波動(dòng)及黃金采購與銷售時(shí)間差的綜合影響，黃金產(chǎn)品的毛利率呈持續(xù)上漲趨勢。

近期，黃金價(jià)格持續(xù)拉升。數(shù)據(jù)顯示，2024年以來金價(jià)漲幅已達(dá)約18%。2021年至2023年，夢金園向最大供應(yīng)商上海黃金交易采購金條所支付的成本分別為75.85億元、80.5億元及111.63億元，占相關(guān)年度總采購的90.9%、93.2%及87.6%。2021年，黃金價(jià)格整體呈現(xiàn)下跌趨勢，導(dǎo)致該公司以相對(duì)較高的價(jià)格水平采購之黃金，同時(shí)向客戶收取通常低于之前采購成本的現(xiàn)行市場黃金價(jià)格；公司的采購與銷售交易之間有時(shí)間差，另加年內(nèi)金價(jià)的下跌趨勢，導(dǎo)致其毛利下降，并對(duì)當(dāng)年毛利率產(chǎn)生消極影響。

夢金園指出，為減輕黃金價(jià)格瞬息萬變帶來的影響，公司實(shí)施了黃金價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理策略，即以銷定采。該方法容許其依據(jù)日銷售量采購黃金物料以維持存貨水平，2021年至2023年該公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為42.7天、45.6天及36.8天，從而減輕黃金采購價(jià)格與銷售價(jià)格不相匹配的潛在不利影響。

此外，根據(jù)黃金價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理策略，該公司實(shí)施了包括通過黃金租賃及Au(T+D)合約采購在內(nèi)的措施，以減輕與黃金價(jià)格波動(dòng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。該等措施乃根據(jù)可用資金、黃金存貨狀況及預(yù)估銷售需求審慎評(píng)估。

夢金園表示，公司營運(yùn)需要大量資本。黃金材料的采購屬資本密集型，乃公司擴(kuò)張有機(jī)業(yè)務(wù)的必經(jīng)之路。上海黃金交易所僅接受使用其特定賬戶中的現(xiàn)金采購黃金。公司預(yù)期將使用經(jīng)營所得現(xiàn)金及其可動(dòng)用的各種渠道及工具滿足該等資本承擔(dān)。

針對(duì)后續(xù)發(fā)展，夢金園招股書顯示，該公司將進(jìn)一步投入生產(chǎn)設(shè)施建設(shè)以提高產(chǎn)能，支持業(yè)務(wù)增長；通過設(shè)立研發(fā)中心加強(qiáng)對(duì)研發(fā)和技術(shù)的持續(xù)投入，確保創(chuàng)新力和競爭力；加強(qiáng)及擴(kuò)大分銷渠道，拓展消費(fèi)者觸達(dá)及煥新消費(fèi)體驗(yàn)；加速發(fā)展數(shù)字信息平臺(tái)，建立完善的會(huì)員體系；及持續(xù)投入品牌建設(shè)，進(jìn)一步做好產(chǎn)品創(chuàng)新及品類拓展。其中，該公司計(jì)劃加強(qiáng)位于中國山東省濰坊市昌樂縣經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)生產(chǎn)基地的黃金珠寶首飾智能制造中心，以生產(chǎn)黃金珠寶、K金產(chǎn)品及彈簧扣。

夢金園指出，截至本債務(wù)聲明的最后實(shí)際可行日期（即2024年2月29日），該公司的未償債務(wù)包括銀行借款8.8億元、黃金租賃4.55億元及租賃負(fù)債1515萬元。截至2024年2月29日，該公司擁有可供動(dòng)用銀行融資17.27億元，其中5000萬元尚未動(dòng)用。

舊料業(yè)務(wù)及“一元換款”活動(dòng)遭質(zhì)疑

沖刺A股IPO時(shí)，監(jiān)管方面對(duì)夢金園若干未獲圓滿解決的征詢意見表達(dá)疑慮，包括公司的舊料業(yè)務(wù)及“一元換款”活動(dòng)的商業(yè)原理；及黃金原料存貨單價(jià)明顯高于黃金珠寶產(chǎn)品存貨單價(jià)。

對(duì)此，夢金園港股招股書進(jìn)行回應(yīng)。該公司認(rèn)為其舊料業(yè)務(wù)及“一元換款”活動(dòng)的商業(yè)原理屬完備；根據(jù)弗若斯特沙利文，舊料業(yè)務(wù)屬黃金珠寶行業(yè)的慣常做法；盡管該活動(dòng)屬于行業(yè)慣例，證監(jiān)會(huì)仍對(duì)公司從事舊料業(yè)務(wù)的規(guī)模遠(yuǎn)大于同行業(yè)其他上市公司表示關(guān)注。此外，按往績記錄期間的同業(yè)銷量計(jì)，黃金珠寶行業(yè)內(nèi)具有提純及制造能力的同業(yè)的舊料業(yè)務(wù)交易占比介乎20%至40%，該比例與該公司相當(dāng)。此外，根據(jù)弗若斯特沙利文，同業(yè)進(jìn)行舊料業(yè)務(wù)的交易方與交易方相若，包括加盟商、省級(jí)代理及消費(fèi)者。

另外，夢金園除日常黃金業(yè)務(wù)外，就萬純系列產(chǎn)品定期推出“一元換款”促銷活動(dòng)。參與活動(dòng)的消費(fèi)者可將先前購買的萬純黃金系列產(chǎn)品通過以舊換新?lián)Q取同等重量或更重的新款萬純系列黃金珠寶，加上每克舊料黃金1元的名義工費(fèi)與加盟商或自營店進(jìn)行交易，消費(fèi)者須支付彼等透過因以舊換新而購買的任何新增黃金的黃金市價(jià)和常規(guī)工費(fèi)。

證監(jiān)會(huì)在先前A股申請(qǐng)的審核環(huán)節(jié)中，對(duì)夢金園加盟商參與“一元換款”的商業(yè)理由以及加盟商是否會(huì)因此遭受損失提出疑慮。盡管未與公司就此類促銷活動(dòng)的具體政策和條款達(dá)成一致，但中國證監(jiān)會(huì)亦對(duì)加盟商參與“一元換款”的原因提出疑慮。對(duì)此，夢金園招股書指出，公司董事認(rèn)為，加盟商參與萬純系列產(chǎn)品“一元換款”促銷活動(dòng)可獲得直接及間接的經(jīng)濟(jì)裨益，促銷活動(dòng)刺激客流并增加加盟商銷售額；“盡管并無專門就此目的訂立任何具體書面協(xié)議，所有加盟商均已參與此類促銷。

夢金園表示，公司加強(qiáng)了萬純系列產(chǎn)品“一元換款”促銷活動(dòng)的內(nèi)部控制。具體而言，公司與加盟商的協(xié)議明確針對(duì)彼等配合促銷活動(dòng)的要求，其包括萬純系列產(chǎn)品“一元換款”。此外，公司通過鼓勵(lì)加盟商采納CRM系統(tǒng)記錄彼等有關(guān)“一元換款”促銷活動(dòng)的銷售以加強(qiáng)內(nèi)部控制。進(jìn)而令公司可系統(tǒng)及時(shí)審核萬純系列產(chǎn)品“一元換款”相關(guān)的銷售數(shù)據(jù)。

該公司認(rèn)為，透過明確告知加盟商并正式記錄關(guān)于加盟商參與及支持促銷活動(dòng)（包括萬純系列產(chǎn)品“一元換款”的要求，公司相信納入該等條款會(huì)加強(qiáng)其內(nèi)部控制。透過納入此類條款，加盟商同意密切關(guān)注及參與公司的促銷活動(dòng)，這為夢金園強(qiáng)制執(zhí)行有關(guān)要求加盟商支持促銷活動(dòng)的權(quán)利提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

在先前A股申請(qǐng)審核過程中，證監(jiān)會(huì)亦發(fā)現(xiàn)夢金園與存貨相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)披露不一致。對(duì)此，夢金園回應(yīng)稱，K金珠寶，被計(jì)入存貨結(jié)余披露中，惟于另一項(xiàng)存貨披露中撇除；委托加工材料，計(jì)入一項(xiàng)黃金原材料存貨結(jié)余披露中，惟未計(jì)入另一項(xiàng)存貨結(jié)余披露中；及)就一項(xiàng)存貨結(jié)余披露應(yīng)用K金材料的賬面價(jià)值，而在另一項(xiàng)存貨結(jié)余披露中K金價(jià)值被轉(zhuǎn)換為黃金價(jià)值（采用75.5%的轉(zhuǎn)換公式）。有關(guān)差異披露乃就不同說明用途作出，惟并無充分闡明差異。鑒于上述差異，計(jì)算黃金原材料明細(xì)與黃金原材料單價(jià)時(shí)存在不一致。

經(jīng)過徹底調(diào)查，夢金園董事得出結(jié)論，這些差異主要是由于在A股申請(qǐng)中提交材料時(shí)對(duì)相關(guān)披露沒有充分澄清的解釋差異。此后，該公司對(duì)存貨的會(huì)計(jì)分類進(jìn)行了徹底檢查，并對(duì)可能造成解釋差異的細(xì)列項(xiàng)目進(jìn)行了審慎稽核及確認(rèn)當(dāng)前IPO申請(qǐng)概不存在該等解釋差異，故此項(xiàng)問題不再適用于當(dāng)前申請(qǐng)。

涉侵犯卡地亞商標(biāo)等遭起訴

另需關(guān)注的是，2018年以來，夢金園卷入與卡地亞國際有限公司（“卡地亞”）的多起訴訟。

2018年12月，卡地亞就加盟商采用與卡地亞珠寶產(chǎn)品系列相同或類似標(biāo)志及設(shè)計(jì)銷售產(chǎn)品對(duì)夢金園、山東夢金園及其加盟商提起商標(biāo)侵權(quán)及不正當(dāng)競爭法律訴訟。

經(jīng)當(dāng)事人上訴，天津市高級(jí)人民法院于2022年4月作出其終審判決，據(jù)此，法院判決山東夢金園加盟商銷售與卡地亞商標(biāo)系列相同標(biāo)識(shí)的珠寶構(gòu)成商標(biāo)侵權(quán)及不正當(dāng)競爭；卡地亞主張加盟商所售侵權(quán)產(chǎn)品系由夢金園或山東夢金園生產(chǎn)及銷售的證據(jù)不足；由于公司及山東夢金園未履行其對(duì)加盟商的監(jiān)管義務(wù)，夢金園及山東夢金園應(yīng)對(duì)四家加盟商的侵權(quán)行為承擔(dān)連帶責(zé)任，包括由加盟商應(yīng)付卡地亞共計(jì)18萬元款項(xiàng)的連帶支付責(zé)任；及公司及山東夢金園應(yīng)就卡地亞遭受的經(jīng)濟(jì)損失及合理支出向卡地亞支付共計(jì)25萬元。

繼加盟商被法院定罪后，夢金園對(duì)相關(guān)方施加了各種處罰，包括罰款及提前終止特許經(jīng)營合同，而鑒于所涉金額并不重大以及尋求賠償所需投入的潛在時(shí)間和資源，公司并無尋求彼等賠償和解金額。

夢金園稱，經(jīng)此事件，公司已采取以下內(nèi)部控制措施以加強(qiáng)對(duì)類似事件的防范及對(duì)加盟商業(yè)務(wù)經(jīng)營的監(jiān)督，公司編制了一本內(nèi)容詳實(shí)的指南，提醒并要求所有加盟商避免侵害其他方知識(shí)產(chǎn)權(quán)、肖像權(quán)、姓名權(quán)并明確禁止在產(chǎn)品上擅自印制及粘貼公司標(biāo)識(shí)及商標(biāo)。

除與公司簽署特許經(jīng)營合同外，夢金園要求，所有加盟商均需另行閱讀、接受、簽署并嚴(yán)格執(zhí)行該指南，如有違反，將承擔(dān)法律責(zé)任；指示外部法律顧問審查及更新特許經(jīng)營合同，納入有關(guān)加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的條款；及公司指定市場檢查組已加大力度對(duì)加盟商旗下門店進(jìn)行檢查，檢查過程中特別關(guān)注加盟商是否侵犯了第三方產(chǎn)品的知識(shí)產(chǎn)權(quán)。